资产证券化春风

文‖上海国资记者 张榆

资产证券化春风

文‖上海国资记者 张榆

相比企业资产证券化，信贷资产证券化在重启后监管层的推行力度更为强劲

2014年年末，银监会和证监会先后发布消息，信贷资产证券化及企业资产证券化业务均由审批制正式改为备案制，标志着中国资产证券化将进入常态。

历经多年谨慎前行，资产证券化产品很快爆发。

2014年11月末，A股首个券商资管发行的企业资产证券化产品上市，金融租赁资产证券化亦正式破冰。

Wind数据显示，2014年以来，全市场发行的资产支持证券（ABS）已达237只，发行总规模2003.95亿元。去年同期这类产品仅52只，发行规模228.63亿元。

华泰证券非银金融行业首席分析师罗毅表示，假定国内信贷资产证券化和企业资产证券化规模分别占到GDP总量的10%、1%，则国内资产证券化空间约为5.6万亿元，证券公司资产证券化规模约5000亿元。

十年酝酿，资产证券化迎来“一夜春风”，预计在2015年呈现“千树万树梨花开”的局面。

十年酝酿

国内对于资产证券化步步谨慎，并一直未曾大规模放开。

2005年4月，中国人民银行、银监会正式在中国推行信贷资产证券化试点；同年8月，证监会开始推进企业资产证券化业务试点，意味着我国资产证券化的起步。

2005年到2008年3年间，银监会共审批发行了17单信贷资产证券化业务，共计45只产品，规模达到597亿元。证监会共试点了9个项目，累计融资263亿元。

但2008年，受美国次贷危机的影响，在国内缓步推行3年的信贷资产证券化试点几乎停滞。

在接下来的两年间，国内资产证券化无任何产品发行。

这种情况延续至2011年9月，证监会重启对企业资产证券化项目的审批。2012年5月，央行、银监会、财政部联合下发《关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知》，意味着资产证券化再度开幕。

重启至今，银监会共有63单信贷资产证券化产品通过审批成功发行，募资金额2366亿元。证监会共有28单资管计划成功发行，融资金额384亿元。

真正让各大机构预见到资产证券化蓝海即将到来则是2014年年末的政策推动。

2014年11月20日，距离征求意见稿4个多月之后，银监会下达信贷资产证券化（ABS）执行备案制的文件，仅一天后，证监会发布消息称，取消事前行政审批，企业资产证券化将实行基金协会事后备案和基础资产负面清单管理。加上原本就执行注册发行的银行间交易商协会的资产支持票据，中国的资产证券化市场迅速扩容时代来临。

企业资产证券化

中国资产证券化业务在分业监管的背景下被分割成信贷资产证券化和企业资产证券化。其中，信贷资产证券化是在银行间债券市场发行和交易的，由中国人民银行及银监会作为监管主题的信贷资产，发起人为银行业金融机构。而企业资产证券化则是由证监会及证券交易所监管，由非银企业作为发起人，在沪深交易所发起和交易的企业资产受益权。

过去几年，证监会就企业资产证券化共有4项政策变化，分别为2009年5月的《证券公司资产证券化业务试点指引》、2013年3月《证券公司资产证券化业务管理规定》、2014年2月证监会对证券公司专项投资的审批取消，以及最近11月《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》。在最近的管理规定中，企业资产证券化将事前审批改为事后备案，对基础资产实施负面清单管理，开展范围拓展至基金子公司，并且加强信息披露和尽职调查。

申银万国研报指出，审批改备案将极大降低发行门槛和发行综合成本，从而承接非标转标的资金需求，近25万亿的非标资产提供了丰厚的基础资产池。

截至目前，自2005年以来企业证券化产品共累计发行647亿，其中2014年发行规模已达到263亿元。企业资产证券化产品2014年的发行规模亦创历史新高,但均为2013年提交审批的产品。

目前已发行产品的平均收益集中在6-8%，AAA优先级平均收益为6.63%，AA+优先级平均收益为7.86%，比相同等级期限的公司债高1.5%-2%，存在明显流动性溢价。

信贷资产证券化

相比企业资产证券化，信贷资产证券化在重启后监管层的推行力度则更为强劲。2013年9月，央行与银监会邀请主要商业银行及部分中介机构召开了信贷资产证券化工作会议，新增试点规模3000亿元。申银万国表示，未来我国信贷资产支持证券将在4000亿元额度范围内滚动发行。

2013年底，央行和银监会进一步通过《关于规范信贷资产证券化发起机构风险自留比例的文件》，放松了银行对次级部分自留比例的要求，规定银行自持次级只要不少于次级总规模的5%，同时，可以通过持有优先级实现总自留规模占比5%的要求。

监管放松的背景下，2014年信贷资产证券化产品发行井喷。截至10月，年内所发行的信贷资产证券化产品总规模达到1956亿元，为2005年来发行总规模的66%。

申银万国研究报告指出，信贷资产证券化市场潜力巨大。

目前中国信贷资产总量超过100万亿元，且贷款占7成以上比例。根据国际经验，2012年底，美国资产证券化产品总规模已超过10万亿美元，占信贷资产余额的60%，且每年新发规模保持在2万亿美元左右。

但目前我国的信贷资产存在一定市场问题，由于试点期间基础标的均为信用风险很低的优质资产，因此发行利率与基础资产息差较窄，但发行的综合成本高，前期已发行的产品大部分都难以保证独立盈亏平衡，目前各大商行参与发行的主要推力仍然是监管层的指令。

此外，市场分析人士亦指出，信贷资产支持证券信用风险来自于基础资产包，资产包通常由数十笔或上千笔资产构成，难以一一评估。这导致投资者投资时不能直观分析其风险，影响投资意愿。尤其是次级档，因浓缩基础资产包的信用风险，销售难度更大。投资者往往只能持有到期。

追赶市场

因为资产证券化在中国的发展仍属于起步阶段，面对即将到来的爆发式发展阶段，市场顾虑尤深。

穆迪在与中国证券化市场人士沟通后发布报告表示，目前市场最为担心的是法律问题。由于中国的法律体系相对而言比较年轻，且缺乏法院判决先例，而适用法律与其它发达国家相比也不太全面，因此，中国在真实出售、资产转让、利益完善及破产隔离等基本概念方面缺乏清晰度。并且中国复杂的监管架构和要求令这种不确定性加剧。

此外，由于中国尚未建立后备服务机构体系，亦存在后备服务风险。若在服务机构破产时无法确定并落实后备服务机构，则交易可能面临操作延迟所引致的风险。

而缺乏历史表现数据，尤其是经济衰退时期的数据也是资产证券化道路上的一大隐忧。

约翰霍普金斯大学凯利商学院金融学及房地产学兼职教授、美国安富金融工程集团董事总经理陈剑表示，中国资产证券化应该遵循先易后难，先简单后复杂的顺序。

比如对消费者信贷资产，消费信贷一般含有房贷、车贷、信用卡和学生贷款等内容。“一般而言，房贷是金额较高，标准化程度也较高，同时还有质量非常好的抵押品的银行资产，应该是最简单的资产池候选产品，也是最容易为投资者接受的信贷资产。”陈剑表示。

此外，专家建议应着重于转移市场风险，成立专门机构来提供信贷保险和证券发放，同时对这类机构要严格控制其盲目做大，忽视风险的倾向。