2016世界经济：分化、困境与风险

文/孙杰 编辑/孙艳芳



2016世界经济：分化、困境与风险

文/孙杰 编辑/孙艳芳

2015年末，在经历了长达7年的量化宽松政策之后，在世界经济增长依然需要政策刺激，且呈现明显分化的情况下，美联储终于开启了加息进程。尽管在此前经过了相当漫长的彷徨和充分的市场沟通，但是在当前动荡和脆弱的市场环境下，美联储自2006年6月以来的首次加息行动及其此后的加息节奏仍很可能引发一些潜在的问题，并成为影响2016年世界经济形势的一个重要因素。

2016年，世界经济走势将受到一系列不确定性和趋势性因素的影响。美联储后续的加息节奏，全球超高的债务水平给金融稳定可能带来的威胁，新兴市场和发展中国家经济增长持续下滑的势头能否得到遏制，世界各国在危机以后的结构调整进程，以及地缘政治、自然灾害和突发事件的影响等等，都是影响2016年世界经济的不确定因素。尽管如此，我们还是可以从政策协调、增长困境和危机风险三个大的方面对2016年的世界经济运行特征进行一下总体归纳和大体预测。在2016年，世界经济缓慢增长、各国经济增长形势继续分化、全球贸易与投资低迷，金融市场脆弱、大宗商品价格维持低位、通货膨胀总体保持稳定、债务水平高企等，都为大概率事件。

持续分化的增长格局

与过去几年相比，全球经济格局在2015年呈现出两个明显的变化：一是新兴市场与发展中经济体的增长速度普遍放缓，对发达经济体的优势逐渐缩小；另一个是欧洲和日本与美国的经济政策差距愈加明显。如果说在危机后的衰退时期，各国尚能不约而同地采取经济刺激，从而自觉或不自觉地使各国的经济政策协调一致，那么随着美国的加息，政策冲突将加剧，并且将对未来的世界经济产生更深刻的影响。

当地时间2016年1月4日，日本各公司代表齐聚东京神田明神神社，在新年开业之际祈求好运与生意兴隆。

首先，新兴市场与发展中经济体的经济增长不容乐观。预计2015年新兴市场与发展中经济体的经济增长仅为4%，同比下降0.6个百分点；而发达经济体预计为2%，同比上升0.2个百分点。尽管新兴市场与发展中经济体的增长还是高于发达经济体，但是这一升一降形成了鲜明对照，在很大程度上会改变以往新兴市场与发展中经济体作为世界经济增长亮点的格局。这也表明，前者在危机以后经济结构的调整进展缓慢，因而更容易受到外部冲击的影响，经济脆弱性依然堪忧。早在2013年，当市场普遍出现美联储即将退出量化宽松政策预期的时候，新兴市场和发展中经济体货币的汇率就已经因受到资本流出的冲击而出现明显波动。当然，外汇市场压力在经历了这次释放以后，汇率水平在某种程度上已经提前做出了调整，对未来可能的冲击已经有所消化，因此在2015年年底美联储加息落地后，并没有出现大范围的明显波动。但也必须看到，由于此前暴露的深层次问题并没有得到有效解决，加之经济增速明显下滑，新兴市场和发展中经济体的前景依然严峻。市场冲击虽然得到缓解，但是基本面因素还将发挥持久的作用。这就意味着，2016年新兴市场与发展中经济体还有可能出现货币、银行和金融危机，并造成市场动荡。

此外，虽然美联储加息反映了市场对美国经济持续向好的预期，这对新兴市场与发展中经济体外部环境的改善也是一个利好消息，但从美国最近的数据看，随着国内再工业化的进展，经济持续向好并没有明显拉动进口的上升，甚至还有所下降。因此，加息给新兴市场和发展中经济体出口带来的正面影响可能比较微弱，而资本外流的负面影响或将成为影响新兴市场和发展中经济体的核心，甚至不排除因此引发局部金融危机的可能。在美联储宣布加息的同一天，阿根廷因取消外汇管制而出现的比索大幅度贬值，就引起了市场广泛的关注和联想。

