上市公司向大股东借款行为初探

（北京怡广投资管理有限公司 北京100101）

一、绪论

随着上市公司数量不断增加，公司治理结构不断完善，上市公司大股东由原来上市即为经营最终目的，视上市公司为圈钱机器，甚至挤占上市公司现金，通过关联方交易抽取上市公司利润逐渐转变为通过长期经营，不断改善业绩，通过种种举措尤其是通过资本手段为上市公司输血，通过抬升股价，提高上市公司市值，实现与中小投资者共赢。同时，随着我国资本市场进入新常态，市场手段成为资本流动的基础调节工具，银行风控不断加强，银根紧缩，造成的资金成本高企，民间借贷愈演愈烈使得上市公司融资出现风险和成本非线性增长。为了补充上市公司的周转资金，扩展公司的业务，投资新的项目，实现公司间的并购，降低上市公司融资成本，调节上市公司利润，改善上市公司资本结构，大股东通过无息、低息借款给上市公司输血，成为资本市场的新现象和新常态。

由于大股东借款的目的和动机非常复杂，对投资者来说，如何正确认识大股东借款的动因和对上市公司带来的影响，对投资者的投资行为具有相当重大的影响。笔者试图通过对部分上市公司大股东借款行为动因、工具选择、实现效果方面进行研究分析，给投资者进行决策提供依据。

二、上市公司向大股东借款的用途和原因

上市公司向大股东借款主要是因为资金不足，但具体的用途主要有如下几个方面：

（一）补充周转资金。如根据南京医药于2015年4月30日发布的关于向关联方借款的关联交易公告 （据上海证券交易所网站，下同），为满足主营业务资金需求，降低综合财务费用，南京医药股份有限公司向南京新工投资集团有限责任公司申请额度不超过50 000万元借款，用于公司日常经营资金周转。其借款的主要原因是应收应付账款和票据占用了大量的资金，同时银行授信额度封顶，造成其流动性不足，资金周转困难，需要向大股东借款补充流动性。

（二）提供项目资金。如根据四川金顶于2015年4月30日发布关于公司向海亮集团财务有限责任公司借款暨关联交易的公告，财务公司向公司提供借款，有利于保障公司可持续经营项目建设对资金的需求，缓解公司流动资金紧张的状况，体现了关联方对上市公司业务发展的支持。其借款的主要原因是公司于2012年末完成重整，各可持续经营项目尚在建设，现有资产质量较差，融资难度较大，融资成本也较高。

（三）进行公司并购。如根据西部资源于2014年12月4日关于拟向控股股东借款暨关联交易的公告，公司拟以自筹资金收购重庆恒通客车有限公司59%股权、重庆市交通设备融资租赁有限公司57.55%股权及重庆恒通电动客车动力系统有限公司35%股权，自筹资金来源包括：公司自有资金、金融机构借贷资金、公司控股股东四川恒康的借资或其他合法渠道及方式筹集的资金。鉴于此，为保障本次交易的顺利实施，公司拟向控股股东四川恒康申请无息借款，总额不超过人民币10亿元，用于支付上述标的资产股权转让款及补充流动资金等用途。其借款的主要原因为并购上述公司的定向增发方案遭到证监会否决，最终公司为了推进并购，采用了借款方式。

（四）代为偿还债务。如根据*ST天龙于2014年1月1日发布的太原天龙集团股份有限公司关于收到股东赠予款项的公告，大股东黄国忠向公司赠予人民币55 397 689.87元现金，该等赠款只能用于贵司向交通银行深圳深南中支行偿还债务，不得用于其他用途。其借款目的是为了避免公司退市，保住上市公司的壳资源。

（五）支付业绩承诺补偿款。如根据中技控股于2015年4月30日发布的关于控股股东颜静刚先生利润承诺补偿款已结算完毕的公告，中技桩业未能完成2014年承诺业绩的，双方同意首先以颜静刚向中技控股提供的借款余额冲抵，如果冲抵后，仍无法全部覆盖中技桩业2014年业绩承诺的，则颜静刚将另行按原承诺协议要求支付相应补偿款。其借款的主要原因是为了兑现资产重组时大股东对对手方的盈利承诺。

三、借款工具的要素

借款交易的要素主要包括交易的对象、金额、利息、形式、期限等。本文所述的借款为上市公司向大股东借入款项；而金额则是根据上市公司对资金需求量的大小而定；借款形式主要有直接借款、委托借款、担保借款、抵押借款、质押借款、过桥借款等；借款期限主要分为短期和长期借款；而借款的最核心要素则是利息，按利息与同期银行贷款基准利率和市场利率比较可分为：

