降准比降息更好

张明

针对当前的货币政策，讨论很多，市场非常纠结。在我看来，之所以这么纠结是因为大家把货币的三个维度搞混淆了。

当前中国货币政策出现了三个变化：第一，随着利率市场化的推进，再靠数量控制进行货币讨论非常困难，货币政策需要由数量调控为主转向以价格为主;第二，过去十多年中国靠资本流入，增加外汇，但现在随着国内外环境的变化，资本流入变得没有那么稳定，我们需要新的发放货币渠道;第三，当前宏观经济形势非常严峻，如果经济增速低于潜在增速，我们要不要放松货币，这也就回到了流动率要不要放松的问题上。在我看来，目前市场之所以如此纠结，就在于大家把这三个事情混为一谈。

2012年以前，中国保持了十多年的顺差，央行有很大的动力去防止本币对美元的升值，这样一来外汇占款大幅增加。为了防范通货膨胀失控和资产价格泡沫，央行一般都是通过进行数量调控最后使得我们既保持一个比较稳定的通胀情况，同时又保持经济增长。但2012年欧债危机深化之后，中国的资本账户顺差开始取代经常账户顺差，并且这种顺差格局变得不如以前稳定。这样一来，我们的外汇储备也就不会像之前那样稳定，相应导致外汇占款增速也发生了一些变化，2013年到2014年间，我们的外汇占款增量出现了一个台阶性的下降，这就使得我们的基础货币投放渠道出了问题，我们需要寻找一个新的发放渠道。

什么是一个合理的比较好的流动性工具，一个新的发放渠道？现在这个问题还有争议。我认为，我们应该向发达国家学习，把央行买卖国债作为定期释放流动性的工具。但央行现在没有太多的国债，如何在增加国债规模的同时又保障银行的盈利水平，这就需要一个综合的策略。

不过，对于央行采取的定向宽松政策，我并不认同。这两年，央行频繁使用定向宽松工具，在我看来会出现一系列问题：首先，货币政策调结构是错误;第二，定向宽松赋予了央行新的权利，谁来监管央行的这个新的权利？这个新的权利能否带来效果，谁来评估，这些我们都不知道;第三，如果央行一旦开始执行某个产业政策，那就意味着央行开始介入其他部门专业领域，这样最终会不会损害央行的独立性，也是个值得思考的问题;第四，我们未来货币政策转型方向是从数量调控转型价格调控，而定向的工具是央行既定数量又定价格，这有可能妨碍我们未来货币政策的转型。

当然，当前我们的央行是非常为难的：第一，宏观经济增速较快下行;第二需要避免重蹈2009年至2010年开闸放水的覆辙。如何走出现在的困境，在我看来，功夫在货币政策之外。我们财政政策还有很多发挥空间，例如现在中小企业投资非常困难，这点货币政策很难做到，但财政政策却可以有所为，譬如给中小企业定向贴息就容易做到。另外，央行还需要和银监会积极配合，银监会天然就具有引导央行释放资金流向的优势，所以央行应该管住总量，把调结构的任务转嫁给银监会，这样也是一个更好的搭配。

至于目前大家讨论最多的货币政策需不需要进一步放松，我的回答是肯定的，第一，当前经济增速下行较快;第二，当前的价格也比较令人担忧。如今全球大宗商品都处于低位，预计未来一段时间依然如此，受此影响，虽然我们没有通胀的担忧，但通缩的担忧开始加剧。

是降息还是降准，我认为两者均可，但降准比降息更好，降息会导致一些副作用，而存款准备金本就不应该成为永久锁定流动性的工具，在目前的情况下自然的降准是个非常自然的通道。

（注：本文由本刊记者刘彦华在对作者采访基础上整理而成，仅代表作者个人观点）