资本市场监管转型不能自娱自乐

张庆源

核心提示：资本市场在继续发展场内市场、公募市场的同时，进一步发展场外市场、私募市场，提高直接融资的比重，为实体经济特别是中小微企业提供“源头活水”。

我国资本市场从建立的那天起，就站在了经济改革和发展的最前沿，不仅为国家的经济发展和经济体制改革贡献了巨大力量，也极大推动了中国现代企业制度的建立和逐步完善，在深层方面，对于推动中国的经济转型以及大国崛起也功不可没。

与此同时，资本市场与民众之间的关系愈发密切，国民对于资本市场的期待也越来越高。面对纷繁复杂的监管新课题，监管部门成为拍板解决棘手难题的“当家人”，当下更是在加强对中小投资者保护，以及服务实体经济、中小微企业方面迈出坚实步伐。

资本市场监管转型还将如何进一步深入？本刊特约记者专访中国证监会副主席庄心一。22年前，庄心一就是国务院证券委员会办公室副主任，还出任过深交所的掌门人，亲历了我国整个资本市场建立发展的进程。

庄心一认为，监管转型不是为转而转，更不是自娱自乐，要坚决避免出现“混沌期”、“断档期”，问题一个个解决，积跬步致千里，实现推进监管转型与维护市场平稳发展的平衡。

优化失衡的金融体系

《支点》：从金融改革这个大的格局中看，资本市场必将发挥更大的作用。现在有一个问题是，银行在金融体系中占比很大，其实不利于整个金融体系的系统性安全。从监管方来看，您认为资本市场应该如何朝着解决这种失衡状态做出自己的努力？

庄心一：党的十八届三中全会指出，要提高直接融资比重。“新国九条”也强调，要促进直接融资与间接融资协调发展。总的来说，就是要通过健全多层次资本市场体系，完善促进社会储蓄高效转化为投资的机制，从而优化金融结构，提高全社会经济资源的配置效率和质量。

发展直接融资的具体措施主要有以下方面：

一是发展交易所股票市场。交易所市场是多层次资本市场的核心所在。经过多年发展，上海、深圳证券交易所市值规模已经位居全球前十，但其服务实体经济的广度深度仍有待拓展和挖掘。

二是发展债券市场。与股票相比，债券是更为便捷的直接融资工具，在满足企业融资需求方面具有独特优势。目前，我国债券市场规模总体偏小，2013年底公司信用类债券存量，仅相当于银行人民币贷款余额的13%和GDP的16%。今后提高直接融资比重，要在坚持发展股票市场的同时，积极发展多层次债券市场，围绕实体经济需求创新债券品种，发展资产证券化业务。

三是发展私募市场。私募市场能够拓宽投融资对接渠道，引导社会资金投入到新兴产业和中小微企业，实现资源优化配置。近年来，私募基金发展较快，为私募市场的发展和活跃积累了经验。但总体来看，私募市场仍是直接融资体系的短板和薄弱环节，亟须加快规范发展步伐。

四是发展场外市场。不同规模、不同发展阶段的企业存在多样化的融资需求，从实际情况看，多数中小微企业并不具备到场内市场上市的条件。为满足其融资和股权流转需求，必须大力发展场外市场。下一步，在继续完善“新三板”市场的同时，还要支持区域性股权市场务实定位、开拓功能、形成特色、规范发展，鼓励证券公司柜台市场积极探索，更好地满足企业多样化的直接融资需求。

小微企业融资发展主战场

《支点》：促进中小企业、小微企业发展和创业活力成为国家重点扶持方向，“新国九条”也明确了我国资本市场的方向性任务。资本市场扶持中小微企业探索出了哪些途径？

庄心一：我国中小微企业数量巨大，但发展阶段和层次水平不一，普遍存在可供抵押资产少、寻求外部担保难、抵御风险能力弱等现实情况。资本市场服务中小微企业，最核心也最为关键的是，为社会资本投资中小微企业提供了一整套市场化机制。

创业板市场推出后，许多创新创业型企业通过发行上市，价值大幅提升，使企业早期投资者获得了丰厚回报，推动和促进了民间资本投资于未上市创新创业企业的热情。企业估值的提升，是因为资本市场对企业进行定价，不是以净资产作为主要依据，而是集合企业发展前景和风险、持续盈利能力和创新能力等众多因素综合估值定价，有生命力、有市场前途的企业往往获得较高定价，从而体现创新创业的价值，这一功能是间接融资所不具有的。