（一）无息借款。即上市公司无偿占用股东借款，不付给股东利息，实质上考虑到大股东的资金成本，是属于股东的贴息借款。如根据*ST南纸于2015年3月24日发布的关于收到控股股东福建省投资开发集团有限责任公司提供的无息财务资助资金的公告，控股股东福建省投资开发集团有限责任公司向公司提供4 500万元无息财务资助，用于公司临时资金周转，周转期限不超过6个月。在临时周转期内，公司可根据实际需要分笔提用，公司控股股东不收取任何利息和费用，也无需公司提供担保。

（二）低息借款。即上市公司以低于同期银行贷款基准利率向股东借款，一般采用的是同期银行定期存款利率，即以大股东最低资金成本向其借款。如根据招商轮船于2014年2月22日发布的向控股股东借入委托贷款的关联交易公告，公司拟通过银行向本公司控股股东招商局轮船股份有限公司借入委托贷款人民币5亿元，借款期限一年，期限届满可续期，贷款年利率参照中国人民银行公布的一年期定期存款基准利率定为3%。

（三）标息借款。即上市公司以同期银行贷款基准利率向股东借款，直接采用同期银行贷款基准利率，低于市场标准利率，实际上仍能有效降低公司的财务成本。如根据文峰股份于2015年4月15日关于向股东借款的关联交易公告，公司与新有斐大酒店（公司大股东的全资子公司即一致行动人）签订《借款协议》，向新有斐大酒店借款20 000万元人民币，该借款可循环使用；在2015年4月15日至2016年4月14日期间借款，每笔借款期限不超过壹年，借款利率按中国人民银行公布的同期贷款基准利率执行。

（四）市息借款。即上市公司以高于同期银行贷款基准利率向股东借款，利率参考非银行金融机构借款利率或者参考上市公司综合借款利率，实际上此类借款为市场化借款行为，或者由股东向市场借入款项后平借给上市公司。如凯乐科技于2014年1月24日发布的关于向大股东借款暨关联交易的公告，大股东荆州市科达商贸投资有限公司向金融机构借款不超过8 000万元，并转借给凯乐科技，用于凯乐科技补充流动资金，凯乐科技对该项借款无相应抵押，借款利息按荆州科达向金融机构借款年利息9%固定利息方式计息。

（五）高息借款。即上市公司以高于同期非银行金融结构借款利率或高于同行业公司平均借款利率水平的借款，实际上此类借款出现说明上市公司负债畸高、融资极度困难或大股东从上市公司抽取利润。如根据京投银泰于2015年4月9日关于公司拟向控股股东申请借款暨关联交易的公告，公司拟向北京市基础设施投资有限公司 （大股东）申请总额不超过人民币8.5亿元、年利率不高于12%的流动资金借款。

四、股东借款最终产生的效果及投资者应采取的对策

由于上市公司借款的目的、工具各不相同，造成的结果也各不相同，对上市公司的业绩影响也不同。

（一）对上市公司造成负面影响。如上述京投银泰以高息向大股东借入高息借款，业绩连年下滑，利润萎缩，资产负债率不断增加，目前已达90%以上，远高于同行业水平，每年向大股东的借款，利息成为沉重负担，资金周转仍捉襟见肘。根据其2014年利润业报，虽然转让项目维持了正利润，但也下滑70%以上。

（二）支撑上市公司业务转型。如上述西部资源，大股东借款有力地支撑了上市公司由资源型企业向新能源汽车产业转型，由夕阳产业转向朝阳产业，延长了上市公司的生命，重整了企业的资产结构和业务收入构成，在未来成为上市公司新的业绩增长点，向这种以设立新项目为目的的借款，尤其是借款不计利息，体现了大股东对上市公司的负责。

（三）纯资本运作。如上述*ST天龙，大股东的无偿赠与，使上市公司避免了退市，为其后的资本运作奠定了基础，但其公司和大股东经营思路不明，财务报表扭亏为盈，也只是让壳资源干净一些，上市公司仍负面消息不断。

五、结论及建议

本文从专业投资管理角度对上市公司向大股东借款的常见行为进行了解析，指出了大股东选择借款工具的目的和实际产生的效果，对投资者来说，尤其是中小投资者提出如下建议：

1.投资者在上市公司发布向大股东借款公告时，应理性分析其借款的目的，借款的要素，预测其可能实现的效果，同时根据自己的抗风险能力和市场环境做出买入、持有或者卖空的投资行为。

2.相较于上市公司的短期行为，投资者应以长线持有，共同分享上市公司的经营成果，为上市公司的经营发展制造良好的资本环境，让好的公司能够获得更好的资本支持，坚决抵制不良上市公司，强化自我风险意识。