新型货币政策工具总量与结构效应比较研究——基于定向降准的实证

张景智

（中国人民银行惠州中心支行，广东惠州516000）

一、文献综述

新型货币政策工具是近年来我国中央银行为了适应经济新常态作出的重大创新，自出现以来就引起了我国众多专家学者热议，成为货币政策研究领域的最新热点。李波等（2015）认为各国央行实施的“结构性”货币政策的主要目的是疏通货币政策传导机制，通过降低部分金融机构的负债端融资成本或对部分金融机构定向“降准”，或者直接降低部分实体行业或企业的融资成本，促进资金流入需要支持的实体经济。钟正生（2014）认为结构性货币政策具有充当危机救助，引导信贷流向和引入激励相容的功能，但同时也存在最终目标难以明晰，银行惜贷难以调和以及双重道德风险难以规避等问题，影响其政策效应的发挥。

除了上述对新型货币政策工具整体上的分析，也有学者针对单个政策工具的操作原理、传导渠道和效应进行深入研究。中国人民银行天津市分行课题组（2015）认为定向降准政策后信号作用远大于资金释放作用，对引导和促进其支持实体经济的正向激励作用明显。姜汝楠和程逸飞（2014）认为抵押补充贷款具有降低融资成本、引导中长期利率、增加基础货币投放渠道的作用。马理（2014）结合发达国家和发展中国家借贷便利类货币政策工具的传导渠道与传导效果的实践经验，认为我国的常备借贷便利的货币政策工具在熨平经济的不正常波动过程中发挥了一定的作用，但仍需与其他货币政策工具结合起来共同使用才能充分发挥其效果。邓雄（2015）分析了融资换贷款计划、定向长期再融资操作以及定期贷款拍卖等主要结构性货币政策工具的运行模式和实施效果，认为当前我国应综合运用多种价格型货币政策工具，丰富和优化政策组合，降低实体经济部门的融资成本；同时应加快合格抵押品内部评级体系建设，构建完善的抵押品分类和违约风险度量框架。

二、新型货币政策工具的基本情况

新型货币政策工具又称结构性货币政策工具，是指为了适应当前新常态背景下保增长、调结构、促转型调控要求，通过开展各种定向操作疏通货币政策传导机制，引导资金通过信贷等途径流向实体经济及其特定领域，从而达到调控目标的一系列新型操作工具。2014年以来，央行定向降准、扩大定向再贷款规模、推出新工具抵押补充贷款，在提供基础货币的同时，也体现出定向支持特定领域和部分金融机构的结构性特点。这些工具在微刺激的同时兼具调结构的功能，在当期强调经济结构转型升级的背景下被不少专家学者寄予厚望。因此，本文主要以定向降准、借贷便利类工具、抵押补充贷款三种新型货币政策工具为研究对象。

（一）定向降准的基本情况

1.定向降准的定义

定向降准是指央行为了引导信贷资金进入特定领域、行业或地区，从而对符合一定条件的银行业金融机构降低其存款准备金，增强其信贷能力的政策。目前我国实施定向降准的主要目标是通过建立促进信贷结构优化的正向激励机制，引导商业银行把增量中的更高比例和收回再贷中的更高比例投向 “三农”和小微企业领域，在不大幅增加贷款总量的同时，使“三农”和小微企业获得更多信贷资源。

2.定向降准执行情况

2014年至2015年5月，在稳健货币政策取向下，为进一步有针对性地加强对“三农”和小微企业的支持，中国人民银行4次实施了定向降准，取得了积极的成效。

2014年4月25日起县域农村商业银行和合作银行存款准备金率分别下调2个和0.5个百分点，这次定向降准覆盖100%的同类机构，近400家县域农村法人商业银行和县域法人农村合作银行受益。

2014年6月16日起对符合审慎经营要求且“三农”和小微企业贷款达到一定比例的商业银行下调人民币存款准备金率0.5个百分点。这次定向降准对符合条件的国有商业银行、股份制商业银行、中国邮政储蓄银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、非县域农村合作银行、外资金融机构等实施，参与考核的金融机构共377家，其中302家满足定向降准标准，享受比同类机构低0.5个百分点的存款准备金率优惠。

