前海人寿

陶娟

3年投资期限一过，钜盛华在前海人寿明面上的持股从20%飙涨至51%，广州立白和健马科技完全退出。而持有剩下49%股权的各公司，尽管表面由数位独立的自然人分别控制，但其前身均曾是宝能系公司，且在前海人寿历次增资行动中显示出非同一般的同步性。

如果推测属实，实际控制人100%控股一家保险公司，对于其保单持有者而言究竟意味着什么？左手是狂飙猛进、现金缺口极度紧张的地产业务，右手则是保费收入大规模增长、经营现金流急剧上升的保险公司，这种布局对于姚振华及其宝能系又意味着什么？

每一个升级成“某某系”的大佬都离不开一个金融平台，以行腾挪周转之便利。前海人寿，无疑也是姚振华兄弟所控制的宝能系中最为核心的平台之一。在最新一轮增资中，由于距前海人寿设立时间已过三年，深圳市钜盛华实业发展有限公司（下称“钜盛华”）堂堂正正地将持股比例从20%一口气提至51%，即使从明面上来说，也已实现绝对控股。

然而，这恐怕仅是浮出水面之上的冰山一角。目前，前海人寿其他股东看似受控于独立自然人，但在前海人寿设立之前，这些法人股东却无不隶属于宝能系旗下。为了让拼图变得完整，我们先来看前海人寿设立之初的股东结构。

前海人寿全称为“前海人寿保险股份有限公司”，2011年9月获准筹备，2012年2月开业。工商资料显示，前海人寿由钜盛华牵头，并联合深圳市深粤控股有限公司（以下简称“深粤控股”）、深圳粤商物流有限公司（以下简称“粤商物流”）、深圳市凯诚恒信仓库有限公司（以下简称“凯诚恒信仓库”）、深圳市健马科技开发有限公司（以下简称“健马科技”）、广州立白企业集团有限公司（以下简称“广州立白”）共同筹建，姚振华担任董事长。

乍看起来，前海人寿成立之时的股东架构颇为均衡，各方股权独立，且持股比例最高为20%、最低也有13.8%，看似并无实际控制人，然而细究下去，并非如此（图1）。

这其中，广州立白由知名粤商陈凯旋家族控制，且工商资料显示，广州立白的股东自2006年起就未曾改变。而健马科技成立于2001年，期间一直不曾更名，大股东也一直为自然人马庆斌。设立前海人寿之时，马庆斌持有健马科技98.98%。从历史变更消息来看，这两家公司股权结构清晰，历史沿革与宝能系之间一直相互独立。2016年，前海人寿注册资本再次由45亿元增加至85亿元时，广州立白和健马科技均从股东名单中消失。

穿马甲的潜伏者？

值得重点深挖的是深粤控股、粤商物流、凯诚恒信仓库这三家股东。

先看深圳市深粤控股有限公司。其前身为“深圳深粤木材企业公司”，早年大股东为中国林产工业公司（93.26%）、深圳市木材公司（3.9%）、广东省林工商公司（2.84%）。2006年10月，钜盛华首次介入，成为深粤木材第一大股东，持股96.14%，并派驻了陈琳任董事长兼总经理，叶伟青为董事。

2006-2009年间，深粤木材一直由宝能系控股，天津宝丰物流投资、深圳市宝能投资集团（简称“宝能投资”）等分时期担任过其大股东。2010年3月，宝能投资将深粤木材100%股权转让给深圳市思恩控股有限公司（简称“思恩控股”），而思恩控股随即在2010年3月19日对深粤木材进行增资，将其注册资本从1230.5万元增加2亿元至2.123亿元，并在同一天将其更名为“深圳市深粤控股有限公司”。思恩控股成立于2009年7月，原大股东为姚建辉，后一度转让给姚湘雯持有，于2010年12月30日转让给自然人孙玲玲。

再来看深圳粤商物流有限公司。该公司在历史上也同样是宝能系的一员，其最早的名称为“宝能家居物流股份有限公司”，此前为深业物流旗下子公司，注册地在深圳市罗湖区红岗路清水河仓库区5栋108号。

