太极股份收购标的盈利质量堪忧

李超

两家标的应收账款占总营收比重远超同行业公司，且毛利率水平和与大客户间的采销金额也存在疑问。

5月12日，太极股份（002368.SZ）发布并购草案，拟以发行股份和支付现金相结合的方式，购买深圳市宝德计算机系统有限公司（下称“宝德计算机”）和北京量子伟业信息技术股份有限公司（下称“量子伟业”）的各100%股权。

其中，宝德计算机全部股权交易价格确定为16.66亿元，量子伟业全部股权交易价格确定为4.21亿元，交易总价为20.87亿元。

上市公司表示，本次交易将填补大股东中国电科在自主服务器产业上的空白，有效推进中国电科及太极股份自主可控战略实施，初步构建起云计算基础设施和智慧城市数据平台能力，进一步充实太极股份管理软件产品，补充客户资源，为公司未来集团化的产业架构发展提供理想的市场空间的同时，还将显著改善公司财务状况，提升未来盈利水平。

尽管对于本次并购信心十足，但两家标的公司应收账款占营收比重较大，远超同行业水平，存在隐忧；此外，宝德计算机经营业务的毛利率高于同行业水平，其所示与第一大客户间交易额同该客户所示金额存在差异，真实数额成谜。

应收账款占比大

截至评估基准日2015年7月31日，标的公司之一的宝德计算机100%股权评估值为16.82亿元，评估增值率为761.53%；标的公司之一的量子伟业100%股权评估值为4.29亿元，评估增值率为490.13%。

根据草案，宝德计算机以研发、生产、销售服务器和提供相应的解决方案为主营业务，其生产的主要产品包括服务器产品、存储产品和基于服务器的私有云服务产品三大类；量子伟业则是一家档案管理软件和档案数据服务提供商，主营业务包括档案管理应用软件销售、档案业务流程外包服务（档案管理BPO）、档案数字化加工服务三大业务单元。

经审计的合并财务报表显示，2014年和2015年，宝德计算机的营业收入分别为4.84亿元和7.73亿元，净利润分别为6834.82万元和6670.84万元；量子伟业的营业收入分别为8764.02万元和1.03亿元，净利润分别为1727.74万元和2464.67万元。

尽管两家标的公司营业收入有着不错的增长，但《证券市场周刊》记者发现，标的公司的应收账款规模同样巨大，并且远超同行业水平。

根据草案，2014年和2015年，宝德计算机应收账款分别为2.07亿元和3.61亿元，占当年总营收比分别为42.77%和46.70%。在草案中所列业务相近的可比上市公司中，中科曙光（603019.SH）2014年和2015年营业收入分别为27.97亿元和36.62亿元，应收账款分别为5.71亿元和11.88亿元，应收账款占总营收比分别为20.42%和32.44%；另一家可比上市公司浪潮信息（000977.SZ）2014年和2015年的营业收入分别为73.07亿元和101.23亿元，应收账款分别为10.68亿元和16.81亿元，应收账款占总营收比分别为14.62%和16.61%。

草案表示，2015年宝德计算机应收账款余额增长，主要是服务器业务销量大幅增加所致，同时，宝德计算机与北京蓝汛通信技术有限责任公司等客户签订战略合作协议，对以上客户的销量和应收账款增加较多。

与宝德计算机相比，另一家标的的应收账款规模更显异常。2014年和2015年，量子伟业应收账款分别为7768.78万元和8517.53万元，占总营收比分别为88.64%和82.69%。在草案中所列业务相近的可比上市公司中，信息发展（300469.SZ）2014年和2015年营业收入分别为3.68亿元和4.38亿元，应收账款分别为1.13亿元和1.89亿元，应收账款占总营收比分别为30.71%和43.15%。

草案解释称，量子伟业大部分客户是国企和事业单位，以及三大运营商、各级人民法院等其他企事业单位，对信息产品和服务的购买遵守较为严格的预算管理和采购制度，且公司收入主要集中在第四季度，因此应收账款占比重较大。但是，信息发展在年报中也同样表示，公司应收账款主要客户为政府机关、实业单位和规模较大的企业集团，付款相对审慎，所涉及的审批部门较多，支付审核流程周期的耗时较长。

