寻求BOOT模式的替代融资方式

[英国]　C.R. 黑德



寻求BOOT模式的替代融资方式

[英国]C.R. 黑德

分拆国有电力设施催生了由私人部门投资独立电力生产的想法，且已有25 a之久。这一做法在一定程度上是基于其本身的必要性，即已经意识到下一阶段电力项目对资金的需求远远超出公共部门的筹资额；而且在一定程度上是基于私营企业资金使用效率更高的信念。其基本假设是，新电力项目将主要通过BOOT(建设-拥有-经营-转让)模式从私营企业融资。当这种模式在大多数电力项目上合理运用并获得一定效果时，对大型水电开发方案实施私人融资很快将成为一个更具挑战性的命题。目前私人投资于水电领域的资金数额仍然太小，为此，提出了一种替代融资模式的方式，并对其进行论证，拟在项目生命周期的后期再引入私人投资者，以期使上述情况得到有效改善。

BOOT(建设-拥有-经营-转让)模式；企业融资

1　水电项目融资现状

在一个需要更多可再生能源的世界里，仍有大量的水电潜力尚未得到开发利用，对此必须给予更多关注。特别是在发展中国家，对可再生能源的需求更大。在非洲，尽管有些地区是世界上最缺电的地方，但仍有约90%水电资源技术可开发量尚未得到开发；亚洲和拉丁美洲地区的这一数据分别是80%和74%。

虽然诸多复杂原因导致水电资源未得到充分开发利用，但潜在问题仍是资金的缺乏。尽管水电站的运行成本很低，且若维护工作做的比较好，那么从理论上来说，其使用寿命是无限期的，然而这些天然优势却往往从一开始就无法跨越项目资金的障碍。

更为残酷的是，大多数发展中国家没有足够的公共资金用来修建水电工程，而私营企业却发现，在现行的BOOT模式下，又很难使项目能够得到顺利推进。

世界银行最近开展的一项最新调查显示，2004～2014年，撒哈拉以南的非洲地区仅有6%的水电开发资金来自私营企业。其中多数用于对现有水电站项目的修复或更新改造，对于解决新增装机容量来说只是杯水车薪。在整个非洲大陆所有水电项目中，唯一的私人投资项目是乌干达的布贾卡里(Bujagali)水电站(装机容量为250 MW)。这一首创性的水电项目于2012年最终落成，其投运发电缓解了该国极度缺电的情况，但也是一个既费时又费钱的事，很清晰地展示了私人投资于水电开发所具有的挑战性。此外，在其他地方也有处于策划阶段的类似项目。然而记录显示，对于非洲大量未开发的水电资源及其对能源的需求而言，投入新建水电项目的私人资金，不会发挥显著作用。

在巴西、智利和老挝等国家，虽然有过几个著名的成功案例，但是总体来说，其他几大洲的情况基本类似。尽管如此，从全球范围来看，投入到水电领域的私人资金额度仍普遍远低于多数政府的预期。

究其原因，并非是资金缺乏所致。投资者一再表示，在风险回报可接受的范围内，可用于可靠项目的资金非常充裕。同样地，过去也并不缺乏有远见的投资者，然而目前对水电项目的投资热情正在减退，许多投资者已转向其他一些更易得到回馈的市场投资。一位有远见的投资者在近期发表的评论中说，水电项目开发是一个很好的构想，但是其过程复杂、历时长，且存在诸多前期投资风险。

考虑到这些负面评论，需小心从事，反应不能过度。如果就此得出私营企业为水电项目融资不可行的结论明显不对，世界上多数水电资源仍未得到开发利用，将最大的可利用资金池拒之门外显然不妥。没有更多的选择，公共部门不能过度地依赖来自少数国家的双边融资，因为这些融资随时可能停止。

伴随着对水电了解的深入，水电也正从公共服务转向可交易的商品。而且，因其环保信誉以及能使其他可再生能源融入到电力系统中，水正日益成为有价值的商品。在商业环境下，私营企业融资水电完全有可能，但也不会如预期那样普遍。因此，需要正视现有BOOT模式的缺点，尽量寻求可替代的方式，以利于水电部门进行融资。

2　BOOT模式的缺点

传统的BOOT模式也在发展，尽管私人资金在流向热电站等这种相对简单的项目，且精确的项目范围、质量及工程成本均可提前做出清晰的界定，但这些项目不如水电项目那样资本密集。站在开发商的角度来看，最重要的是，热电站的一半费用属于燃料成本，可通过销售转移给特许期间项目购买方；而水电站主要是资金成本，大部分风险发生在项目投入试运行以前，而且由投资方承担。这属于2种完全不同的情形。