2015年2月5日起将农业发展银行存款准备金率从18%下调至13.5%；在对2014年6月定向降准范围内的金融机构实施动态考核的基础上，对小微企业贷款达到规定标准的城市商业银行和非县域农村商业银行额外下调存款准备金率0.5个百分点。此次参与定向降准动态考核机构共383家，总计285家满足定向降准标准，其中45家享受比同类机构低0.5个百分点存款准备金率优惠，240家满足额外定向降准要求，享受比同类机构低1个百分点存款准备金率优惠。

2015年4月20日起将农业发展银行存款准备金率从13.5%下调至10.5%；农村合作银行、农信社、村镇银行、财务公司、金融租赁公司和汽车金融公司存款准备金率额外下调1至1.5个百分点，统一执行11.5%的存款准备金率。此次操作统一下调农村合作银行存款准备金率至农信社水平，基本覆盖了全部县域法人金融机构。

除了以上全国范围内定向降准，还有对特定地区的定向降准。如2014年8月29日，下调鲁甸地震灾区地方法人金融机构存款准备金率1个百分点。

（二）借贷便利类工具基本情况

1.借贷便利类工具的定义

（1）常备借贷便利（Standing Lending Facility，SLF）是中国人民银行于 2013年初借鉴国际经验创设的货币政策工具，其主要功能是满足金融机构期限较长的大额流动性需求，对象主要为政策性银行和全国性商业银行，期限为1-3个月，利率水平根据货币政策调控、引导市场利率的需要等综合确定。常备借贷便利以抵押方式发放，合格抵押品包括高信用评级的债券类资产及优质信贷资产等。

其后，人民银行于2015年2月11日在全国推广分支机构常备借贷便利，向符合条件的中小金融机构提供短期流动性支持。人民银行分支机构常备借贷便利的对象包括城市商业银行、农村商业银行、农村合作银行和农村信用社四类地方法人金融机构，采取质押方式发放。分支机构常备借贷便利是短期流动性调节方式的创新尝试，主要解决符合宏观审慎要求的中小金融机构流动性需求，完善中央银行对中小金融机构提供正常流动性供给的渠道。

（2）中期借贷便利（Medium-term Lending Facility，MLF）是中国人民银行于2014年9月创设的货币政策工具，其主要功能是提供中期基础货币，对象为符合宏观审慎管理要求的商业银行、政策性银行，可通过招标方式开展。中期借贷便利采取质押方式发放，金融机构提供国债、央行票据、政策性金融债、高等级信用债等优质债券作为合格质押品。中期借贷便利利率发挥中期政策利率的作用，通过调节向金融机构中期融资的成本来对金融机构的资产负债表和市场预期产生影响，引导其向符合国家政策导向的实体经济部门提供低成本资金，促进降低社会融资成本。

2.借贷便利类工具的主要特点

一是金融机构变被动为主动，流动性管理能力提升。法定存款准备金制度、利率政策与公开市场操作等常规货币政策工具，是由中央银行根据国家宏观经济形势主动使用与调节，金融机构响应。而借贷便利类工具则是由金融机构主动申请，中央银行根据标准以抵押方式发放贷款。二是交易对象由多对象变为单一对象。与短期流动性管理工具（SLO）和央行回购相比，交易操作对手不再是公开市场多个一级交易商，而是央行与金融机构“一对一”交易，针对性增强，准确度提高。三是覆盖范围广。常备借贷便利创设初期的对象是政策性银行和全国性商业银行。随着近期操作试点的开展，对象又涉及城市商业银行、农村商业银行、农村合作银行和农村信用社等四类中小型金融机构。覆盖范围兼顾了中观层面与微观层面。

3.借贷便利类工具执行情况和效果

根据国外经验，发达国家一般把借贷便利类工具作为公开市场操作的补充，用于管理市场流动性。在我国，借贷便利类工具主要是作为一项流动性管理工具，旨在保持流动性合理适度，促进货币市场平稳运行。

