金融抑制与中小企业融资能力的协整关系研究

谷小更

【摘要】论文基于金融抑制视角，分析我国中小企业融资现状的主要影响因素和路径。在研究信贷市场利率管制及资本市场约束对企业融资能力影响的基础上，运用主成分分析方法对我国金融抑制以及企业融资能力进行综合评价；并通过协整检验实证分析金融抑制与中小企业融资之间的关系。结论表明：国家经济政策是影响企业融资能力的最重要因素；金融抑制与企业融资能力存在长期协整关系；放松金融抑制、推进金融深化有利于促进中小企业发展。

【关键词】金融抑制 中小企业融资能力 ISM 协整关系

一、引言

近年来，我国中小企业发展迅速，在整个国民经济中所占份额越来越重，成为国民经济发展中最具活力的力量，极大地推动了科技创新、体制创新，对缓解我国就业压力、稳定经济社会秩序发挥了重要作用。金融资源是中小企业成长的基础，而融资能力则是影响中小企业成长的重要因素，但是，由于受产出规模小、资本和技术构成低以及传统体制和外部宏观经济影响大等因素制约，外源性融资受到抑制，中小企业发展主要依靠内源性融资；而单纯依靠内源融资已经无法保持企业的持续成长，从某种程度上讲，资金外源融资困难已经成为中小企业进一步发展的瓶颈。

二、金融抑制对中小企业融资能力影响分析

（一）信贷市场利率管制对居民储蓄的影响

首先，预期通货膨胀的升高造成居民储蓄的实际购买力缩水，居民更倾向于储存实物或投资资本市场；其次，名义利率的提高能够刺激储蓄增多，但是储蓄对实际利率相比于名义利率的弹性更大。近二十年来，我国实际存款利率水平多为负值，实际贷款利率也有4年为负值，这吻合了金融抑制理论。在实际利率为负的情况下，利率不能真实反映资金的稀缺程度和供求状况，从而导致利率无法发挥辨别投资、实现资金优化配置的作用，对中介机构的过度贷款需求只能依靠配给办法来解决，我国持续增加的居民储蓄并不能有效的转化为投资，储蓄配置的低效率削弱了企业融资能力，导致企业过度依赖银行贷款。

（二）资本市场抑制对企业融资能力的影响

资本市场是企业从事直接融资的重要场所，能够为企业提供低成本的筹资，但我国资本市场发展并不完善，而且股票及债券发行要求较高，对企业规模和盈利能力都有一定限制，加之创业投资机制不健全，多处于发展初期的中小企业期望通过资本市场进行融资也就更加困难。

（三）金融抑制放松提高中小企业融资能力

本文根据不同时间利率、五年以上贷款利率，法定存款准备金率以及汇率（元/美元）等历史数据，选择样本的区间为1994年到2012年，运用主成分分析法，对这些数据进行简化，提取适合下文分析的时间序列数据。首先对衡量金融抑制的数据进行KMO检验与Barlett球形检验，得KMO值=0.685>0.5，数据可以用做主成分分析。然后对样本数据进行主成分分析，并提取主成分的特征值大于1的部分，笔者发现有两个主成份，累积贡献率97.287%，综合了序列数据中绝大部分的经济信息。

本文从企业规模、经济效益、偿债能力以及成长能力四个方面选取中小企业资产规模、企业个数、生产总值、资产利润率、资产负债率、流动比率、资产增长率以及利润增长率八个指标通过主成分分析提取两个主成分，综合得分如图1，结果显示，在2003年以前随着金融改革推进，金融抑制指数大大降低，中小企业融资能力也大幅提高，2005年至2008年期间中小企业融资能力保持相对较低水平，一方面是由于较高的通货膨胀率压低了实际利率，金融抑制指数上升，限制了企业融资；另一方面是由于2008年下半年后次贷危机影响，尤其是出口受阻，大量中小企业倒闭，企业发展缓慢。

三、金融抑制对中小企业融资影响的协整检验

金融抑制提高了企业融资成本，使中小企业在资本市场上受到所有制歧视，降低了市场对中小企业资源配置的效率。而金融抑制的放松依赖于金融深化，本文金融相关率采用存贷款余额占GDP比重。对金融抑制、金融深化以及中小企业融资能力之间的关系进行实证分析，思路是：由于是时间序列数据，首先应对数据的平稳性检验，在同阶单整的基础上对数据是否具有长期关系进行分析，进一步通过格兰杰因果关系确定各变量之间具体的因果关系。首先使用ADF序列稳定性检验工作法对各个变量进行单位根检验，检验变量滞后阶数的确定依据Schwarz信息准则，检验结果如表1所示

本文采用约翰森协整检验。时间序列数据取对数可消除数据中可能存在的异方差，但是由于本文中金融抑制以及企业融资能力综合得分存在负值，因此仅对金融深化指数进行了对数处理，检验结果如下：

协整方程估计结果如下：

通过迹检验以及最大特征根检验都可以看出，中小企业融资能力与金融抑制、金融深化存在长期协整关系。而由协整方程可以看出，金融深化能够有效地增强中小企业融资能力，促进中小企业发展，而金融抑制则会阻碍中小企业发展。因此不断放松利率管制，放宽企业融资约束，完善金融体制，促进资本市场发展，拓宽企业融资渠道能够有效促进资源的优化配置，增强中小企业融资能力，促进企业发展。

为了更好地研究金融抑制与中小企业融资能力之间具体的因果关系，本文根据赤池信息准则，选择滞后1期，对各变量进行格兰杰因果关系检验，结果如表4所示：

由检验结果可以看出金融抑制和金融深化与中小企业融资具有单向因果关系，金融抑制和金融深化都是企业融资能力的格兰杰原因。政府部门对利率的管制阻碍中小企业融资，放松金融抑制，推行利率市场化改革，深化金融发展能有效提高资源配置效率，增强中小企业融资能力，增加企业产值，推动企业发展。

四、结论

本文旨在基于金融抑制视角，探求中小企业融资的的影响因素和路径，从影响中小企业的各层面因素尤其是国家经济政策角度为增强企业融资能力寻求对策。所得结论概述如下：

第一，金融机构的规模歧视以及所有制歧视，中小银行发育不足仅是是影响中小企业融资能力的表层原因，理想的中小企业融资体系应该由商业性中小银行和合作性贷款金融机构等地方性金融机构组成，各金融机构应该充分竞争，而且在发展过程中需有一个完善的法规和监管体系。

第二，银企之间信息不对称是引起中小企业融资困难的浅层原因，而信息不对称一方面是由于中小企业自身的产出规模较小，信息不透明，资本构成及偿债能力较低，不能提供充分的担保或抵押；另一方面则是由于社会担保体系以及企业征信体系不完善。

第三，金融抑制下的信贷利率管制以及资本市场较高门槛限制才是影响中小企业融资能力的根本原因，通过协整及格兰杰因果检验发现：金融抑制与中小企业融资能力负相关，金融深化则与中小企业融资能力正相关，且因果关系显著。

参考文献

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