BOOT模式的基本特征是，往往在项目生命周期的初期就引入了私人投资者，而此时对项目还远远没有经过全面考察和方案优化。在该阶段可能会存在许多未知数，包括融资和建设成本、实现财务收尾需要花费的时长，有时甚至连能源的价值都是未知的。从国家政府层面讲，该模式不需要政府开展详细的预研究工作并为此支付费用，这可能也是一种具有吸引力的选择，但BOOT模式仍存在以下缺点。

(1) 如果在对工程选址价值(经济租金)基本上还不了解的情况下就进行谈判，那么作为资源所有者的东道国政府，就会很难在特许中获得最佳交易，无法以电价、使用费等一般定量标准进行特许权公开招标。因此，过去关于许多水电站的特许权都是通过直接谈判。需要说明的是，自然资源的经济租金是利用资源获得的实际收入减去其生产成本的差。

(2) 在工程较早阶段授予特许权，东道国政府实际上是将控制权转交给了私人开发商，他们不会在耗时又耗钱的工程准备阶段进行投资，而是很自然地想尽早使工程开工建设。其导致的结果就是，通常没有以长期的经济标准来对工程进行优化，特别是在涉及多目标效益的情况下。

(3) 同样，如果在工程较早阶段即将控制权移交出去，那么政府对涉及工程的设计和建设成本、决定质量关键性的影响力就会削弱。这些决定主要是基于对工程的短期利益及其运行寿命之间的权衡，而东道国政府和私人开发商不一定对此保持一致意见。

(4) 与工程建成以后私人资金再介入相反，过早地引入私人开发商，工程财务费用不可避免会更高，因为风险溢价更大，总耗时也会更长。由于财务费用与工程成本紧密相关，这样将直接影响到开发商与东道国政府可分享的工程经济租金。

(5) 经验证明，BOOT模式的工程往往会长时间地推迟。很多工程无法实现财务结束，即使那些多年后最终建成的工程也是如此。导致推迟的因素很多，包括获得公众认可、政府和管理者满意需花费的时间以及复杂的交易安排；更重要的是在筹资和结束交易过程中遇到的困难。

政府部门在考虑利用私人开发商增加上网发电量以便及时满足日益增长的系统需求时，最后一点尤为重要。大多数以BOOT模式开发的工程实现商业运行耗费的时长，远远超过了开发商或者东道国政府的预期。这样就使在供需平衡已经紧张的所有情况下，BOOT模式对于系统扩张而言变得不可靠。例如，布贾卡里水电站最终的建成投运时间比最初的计划晚了8 a多，而在此期间，由于持续的电力短缺，乌干达甚至经历了非常严重的经济衰落时期。

3　替代模式

3.1后期引入私人开发商

为避免BOOT模式出现的大量同类问题，可采用另一种方式，即由公共部门开发项目，在结束时由私人部门再融资。这样将大幅缩短可能推迟的时间，以使私人融资变得更为简单，成本也更低。另外，在时间上会更易预测，允许政府部门在概念化、设计和建设等非常重要的阶段保留完全控制权，也将增加额外优势。

当然，这种模式也不可避免地会引发一系列问题，而且将明显不同于以前的公共项目。项目的构建应当由独立且具有特定目标的公司来运作，这样就可以从项目一开始就能有效地模拟私营公司。尽管是在公共部门内部开发，也应当由这样一个机构来推动，该机构因强有力的授权可置身于政府部门或国有电力设施等普通公共框架之外。

项目公司需要通过银行担保的电力购买协议(PPA)来保障其收益流。在多数情况下，PPA需要主权担保以支持购买方的义务，以及来自多边开发银行(MDB)的反担保。看上去很繁琐，但和传统的BOOT模式所要求的担保程序并无差别。

3.2再融资

在大多数情况下，项目最开始由公共部门融资，这也就意味着主要是依赖MDB。其最大区别在于：项目从私营部门获得再融资后，就不再占用公共资金。传统的MDB优惠融资模式下的资金投入时间长达20 a甚至更长，与之相比优势明显。

商业运作开始后不久就可以进行再融资，包括发行债券、出售项目公司产权等，但这只能在公司有明显可盈利的情况下才有可能。因此项目公司必须作为财务可行的独立实体来构建。

在很多情况下，发行债券才是首选，这从政治方面解释也更易于被接受，因为出售股份会导致产权转移至私营企业。债券所具有的一个特别优势是可以随着时间的推移进行分阶段引入，从国际市场开始，随着当地资本市场的发展再逐步进入。本地债券能减低汇率风险，而汇率风险是发展中国家电力基础设施私人融资最大的障碍之一。

另一方面，出售股份也具有一定优势。私人所有者有较强的动力通过合理的运行和维护来保护其投资，有可能会准备将来对河流进行进一步投资。有些国家对于将公共资产转移给私营企业，在政策方面较为宽松，特别是那些在分拆过程中已具有处理国有资产经验的国家。

