“托宾税”及其应用

孙鲁军

托宾税的提出

托宾税（Tobin Tax）是由美国经济学家詹姆斯·托宾在1972年首次提出的。托宾认为，国际资本市场上的投机会引起金融市场的振荡，并传递给商品和劳务市场。他主张对所有的外汇交易征收比例很小的税金，比如0.1%、0.5%，主要目的是“向飞速运转的市场经济的齿轮系中抛沙子”，放慢金融市场的反应速度以稳定实体经济。由于当时经济自由主义居主导地位，他的建议长期受冷落。1978年，托宾进一步指出根据外汇交易规模征收全球统一的交易税，以增加进行频繁短期交易的成本，降低汇率波动，减少短期资本流动规模，使投资者更加关注长期基本因素的变化。

托宾税通过增加短期交易成本或降低预期交易利润，可以缓解国际资本特别是短期跨境投机资本频繁进出一国金融市场对其经济的影响。托宾所提倡的全球统一外汇交易税并没有成为现实，但是通过税收来增加国际资本流动成本的思想却在许多国家得到实践。

根据各国经验，对国际资本流动征税的方式主要有以下三种：一是金融交易税，即最典型的托宾税，其计税基础是国际资本交易额，在居民资本流出或非居民资本流入和流出时征收。二是资本利得税，计税基础是投资收益，对非居民持有本国资产或居民持有外国资产所获得的收益征税，由于本国居民持有外国资产的情况不好把握，且增税可能降低居民境外投资利润汇回的积极性，资本利得税的监管主体主要是非居民。三是无息准备金制度（简称URR），要求跨境投资按照投资额的一定比例向中央银行缴纳本币或外币存款，在存期内没有利息，URR通过冻结部分资金来提高资本流入成本，属于对资本流动的间接征税。以上三种方法均可以通过设计差别税率来抑制某些类型的资本流动或改变资本流动的期限结构。

智利实行托宾税的经验

20世纪70年代中期开始，智利经济发展主要是依赖出口的快速增长，为了实现上述目标，政府当局采取了一系列有力措施，保持一个有竞争力的实际汇率水平。1984年智利采取了爬行盯住汇率制度，允许智利比索兑美元汇率在一个上限内波动。同时，采取了盯住利率的反通货膨胀的货币政策，保持国内利率高于国际市场利率，以逐步降低通货膨胀。上述政策在20世纪80年代初期取得了较好的效果，但当智利允许进入国际市场，资本开始大量流入，给国内利率和汇率带来了很大的压力。尤其是1991年，资本流入对通货膨胀和汇率的压力明显增加，促使智利政府当局采取了一些资本流入管制措施，主要有：

一是对所有的证券投资流入要求将流入资本金额的20%放在中央银行无息存款：低于1年期的资本流入，存款期限取决于它在智利滞留的时间；长期的资本流入，存款期限为1年。可以说，对资本流入采取无息存款准备要求，实际上等同于对资本流入进行征税，其税率主要取决于资本滞留该国的期限以及这些资本的机会成本。

二是1992年7月将无息存款准备要求的比例提高到30%，存款期限也设定为一年，不受其滞留期限的制约。同时，对资本流入有存款准备要求的覆盖面延伸到贸易信贷，以及与外国直接投资相关的贷款。

三是1995年又将无息存款准备要求延伸到在纽约证券交易所交易的智利发行的股票、与国外直接投资有关的融资行为以及债券发行。

四是受亚洲金融危机的影响，1998年6月将无息存款准备比例下调到10%，同年9月，将存款准备比例降低到0。这一期间，智利对国外直接投资也有一些具体的要求，即：直到1992年，要求外国直接投资至少在该国滞留3年，1992年以后，最低年限下调为1年。但对外国直接投资的利润汇回没有限制。