2009年，该公司更名为“深圳市粤商物流股份有限公司”，股东变为深圳深业物流集团股份有限公司（90%）、思恩控股（10%），姚建辉取代李八一担任该公司董事长兼总经理，而叶伟青为董事。姚建辉为姚振华之弟，叶伟青则曾出任宝能集团的财务负责人，这位1972年出生的女士，也曾出任宝能系上市平台宝诚股份（600892）的董事。2009年11月，思恩控股持有的500万元注册资本又一分为二，分别转让250万元给了深圳市华南汽车交易中心有限公司（简称“华南汽车交易中心”）、深业物流集团。

2010年12月30日，粤商物流发生股权变更，股东由深业物流集团、华南汽车交易中心变更为深圳粤商合创投资和易爱玲，其中深圳粤商合创投资为易爱玲在2010年12月28日（即股权转让发生之前仅两天时间）独资设立。此后，粤商物流一直处于易爱玲的完全独资控制之下。

同样的，前海人寿的发起股东之一深圳市凯诚恒信仓库有限公司，在2010年12月之前，也是由宝能投资全资控股。其原名为“深圳市笋岗仓实业发展有限公司”，本为深圳深业物流集团的全资子公司，中间几度更名，2002年更名为“深圳市深业物流笋岗仓库有限公司”，2009年11月大股东由深业物流集团变更为宝能投资。2010年12月29日，宝能对其增资，将其注册资本从300万元提高到2亿元。

2天后的2010年12月31日，深业物流笋岗仓库完全改头换面：一是名称变更为“深圳市凯诚恒信仓库有限公司”，二是法人代表由刘学明变更为宋粤霞，三是股东由宝能投资变更为许志洪、深圳凯诚恒信投资有限公司。且深圳凯诚恒信投资也是仅在这4天前（2010年12月27日）由许志洪个人独资设立。

总结一下，如果时间穿越回2009年，深粤控股还叫做深粤木材，唯一股东为宝能投资（100%）；粤商物流的股东为深业物流集团（95%）、华南汽车交易中心（5%）；而凯诚恒信仓库的名字还叫做深业物流笋岗仓库，唯一股东为宝能投资（100%）。

而到了2010年末，三个自然人通过新设立的独资控股公司，从宝能系手中分别受让了这三家公司。这三家公司彼此之间，以及和钜盛华之间都成了没有关联关系的公司。与此同时，它们的注册资本也全部增加至2亿元左右，并同钜盛华一起，筹备设立前海人寿，并成为发起人股东。在最初前海人寿的股权结构中，钜盛华持股20%、深粤控股持股20%、粤商物流持股14.9%，凯诚恒信仓库持股14.8%。

同步增资

深粤控股、粤商物流、凯诚恒信与宝能系的历史渊源如此深厚，而在前海人寿此后数轮增资过程中，也似心有灵犀，与钜盛华一道，不遗余力地出现在几乎每次增资中，这与一直由外部人控制的健马科技、广州立白形成了鲜明对比。

不能不说，前海人寿是险资中的一匹黑马，其2012年正式开业，2013年度保险业务收入（即保监会的“原保险保费收入”指标）3.93亿元，2015年度保险业务收入已经达到了173.76亿元，2年时间增长了44倍。根据保监会发布的数据，按2015年度原保险保费收入规模核算，前海人寿在全国中资人身险公司中排名第16位。这样狂飙突进的增长，是极度依赖银保渠道的结果。银行代理销售方式对前海人寿业务占比近三年来一直高居90%以上，2015年更是已经高达99%（表1）。

保费收入一路增长，基于风控和监管机制，对前海人寿的注册资本也提出了相应的考验。2012-2016年间，前海人寿数次大规模增资，注册资本从成立伊始的10亿元增加到最新的85亿元（表2）。

