类债标的价值重估

兴业证券交通运输研究团队

无风险利率下行背景下，建议关注股息率高的类债标的以及转型力度大的转型标的。

公路：关注类债标的与转型标的

公路行业经营稳健、现金流稳定，赋予公路标的极佳的价值属性，转型发展则为公路企业的业绩增长注入了新的动力，赋予了公路标的良好的成长属性。建议关注股息率高的类债标的以及转型力度大、辅业发展态势良好的转型标的。

投资主线一：无风险收益率下行，类债标的迎来价值重估机遇。

在央行宽松政策继续加码的背景下，预计未来无风险利率将继续下行。我们认为，对于盈利稳定、派息稳健的类债股票品种，投资者要求的合理股息率的走势将不会大幅偏离以中长期国债到期收益率为代表的无风险收益率，因此市场无风险收益率的下行将直接带动投资者对类债品种要求的股息率的下降。如果公司派息保持相对稳定，那么股息率的下降会直接推升公司PE估值水平和股价水平。所以，我们看好盈利稳定、派息稳健的类债品种估值提升的机遇。

在无风险收益率下行的背景下，我们推荐关注以宁沪高速（600377.SH）为代表的盈利稳定、派息稳健的类债标的。

同时，在公路运输量平稳增长，行业政策风险基本释放的背景下，公路行业经营稳健、业绩稳定、抗风险能力强的特点凸显了公路标的在不景气经济环境中的良好防御性。预计公路板块的市场关注度将会得到提升。

投资主线二：转型带来新增量，转型标的成长性看好。

路桥业务较弱的内生成长性限制了公路标的获得较高的估值，因此，转型与多元化扩张的举措如果取得良好的成效，公路行业上市公司将获得可观的业绩增量，企业长远的成长能力也将得到变革性的提升。我们看好由业绩增长与估值提升带来的“戴维斯双击效应”。

依据此逻辑，我们建议重点关注转型力度大、副业发展态势良好的转型标的，如太阳能光伏业务步入快速增长通道的华北高速（000916.SZ）和主业外“三翼平台”发展态势良好的现代投资（000900.SZ），以及大举发展非银行金融的东莞控股（000828.SZ）。

航空机场：“弱供给”窗口期

航空行业供给有滞后性，未来两年仍是“弱供给”窗口期。预计2016年三大航整体静态运力增速将维持在7%-8%，ASK增速在10%左右。我们认为航空业正处于三年（2015-2017年）景气向上周期，供求关系向好是核心因素，票价弹性和业绩弹性空间依旧巨大。航空业正处于盈利拐点，特别是廉价航空子板块迎来成长爆发期。重点关注机队引进较快、受益因私出行和消费升级、迪士尼弹性较大的春秋航空（601021.SH）、吉祥航空（603885.SH）。

目前机场收费标准主体还是沿用2007年159号文《民用机场收费改革方案》，已经近十年未提价，目前国内二三类机场普遍亏损，而一类枢纽机场收费远低于国际平均水平，国内机场收费标准并未反映其合理回报水平，收费改革亟待突破，同时国内核心机场时刻资源的重估也将是大概率事件。机场行业我们依然推荐产能充裕、消费升级、国企改革及迪士尼渐行渐近的上海机场（600009.SH）；建议关注产能利用率恢复，业绩开始持续爬升、机场收费改革弹性最大的深圳机场（000089.SZ）。

航运港口：

预计2016年干散货市场将底部运行，原油运输市场运价有回落风险，集运市场如果需求回暖、船舶闲置或者拆解继续提升，运价有望大幅反弹。中远、中海两大航运集团进行整合，两大集团很大概率会将各自的集运、干散货、油运等业务进行整合。预计2016年集运市场有大幅反弹的可能，可关注中远、中海整合后的集运公司（整合后市场份额将从各自4%左右提升至8%，成为全球第四大集运公司）。此外，外运发展（600270.SH）公告中外运长航集团正在筹划战略重组事宜，我们认为中外运长航集团与招商集团整合这个大方向基本确定，建议关注招商轮船（601872.SH）。

