中国多层次资本市场概述

整理|徐欣

中国多层次资本市场概述

口述|邓立平 中银国际证券北京公司新三板负责人整理|徐欣

今天是新三板改革创新的时代，新三板作为中国多层次资本市场建设的重要一环，在经历了加速扩容、市场疲软、流动性匮乏后，伴随着新三板分层管理办法的推出，进入了全新的发展阶段。截至8月24日新三板市场总挂牌数达8846家，协议转让企业7216家，做市转让企业1630家；申报及待挂牌的企业共1833家。中银国际证券邓立平指出在目前经济形势下，对于新三板市场的管理更要做好监管，实施优胜劣汰，创造一个更好的新三板环境。

宏观经济：下半年中国经济下行压力不容乐观

1、经济运行“L型”拐点显现。

“我国经济运行不可能是U型，更不可能是V型，而是L型的走势。”3个月前，人民日报在对“权威人士”的专访中掷地有声的给出了这样一句判断。当前经济正在运行L型拐点，但下半年中国经济下行压力依然不容乐观。

2、英国脱欧影响逐步显现。

另外，从投资贸易和资本联动等角度来看，英国脱欧会对中国经济造成一定影响，未来来自欧元区的影响将逐步体现出来。

3、降息空间不大，资金引入实体经济是关键。

关于下半年的货币供应量，很多企业问下半年会不会降息。我们认为，降息可能性不大，尽管CPI6月重回“1”时代，但实际利率仍为负，银行间流动性较为充裕，且大水漫灌的传统货币刺激方式，也不利于我国供给侧改革的实施，降息降准给经济提升作用不明显，会保持目前的运行态势。

主要是如何把市场资金引入实体经济去。中银现在不只做新三板，同时也在做资产证券化包括资产支持票据，尽管会有违约现象，但认购倍数比较高，而且比起实体经济投资者更愿意投往虚拟经济、理财产品，实体经济也只是投向央企、大型国企等，同样的民营企业融不到资，这是个问题比较严重。近期首例ABS出现了违约，还有一些其他机构也陆续出现违约现象，但违约主要出现在民营企业，如果这种状态没有改善，融资依然比较严峻。

新三板进入成长“阵痛期”

1、加强严管，优胜劣汰。

截止到目前，新三板挂牌企业数量超过8000家，涨速之快超出预期想象。新三板市场发展速度非常快，已经初具规模，目前政策导向还是加强监管，尤其在今年2月刘士余主席上台后，首先提的就是防范风险，加强严管。按照这个主基调来看，优胜劣汰是新三板正常化的趋势，新三板目前的8000家市场规模已经比较大，后期会有一个优胜劣汰的过程。

2、门槛提高，增速放缓。

新三板实施分层之后，市场进入双重清淡期——政策面进展较慢、市场交投冷清。进入下半年以来，无论是挂牌企业还是做市商，都处于市场“高热”之后的冷静期。从增速来看，也有一个放缓的过程，而且放缓会比较快，去年12月份，新三板挂牌将近700多家，今年5月份只有400多家，6月份只有250多家，7月份申报数据说只有96家，说明降速非常快。从券商角度看，中银国际也提高了标准，以前只要达到证监会或者股交中心标准就可以，现在必须要求利润在300万到500万元，年增长率要达到15%，而且收入也要有一个增长，门槛有了一定提高之后，很多企业被挡在门外。

3、退市情况频发。

在挂牌门槛提高的同时，企业退出也在悄然升温。在创业板有一家已经提出了退市，同时新三板退市数量也有增加，从2014年到今天，新三板退市的一共有96家，在今年7月份就有19家要退市。去年整年还有13家宣布了退市，从退市角度看，有进有出，也需要存在这样一个流动性。企业退市将常态化，也是解决挂牌企业质量参差不齐、保证新三板健康发展的有效手段。

4、监管再次升级。

从券商角度看，在监管方面叫风险全覆盖，整个过程都要全覆盖包括立项、各个阶段都要覆盖风险，同时也要有一个内核管理制度，比如之前立项有立项会、通过立项会之后可以实际操作了，现在立项会之前还有论证会，论证会通过之后再立项会，然后再审核，还要通过内核会等等，增加了很多门槛。从论证会开始，各项论证内容都要很详细，从企业股东到直系、旁系亲属都要审核。一些概念性内容即使再好如果没有数据支持，审核也很难通过。

5、流动性改善要在分层之后。

6月27日新三板正式实施了挂牌公司的分层管理，目前分为创新层和基础层，然而分层并不能改善新三板流动性不足的问题，它需要相关配套制度来实现。另外，改善流动性不足需要整个市场各参与者的努力。在目前大环境下降低资产泡沫，还有在监管严控情况下单靠资金推动的市场不可能出现像去年5月份券商靠融资推动市场大幅度上涨的现象，如果企业经营状况没有改善、没有利润增长做依托，单靠资金推动也是一种不扎实的市场状态。

监管层则需研究配套制度的落实，在可控情况下促进增量资金进场。企业应在中介机构的尽职督导下加强自身发展，完善企业信息披露。

券商转型升级

1、为挂牌企业提供融资服务。

从中银证券的2016上半年工作报告来看，新三板市场（主要北京为主）出现断崖式的下跌，去年全年在股交中心挂牌10家，今年预计只能挂4家。因此，中银准备从以挂牌为主转型为为已挂牌企业提供融资为主，来进行利润增长点的转换。

2、协助上市公司兼并购。

在重点客户这方面，往并购方向发展，协助上市公司的兼并购，现在上市公司民营企业有很多资金，处于利润增长的瓶颈期。传统业务做不起来的时候需要借助兼购并来增加、提高利润增长率，这是一个机会。

3、为上市公司的子公司服务。

一些上市公司的子公司收购一个新三板企业，控股之后，运作两年用上市公司的平台已经形成了一些技术和资金上的优势之后在新三板挂牌，这也是一种方式。因为上市公司子公司还能不上市，但是可以到新三板挂牌，比如我们正在合作的用友软件，它还有很多细分行业的软件，都可以放到新三板上挂牌。还有一些其他的上市公司，比如很多企业经济效益不好，都在面临转型，有的上市企业以前给ppp市政行业提供服务，后来转向文旅、教育行业等等。以这种方式成长起来的企业都有一个兼购并的需要，兼并之后未来都需要有一个出处，因为，如果不挂牌的话，创新层、投资机构希望有一个退出的渠道，这也是关注点。

从银行系的券商角度来看，中小企业融资说起来容易但操作起来难度非常大，银行用自有资金去投资，例如中小民营企业尽管利润增长再好，没有房屋、土地等固定资产，银行不给贷款，只靠概念性去融资比较难。