3.3MDB的作用

这种方式只有在MDB强有力地支持下才有可能，自项目准备阶段开始就需要MDB的密切介入。需要MDB为执行机构提供制度和资金方面的支持，以确保其有能力在项目优化和组织以及随后的设计和建设管理过程中发挥作用。他们要在初始阶段的公共筹资以及项目运行后、转向私人融资过程中起到关键作用。

所有的主要MDB都有既关注公共部门融资又关注私营企业融资的组成机构，这会使上述工作变得容易。因此，公共事业单位支持项目初期开发，再移交给私营企业进行再融资。

目前，刚果(金)的英加3水电站(装机容量为4 800 MW)所做的工作可能是一种开拓性的新方式。世界银行和非洲开发银行为公共部门做的大量准备性研究工作提供资金，目的是当项目准备好以透明、竞争性的方式选择未来特许权者时才引入私人合作伙伴。 这样做是因为大英加项目第1阶段特别复杂，但也朝着本文提出的替代模式方向迈出了坚定的一步。

3.4执行机构

这种模式的核心要素之一是由政府所有的实体负责项目开发。因为它需要一个机构能像私营企业那样思考和行动，所以，不会由政府部门或公共事业单位来实施。该机构要交付项目，将需要强有力的授权确保所有政府部门朝同一个目标努力，往往实际情况并非如此。

方法之一是成立新的独立公司，在重点项目开发过程中，通过公私合营或类似的方式来促进外部投资。例如，尼泊尔投资委员会和不丹绿色电力公司，前者成功地打破了多年来阻碍该国重点水电项目开发的僵局。尽管两者被授权的工作和角色有所不同，但其实质上都是政府所有的机构作为私营实体来进行操作，是代表政府来推动水电资源的开发。

要求执行机构在已定的预算范围和时间期限内交付一项重要基础设施成果时，就产生了一种更明确的方式。这种模式涉及多个产业，例如体育馆(奥林匹克和世界杯体育馆交付部门)、交通行业(伦敦铁路轨道)、水行业(莱索托高原发展局)以及水电行业(中国长江三峡工程开发总公司)。在20世纪，北美洲的许多大型水力开发项目都是由特定的、目标明确的项目授权方式确定的。

这种方式的难点在于需要找到必要的技能，但只要允许在国际上招募，且能提供资金，那么并非不可能。然而，其成本将会非常高昂，但没有将来项目的私人融资失败所造成的成本高。

3.5优势

混合使用公共资金和私人资金的想法并非不常见。许多私人所拥有的水力项目也会依赖公共资金的支持，进行担保或贷款。区别就在于，一个部门授予BOOT特许经营权时，其他部门有阻碍开发的情况。

随着时间的推移，这种方式会出现从公共资金向私人资本的过渡。

这种方式的基本目标是促进私人融资，使工程成本更低，而且也更易获得资金。目前应该比过去20 a来的 BOOT模式更能吸引私营企业的投资，因为现有水电资产筹资很少会出现问题。因此，首先应大幅增加私人资本向水电领域的流入。而且，这种模式还具有一系列其他优势，主要表现在以下方面。

(1) 采购更容易。以可接受的透明方式，竞争性地挑选特许权者的问题已不复存在，取而代之的是相对直接的再融资过程，将类似于普通的债券发行或股权出售。

(2) 更大的必然性。合同框架也更为简单，许多交易要求不再列为必备，这样就可以使项目在准备阶段的不确定性降低，使项目按期完成的可信度得以提高。

(3) 最佳开发。在项目优化、设计和建设阶段，国有执行机构保留控制权，可以自由决策，以确保项目开发能够满足最佳的国家长期利益。

(4) 更多的经济租金。这种方式能够降低融资费用，减少项目的建设成本，特别是当项目建设采用单一合同这种更为公共融资者接受的合同形式时。这样就能从项目中获得更多的经济租金。

4　结　语

本文源自作者个人的经验，遇到过太多潜在的、有市场前景的私营水电项目，有些项目不管开发者如何努力最终都无法完成。有些特许权和项目购买合同谈判，以及涉及设计和建设管理、环保和社会，特别是筹资等尽管各方都比较满意，但往往都被证明是无底洞。

当然，也有一些项目成功地跨越了所有障碍，期待它们为开发者创造合理收益。作为一个行业，私人融资的水电项目并不多。研究认为，其原因是BOOT融资模式并不能很好地适用于大而复杂的水电项目，因此，必须要寻求可替代的融资模式。

最后，有必要明确引入私营企业的目的。有人会认为是为了提高效率和更好地利用资源，而在现实中这些优势却难以显示出来。只有使用世界资本市场上巨大的私人资金，才有可能使更多的未被开发的资源得到开发利用，这些开发项目能为国家带来丰厚的利益。

(兰荣蓉赵秋云编译)

2016-01-20

1006-0081(2016)08-0027-04

TM73

A