从货币宽松到供给侧改革的逻辑分析

◎ 徐俊祥 宗成光 （云南产权交易所，昆明650031）



从货币宽松到供给侧改革的逻辑分析

◎ 徐俊祥 宗成光 （云南产权交易所，昆明650031）

供给侧改革近期频繁成为各大媒体头条，前期热炒的降息降准货币宽松政策（刺激政策）则有偃旗息鼓之意。媒体风向的转变，折射出中央高层对当前经济问题的判断。

1　宽松刺激，独木难支

追求以上问题深层次的原因或许可以从近期经济数据找出答案。2015年至今，中国人民银行已实行两次降息、三次降准，三次全面“双降”，以期刺激投资、需求。然而中国的GDP增速自2015年第三季度跌破7%，第四季度跌至6.8%；衡量大宗商品价格指数PPI连续48个月为负值。至2016年2月终值为-4.9%，虽环比回升但跌势不改；2016 年1-2月出口同比-17.8%，进口同比-16.7%。另一方面，2016年2月央行口径人民币外汇占款下降2278.8亿元，至23.98万亿元，降幅略有收窄但延续下滑态势，人民币汇率自2015年8月大幅贬值，近期虽有反弹但贬值预期压力仍显巨大。现实数据显示，单纯的需求端刺激或许并不能有效阻挡经济的下行态势，供给端改革或势在必行。

多次货币宽松的目的或许有二，其一对冲资金外流，其二为降低社会融资成本，刺激需求端。本意或许是好的，但是真正的实施起来，未必尽人意。

2　对冲资金流失、加剧人民币贬值预期

资金外流主要表现为外汇占款的持续下滑，自2015年至今，人民币外汇占款减少了约4万亿元人民币、月外汇占款余额持续创近两年新低。大量资本外流，引起的不良后果为整个经济系统内的货币资本流失，经济活力降低，导致社会投资、需求能力下滑，加剧经济下行压力。

资金外流的原因，一是中国经济的赚钱效应转弱；二是人民币贬值预期加剧。中国经济的赚钱效应转弱，表现为无风险利率下滑，更深层次为实体经济盈利能力转弱，投资收益率收敛。人民币贬值主要原因：一方面为中国自身经济增速下行，另一方面为美国进入加息周期。货币宽松政策在对冲资金流失造成的资金短缺的同时又降低了无风险利率，无风险利率降低，促使资金外流，资金外流又加大人民币贬值预期，一系列动作，形成逆反馈效应。短时间或许可以弥补资金外流的资金流失，但在经济迟迟未好转的前提下，却引发人民币急速贬值，造成普通人民财产的严重流失，这方面不得不认真考虑。

3　降低社会融资成本、致使过剩产能出清受阻

在降低社会融资成本，刺激投资、需求方面，需认识到中国经济所面临的问题为结构失衡下的产能过剩、需求不足。根源为，2008年金融危机后，中国实行的土地杠杆政策，房地产与基建行业井喷式发展，带动地方政府、融资平台、银行、信托、外资投资公司等金融机构参与其中，极大地加大了资金杠杆倍数。房地产与基建行业的发展，带动了与之相关的上下游行业，譬如采矿业、水泥、钢铁、煤炭、玻璃、有色金属冶炼等行业。在短短的数年时间内，相关行业产能扩充数倍，同时需要指出的是不单单中国境内相关行业高速发展，也带动了其他资源型国家极大地扩充了相关产能（澳大利亚、巴西、俄罗斯相关采矿业、冶炼等行业产能快速增加）。而伴随着国内房地产行业走势疲软，对相关产品需求减少，导致相关的行业产能过剩，最终造成结构失衡下的产能过剩、需求不足。

最终的解决办法，一是调整经济结构，出清过剩产能；二是扩大需求。然而，宽松的货币政策，在以稳增长（刺激政策为主）为目的背景下，部分资金还是无奈的流向过剩产能行业，延缓了过剩产能的出清过程，但是终端需求并未有效得到改善，导致部分产能过剩企业浪费资源，削弱了培养经济新的增长点的动力，致使新的投资不足，需求下滑，形成经济萎缩的怪圈。但要注意的是，这种方法只能延缓，并不能挽救过剩行业企业的最终破产命运。结果，致使欲要挽救的企业，最终逃不过消亡的运命，而又浪费了大量的社会资源。

总的来讲，单纯的货币刺激，难有效遏制结构失衡下的产能过剩、需求不足（房地产下行大周期）所引起的经济下滑。现实告诉我们，中外没有任何一个国家能够依托房地产与基建行业，维持经济长期高速发展。

4　适度扩大总需求、推进供给侧改革

随着政府管理层对经济问题的重新认识，相应政策调整也就不难理解了，实行货币宽松政策确实对降低社会融资成本、需求托底起到正面作用，但单单的货币宽松政策并不能有效遏制宏观经济下行压力。调结构不应放在稳增长之后，应在刺激需求的同时，计划性的调整经济结构，出清过剩产能，推进供给侧改革，放宽更多垄断行业进入权限，才能寻找到经济新的增长点，维持经济稳定增长。

改革开放促使中国经济快速增长30余年，昔日的比较优势逐步消退，中国亟需在元气尚未大伤之前，进行新一轮改革调整，这次改革要更加深入，让利于民，减负于企。

针对当前的中国经济所面临的问题，应做好以下几点：一是在适当扩大总需求的同时，有计划地出清过剩产能、抛掉“僵尸企业”包袱、对待相关企业要合理划分、市场为主、行政为辅；二是税费改革，对企业进行减负、摆脱地方政府对“土地财政”的依赖，释放国内房产以外的需求；三是在人口结构性老龄化危机爆发之前，鼓励制造业升级，推进智能制造业的发展。若得当，在中国经济强大的潜力下，中国经济必将再次腾飞。