末路保荐人

对于有意愿上市的企业来说，保荐人是不可绕过的一环。就像古代铸剑人对勇士的作用一样，企业也需要保荐人来帮他们跑前跑后张罗手续。离开他们，企业再好也无法上市。

但勇士多了，铸剑人数量却没变。排队IPO的企业数量仍在不断增加，似乎所有的创业企业都是奔着上市去的。这就使得为数不多的保荐人身价陡增，其收取的佣金动辄几百万，多则上千万，令社会上许多拿年薪的老总羡慕不已，尤其是他们不仅仅拿着高薪，而当保荐的企业出了问题却很少被追责。

对此，证监会终于看不下去了，历经研究后连出几道批文，“改革”！注册制开始被拿来进行中国化改造，以适应我国资本市场的需求，为排队的上市企业开启新的希望之门。

看到此举，有人欢呼雀跃，也有人额头上直出汗，大家不禁要问，在注册制大浪潮下，保荐人是要下岗了吗？

保荐制度倍受指责

天相投资顾问有限公司董事长、注册国际投资分析师协会主席林义相对保荐制度很不满，他对《经济》记者说，“保荐业务就是培养了一批蛀虫而已，现在力推注册制是对的。”

“从我个人的角度来说，保荐制度实际上借鉴了国外成熟的经验，但是保荐在中国先天不足，”湘财证券研究所所长、中国证券业协会监事李康对《经济》记者表示，“最大的问题就在于保荐人个体本身不具有重大的责任，他拿到巨大收益的同时，对项目没有担责，这是不对等的。一旦保荐的公司出了问题，虽然保荐人有可能被谈话，但最后承担责任的还是保荐单位，而国外保荐制度中的保荐人承担的责任是非常巨大的。”

李康表示，保荐人签字费这些都是很荒唐的，明显是管理层在推出保荐人制度时制造了巨大的寻租机会。“刚刚毕业的大学生考一个资格就能当保荐人了，而且还算是高收入的证券从业人员，他们甚至在证券经纪人管理内部都是领导。”

“目前的保荐人资格是比较好考的，要求并不很高。”国脉律师事务所律师包树良无奈地说，这会带来很大的弊端。

“首先，会给权力寻租带来空间，很多人一毕业就考到了保荐人资格，年纪轻轻什么也不懂，保荐人是要负很大责任的，他们负不了这个责任；其次，保荐人数量不多，传闻说很多保荐人都身兼数职，在这个企业报个到就直接奔下个企业了，坐等收钱。”包树良说，如果是真的，那和我们最初的设想可以说完全背道而驰，有些甚至已经涉及违法犯罪，这也是为什么现在证监会不得不改革的重要原因。

那为什么当年要引入保荐制度呢？

据包树良介绍，证监会在2003年底发布《证券发行上市保荐制度暂行办法》，初衷及本意都是很好的，当时认为保荐制度的推行能够推动证券公司及其从业人员牢固树立责任意识，真正发挥市场对发行人质量的约束作用。

对此，李康解释称：“原来资本市场是额度制，各个机关都有上市名额，后来为了盘活国企，要求一家国企上市必须要兼并另一家国企，这是违背公司法的。当时就连妇联都有上市名额，有那么多机关，这就造成了上市公司不断去这些机构公关。”为了解决这个问题，开始了审核制，虽然本质上换汤不换药，但是形式上算是放开了，受当时环境条件的限制，这种改革也仅仅是半途的改革，从此又产生了新的问题。

“保荐制度是从英国、中国香港学来的，其初衷是想让保荐人能够选出更具潜力的公司上市，并对其进行督导。但操作起来事实却并非如此，现在外界普遍都认为保荐人是只签字、收钱，不干活。”中信建投宏观分析师胡燕妮对《经济》记者说，现在力推注册制，或许是因为保荐代表人在公司上市前的把关、上市后的督导早已流于形式。

胡燕妮分析称，目前国内保荐代表人跳槽过于频繁，上一家公司还没有过督导期，就去另一家公司带项目了。这根本无法保证保荐代表人对所带项目有深入的了解，就更谈不上监督和帮助企业了，只能是增加灰色空间。“而英国或者香港的保荐人在业内都比较德高望重，有点像英国的公证人或香港以前的绅士，这些人有头衔、有地位，一言一行都受制于专门的第三方机构的监督，有过错或是故意寻租被发现，不仅工作不保，连头衔也可能会被削去。”

据胡燕妮介绍称，当时中国大陆引入保荐制度时，社会对于这些头衔还是很在乎的，好像是一种荣誉，但后来就不一样了。

“现在只要立刻放开保荐人的供给，将现在的人数增加到原来的10倍，寻租行为自然就消失了。”李康称。

保荐人需转身变投行人

对于坊间有关保荐人的传闻，某证券公司保荐代表人李东维向《经济》记者说，这都是拿负面博人眼球的东西，太片面。他叹了一口气说：“说起来、听上去都挺容易的，好像就是跑跑腿，但真正做起来没有八面玲珑不行。”

“回顾保荐制时代，我们这些人是有很多遗憾的。”李东维给记者举例道，曾经就出现过证监会要求IPO锁定1年才能退出，有个保荐人自己申请了锁定3年才退出，结果一下就被套牢，赚不到钱了，这种傻事儿很多。

“从最早一单几千万、数亿，到后来的上百亿，大家只看见保荐人收高佣金了，没见着背后吃苦、掉头发和挨饿，大家都选择性地看不见，这就是‘只见贼吃肉，不见贼挨打’。”说起这个身份，李东维说，90%以上的保荐人都很珍惜每一次机会，不是那种坐着就签字收钱的人。“那种人有吗？肯定有，但这些坐吃政策红利的人，迟早是要被淘汰的。”

