状态依存的公司治理模式研究

张完定,王广三,吕骊歌

(西安财经学院 商学院， 陕西 西安　710100)



状态依存的公司治理模式研究

张完定,王广三,吕骊歌

(西安财经学院 商学院， 陕西 西安710100)

摘要：不同公司治理模式的本质区别在于谁应该从公司的决策和行动中获益。文章提出风险—贡献模型，用两个维度，承担的风险和对企业价值的贡献将空间分为4个象限，并根据利益相关者在二维空间中的位置来决定在公司治理中的地位。这说明治理模式内生于这两个变量。利用这一模型，文章分析了美国的股东模式和日本的利益相关者模式企业公司治理的特点，分析表明，不同的治理模式只是模型的特定情况，因而可以将不同治理模式统一在同一分析框架下。最后，还根据中国公司的特点对中国公司治理模式提出了建议。

关键词：公司治理模式 ；股东；利益相关者；风险—贡献模型

一、引言

1988年，科克伦和沃特克在一篇综述文章中提出了公司治理的核心问题：(1)谁从公司的决策或高级管理阶层的行动中受益？(2)谁应该从公司的决策或高级管理阶层的行动中受益？当这两个问题的回答不一致时，公司治理的问题就会出现[1]。

对上述第二个问题的回答产生了两种治理模式，其一是股东模式，其二是利益相关者模式。股东模式观点认为，公司的股东作为公司的出资人在资本雇佣劳动的传统经济理论的框架下理应作为公司的所有者，因此公司的运营理应首先满足股东的利益。利益相关者模式观点认为，公司经营过程中，为公司创造价值的要素不仅仅是股东提供的资本，还包括其他利益相关者，甚至其他利益相关者创造了更大的价值。因此，公司的运营不应仅仅满足股东的利益，而应该考虑所有利益相关者的利益，包括：职工、政府、供应商、销售商等。

作为公司治理的主流观点，股东模式曾经在理论和实践中占据主导地位。但自从布莱尔1995年对利益相关者理论进行系统论证以来，关于两种模式优劣的争论从来没有停止过。同时在实践中我们也可以看到，以股东模式为主的国家(美国和英国)和以利益相关者模式为主的国家(日本和德国)在整个经济的表现上并没有压倒性的优势。这使我们认识到，两种治理模式也许并不存在优劣之分，而是内生于某些经济变量。为此，本文提出了一个决定治理模式的分析框架，在这一分析框架下，股东模式和利益相关者模式只是这一框架下某些变量的自然选择，也就是说，可以将两种治理模式统一在一个分析框架下。

二、两种治理模式的比较与分歧

股东模式中，公司其他的利益相关者都会得到约定的回报，作为权益投资者的股东是公司投资中唯一没有契约保证的经济参与者[2]。作为“剩余索取者”，股东承担了公司盈亏的风险，因此与公司是否将资源配置到可使剩余最大化的“最佳替代用途”利益攸关，股东利益的实现也就意味着其他所有相关者的利益也都可以实现。

利益相关者模式中，对公司控制的分析则是建立在某种更宽泛的假设之上，即关于公司的财富是如何被创造、获取和分配的。这一理论并没有挑战股东是委托人的观点，认同股东具有“剩余索取人”的地位，因为他们投资于企业的生产性资产并承担其成败的一部分风险。但是认为股东投入的物质资产并非公司价值创造的唯一资产，人力资产也创造价值。由于个人对自身的人力资产中对特定于其所在公司的专门技能进行了投资，因此，他们也承担了某些与公司相关的风险[3]。两种治理模式的分歧主要体现为以下三点。

1.企业归谁所有。股东模式观点认为，公司的股东作为公司的出资人在资本雇佣劳动的传统经济理论的框架下理应作为公司的所有者。利益相关者模式观点认为供应商、雇员、经营者、顾客以及债权人和股东一样对企业有投入，都为企业的价值创造投入了资产。所谓利益相关者，是指通过专用性资产的投入而为企业的价值创造作出过贡献的主体。专用性资产包括股东投入的实物资产，雇员和经营者投入的人力资产以及对债权人的借贷所形成的资产等。因此，股东至多只能拥有企业的一部分，而供应商、雇员、经营者和债权人的投入对企业的价值创造也有重要的贡献，所以股东、雇员、经营者和债权人都是企业的所有者。