（1）常备借贷便利执行情况和效果。从目前公布的数据看，常备借贷便利操作主要用于应对突发流动性短缺和季节性流动性波动。一是常备借贷便利在出现突发流动性短缺时为市场及时注入流动性。在2013年下半年应对货币市场多种因素叠加影响出现的波动时，中国人民银行就使用了常备借贷便利向贷款符合国家产业政策和宏观审慎要求、有利于支持实体经济、总量和进度比较稳健的金融机构提供了流动性支持；对流动性管理出现问题的机构，也视情况采取了有条件的相应措施提供流动性支持，维护了金融稳定。随着金融机构贷款过快投放、同业业务加速扩张和期限错配等问题有所改善，6月份通过常备借贷便利提供的流动性在年末前已大部分收回。2013年6月至12月，常备借贷便利的余额逐步由4160亿元降至1000亿元。二是常备借贷便利解决季节性流动性短缺。2013年至2015年春节前，中国人民银行都通过常备借贷便利解决了部分商业银行因现金大量投放产生的资金缺口，特别是2014、2015年，常备借贷便利仅在春节前投放流动性后就再无操作。

（2）中期借贷便利执行情况和效果。自2014年9月创设起，中期借贷便利操作稳步增加，余额逐步提高。2014年，人民银行累计开展中期借贷便利操作1.14万亿元，年末余额为6445亿元，2015年以来中期借贷便利余额进一步提高，2015年5月末余额已达10545亿元。在外汇占款渠道投放基础货币出现阶段性放缓的情况下，中期借贷便利起到了主动补充基础货币的作用，有利于引导货币信贷和社会融资稳定增长，为稳增长和调结构营造中性适度的货币金融环境。中国人民银行在提供中期借贷便利的同时，引导金融机构加大对小微企业和“三农”等国民经济重点领域和薄弱环节的支持力度，发挥中期政策利率的作用，促进降低贷款利率和社会融资成本，更好地服务实体经济。

（三）抵押补充贷款基本情况

1.抵押补充贷款的定义

抵押补充贷款（Pledged Supplementary Lending，PSL），作为央行的一种基础货币投放工具，指的是中央银行以抵押方式向商业银行发放中长期贷款，合格抵押品可包括高信用评级的债券类资产及优质信贷资产等。从基础货币投放的角度看，PSL的作用与央行的公开市场操作、短期流动性调节工具（SLO）、常备借贷便利（SLF）、存款准备金率调整等类似。随着我国外汇占款趋势性减弱，未来PSL在央行的基础货币投放中将发挥日益重要的作用。

2.抵押补充贷款的特点

抵押补充贷款作为央行新创的货币政策工具，与SLO、SLF以及再贷款相比较，具有以下特点：一是PSL期限相对较长。SLO、SLF主要是短期流动性调节工具，期限通常在三个月以内；PSL期限则较长，因此有助于央行对中长期利率水平的引导和掌控。二是PSL由央行主动发起。SLF则是由金融机构主动发起，金融机构根据自身流动性需求向央行申请常备借贷便利；而PSL则是由央行主动发起，央行主动向银行融资，并以此引导银行中长期贷款投向和利率。三是PSL需要抵押品，可以视为央行传统的再贷款的高级形式。再贷款通常不要求提供抵押品，使央行面临潜在的信用风险；而PSL则能保护央行免受潜在的信用损失。

3.抵押补充贷款执行情况和效果

截止2015年5月，中国人民银行仅对国家开发银行提供了抵押补充贷款用于支持棚改。根据棚改贷款进度，中国人民银行2014年提供PSL资金3831亿元，2015年前5个月提供PSL资金2628亿元。截至2015年5月末，PSL余额为6459亿元。为适时发挥价格杠杆的作用，以及适应存贷款基准利率的调整，中国人民银行分别于2014年9月、11月，2015年3月、5月经四次将PSL利率从4.50%下调至目前的3.10%，以引导国家开发银行降低棚改贷款利率，加大对棚户区改造的支持力度，促进降低社会融资成本。中国人民银行通过PSL为国家开发银行棚改贷款提供长期稳定、成本适当的资金来源，对支持棚户区改造发挥了积极作用。

三、新型货币政策工具的总量、结构效应分析

新型货币政策工具的结构效应指中央银行通过定向工具对特定金融机构经营行为产生影响，进而导致政策传导在不同领域出现反映程度和时滞差异；而总量效应指定向工具传导过程中，通过不同行为主体的相互关联，传导效应从特定渠道溢出，进而影响整个经济体的现象。