自创业板开启以来，私募投资基金、创业投资基金如雨后春笋般涌现，纷纷投资于中小微企业，也是基于这些企业良好的发展预期。同时，日益增多的各类投资机构，又进一步增强了比价效应和竞争效应，中小微企业被关注程度高了，谈判地位提升，选择空间也拓宽了。

可以说，一个定价功能比较完善、流动性较强的资本市场，为投资者提供了稳定的获利预期和实现平台，增强了民间资本投资中小微企业的动力，激发了各方面人士从事原始创业的热情，在引导和推动中小微企业发展、促进资本形成方面发挥了重要作用。

《支点》：具体而言，您认为下一步我国的资本市场如何服务好中小微企业，成为中小微企业融资发展的主战场？

庄心一：目前正在研究推进的多措并举缓解企业融资难问题中，涉及中小微企业的主要有以下6个方面：

一是完善创业板制度，降低创业板门槛，建立创业板再融资制度，研究在创业板建立单独层次，支持尚未盈利的互联网和科技创新企业在“新三板”挂牌一年后申请到创业板上市，进一步支持自主创新企业的融资需求。

二是加快发展全国中小企业股份转让系统，推出并购重组、做市商等机制，研究丰富集中竞价等交易方式，创新融资工具，支持更多中小微企业依托“新三板”，开展小额、便捷、灵活、多元的融资。

三是加紧研究制定区域性股权市场发展的指导意见，明确区域性股权市场定位、发展路径和监管框架，支持区域性股权市场依法为更多中小微企业提供多元化融资和股权转让服务。

四是出台私募投资基金监管办法，研究制定进一步促进私募股权基金、创业投资基金发展的政策措施，更好地发挥私募市场对中小微企业的支持作用。

五是对证券公司资管、直投、理财等业务以及基金公司子公司业务进行检查，清理不必要的环节，缩短融资链条，强化与实体经济特别是中小微企业的直接对接。

六是推出并购重组债券，研究将交易所公司债券发行主体扩展至所有公司制法人，允许“新三板”挂牌公司发行中小企业私募债。

随着市场广度、深度的拓展，我国资本市场将更好地满足各类中小微企业多样化的融资需求，从而为做强实体经济、扩大就业和改善民生提供有力金融支持。

唱好“混改”重头戏

《支点》：党的十八届三中全会确定了“积极发展混合所有制经济”，您认为，资本市场对推进混合所有制改革意味着什么？

庄心一：如果我们从股权结构多元化的角度来界定混合所有制，目前沪深两市1000多家国有控股上市公司都带有混合所有制性质。据有关统计显示，目前央企的五成资产、六成收入、七成净资产和八成利润都在上市公司。可以说，我国资本市场建立20多年来，已经通过国企改制上市等方式，在推进混合所有制方面做了大量探索。

实施混合所有制是一项意义深远的重大改革，做好这件大事并不简单。要防止改革过程中有人把这部“好经”念歪，通过内幕交易、利益输送，导致国有资产流失、腐败滋生。

相对于其他交易平台和转让方式，资本市场的定价和交易公开透明，是实施混合所有制改革的重要平台。

经过20多年的培育发展，我国资本市场信息披露制度日益健全，信息披露监管有效性显著提升，社会监督下的市场化运行机制也不断完善，能够最大限度防止暗箱操作和权力寻租，从而提高混合所有制改革的透明性和公正性。有人形象地说，唱好混合所有制这部全面深化改革的“重头戏”，离不开资本市场这个公开透明的“大舞台”。

《支点》：在推进混合所有制改革过程中，资本市场发挥着怎样的作用？

庄心一：随着多层次资本市场建设的推进，实现混合所有制的具体途径正在日益变宽。比如，国有（控股）企业实现股权多元化，不仅可以通过在主板、中小板和创业板发行上市、再融资或减持来进行，也可以通过在“新三板”、区域性股权市场挂牌转让或定向融资来进行。