客户类型大同小异，客户为国企和事业单位显然无法成为量子伟业应收账款比重远大于同行业公司的理由。

此外，信息发展年报中还表示，尽管客户较为可靠、公司历史上也未发生过重大坏账损失，但如果客户在政策环境等发生重大不利变化的情况下，仍存在坏账风险，因此，本着谨慎原则对应收账款提取了坏账准备。

虽然量子伟业的应收账款规模更大，其计提比例却远低于同行业公司。信息发展2015年年报显示，其账龄在1年内、1-2年、2-3年、3-4年、4-5年的应收账款计提比例分别为5%、10%、30%、50%和70%；而根据草案，在相同账龄下，量子伟业的计提比例分别仅为1%、5%、15%、30%和50%。

毛利率偏高

宝德计算机主营服务器、存储和私有云业务，2015年各业务收入分别为5.06亿元、2.62亿元和311.06万元，占总营收比分别为65.44%、33.96%和0.40%。宝德计算机主营的服务器和存储业务毛利率高于同行业水平。

2014年和2015年，宝德计算机服务器业务毛利率分别为24.02%和19.81%，存储业务毛利率分别为29.61%和20.28%。对比同行业上市公司，2013年和2014年，中科曙光通用服务器业务毛利率均只有8.02%，2015年该项业务未单独提供财务数据，而是并入到高性能计算机业务当中，高性能计算机业务综合毛利率为14.14%；而在存储产品业务方面，中科曙光2014年和2015年毛利率分别为17.98%和15.91%，也低于宝德计算机的毛利率水平。

浪潮信息和中电广通（600764.SH）的毛利率水平同样低于宝德计算机。2014年和2015年，浪潮信息服务器及部件的毛利率分别为13.40%和14.81%，而中电广通计算机服务器、存储器的综合毛利率分别只有6.57%和9.77%。

可见，在可比上市公司中，将服务器和存储业务单独列出的情况，毛利率水平均在10%以内，宝德计算机高达20%的毛利率水平值得商榷。

草案表示，宝德计算机2015年服务器业务和存储业务下滑明显，主要原因在于2015年通过经销商的销售收入占比提高，而通过经销商的销售毛利低于直销毛利。然而，可比上市公司年报中，未详细注明经销和直销模式各自所占比例，尚无法判断毛利率差别是否因销售模式不同导致。

但是，中科曙光2015年年报分行业毛利率显示，其对企业客户销售的综合毛利率为11.85%，对政府和公共事业客户的毛利率分别为27.38%和27.81%，企业客户毛利率明显低于政府和公共事业客户。在草案中所列出的宝德计算机2015年前五大客户名单中，分别为北京银信长远科技股份有限公司、深圳市中兴康讯电子有限公司、北京蓝汛通信技术有限责任公司、中关村科技租赁有限公司和深圳警翼数码科技有限公司，并未出现政府和公共事业客户的身影。

采销数据不一致

根据草案，宝德计算机2015年第一大客户为北京银信长远科技股份有限公司，双方交易主要内容为存储产品，交易金额为8554.51万元，占当年总营收比重为11.07%。

北京银信长远科技股份有限公司为A股上市公司，股票简称银信科技（300231.SZ）。根据银信科技2015年年报所列前五大供应商名单，其第一大供应商确为宝德计算机，但其所示对宝德计算机采购额仅为5981.88万元，与草案中所示金额相差2572.63万元。

根据草案，2015年7月21日，宝德计算机大股东宝德科技集团股份有限公司将持有的深圳市宝德软件开发有限公司100%股权以8500万元的价格转让给宝德计算机，此外，宝德科技还拟将其服务器业务及资产注入宝德计算机。草案中的“财务报表编制基础”显示，宝德计算机模拟财务报表假设报告期初，宝德科技已经将宝德软件及本部核算的服务器业务及资产转让给了宝德计算机。

在银信科技2015年年报披露的供应商名单中，第三大供应商为宝德科技，采购金额为2726.47万元。也就是说，草案中所列的交易金额，存在宝德科技已经将其与银信科技间发生的交易额计入宝德计算机的可能，而银信科技仍然将宝德科技和宝德计算机分别列为客户。

但是，草案表示，宝德计算机与银信科技之间8554.51万元的交易金额主要为存储产品，而宝德科技注入宝德计算机的为服务器业务及资产，相差的2572.63万元占到双方总交易金额的32.18%，宝德计算机的客户列表中并未注明与银信科技存在服务器产品往来。

草案中所示金额与银信科技年报中所示金额的差别从何而来，还需上市公司做出解释。