港口与中国经济密切相关，沿海港口的需求主要由中国的进出口驱动，预计长期的趋势是向下的。2016年港口行业基本面仍难有亮点，大多数港口公司的业绩增速将在10%以下，部分港口业绩有继续下滑的可能。

港口行业产能过剩，经营主体众多，区域竞争激烈。目前行业下滑的趋势明显，港口之间整合是大势所趋。我们预计东北港口、天津港、山东港口等都有整合的动力。

未来港口的投资机会仍是主题，目前各地仍在积极申报自贸区，比如广西北部湾、重庆等；现有的自贸区（上海、天津、广东、福建等）、京津冀一体化、长江经济带、“一带一路”的建设也在不断推进，政策会不断深化；港口的整合正在加速，东北港口、天津港、山东港口等都有整合的动力，这些事件性的机会都可能推动相关港口股价上涨，建设投资者关注。

铁路：关注改革受益股

我们认为在市场无风险利率持续下行的过程中，类债品种估值提升，更加推荐稳健派息、股息率高的个股，例如大秦铁路（601919.SH），公司是中国铁路乃至世界最优质的重载铁路，分红率50%，股息率5.2%，虽然市场对未来煤炭运输市场略有担心，但是我们至少认为大秦铁路是中国最坚挺的煤炭运输通道，未来还将受益铁路改革预期。虽然这类标的的股价短期弹性不大，但是在较长的周期中回报率依然较优，我们建议长线资金积极配置。

铁路改革转型是大势所趋，我们预期未来铁路改革必将加速，尤其是包括货运组织改革在内的铁路运输体制变革。

看好铁路发展现代物流受益三大标的，未来存在较强的资产注入预期：铁龙物流（600125.SH），未来可通过“业务种类扩张+兼并收购”实现物流版图壮大，公司在铁路系统中地位也有望提升； 广深铁路（601333.SH），地方路局探索现代物流发展代表，可借鉴德国铁路集团模式，发展现代物流仓储；大秦铁路，资产负债率极低，未来可探索合资建立大型综合物流中心；公司业绩稳健，高分红、高股息是价值投资首选。

物流：智能引领产业升级

物流业务实际上就是运输业务和仓储业务的各种排列组合以及管理，从而实现物流、信息流、资金流的循环。这样分析便于我们找到行业痛点以及未来行业转型升级的方向。运输环节痛点：运输成本较高、运力集约化程度低；仓储环节痛点：设备落后、人工成本高、作业效率低、货物重复质押；信息流痛点：运力集约化程度低，供需方信息个性化程度高难以线上撮合、物品信息难以采集；资金供给方痛点：对需求方偿债能力、信用资质不了解；资金需求方痛点：无法取得成本较低的资金。

新技术的出现，将升级传统物流服务产业，建设新的物流行业规则和物流行业标准，使其成为智慧型信息化的第三方物流服务。现代物流技术支撑体系正在逐步完善，产生一条全新的产业链：智能物流。包括：运输痛点的解决——新能源货车、分散运力的整合；仓储痛点的解决——智能仓储设备；信息流痛点解决——物联网技术；线上线下相结合的车货匹配平台；资金流痛点的解决——物流供应链与金融的结合，即供应链金融。

整个物流行业未来有三大趋势：制度建设、产业升级、技术提升。2000年以来，国家对物流业越来越重视，各部委相继出台鼓励、促进物流业健康发展的政策措施，物流行业发展三大趋势为制度建设、产业升级、技术提升。流通产业作为国民经济的基础性和先导性产业，在政府强调改革释放红利的今天，仍处于粗放型发展阶段、网络布局不合理、城乡发展不均衡、产业集中度偏低、信息化标准化程度不高、不合理行政监管严重的流通行业必然是改革的重点对象（每年必出物流扶持政策就是例证）。因此，今后一个阶段，无论是关于物流行业的扶持政策，还是产业界对物流行业的投资运作，抑或是学术界、行业协会对行业发展方向的思考都将层出不穷。

物流板块主题有行业地位重、想象空间大的特点，可择机反复波段参与。重点关注怡亚通（002183.SZ）、欧浦智网（002711.SZ）、传化股份（002010.SZ）、华鹏飞（300350.SZ）、普路通（002769.SZ）。

作者为2015年卖方分析师评选水晶球奖交通运输行业第一名