2.企业决策应当对谁负责，即企业生产和运营的过程中在进行决策选择时应当首先考虑哪些人的利益。股东模式观点认为，股东是企业的所有者，公司的运营理应首先保护和满足股东的利益，企业应当对公司的股东负责。利益相关者模式观点认为，公司经营过程中，为公司创造价值的要素不仅仅是股东提供的资本，还包括其他利益相关者提供的实物、人力、智力等，甚至其他利益相关者创造了更大的价值，公司的运营不应仅仅满足股东的利益，相反公司应该更多地考虑利益相关者的利益，企业应当对利益相关者负责。

3.谁是公司治理的主体。在股东至上的公司治理目标的指导下，公司决策主要由所有者、董事和经理作出，其他人相当被动；而在追求利益相关者利益的公司治理目标指导下，公司决策是由多个利益相关者合理参与、共同形成的[4]。股东、经营者、供应商、员工等利益相关者都应当成为公司治理的主体。从公司治理参与对象的角度分析，股东观点和利益相关者观点的主要分歧在于是否在考虑股东利益的同时也要考虑职工的利益。

国内学者从20世纪90年代开始对不同治理模式进行研究，产生了大量的研究文献[5]。

第一类赞同利益相关者模式，杨瑞龙、周业安(1998)认为“共同治理”机制强调决策的共同参与与监督的相互制约。具体地说，就是董事会、监事会中要有股东以外的利益相关者的代表，如工人代表、银行代表等[6]。李维安、唐跃军(2005)通过设置利益相关者治理评价指标，对中国上市公司的利益相关者参与公司治理的情况进行衡量，得到利益相关者治理指数，并通过进一步的实证研究得出相关利益者治理在不同公司的差别很大，上市公司良好的利益相关者治理机制和较高的利益相关者治理水平有助于增强公司的盈利能力[7]。

第二类则是反对利益相关者模式。张维迎(2005)认为，股东模式是保证企业价值最大化的最有效模式，其他利益相关者的利益可通过法律、市场竞争等手段加以保护[8]。张岭松(2008)通过对中国上市公司的数据进行实证分析，结果显示，所有利益相关者参与公司治理并非最有效[9]。

第三类是折中观点，认为不同利益相关者与企业利益相关程度是不同的，如果让他们都参与企业治理，既不合理，也难于实现。可行的方式是让一部分利益相关者参与公司的治理，这就需要对利益相关者进行分类。陈宏辉、贾生华(2004)将我国企业的利益相关者划分为三类: 第一类是核心利益相关者，他们是企业不可或缺的群体，包括管理人员、员工、股东；第二类是蛰伏利益相关者，一旦其利益要求没有得到满足或受损时就会从蛰伏状态跃升为活跃状态，直接影响企业的生存和发展，包括供应商、消费者、债权人、分销商和政府；第三类是边缘利益相关者，他们往往被动地受到企业的影响，其实现利益要求的紧迫性不强，包括特殊团体、社区。只有核心利益相关者才应该成为公司治理的主体[10]。

本文基本同意第三类观点，事实上，两种治理模式的区别就在于进入治理主体的利益相关者不同。但问题是，谁应该进入治理主体？或者进一步，决定谁应该进入治理主体的因素有哪些？显然不能仅仅用利益相关程度这一个维度，否则就无法解释为什么在股东模式下，企业员工为什么没有进入治理主体(员工与企业的利益相关程度无疑是高的)。下面的模型将对这一问题给出回答。

三、风险—贡献模型

下面提出一个关于治理模式内生性的分析框架，我们用两个维度将利益相关者进行归类。第一个维度是对公司价值创造的贡献程度，根据公平性原则，公司价值创造者的利益理应受到保护，这一维度反映了某个利益相关者利益“值得”保护的程度；第二个维度是对公司风险的承担程度，根据风险与利润的关系，风险的承担者才能获得超额回报，承担风险的一方利益应该受到保护。这一维度反映了某个利益相关者利益“需要”保护的程度。只有当某个生产要素值得而且需要保护时，公司的决策才应该对其利益进行保护。根据这一思路，我们将风险—贡献空间分为四个象限，如图1所示。

图1　风险—贡献模型

第一象限的特点是：创造价值高，承担风险也高。处于第一象限的利益相关者，他们本身是公司价值创造的主力，同时又承担着公司生产、运营和决策过程中的风险，对于这一部分人员公司应当极力保障他们参与公司治理的权利，企业的日常及重大的决策都应对他们的利益负责。

第二象限的特点是：创造价值高，承担的风险小。处于第二象限的利益相关者，虽然他们的利益值得保护，但是可以通过其他途径，比如竞争性市场定价来保护，而不一定通过公司的高层决策有意识保护。