其次，发达国家经济增长的分化格局可能会进一步加大。目前，发达国家的经济形势普遍好于预期，而且相比欧洲和日本，美国不仅经济增长速度优势明显，而且在经济基本面方面的近忧也明显小很多。这种情况使得美国最终下定决心进行加息，而欧洲和日本则依然需要维持量化宽松的政策。事实上，由于危机以后欧洲相对保守的经济政策导致经济长期低迷，同时面临成员国主权债务危机的压力，欧元区主要再融资利率从2014年9月就一直维持在0.05%的超低水平；而隔夜存款利率在2014 年6月变为-0.1%以后则继续下滑，至2015年12月已经达到了-0.3%的惊人水平。日本的政策目标利率（无担保隔夜拆借利率）在2008年12月就已经达到了0.1%的水平，并陷入流动性陷阱；此后在安倍经济学的推动下，又采取了所谓数量和质量并举的宽松货币政策。在这一政策下，日本央行购买债务的步伐不断加快，从2014年第四季度到2015年第三季度，其资产规模已经增长了20%，但对实体经济的传导效果却依然不彰。在这种情况下，美联储率先将基准利率水平调高25个基点，显然已打破了发达经济体之间的政策协调，并将对欧洲和日本实行宽松货币政策的刺激效果形成制约，从而会进一步加大发达经济体经济增长的分化格局。

从金融危机以后美国的经济政策决策看，其一般主要以其国内经济形势作为决策依据而很少顾及这些政策给世界经济带来的冲击与溢出效应。因此，2016年世界经济所面临的挑战主要将来自美联储加息：一方面会给新兴市场和发展经济体的增长和稳定带来挑战；另一方面，也会进一步增加发达国家之间的政策协调难度。此外，石油价格持续低迷对各国经济所产生的不对称影响，最终也可能会加剧资本流动、金融市场波动以及各国在贸易和投资方面的保护主义倾向，进而影响世界经济的稳定和增长。

长期停滞的阴影

从全球经济增长的形势看，在2008年金融危机后，世界主要经济体都没有回到危机前的增长路径，也没有恢复到危机前的增长速度。有意思的是，国际货币基金组织对未来经济增长的预测总是倾向乐观，而现实的疲弱增长却总是令人始料不及，进而逼迫国际货币基金组织的预测不断下调。这种不断的预测失误，可能暗示着已经出现了一种为人所忽视的趋势性变化。长期停滞的理论因此得到了广泛关注和讨论。对此，一个直接分析思路是从资产负债表危机的特点切入，但更深层次的原因可能是伴随着人口老龄化和创新放缓导致储蓄过多和投资过少，进而是需求下降并因此带来长期停滞。不论是从哪个角度看，在未来相当长的一段时间内，世界经济的增长形势都不容乐观：大宗商品价格将维持低位，通货紧缩压力时现……

从资产负债表危机的角度看，危机前繁荣时期的狂热往往会造成资源错配。此时，由于家庭、企业和政府对未来收入、资产价格的期望较为乐观，因此敢于承担较多债务，银行也会过高估计资产质量而开展顺周期的信贷活动。但是当危机到来后，乐观预期破灭，资产价格大幅下跌，金融机构就会加快收缩信贷存量，经济主体只能通过增加净储蓄和出售资产的方式来降低债务，从而导致经济长期低迷。

与传统宏观经济周期中衰退后的复苏模式不同，由于资产负债表衰退发生后企业必须要面对资产负债表的修复和去杠杆化等问题，还要消除结构性扭曲，所以这一过程往往会比较漫长。其一，大量资本和劳动力需要等待并通过新的融资活动、新企业的设立或者有关的培训才能得到重新利用；其二，私人部门和公共部门的高额债务与银行业资产负债表恶化容易形成负面的恶性循环，使经济不断出现衰退的倾向；其三，危机发生后，极力避免衰退的扩张性货币政策还可能使银行体系继续为处于困境中的低效企业提供信贷，使这些本该倒闭的企业得以勉强维持，成为僵尸企业并占用大量资源，使本该进行的结构调整一再推迟，从而进一步延缓了资本和劳动力的重新配置以及经济恢复平衡和效率的进程；其四，金融部门去杠杆化必然使其向非金融部门提供信贷的能力下降，这也会加剧内需不足、通胀低迷和衰退。在这个过程中，宽松的货币政策也并不能帮助经济快速走出危机的阴影，因为当金融部门缺乏信贷意愿时，再宽松的货币政策也无法推动实体经济扩张信贷和投资。上述各种因素综合作用的最终结果，就是结构调整迟滞，经济复苏极其缓慢。

从长期停滞理论的角度看，由于人口老龄化和创新放缓导致储蓄过多和投资过少，使得总需求增长放缓，能够带来充分就业的短期实际利率甚至可能低于零，造成货币政策完全失效，从而不可避免地会陷入长期停滞。此外，经济结构的变化，比如新兴的互联网公司对投资需求很低，也是造成实际利率走低的原因。从美国实际利率走势来看，在20世纪80年代一个完整经济周期中的平均实际利率水平大概是5%，到90年代就变成了2%；21世纪以来，进一步降至1%。而在2008年国际金融危机后，其实际利率则只有-1%。这一实际利率长期下降的趋势，被一些经济学家认为是经济出现长期停滞的重要证据。其结果，一方面，政策利率为零不足以刺激经济实现充分就业；另一方面，实际利率过低又诱发了资产价格泡沫并增加了金融脆弱性。