此外，智利政府还采取了逐步放松外汇管制，统一外汇市场，实行单一的汇率制度，以及允许资本流出等措施对资本流入进行管理。

智利实施托宾税等资本管制措施有以下几点经验可以借鉴和参考：一是托宾税是一项应急措施，主要是为了应对资本流动急剧大幅波动的情形，不适宜作为一个长期政策工具。如果长期实施托宾税，可能会带来资产价格的扭曲和市场资源配置的无效。二是实行狭义的托宾税有较大的局限性。托宾税通常是广义上的托宾税，即所谓的金融交易税，不仅包括外汇交易，还包括本国的资本市场和银行体系。如果仅针对外汇交易进行征税，容易导致一些资金通过其他金融交易，如期货、期权等金融衍生交易等渠道进行规避。三是托宾税不能单兵突进，需要相关政策的配套实施。在实施托宾税时，智利还实施了相关的配套政策措施，如，实施紧缩的财政政策；对汇率政策进行相应的调整，扩大汇率波动幅度；加强金融监管，并对直接投资和证券投资等实行最低期限要求，以及国内公司对外借款要满足最低信用等级要求等。

对资本流动管理的思考

资本流入管理措施短期有效，长期看是无效的。资本流入管理措施在实施初期可能会改变资本流入的结构和规模，但管制的效果会随着时间的推移而逐步减弱。因此，不消除资本流入的诱因，仅靠资本管制是无法达到预期效果的。资本流入管理措施仅能提供一种缓冲机制，为国内经济和金融制度的调整和结构性改革争取一些时间。具体地说，资本流入管制在短期内可以降低国内利率，减少短期资本流入，增加长期资本流入，改善资本流入结构。尤其是在固定汇率制下，还有助于抑制货币供应量的扩张，为缓解国际收支平衡和汇率升值压力提供暂时的缓冲余地。

长期看，一方面对资本流入进行管理对于国内消费、实际汇率以及资本项目的长期影响都是非常有限的，尤其是在危机发生期间，加强对资本流入的管理，只能为宏观经济政策调整和结构性改革提供短暂的喘息空间，起不到根本性的作用，而且，长期对资本流入进行管理，还会损害本国金融发展和对外经济的竞争力。另一方面，资本管制的有效性也会随着时间的推移而降低：首先，由于资本流动规模和途径的多样化、复杂性远远超过了资本管制措施所及，资本管制尤其是发展中国家的资本管制往往难以有效地控制资本流入；其次，局部性的管制难以见效，无法堵塞违规资本流入的所有渠道。通过贸易项下的预付和延期支付，实际上就使得正常的贸易信贷转变为融资行为，替代了短期资本流动，这通常可以在国际收支中的净误差和遗漏的规模中反映出来。

资本持续大量流入的条件下，不协调的宏观经济政策会直接影响到资本管制的有效性。

首先是财政政策与货币政策的有效组合。固定汇率制度下，在没有得到财政政策或其他宏观经济政策的配合与支持，仅仅依靠货币政策尤其是“中和”干预措施，试图缓解由于资本大量持续的流入引致的扩张性的经济效应是无法取得成功的。因此，避免宏观经济政策相互掣肘与效果彼此抵消，财政政策与货币政策的有效组合就显得十分必要。

其次是货币政策与汇率政策之间的协调。一方面，随着资本持续大量流入，为了缓减货币扩张，维护名义汇率的稳定，中央银行往往采取“中和”干预，如短期债券、中央银行票据、回购交易以及互换等进行公开市场操作，以“对冲”由于外汇占款的急剧增加而投放的基础货币增加，以缓解流动性过剩问题。实践中，中央银行的公开市场操作往往会使国内实际利率保持较高水平，并引起持续的资本流入，而且，对中央银行而言，“对冲”资本流入也要付出一定的成本。另一方面，受到其他社会目标牵制的汇率稳定目标日益削弱了货币政策的自主性。而刚性汇率不仅打击了旨在提高金融市场宽度和深度的努力，破坏了正在形成之中的货币市场，而且直接导致中央银行市场操作无法达到预期目标。

再次是汇率机制的相应调整。资本流入的管理以及采取的“中和”干预政策可以在短期内保持名义汇率的稳定，但从长期看，在资本持续大量流入的情况下，名义汇率的稳定是暂时的，汇率机制的调整是必然的。为此，应克服“害怕浮动”的观念，加大汇率机制调整的灵活性，扩大汇率浮动区间，允许汇率在可控的浮动幅度内真正“浮动”起来。

此外，要避免出现汇率急剧和大幅的波动，一旦出现大幅异常变动，中央银行应采取货币政策等措施进行干预，尽快结束汇率的大幅变动，保持汇率基本稳定，维护汇率稳定的公信度。

最后，不对称的资本管制会进一步刺激资本净流入的偏好，而这又使得资本流入问题进一步恶化。（作者为国新国际投资有限公司董事）