李东维透露称，有时即便保荐人很有能力且尽力了，也得看天吃饭。“效率高些的保荐人做一单生意大约需要一个半月的时间，组建专业团队、搭建平台、做专业的承揽，谈生意大家都互相试探，谁都不愿把自己的底牌先亮出来，这时候保荐人就要努力组织协调大家，降低彼此预期，在各方都很糊涂的情况下指出一条明路来。”

“谁有项目，在饭桌上一顿饭的工夫，甚至只要一个微信发朋友圈里就能完成了。不像刚工作一两年的人，还要分出哪个项目是自己找的，哪个项目是别人介绍的等等。比如之前我接触了很多医药厂商，在需要的时候随时拿来就能够去用，我们需要时刻了解公司在行业发展中处于什么阶段，每个厂家都需要什么，而不是在真正需要的时候再去调查，那样根本没人理你。”李东维说，当保荐人更多的是靠正常的人脉关系，也需要长期的积累，不是干吃闲饭的。

然而今后制度一变，市场就不一样了，保荐人这口饭且不论好不好吃，以后能不能吃都是一个问题。

北京正谋管理咨询公司总经理冀书鹏对《经济》记者说，原来只要能拿到批文就能上市，因为上市公司是稀缺资源，发行之后一定有人买单，但今后很难再长期如此。“券商里的保荐人未来不仅需要考虑如何帮企业上市，还要考虑公司上市后的股票要卖给谁。也就是说，券商今后在保荐时，还要考虑是否有公司会买入该股票。注册制之后随着市场扩容，公司的稀缺性下降，大批企业入场，市场就不会无条件地认购新股。”冀书鹏说，这会逼退一批保荐人。

“保荐人以后叫做投行人可能更加贴切。”李东维说，“券商在国外就叫投行，他们的业务核心并不是比谁的方案高，而是比谁有解决问题的资源，比如过桥资金。”

据李东维介绍，国外投行发展的时间很久远，反应速度也非常快，有一个项目很快就能组建一个团队，这个团队里的人可能来自四面八方，但都是精英。“国内的投行人也在向着这个方向努力，因为近些年来并购很火，有些项目团队佣金高达40%之多，这和之前10%左右相比实在是太诱人。”

“保荐人要转型，需要做出自己的特色来，变成真正的投行人。”李东维解释称，总是跟着别人后面那一定次次都遇到“红海”，所以要努力去找自己的“蓝海”，“在信息不那么对称的时候，机会永远是最大的。”

投行人今后可能更愿意去做两件事情，一个是承揽、一个是承做。“承揽就是一站式的，包括撮合各方，建立平台，这种佣金一般能达到40%，难度很大，因为这要求保荐人及团队素质更高、洞察力更敏锐；承做主要是在团队中负责某一个事项，这个价值体现出来就可能是10%，但相比较承揽而言需要更加精准，专注做投资项目的一个方面。”李东维说。

就环境而言，北京、上海、广州三地相比，李东维认为北京的环境更好。“北京的特点是人脉广、胆子大而且有草根性，目前各种审批也大都在北京，所以我认为北京各种环境都占优；上海比较注重上班八小时，上海团队很多精英团队都是以不加班为准则，上班八小时拼命干，下班别想找到他；广州则是讲究圈子，不是一个圈子的人，很难凑到一块儿去。”

“很多隐形的大投资人很低调，但能力很强，投行人都愿意同这些大投资人合作，不像现在一些有名的机构很正规，但是私密运作空间很小，反而不是首选。”李东维说。

保荐业务待寻新突破口

谈及未来，李东维很看好保荐人在新三板的作用，“保荐人可以在新三板大有作为，比如新三板业务怎么判断？靠评审专家。专家把企业神秘的面纱去掉，看到哪些人最漂亮，然后再告诉你，这就是保荐人在新三板中的作用。”

“保荐人将会是好的做市商。”李东维认为，对一个拟上市企业，尽管披露了很多信息，包括财务信息，但一般的投资人判断起来还是非常困难，主要依靠做市商来判断。做市商其实是券商的估值，或者说券商的判断，保荐人有专业的眼光，丰富的知识及从业经验，新三板目前还算是一片“蓝海”，保荐人要积极跟进。

李东维还认为，“首先，保荐人是券商行业里的人，有专业知识；其次，新三板需要双向报价，促进交易。所以，保荐人当做市商也不敢瞎来，是值得信赖的。”

尽管多方建议取消保荐人制，但上海证券研究所总经理助理兼首席分析师胡月晓向《经济》记者表示，保荐业务还是需要的，上市的一个最重要的要求就是信息要公开化、标准化，还是要有人辅导的。

“取消保荐业务肯定不可取，现在只是取消保荐人资格行政审批，业务还是需要保荐人去做的。”北京首证投资顾问有限公司总经理路原平向《经济》记者介绍称，因为将来企业IPO也需要保荐人去做，我倒觉得证券法修改完以后，保荐人承担的责任更重大，因为企业到底能不能发行出去，企业质量好坏，完全要靠保荐人了。

胡燕妮也认为，保荐代表人职业资格许可正式取消，并不意味着保荐制度会就此终结。“因为随着注册制的推进，监管部门对保荐代表人的管理将由事前审批转向事中事后监管，其他的都放权给下面到交易所等处。虽然保荐人有这样那样的弊端，不能否认在历史当中，保荐制度是曾有过不可估量的作用的。”

总之，随着注册制改革的持续推进，中国的传统投行保荐业务模式，以及包括建立在核准制红利的保荐代表人这一群体的生存空间，是开始逐渐消退的。胡燕妮透露称，证监会已经开始针对注册制和保荐制的衔接着手进行安排和统筹。