低利率环境增加了投资者的风险偏好，而且由于低利率降低了付息压力，还催生了不负责任的借贷行为。这就使货币政策陷于两难：不实行低利率政策，就难以实现充分就业以达到潜在的增长水平；而如果真正实行低利率政策，又将威胁到金融稳定。也就是说，长期停滞的状态将迫使政策制定者在增长疲软和资产泡沫之间进行权衡。要使经济走出长期停滞，虽然可以通过制造通货膨胀的货币政策来实现负的实际利率，从而刺激投资，但是这在政治上又会面临很大的风险。另外，尽管从理论上说当一个国家出现长期停滞的趋势时，可以通过增加对外投资来加以应对，但是在经济和金融全球化的时代，一国的实际均衡利率是不可能脱离其他国家的经济状况的。事实上，从全球看，不止是美国，欧洲和日本所面临的“长期停滞”风险更大，新兴市场和发展中经济体也面临增长速度下降和结构调整的压力。在这种情况下，走出全球性长期停滞的途径就只剩下两条：或者调整人口结构以降低储蓄，或者等待出现新的产业革命和投资浪潮以增加投资需求。问题是这两个方面显然都不是可以在短期内能实现的，甚至在情况好转以前就已经出现了新的金融危机。

因此不仅是在2016年，而且在以后相当长的时间内，低速增长不仅将是中国经济的新常态，也将是世界经济的新常态。世界经济缓慢增长、全球贸易与投资低迷，大宗商品价格维持低位、通货膨胀总体保持稳定等，都会是大概率事件。

低利率与高债务的恶性循环

考虑到政治上的可接受性，目前以制造通货膨胀为目标的货币政策并不多见，但是低利率甚至零利率的货币政策相对来说则有很多。然而，低利率虽然在2015年造成了股票市场的持续上涨，但由于缺乏经济基本面的支持，金融市场变得更加脆弱，导致大涨大跌频现。另外，在超低利率背景下，影子银行业务盛行，机构投资者也转向高风险投资，不少新兴经济体和发展中国家还大举从国际金融市场上借入美元债，加剧了货币错配，埋下了引发危机的伏笔。

更为严重的是，超低利率不仅会使全球债务达到超高水平，而且还会使全球债务面临不可持续的风险。事实上，低利率和高负债是一个自我强化且终将崩溃的组合。一方面，债务水平高企必然要求维持较低水平的利率，否则债务人将面临巨大的还债压力；而另一方面，利率水平下行，借款成本降低，又会反过来加速债务累积。低利率常常与资产价格的上升并存，因为低利率进一步降低了债务人的付息压力，因而进一步提升了负债的空间，反过来会刺激泡沫的形成和积累。在这种情况下，一旦利率、负债水平和资产价格组合中的某个环节出现问题，或者由于加息、或者因为去杠杆化、或者流动性不足、或者资产价格下跌，都会引发连锁反应，最终导致金融市场的波动甚至崩溃。资产价格下跌会迫使信贷紧缩，而信贷紧缩造成的流动性危机又会使资产价格进一步下跌并形成恶性循环。目前，一些经济体已经出现了低利率、低增长和高负债不断积累并走向恶性循环的趋势。这种趋势不仅会损害货币扩张对实体经济的刺激效果，而且将对整个金融体系的稳定造成威胁。正因为如此，近年来有关第二次金融危机即将到来的言论不断出现。

这种担心也使美联储感受到了加息操作并实现货币政策正常化的紧迫性。因此，尽管目前世界经济只是在政策刺激下实现了微弱的增长，内生增长动力还不强，但为了能给可能到来的下一次金融危机留出政策空间，同时抑制金融泡沫、遏止债务攀升、防范潜在风险，美联储还是谨慎地做出了加息的决策。在2016年，我们需要密切关注的是美联储后续的加息节奏及其对世界经济脆弱复苏的影响。

毫无疑问，对于世界经济的稳定增长而言，问题和挑战总是存在的。从危机以来的经历和国际社会的努力来看，2016年的世界经济不会出现明显好转；而能否避免大的波动，实现相对稳定的增长，则取决于各国政府如何进行政策决策和能否在应对中实现彼此协调。对此，我们既不能盲目乐观，也不应过于悲观。

作者系中国社会科学院

世界经济与政治研究所研究员