第三象限的特点是：承担的风险小，创造的价值也小。处于这一象限的利益相关者，自身不承担公司运营的风险，对公司的贡献、创造的价值也较低。因此公司在决策过程中，对于此象限的利益相关者，应当给予最小程度的关注和保护，而将公司的注意力集中在能为公司创造更多价值的地方。

第四象限的特点是：承担风险高，但是创造的价值却小。企业应当依据自身的能力及实际条件决定如何对待第四象限的利益相关者，是否应当将其纳入到公司治理的主体范围中。总体而言，由于他们对企业价值创造的贡献小，因此，企业的决策可以相对较少考虑其利益。

综上所述，只有第一象限的利益相关者，公司的决策应该重点考虑其利益，他们是公司治理的主体，而对于进入其他象限的利益相关者，则可以分为两种情况，一是对公司价值创造贡献高，但可以通过其他方式来保护(比如第二象限)；二是本身对企业价值创造贡献程度低(第三、四象限)，当然在决策时可以相对较少考虑其利益。

四、模型分析

以下我们对公司的几个主要利益相关者进行分析，确定他们在模型中的位置。由于两种模式的主要分歧在于对投资者和企业员工的不同态度，我们主要对投资者、企业员工和供应商与销售商进行分析。

(一)投资者

投资者是企业资本的提供者，根据经济学原理，资本是企业的最重要的生产要素之一，因此，作为一个整体，投资者无疑是企业价值创造的主要生产要素。同时，在所有权与控制权分离的现代企业中，由于信息不对称，投资者并不直接参与企业的经营活动，因此，他们也是企业的风险承担者。投资者可以根据所提供资本的性质分为股东和债权人。以下我们将企业的资本结构分为以股权资本为主和以债务资本为主两种类型，分析在这两种类型下，股东和债权人所处的位置。

首先，根据公司法规定，普通股在企业要求权的顺序处在最后的位置，因此，不管在哪种类型的企业中，股东总是承担高的风险。而对于债权人而言，所承担的风险取决于债务资本在整个资本中所占的比例，也就是说，在债务资本为主的企业中，债权人承担高风险，而在以股权资本为主的企业中，债权人承担低风险。

其次，以股权资本为主的企业中，股权资本在整个资本中占主导地位，对价值创造的贡献也就大。而由于债务融资所占的比例较小，对企业价值创造的贡献就较小。在以债务资本为主的企业中，情况则正好相反。

根据以上分析，我们可以得到：在以股权资本为主的企业中，股东和债权人分别处在风险—贡献模型的第一和第三象限，而在以债务资本为主的企业中，债权人和股东则分别处在风险—贡献模型的第一和第四象限。

(二)企业员工

企业员工在企业中提供的是“劳动”这一生产要素。根据经济学原理，劳动作为一种主要的生产要素，对企业价值创造的贡献无疑是“高”，因此，我们只需要分析员工对企业风险承担的情况。

员工在企业的投资中主要是人力资本投资，职工的人力资本包括两部分：一部分是通用性人力资本，另一部分是专用性人力资本。通用性人力资本是指员工在本企业中可以使用，在别的企业中也可以正常使用的技术、技能、专长等；而专用性人力资本就是雇员在边学边干中获得了高度专用于本企业的技能, 一旦转为他用，其价值或降低或荡然无存。所以, 员工的专用性资产在离开企业后会显著降低，因此处于风险状态。员工在企业中投入的专用性人力资本主要由两部分构成：一是该企业的专用性技能和经验；另一部分是职工创造的被企业留存的在未来随着工资增长逐渐返还给员工的价值。对于现实中，随着职工在企业中工作年限的增加员工的工资逐年增长。这部分增长主要来自于员工生产效率的提高和留存价值的返还。专用性人力资本的大小受到其在企业中的时间长短和其专用性人力资本的投资积极性的影响，员工在企业中的时间越长，其专用性人力资本的投资积极性越大，其专用性人力资本在人力资本中占的比重越大，承担的风险也就越多。因而专用性人力资本的投资积极性与职工对自己与企业之间契约的稳定性预期有关系，当员工预期与企业之间的雇佣关系是长期时(比如终身雇佣制)，其投资于专用性人力资本的积极性也越高，反之越低。

综上所述，我们将员工与企业之间的雇佣关系分为短期和长期两类，对于短期雇佣关系而言，员工投资于专用性人力资本的积极性较低，因而承担的风险较小，在风险—贡献模型中处在第二象限的位置；而对于长期雇佣关系，员工会投资较多的专用性人力资本，承担较多的风险，在风险—贡献模型中处在第一象限的位置。