（一）三种货币政策工具总量、结构效应的表现

1.定向降准两种效应的表现

总量效应主要表现：从单个机构看，操作工具降低目标金融机构的存款准备金率，使其可贷资金增加，从而加大对实体经济的信贷支持力度；从整体银行体系看，操作工具降低部分机构存款准备金率的同时，整体体系中超额存款准备金增加，相当于中央银行对银行体系投放了基础货币，这笔资金从目标金融机构以贷款形式流出后将在银行体系中流转并产生派生货币。

结构效应主要表现：政策宣示信贷支持的目标领域，并降低满足条件金融机构的准备金率，一方面使得金融机构可贷资金增加，信贷能力增强；另一方面通过正向激励重构其信贷投放机制，提高目标领域信贷占比。

2.借贷便利类工具两种效应的表现

总量效应主要表现：借贷便利类工具操作对象广，未来有望成为“利率走廊”的上限。以常备借贷便利为例，其操作对象已由政策性银行和全国性商业银行扩展至中小型金融机构，期限较为丰富，分为隔夜、7天、14天，从操作形式来看，常备借贷便利采取“按需供给”的原则，未来如果成为短期市场利率上限，将对所有金融机构产生普遍而广泛的影响。

结构效应主要表现：一是借贷便利类工具的交易为单一对象，资金直接流入定向主体。二是借贷便利类工具对象需符合宏观审慎管理要求。三是借贷便利类工具操作可以附加一定条件，从而达到对特定领域的信贷支持。如在发放中期借贷便利时约定到期续作的条件是加大对“三农”和小微企业信贷力度。

3.抵押补充贷款两种效应的表现

虽然目前央行仅对国家开发银行提供了抵押补充贷款，但是作为货币政策工具箱中的一项，未来很可能会将操作对象拓宽到其他金融机构，因此，以下对其传导机理的分析假设其操作对象不仅限于国家开发银行。

总量效应主要表现：一是抵押补充贷款操作增加了基础货币投放。抵押补充贷款操作在商业银行资产负债表上的表现就是，负债端多了一笔有息负债，资产端多了一笔超额存款准备金。增加的超额存款准备金实际形成了对商业银行基础货币的投放，促使银行增加信贷投放，进而这笔资金会通过货币乘数放大，产生派生存款。二是抵押补充贷款操作引导银行负债成本下行。由于抵押补充贷款利率较低，这项工具将在商业银行负债端对其他资金来源形成替代，在改变负债结构的同时降低整体负债成本。随着抵押补充贷款操作对象拓宽和操作频度提高有望成为银行负债的有机组成部分，进而成为中长期市场利率的重要影响因素。

结构效应主要表现：抵押补充贷款操作形成结构调整激励。抵押补充贷款的激励机制实现需要抵押框架的内容、折价率和其贷款利率三个因素共同作用。纳入抵押框架的资产由于可以通过抵押补充贷款操作转化成超额存款准备金，将比相同期限和信用的资产流动性高，使得银行提高持有该类资产的比例。纳入抵押框架的资产折价率越高，同等数量贷款资产可获得的基础货币就越多，抵押补充贷款利率越低，银行获得的基础货币的成本就越低。因此，在纳入抵押框架后，一类金融资产的折价率越高，抵押补充贷款利率越低，对于银行持有该类资产的激励就越强。被纳入抵押框架的资产由于变现能力提高，这类信贷的要求收益率将降低，形成定向降息的效果。

（二）新型货币政策工具兼备总量、结构效应

1.政策传导在银行体系扩散形成总量效应

从传统宏观经济理论来看，货币政策是一种总量型的需求管理政策。即便赋予了结构性调整的正向激励，其总量调控的本质属性仍不会改变。目前我国中央银行对于新型货币政策工具的定向操作主要体现在对操作目标的直接激励约束机制，资金在该金融机构以贷款形式流出后，其派生贷款投向不再受原操作工具的控制，一旦后续传导机构对正向激励不敏感或未纳入激励范围，将会使信贷资金从政策目标领域溢出，形成类似普降存款准备金的刺激效果。

