深天地A巨资跨界之谜

杜鹏

深天地A（000023.SZ）主营混凝土及其原料的生产、销售，房地产开发，物业管理，是全国第一家从事混凝土经营的上市公司。

2013年以来，国内基础设施建设需求逐渐下降，房地产行业整体下滑，建材产能过剩，深天地A业绩增长放缓，主营业务发展面临挑战，公司开始寻求转型。经过多日停牌后，深天地A于2月16日晚间发布重大重组预案。

方案显示，深天地A拟以20.55元/股非公开发行不超过2.14亿股，并支付现金11亿元，合计作价55亿元收购友德医、赢医通的100%股权;同时拟以20.55元/股非公开发行募资不超过55亿元，其中公司第一大股东关联方华旗瑞吉拟认购28.31亿元。本次交易后，上市公司实际控制权变更为华旗瑞吉及其一致行动人华旗同德、定增1号证券投资基金，不过并未构成借壳上市。

此次收购对价颇高。经预估，友德医100%股权的预估值约为21.05亿元，增值率为2421.17%;赢医通100%股权预估值约为35.19亿元，预估增值率达22546%。经过商议，友德医100%股权交易作价为20亿元，赢医通100%股权交易作价35亿元，合计55亿元。

《证券市场周刊》记者注意到，深天地A以55亿元高溢价收购的这两家企业，经营场所面积合计尚不足1000平方米，而且两者均没有真金白银流入，全是账面利润，与其商业模式难以匹配。此外，重组预案披露的会员数据、经营情况也存在诸多可疑之处。

经营数据存疑

重组预案显示，友德医主营网络医院业务，通过搭建“医疗机构与患者”之间的网络医院平台，满足患者通过互联网问诊的需求，合作医院的执业医师可直接通过网络医院平台为患者开具处方单和检验检查单，为友德医会员提供线上健康管理服务。

友德医成立于2014年8月，从成立之初到2015年9月，友德医专注于网络医院平台的研发、测试，2015年10月友德医网络医院平台正式上线。重组预案显示，友德医2015年度营业收入、净利润分别为4511.29万元、2059.43万元，这也就意味着友德医仅用两个月的时间就实现了上述业绩，成长能力确实表现不错。

然而，友德医的盈利质量堪忧。众所周知，医院类资产犹如现金奶牛，A股上市公司中，爱尔眼科（300015.SZ）、通策医疗（600763.SH）等专业连锁医院无不具有良好的经营现金流。而友德医却恰恰相反，2015年其经营现金流为-321.62万元，与净利润严重不匹配，真实盈利能力存疑。

对此，深天地A披露的重组预案没有给出任何解释。《证券市场周刊》记者致电公司投资者关系部，不过截至发稿仍未收到公司方面的回复。

不止于此，《证券市场周刊》记者注意到，友德医的办公场所仅有258平方米，似乎很难与上述经营规模相匹配。重组预案显示，友德医没有自有产权房产，经营场所均为租赁取得，出租方是深圳市合申源科技有限公司，面积258平方米。

重组预案声称，自2015年10月试运行以来，截至2016年1月31日，友德医共发展普惠会员近300万人，会员发展迅速。

Alexa网站披露的友德医官网流量数据似乎并不乐观，其官网日均IP（三月平均）访问量仅有2700个。

假设每日访问的IP均不相同，简单平均计算，友德医官网从2015年10月至2016年1月31日之间，访问IP合计32.4万个（2700*30*4）。即使这些IP均通过友德医官网注册成为会员，那么会员数最多也不过仅有32.4万个，与重组预案所声称的300万人相差甚远。

重组预案称，友德医通过APP、邮件、微信等多种方式，为会员每周推送一次日常保健资讯，包括常见疾病保健、四季养生、合理膳食、健康运动等。《证券市场周刊》记者注意到，友德医开通了微信公众号，账号主体是深圳友德医科技有限公司，不过该公众号从开通至今，总共仅推送了3条历史消息，最近的一条消息发布于2016年1月15日，距今也已有1个多月，试问友德医如何履行“为会员每周推送一次日常保健资讯”的承诺呢？