(三)供应商和销售商

供应商和销售商处在企业价值链的首尾两个阶段，由于他们与企业的生产过程是串联关系，也就是说，任何企业都必须经过供应和销售来实现企业的利润，因此，供应商和销售商对企业价值创造的贡献均为“高”。下面分两种情况来分析供应商和销售商所承担风险的大小。

第一，本企业作为供应商的客户之一，也就是说，供应商除了可以为企业提供原材料以外，还可以为其他企业提供。在这种情况下，供应商对本企业的依赖程度就会大大减小，这时，供应商承担的企业风险为“低”。

第二，供应商只为本企业提供原材料，当本企业作为供应商的买方垄断企业时，本企业的经营情况就会对供应商产生很大的影响，供应商所承担的企业风险为“高”。

由于销售商与供应商处在企业价值链的两个端点，类似于供应商分析方式可以对销售商进行分析。我们可以总结如下：当本企业是供应商(销售商)的竞争性客户之一时，供应商(销售商)承担的风险为“低”；而当本企业是供应商(销售商)的买(卖)方垄断时，供应商(销售商)承担的企业风险为“高”。

综上所述，我们将企业的主要利益相关者在风险—贡献模型中的位置在表1中列示。

表1　企业主要利益相关者在模型中的位置

五、利用风险—贡献模型对美国、日本公司治理模式的分析

股东治理观点的主要代表国家是美国和英国，利益相关者观点的主要代表国家是日本和德国。下面，我们用风险—贡献模型对两种模式的主要代表国家美国和日本进行分析。分析的程序是：首先，对美国和日本治理模式进行简单的描述，然后对它们各自国家公司的生产要素的风险和贡献进行归类，看看它们在风险—贡献模型中处在哪一个象限，最后再与各自治理模式的特点进行比较。由于两种模式的主要区别在于企业员工在公司治理中的位置，本文的分析只关注两种最基本的要素：投资者(包括股东和债权人)和企业员工。我们的分析将会说明，美国和日本公司治理模式只是本文提出的风险—贡献模型的一种自然结果，也就是说，治理模式内生于风险和贡献这两个变量。

美国的公司治理特点是股东至上，由于股东是唯一没有固定契约收入的主体，因此，在企业决策时，股东是唯一需要考虑的要素所有者，其他要素所有者，包括债权人、企业员工则不是企业决策首先考虑的对象。而日本企业则具有利益相关者的特点，主要表现为：第一，债权人(主银行)在公司治理中具有很高的地位，相对而言，日本企业中，股东并没有如在美国公司中享受的利益；第二，企业员工也是公司治理的主体。

下面，我们对美国和日本公司中投资者和员工所承担的风险和对企业价值的贡献进行分析。

在美国，企业融资是通过股票市场和债券市场来完成的，债券融资仅占很小的一部分，主要资本来源于股东的投资。因此，美国公司的股东在为公司融资做出贡献的同时承受着很大的风险，这样，美国公司的股东应当位于风险—贡献模型的第一象限。美国是高度市场化的国家，这也包括劳动力市场。美国的劳动力市场基本上是自由的市场，其运行的动力是劳动力的价格[11]。这种市场化决定了美国公司员工所具备的技能也是高度市场化的。美国公司的员工具有比一般国家更高的人员流动性，员工人力资本的专用性较日本这种拥有终身雇佣制的国家低。因此，美国的员工承担较小的失业风险，但其为企业价值的贡献是值得肯定的，因此，美国的员工应当位于风险—贡献模型的第二象限。因此，不难看出，通过风险—贡献模型的分析，美国保护股东的利益，选择股东至上的公司治理模式是因为股东在公司治理中具有高价值创造性和高风险并存的特点。这就用风险—贡献模型解释了，美国公司治理模式的选择。

日本公司治理模式主要体现为三大特点：一是法人的交叉持股。与美国企业不同，日本企业资本结构中股权融资所占的比例较小，而且在股东的构成中，法人之间交叉持股又占了很大的比例。作为法人股东的公司，持股的目的并不全部是为了获得一般意义上的投资收益，而是为了保证公司股权的稳定性，在这种情况下，公司不会重视股东的利益[12]。

二是主银行的相机治理。作为企业贷款的主要提供者，在正常情况下，主银行并不会干预企业的经营活动，但当公司面临破产时，公司的控制权就会由经营者转移到主银行。这是因为，作为公司资金主要提供者的主银行，同时也承担了资金提供者的风险，因此，有必要在特定的环境下，对公司进行监督。这反映出日本的公司治理对债权人的保护。日本的公司治理对债权人(主银行)利益保护的另一证据是：主银行对企业贷款的利率一般要高于市场基准利率[13]。