2.正向激励普遍高效形成结构效应

定向降准的考核条件，借贷便利类工具操作要求以及抵押补充贷款的抵押框架等约束不但向金融机构宣示了政策调控目标，也形成了正向激励的门槛，以上政策条件能对金融机构形成明确预期，并被纳入经营决策机制，进而改变其经营行为将是形成结构效应的关键。新型货币政策工具如果能充分发挥结构效应，对金融机构形成有效激励，促使其根据导向调整自身信贷规模和结构，最终有效支持金融机构调整。值得关注的是，正向激励强弱将决定结构调整的效果。如当前定向降准只对“三农”和小微企业贷款达标的机构发放，意在对“三农”和小微企业进行定向信贷支持，达标机构再将信贷资金投入实体经济后，后续产生存款的机构将根据自身行为决策机制决定信贷投向，有可能不用于支持“三农”和小微企业，甚至投向政策背离的房地产、地方融资平台等高风险领域。

四、新型货币政策工具总量、结构效应的实证研究——以定向降准为例

（一）变量选择

1.被解释变量

中央银行的存款准备金政策，需要通过银行体系中商业银行的资产负债管理行为而产生政策效应。最终调控目标能否实现，取决于银行体系向经济体系中的实际贷款是否随着货币政策的实行而变化。因此，我们选取金融机构的各项贷款余额同比增速（L1）作为新型货币政策总量的代理变量，而定向降准的政策目标是加大对三农和小微企业的信贷支持，选取农村贷款余额同比增速（L2）作为结构效应的代理变量。

2.解释变量

根据上文的分析，截止2015年5月共实施了4次大范围的定向降准，其中在2014年第2季度两次，2015年第1、2季度各一次，设立定向降准的虚拟变量MP，操作当期取值为1，其它期为0，考虑到目前定向降准政策都和普降存准率同时实施，并且定向降准的传导渠道和准备金政策的传导渠道是一致的，因此在模型中同时加入法定存款准备金率（RR）、法定存款准备金率与定向降准的交乘项（RR*MP），并通过这个交乘项观察新型货币政策工具的有效性。在实施差额存款准备金政策后，大型金融机构和中小金融机构准备金率有差别，此处取两者均值用于观察存款准备金调整对金融机构普遍性的影响。

3.宏观控制变量

宏观经济走势将影响金融机构的信贷行为，本文选取固定资产投资完成额增长率（FI）作为宏观控制变量，固定资产投资增速能较为合理的反映经济体的信贷需求。

（二）数据描述和计量模型设定

模型观测期为2010年第1季度至2015年第1季度，固定资产投资数据来自wind数据库，法定存款准备金率、金融机构各项贷款余额同比增速和农村贷款余额同比增速数据来自中国人民银行网站。

利用Eviews7.0软件对L1、L2、RR和FI四个序列原值进行ADF单位根检验，检验过程中滞后项的确定采用AIC准则。结果表明：上述变量原序列都是平稳序列，可以直接进入回归方程。MP为虚拟变量，不用进行ADF检验。

表1 2010-2015年第1季度L1、L2、RR和FI的ADF单位根检验结果

根据以上的模型设计及经处理的数据，分别建立新型货币政策工具的效应模型，其中新型货币政策工具的总量效应模型为：

新型货币政策工具的结构效应模型为：

两个模型除了被解释变量不同，其他变量设置、数据都一致，方便观察不同效益的影响力，按照一般经济意义，法定存款准备金率提高会降低金融机构放贷能力，其对各项贷款增速和涉农贷款增速都是负相关；交乘项在方程1、2中经济意义不同，分别代表货币政策工具的总量和结构效应，但无论是那种效应都是释放流动性，提高金融机构支持实体经济和特定领域的能力，因此和被解释变量是正相关的；固定资产投资增长率反映的是信贷需求，也和被解释变量是正相关。

（三）模型结果和分析

表2 新型货币政策工具总量、结构效应实证分析

经检验方程残差序列平稳且不存在序列正相关、偏相关，说明模型设置合理回归结果有效。回归结果见表2，回归总体效果理想，变量的解释能力显著。

从模型1看，存款准备金率、固定资产投资增速t统计值通过显著性检验，而定向降准的代理变量未能通过显著性检验。说明信贷整体增速主要决定于宏观经济运行和货币政策走向，新型货币政策工具虽然在实施过程中会产生效应溢出，但由于其体量较小，未能对信贷增速产生有效影响。以2014年4月首次使用定向降准工具为例，根据中金公司测算，2014年第1季度末，所有农商行存款余额约7.3万亿元，所有农合行存款余额约1.1万亿元，如果按照全口径，大约释放1500亿资金。但是，此次降准只针对县域农商行、农合行，还不包括县域的农联社，资金规模应该小于上述口径。2014年末的金融机构人民币存款余额为113.86万亿元，如果普降准备金率0.5%大约释放资金5693亿元。可见相比普降准备金率，定向降准操作范围较小，释放资金的规模也相当有限。