也要看到，股权结构多元化只是混合所有制改革的一部分，而不是全部。正如有关专家指出，发展混合所有制经济的关键在于建立有效的公司治理结构，而资本市场在这方面已有多年的制度实践。比如，通过股东大会、董事会、监事会等制度，强化股东对企业管理层的监督，督促高管人员忠诚履职、勤勉尽责；通过独立董事、股东分类表决等制度，维护广大中小股东的合法权利；证券交易所通过出台规范指引和编发社会责任指数等方式，鼓励企业履行社会责任。

同时，资本市场还建立了完善的公司信息披露制度，督促企业提高公开透明运作水平，自觉接受外部监督。总之，资本市场有助于推动企业在股权多元化的条件下建立、完善现代企业制度和公司治理结构，从而实现通过混合所有制改革来提升我国经济的整体活力和创造力的目标。

当然，混合所有制的实现并非只有公开市场这个平台，但其公开透明这一点，是任何实现形式都应该坚持并要具体体现的保障机制。

服务国民财富管理

《支点》：随着国家快速发展，国民的财富积累方式和理财方式也在发生深刻变化，资本市场如何做好自身转变，服务好国民的财富管理，服务好国富民强的历史进程？

庄心一：从我国居民理财方式的变迁看，资本市场的产生和发展，为广大居民提供了股票、债券、期货和基金等投资产品，有效拓宽了居民投资理财渠道。但作为一个仍处于“新兴加转轨”阶段的市场，投资功能发挥与国际成熟市场相比，还存在不小差距。

投资和融资都是资本市场的基础功能，两者有机统一、不可偏废。资本市场既要发挥好融资功能，支持实体经济发展；又要发挥好投资功能，服务于居民财富管理。近年来，证监会采取了一系列措施，把强化市场投资功能放在更加突出的位置，努力为居民通过资本市场进行财富管理创造良好环境。

一是支持业务和产品创新。在市场发展初期，由于业务和产品相对单一，居民多元化的投资理财需求难以得到满足。近年来，按照放松管制、加强监管的原则，大力支持和推动股票市场、债券市场、期货衍生品市场等各领域的业务和产品创新。

二是引导上市公司完善现金分红机制。现金分红作为回报投资者的重要方式，能够有效增强资本市场的投资功能。但受多重因素影响，过去现金分红高度集中于少数优质公司、分红的连续性和稳定性不足，有的公司多年有盈利但无理由地不分红。

近年来，在充分尊重公司自治的基础上，引导上市公司健全分红决策机制和程序，加大对未按公司章程规定分红和有能力但长期不分红公司的监管约束。

三是强化监管，切实维护投资者合法权益。为保障投资者的知情权，证监会不断完善上市公司信息披露制度，并鼓励相关市场主体开展形式多样的投资者互动活动，使投资者获取信息方便快捷、渠道畅通；督促证券期货产品销售机构，真实披露产品或服务的性质、风险、权益安排、咨询途径、维权方式等信息，使投资者明明白白投资。同时，建立累积投票、网络投票等制度，目前正在研究中小投资者单独计票机制，为中小股东行使权利提供支持和保障。

四是建立和完善投资者适当性制度。随着市场产品的日益丰富，各种不同产品的风险属性多元多样，如果居民在理财时，投资了与其风险识别和承受能力不相匹配的产品，很可能遭受重大损失。建立并严格执行合格投资者制度，将“合适的产品卖给合适的投资者”，有利于避免上述情况的发生。

五是依法严厉打击违法违规行为。与融资者相比，投资者尤其是中小投资者处于弱势地位，容易受到欺诈发行、虚假披露、内幕交易、操纵市场等违法违规行为的侵害。为此，证监会始终坚持零容忍的态度，用好用足法律法规赋予的监管权力和监管手段，依法查处了一批严重损害投资者特别是中小投资者合法权益的大案要案。今后，证监会将继续保持对资本市场违法违规行为的高压态势，坚决维护广大投资者的合法权益。

更好地发挥资本市场服务居民财富管理功能，既需要监管部门推动完善市场制度和机制，加大监管执法力度，也需要广大居民增强风险意识，客观评估自身的风险识别和承受能力，坚持理性投资，不去盲目追逐那些与自身资金实力和风险承受能力不匹配的高风险产品。（支点杂志2015年4月刊）