三是终身雇佣制。日本的劳动力市场与美国的不同，它具有稳定的劳动关系和较低的人才流动率的特点。 “终身雇佣制”、“年功序列制” 和“企业内工会”历来被当作日本式经营的三大法宝[14]。其中，最突出的特点是“终身雇佣制”，这种在现代市场经济盛行的时代，看似效率不高的制度，却理所当然地支撑起了日本企业的运行，保证了人员的供给，同时维护了职工终生的职业稳定和生活来源，形成了稳定的长期雇佣关系。随着雇佣关系的长期化，员工人力资本的专用性越来越强，导致企业员工承担了较大的风险。这样，日本的员工处在风险—贡献模型的第一象限。

根据以上分析，美国的企业只有股东处在风险—贡献模型的第一象限，这与美国企业的股东模式相吻合；而在日本企业中，作为主银行的债权人和企业员工处在风险—贡献模型的第一象限。这说明，作为股东模式的美国和作为利益相关者模式的日本只是风险—贡献模型的两种情况，也就是说，两种模式可以统一在本文提出的分析框架下。

六、基于风险—贡献模型对中国公司治理模式的建议

根据本文提出的风险—贡献模型，治理模式(某要素是否进入治理主体)取决于这一要素承担风险和对公司价值贡献的程度。下面我们对我国公司的治理模式进行简单的分析，首先是投资者，在企业的资本结构方面，我国正在大力发展股票市场，因此在企业的资本结构上主要采用的是股权融资为主[15]。根据风险—贡献模型，股东在我国的公司治理中处于主导地位。其次来分析企业员工。根据对模型的分析，企业员工是否进入治理主体主要取决于雇佣制度，从另一个角度来说就是劳动力的市场化程度。一般来说，劳动力的市场化程度越高，雇佣关系越不稳定，员工承担的风险就越小，员工就越不应该进入治理主体，反之亦然。我国进入市场经济转型的时间并不长，由于计划经济时代的影响使得我国的劳动制度既有市场配置的性质，又有终身雇佣的特点[16]。例如，国有企业员工的雇佣制度比较接近于终身雇佣制。因此对这类企业来说，企业员工承担的风险较高，应该进入治理主体；而对于其他类型的企业来说，劳动力的市场化程度较高，企业员工流动性强，承担的风险较小，就不应该进入治理主体。吴淑昆和席酉民(2000)认为，我国现阶段提倡利益相关者还为时过早，但应该是未来发展的方向[17]。但根据本文的模型，我们认为，只有在市场发育不完善的情况下，才需要进行利益相关者模式来治理。随着市场化程度的提高，股东模式是未来发展的方向。

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(责任编辑：任红梅)

A Study on the State Contingency Corporate Governance Mode

ZHANGWan-ding,WANGGuang-san,LVLi-ge

(School of Businees,Xi’an University of Finance and Economics，Xi’an 710100, China)

Abstract:The distinction between different corporate governance mode is who should beneficial from the decision and action of corporation. In this paper ,We proposed a model in which we classified riskcontribution space to four quadrants, and we can decide which quadrants a stakeholder belong to. Using this model ,we analyzed the corporate governance characteristics of America(shareholder)and Japan(stakeholder)which indicate that different corporate governance mode is just one condition of the model. So we can consolidate different corporate governance mode to our framework. Finally we give some suggestions about corporate governance mode for Chinese corporations.

Keywords:corporate governance mode; risk; contribution; shareholder; stakeholder

中图分类号：F271.5

文献标识码：A

文章编号：1672-2817(2016)01-0037-06

作者简介：张完定(1964-)男，山西襄汾人，西安财经学院教授，硕士生导师，博士，研究方向为企业理论与公司治理；王广三(1987-)，男，安徽亳州人，西安财经学院商学院硕士研究生，研究方向为企业理论与公司治理；吕骊歌(1989-)，女，山东烟台人，西安财经学院商学院硕士研究生，研究方向为企业理论与公司治理。 苏坤(1984-)，男，河南民权人，西北工业大学管理学院会计系副教授，管理学博士，研究方向为财务管理与公司治理；张健(1993-)，男，安徽滁洲人，西北工业大学管理学院学生，研究方向为财务管理与公司治理。

基金项目：国家社科基金项目(12XGL006)；陕西省教育厅研究基地项目(13JZ019)

收稿日期：2015-09-13