中国金融状况指数的编制

李庆祝

摘 要：金融状况指数是Goodhart等人（2001）年提出的一种一地区金融状况的指标，对通货膨胀有很好的预测能力，可以作为货币政策的参考指标。本文通过编制金融状况指数，以期对货币当局制定和实施政策具有较好的帮助。

关键词：金融状况指数；货币政策；通货膨胀；货币供应量

金融状况指数首先由Goodhart等人（2001）提出，他们在货币状况指数的基础上引入金融资产因素，组成金融状况指数。而后发现其对通货膨胀有较好的预测作用，可以作为货币当局制定和实施货币政策的参考指标，提高货币政策的有效性。我国自利率市场化改革以来，金融状况产生较大变化，因此有必要重新审核金融状况，编制金融状况指数，对货币政策具有较好的指导作用。

当前对金融状况指数的研究很多，主要有总需求模型法、向量自回归法、状态空间模型法、动态因子法等。Goodhart等人（2001）基于总需求模型法和VAR脉冲响应法编制了G7国家的金融状况指数。Hazius（2010）等人则对金融状况与实体经济之间的联系进行了研究，并且采用动态因子法研究了美国次贷危机期间的金融状况。国内研究中封北麟等人（2006）基于向量自回归模型对我国的金融状况指数进行了研究，并且采用其验证了我国的货币政策规则，阐述了货币政策是否对资产价格进行响应。

一、编制方法

我们选取向量自回归方法编制金融状况指数。选取利率、货币供应量、房地产价格、股票价格等金融因素反映我国的金融状况，各金融因素缺口值乘以权重得到金融状况指数（Financalconditionalindex，下称FCI）。利用各金融因素对宏观经济产出的脉冲响应冲击程度决定各金融状况因素的权重。其中选取银行业7天同业拆借利率r作为利率指标、M2作为货币供应量指标，国房景气指数hp作为房地产价格指标，上证综指stock作为股票价格指标。各金融因素均经过除以CPI或减去通货膨胀率处理，得到实际值。金融因素的缺口值由各金融因素实际值经过HP滤波处理，得到均衡值后由金融因素实际值减去均衡值得到缺口值。

二、编制过程

首先对各缺口序列进行单位根检验，检验各序列的数据平稳性，防止出现伪回归现象。结果如下表。

从结果来看，所有序列均为平稳序列，因此我们可以利用各缺口序列建立VAR模型。我们根据最大滞后长度检验，利用aic原则，选取滞后期为2。根据滞后期结果和宏观经济理论中各经济因素之间引起和被引起的关系，排列变量顺序为gdp，m2，hp，r，stock。建立VAR模型，可发现所有单位根均在单位圆内。

而后利用脉冲响应函数来求出各因素的权重，以货币供应量缺口、房地产价格缺口、利率缺口、股票价格缺口等因素的一单位冲击，观察对实际产出缺口的影响，根据其脉冲响应结果来看。其中一单位货币供应量缺口冲击造成实际产出上升而后趋于平稳，24个周期的累积变化为42.45，一单位的房地产价格缺口冲击造成实际产出上升而后趋于平稳，24个周期的累积变化为15.86，一单位的股票价格价格缺口冲击造成实际产出上升而后趋于平稳，24个周期的累积变化为37.67，一单位的利率缺口冲击造成实际产出先下降再上升而后趋于平稳，24个周期的累积变化为90.64。

根据各金融因素脉冲响应函数的累积变化在总变化中所占的权重确定各金融因素的权重，则结果如下式。

三、编制结果

根据上式计算得出的指数变化如下图所示

由上图可以看出，金融状况指数最低点为2008年2季度金融危机时期和2011年度3季度经济增速开始放缓时期。这两个时期，中央银行都采取了宽松的货币政策，使金融状况得到改善。这说明我国央行采取抗衰退的货币政策在改善经济状况的一定程度上得到了良好的效果。也说明金融状况指数可以较好的反映货币政策走势，可以作为货币政策的参考指标进行运用，有利于货币当局制定和实施货币政策。

随后对cpi序列和FCI序列进行格兰杰因果关系检验，发现，FCI是CPI的格兰杰原因，而CPI并非FCI的格兰杰原因。这说明FCI对通货膨胀有一定的预测作用，可以作为货币政策的参考指标，对通货膨胀进行监测，从而保证货币政策的价格稳定目标实现。

四、结论

本文通过编制中国金融状况指数。发现这一指数对货币政策有较好的参考价值。首先可以根据指数的变化，验证货币政策走势，评价货币政策有效性，其次可以根据这一指数对通货膨胀进行预测。这说明金融状况指数对货币当局的货币政策决策和操作具有良好的信息支持作用。

参考文献：

[1]Goodhart C， Hofmann B. Asset prices， financial conditions， and the transmission of monetary policy[C]//conference on Asset Prices， Exchange Rates， and Monetary Policy， Stanford University. 2001： 2-3.

[2]Hatzius J， Hooper P， Mishkin F S， et al. Financial conditions indexes： A fresh look after the financial crisis[R]. National Bureau of Economic Research， 2010.

[3]封北麟，王贵民.金融状况指数FCI与货币政策反应函数经验研究[J].财经研究，2006，32（12）：53-64.