在2013年10月第一次增资过程中，钜盛华、深粤控股分别对前海人寿增资2亿元，持股占比保持20%不变。粤商物流、凯诚恒信则分别对前海人寿增资2.47亿、2.45亿元，持股占比分别上升至19.8%、19.85%。与此同时，一家新股东华南汽车交易中心加入进来，对前海人寿增资1.73亿元，占比8.65%，超过健马科技、广州立白。从工商资料来看，健马科技在此轮增资中未有跟进，保持原出资额不变，持股下降至6.9%。而广州立白不仅没有增资，还出让了6500万元注册资本，使得其持股已从成立时的16.5%下降到只有5%。

再来深扒一下刚加入的新股东华南汽车交易中心。往源头追溯，其前身为“深圳市笋岗仓货运代理有限公司”，最初股东为深业物流（持股90%）、众力一投资有限公司（深业物流的员工持股平台，持股10%），2002年更名为华南汽车交易中心，控股股东一直为深业物流。2013年2月7日，深业物流将其持有的华南汽车交易中心100%股权，转让给兴泽顺投资（全称为“深圳市兴泽顺投资有限公司”，获得99%股权）、周建（获得1%股权）。而兴泽顺投资同样由周建全资控股，设立于2012年，这也就是说，周建个人完全控股了华南汽车交易中心。在这一股权转让后一个月时间，华南汽车交易中心自身注册资本迅速从500万元增加至3亿元，并在半年后成为前海人寿的新股东。

这套路太过熟悉，和深粤控股、粤商物流、凯诚恒信仓库这几家公司一样，华南汽车交易中心本也是宝能旗下深业物流的一个全资子公司，在入股前海人寿前，转给了看似无关联的自然人周建控股。在前海人寿历次增资中，这些出自同一血缘，但表面上已完全相互独立的公司扮演了主力军的角色。

及至2015年2月，前海人寿注册资本增至45亿元，其中，钜盛华、深粤控股、粤商物流、凯诚恒信仓库各自持有前海人寿9亿元、9亿元、8.91、8.8425亿元注册资本，持股占比分别为20%、20%、19.8%、19.65%，而华南汽车交易中心也持有前海人寿6.7275亿元注册资本，持股占比14.95%。反观之，健马科技和广州立白地位进一步弱化，两者合计持股下降到仅有5.6%（图2）。

为了更便于理解，新财富特地整理了深粤控股、粤商物流、凯诚恒信、华南汽车交易中心各时期的股东及注册资本变更状况（表3）。

其一，从中我们可以看出诸多相同的轨迹。2010年3月，深粤控股从宝能投资集团剥离，转让给孙玲玲控制的思恩控股；2010年12月，粤商物流从深业物流剥离，转让给易爱玲控制的粤商合创；2010年12月，深业物流仓库从深业物流剥离，转让给许志洪控制的凯诚恒信投资；上述三家公司成为前海人寿的发起股东，2011年2月前海人寿成立。2013年2月，华南汽车交易中心从深业物流剥离，转让给周建控制的兴泽顺投资，随后参与前海人寿第一次增资。

其二，接手粤商物流的深圳粤商合创成立于2010年12月28日，注册地为深圳市罗湖区笋岗街道宝安北路桃园综合大楼（827）五楼5011-2号，注册资本1200万元，由易爱玲独资设立。而接手深业物流仓库的深圳凯诚恒信投资有限公司成立于2010年12月27日，注册地为深圳市罗湖区笋岗街道宝安北路桃园综合大楼（827栋）八楼8B-1号，注册资本1000万元，由许志洪独资设立。这两家从深业物流剥离出来的公司，转让后虽由不同个人独资公司持有，但其股东注册地却依然在同一栋楼。

其三，在前海人寿历次增资中，粤商物流、深粤控股、华南汽车交易中心以及凯诚恒信作为其股东也都经历了巨额的注册资本增资。我们仅观察股权从宝能系剥离转让给个人后的增资幅度：深粤控股注册资本由2010年的1230.5万元增加至2016年的49亿元；粤商物流的注册资本由2010年的2亿元增加至2016年的41.2亿元；凯诚恒信的注册资本由2010年的2亿元增加至33.2亿元；而华南汽车交易中心的注册资本则从2013年的500万元增加至11.85亿元。如果这些公司完全是由独立的自然人持股，他们从哪里、如何能够募集到如此巨额资本进行增资？何况有公开信息显示，孙玲玲、易爱玲等人都曾供职于宝能。