从模型2看，存款准备金率、定向降准的代理变量和固定资产投资增速t统计值都通过显著性检验，说明上述因素都对农村贷款增速产生了明显的影响。具体来看，定向降准的系数为0.15，法定存款准备金率的系数为-1.12，说明存款准备金率每提高1%，农村贷款增速就下降1.12个百分点，同时定向降准操作能提高农村贷款增速0.168（0.15*1.12）个百分点，说明定向降准确实起到了调整信贷结构，加大支持三农发展力度，表现出显著的结构性效应。以天津市为例，在2014年6月16日实施“定向降准”政策后，符合条件的地方法人机构多释放的资金仅占其存款总量的0.1%，释放资金有限，但对引导和促进地方法人机构支持实体经济的正向激励作用明显。

五、结论和政策建议

（一）结论

1.新型货币政策工具通过开展各种定向操作，建立正向激励机制，可以引导资金通过信贷等途径流向实体经济及其特定领域，进而形成显著的结构效应。通过对定向降准实施情况的研究发现，新型工具确实起到了引导信贷加大支持三农的力度，发挥“精准灌溉”的功能。

2.新型货币政策工具虽然在传导过程中会有部分资金从目标渠道溢出，形成总量效应，但目前这种影响尚不明显，未对保增长、调结构、促转型的调控目标造成负面影响。

3.总体看来，新型货币政策的结构效应强于总量效应，是当前稳健货币政策背景下理想的定向微刺激操作工具。

（二）政策建议

1.中央银行应多措并举，提高新型货币政策工具的有效性

一是定向降准、借贷便利类操作工具等新型货币政策工具实施效果依赖于其正向激励机制发挥，中央银行要强化市场沟通机制，引导金融机构建立合理政策预期，并将政策函数纳入其经营决策机制，强化新型货币政策工具的正向激励机制。二是加快合格抵押品内部评级体系建设，构建完善的抵押品分类和违约风险度量框架。借贷便利类操作和抵押补充贷款发放都采取抵押形式，完善的抵押品分类和违约风险度量是新型货币政策工具实施的基础，中央银行要加快合格抵押品内部评级体系建设，构建完善的抵押品分类和违约风险度量框架，在此基础上引导商业银行广泛参与。

2.货币政策转型应注重协调传统货币政策工具与结构性货币政策工具

新形势下外汇占款的急剧减少和货币乘数的大幅下降使得国内基础货币出现了较大幅度的缺口，货币政策同样面临总量上的挑战。在此情况下，央行需明确不同类型货币政策工具的分工，既要发挥“降准”、“调息”等传统货币政策工具的总量调控作用，同时，也要发挥常备借款便利、抵押补充贷款等结构性货币政策工具在经济结构调整中的作用，以实现总量性货币政策与结构性货币政策的协同。

3.结构性问题根本上要依靠体制机制改革

中长期看，经济内生增长动力的增强、经济结构的调整和转型升级、信贷资源投向的优化，根本上还是要依靠体制机制改革，发挥好市场在资源配置中的决定性作用。财政政策和货币政策并不能从根本上解决结构性问题，各种结构性工具的使用应该与国内金融发展和经济结构改革相结合。只有通过有效的结构性改革，才能从根本上解决经济面临的深层次矛盾。

[1]邓雄，结构性货币政策工具的运用：发达国家的实践及启示，南方金融，2015，（1）.

[2]马理，刘艺.借贷便利类货币政策工具的传导机制与文献述评，世界经济研究，2014，（9）.

[3]中国人民银行天津市分行课题组.对“定向降准”政策效应的调研与思考.华北金融.2015，（4）.

[4]李波、伍戈、席钰. 论“结构性”货币政策.财新网，2015 年，网址：http：//bijiao.caixin.com/2015-04-20/100801685.htm l.

[5]姜汝楠，程逸飞.对央行创设 PSL货币政策工具的思考，价格理论与实践，2014，（8）.

[6]钟正生.结构性货币政策的得与失，华尔街见闻网站，2014年，网址：http：//wallstreetcn.com/node/209299.