“剪刀差”说明了什么

崔鹏

7月15日，国家统计局公布了上半年中国宏观经济数 据。

截至2016年6月，GDP增速为6.7%，这基本完成了年初决策层的计划—GDP增速在6.5%至7%。在货币投放方面，广义货币（M2）同比增速为11.8%，这和当局的货币投放目标存在差距，在规划中这个数字是13%。同时，狭义货币（M1）同比增速为24.6%。M1和M2之间的差距正在逐渐加大。

在中国的统计口径中，M1的含义基本是指银行系统外流动的现金加上银行系统内流动性等同于活期存款的货币量；而M2的含义是M1加上银行系统内流动性等同于定期存款水平的货币量的总和。去年以来，随着货币投放的增多，这两个指标的增速差距一直在扩大，呈现一种曲线图形上的“剪刀差”。

一般来说，这种“剪刀差”现象对宏观经济来说是好事。

因为在整体货币量增加的前提下，活期账户中的货币增速要大于定期账户中的货币增速。这说明，社会整体资金“活化”，它们正准备被投放到实体经济中去。这种情况2004年曾经出现过，那年中国房地产业投资加速，成为中国经济的支柱产业。其后3年，中国GDP增速分别是9.9%、10.7%和11.4%。

但是，现在的M1增速超过M2的问题要更加复杂。首先，目前可能处于一个政策的释放期，2015年虽然中国实行积极的财政政策和稳健的货币政策，但是整体的财政政策并不积极。2016年，政府继续扩大财政赤字，带有强制色彩地向地方推动了一批基建项目，这些项目的财政款项很多还存在活期账户上。

另外，2015年启动的地方债置换项目，很多旧债本应归还银行，由于时滞效应也还停留在企业和事业单位的活期账户上。

除了这种暂时性问题，资产荒和对实体投资信心的缺乏，也对M1的增速有很大贡献。金融机构安全的定期产品收益逐级下跌，而且流动性很差，这令很多个人投资者甚至企业投资者（很多公司也需要解决理财问题）都不愿把钱存入定期账户。

一些现金流比较充裕的企业并没有把更多的钱投入到再生产环节中去，而是把大量现金放在活期账户，以期望投资到收益较高的投资理财项目。

从去年年底至今，中国部分一二线城市的房地产价格迅速上涨。这使得很多居民把自己账户上的资金汇集到活期账户上准备投资到房地产领域。

另外的，中国互联网支付系统的广泛使用和互联网金融的发展也起到了货币活化作用。如果你在某家餐馆就餐后想用某个App支付已经打折的餐费，在电商平台上购买自己喜欢的商品，就要在自己的活期账户或支付系统上有相应的零钱。

在银行定期产品收益并不怎么诱人的情况下，中国的年轻人宁愿把现金放到活期账户甚至银行体系之外，因为那样用起来更方便。

其实，中国2016年上半年对市场的货币投放量是相当大的。截至6月底，全国人民币新增贷款7.53万亿元，这是个历史新高。在这种情况下，M2增速还是没能达到预期值，让人们产生了两个疑问。一个是M2有没有必要保持如此高的水平。更重要的，再投放更多的流动性，M2还会有显著的增加么？

这种疑问的实质其实是，中国经济对流动性的投放所造成的乘数效应越来越小，整个实体经济对积极政策的敏感度也在降低。而改变这种失活状态的方式可能是推进结构性的所谓“供给侧改革”—虽然这种改革对于中国的具体问题思路还比较模糊。

即便如此，为了让GDP在下半年不那么离谱，金融决策层在第三季度很可能还会有放松货币投放的举措。毕竟就业和数字目标也很重要。