此表所揭示出的轨迹无疑让人大为震惊，在成为前海人寿股东前，深粤控股、粤商物流、凯诚恒信仓库、华南汽车交易中心俱为宝能或深业所控制，直到入股前海人寿前夕才匆忙被转让。而这些公司不论是对前海人寿出资的一致性，还是自身注册资本数十亿元的增幅，都超出了正常的理解范围。

钜盛华实现绝对控股

2016年2月，前海人寿再次增资，整体注册资本由45亿元猛增至85亿元。与这次增资相同步的是，还伴随着外部股东的完全退出。在前海人寿数年来增资中作为配角的健马科技和广州立白将手中的股权悉数转让，彻底退出了前海人寿。根据前海人寿的年报及债券说明书推测，应该是健马科技先受让了广州立白1亿元的注册资本，再将这5.6%的持股（合计2.52亿元注册资本）转让给钜盛华（表4）。

此外，凯诚恒信、华南汽车交易中心也将持有的前海人寿部分股权转让给钜盛华，钜盛华得以实现51%绝对控股（图3）。工商资料显示，凯诚恒信、华南汽车交易中心在前海人寿中地位弱化后进一步更名。其中，凯诚恒信更名为凯信恒有限公司，而华南汽车交易中心则更名为金丰通源有限公司。

前海人寿2015年报显示，该轮增资股东实际投入60亿元，其中40亿元计入注册资本，而20亿元计入资本公积。钜盛华持股51%对应着43.35亿元注册资本。和前海人寿的宝能系出身的股东注册资本同步暴增一样，钜盛华的注册资本也从2011年末的6.6亿元增加到了2016年的163.03亿元。

根据2004年公布的《保险公司管理规定》，单个股东持有股份不得超过保险公司股份总额的20%。随后，在2010年和2012年，保监会先后通过两项规范性文件，放宽民资股东持股比例20%的限制。而根据保险业2013年4月修订的《保险公司股权管理办法》相关条款，新设保险公司单一股东持股上限为20%，投资满3年后符合一定条件可增至51%。之所以设定持股比例上限，监管层的主要考量即是防止股权过于集中，对公司治理和经营管理造成隐患。

此外，保监会对持股超过20%的股东，一方面设定必要的财务指标，包括最近一年年末总资产不少于100亿元、净资产达到总资产的30%以上、累计对外长期股权投资不超过净资产；另一方面设定了投资经验标准，要求投资保险行业3年以上，且具有持续出资能力和管理能力。这一切，都被神奇的钜盛华做到了。2013年钜盛华总资产为87亿元，到2015年10月已经急剧膨胀至523.6亿元；而其同期净资产则从32.99亿元增加到216.18亿元，净增5倍。

可以看出，姚振华对于前海人寿的控股权非常在意。那些个看似股权无关联的“盟友”，在成立前海人寿之前的血缘来自于宝能投资或者深业物流，而在前海人寿的增资中又齐齐出钱。血缘上的亲密关系、行动上的一致性，让人不能不怀疑这些皆是钜盛华暗中可以操纵的力量。即使如此，在满足了持股满3年的规定后，钜盛华还是迫不及待取得前海人寿51%的控股权。姚振华实质上到底控制前海人寿多少股权，是否意味着姚振华明暗实际控制前海人寿100%股权？

2015年，前海人寿的净利润已经高达30.98亿元，2014年这个数字还是1.32亿。保费规模大幅增长所带来的好处还不仅仅止步于净利润，而是成本低廉、大量可以动用的现金流。单单2015年，前海人寿的经营性现金流净额就达到了650亿元。

这些钱最终投向何处？