此外，友德医历时一年研发仅仅推出了手机安卓版本，连iPhone手机版本都没有，究竟是研发能力不足还是根本不在乎使用iPhone的高端客户呢？

盈利质量堪忧

赢医通作为另外一家重组标的，主要为友德医会员提供线下体检服务和线下健康管理服务，为网络医院合作伙伴提供药品统购服务，根据合作医院的执业医师通过网络医院平台为患者开具的检验检查单组织医疗机构开展检验检查服务，并及时将相关体检结果和检验检查结果上传到网络医院平台。

重组预案显示，赢医通成立于2013年3月，成立后未开展具体业务，2015年12月开始从事网络医院线下服务，2015年度赢医通未经审计的营业收入为1778.92万元，未经审计的净利润为1043.51万元。

与友德医的经营情况类似，赢医通净利润背后也没有真金白银的流入，不过是账面利润而已。依据重组预案，赢医通2015年全年经营现金流仅有3.89万元。

更为蹊跷的是，主营线下体检服务的赢医通居然没有任何设备资产。重组预案显示，截至2015年12月31日，赢医通2015年的非流动资产为零，这也就意味着其根本没有任何设备资产，此类情形在上市公司中极其罕见。难道赢医通要全部靠租赁设备来提供体检服务吗？

不止设备，赢医通的经营场所也是全部依赖租赁。依据重组预案，赢医通经营场所租赁面积仅有550平方米，出租方是研祥智能科技股份有限公司。

原股东承诺，2016年至2021年，赢医通实现的净利润分别不低于2.55亿元、3.31亿元、4.30亿元、5.16亿元、6.19亿元和7.43亿元。而赢医通2014年和2015年的净利润则分别仅为-3.85万元和1043.51万元，若要完成2016年的业绩承诺，赢医通2016年净利润需要在2015年的基础上增长2343.68%，可谓十分惊人。

友德医也给出了惊人的业绩承诺。重组预案称，友德医原股东承诺2016年至2021年实现的净利润分别不低于1.45亿元、1.89亿元、2.46亿元、2.95亿元、3.54亿元和4.25亿元，若要完成2016年的业绩承诺，友德医2016年净利润需要在2015年的基础上增长604.08%。

事实上，业绩承诺几乎都与上市公司收购标的资产的价格密切相关。假设某个行业的PE是15倍，那么当被收购方提出1000万元的业绩承诺，收购款就是1.5亿元，由于收购价款会随着业绩承诺的提高而成倍放大，这让不少被收购公司有了“吹牛”的冲动。

与业绩承诺相对应的是上市公司对被收购方的约束。如果被收购方没有完成业绩承诺，往往需要通过现金或是股票，将未完成的这部分净利润补偿给上市公司。

数据统计显示，2015年以来已有数百家公司陆续披露了并购标的的业绩承诺完成情况，未能完成业绩承诺的公司不在少数，一些上市公司还因为并购标的的资产减值导致业绩亏损，如蓝色光标（300058.SZ）、中青宝（300052.SZ）等广为投资者熟知的上市公司均位列其中。

评估值暴增

赢医通在此次重组之前曾有过四次股权转让行为，最后一次发生于2016年1月。重组预案显示，2016年1月19日，张忠夫与叶建明签订《股权转让协议书》，张忠夫将其持有的赢医通0.75%股权以人民币1487.5万元转让给叶建明。

照此计算，2016年1月赢医通100%股权的评估值为19.83亿元。值得注意的是，深天地A此次重组，对赢医通100%股权的评估值却高达35.19亿元。由此可以看出，赢医通在不足两个月的时间之内评估值就暴增15.36亿元，难道这家公司基本面发生重大变化了吗？

友德医也存在类似的情形。资料显示，2014年8月1日，吴茂清、黄宏亮共同出资设立老树根公司（友德医前身），注册资本为500万元，两个月后更为现名。成立时间不长，但公司却已经经历了五次股权转让和一次增资。

2014年12月，友德医成立仅四个月之后，上市公司宜华健康前身宜华地产便宣布斥资1.2亿元，通过增资及受让股权的方式获得友德医20%的股权，此次交易中友德医100%的股权评估值仅有6亿元。而深天地A此次重组给出的评估值高达21.05亿元，要比前者高出15.05亿元。

从绝对估值来看，深天地A此次收购对价也并不便宜。截至2015年12月31日，友德医、赢医通的净资产分别为8351.6万元、1539.83万元，对应的收购PB分别高达25.2倍、228.53倍。