为什么金融风险管理并不充分？

汤吉军

摘  要 传统的风险管理范式是建立在有效市场理论的遍历性假设之上，因将风险与不确定性等同起来，积极倡导自由市场，看不到任何市场异常现象和政府干预金融市场存在的逻辑。一旦走进根本不确定性的世界里，这些有效市场理论的方案就不合适了，而后凯恩斯经济学家提出非遍历性理论，摆脱斯密“看不见的手”机制，解释了金融危机的基本原因，再次回归市场不稳定性和政府干预有效性，更好地理解政府干预金融市场的新原则——在于降低根本无法消除的不确定性范围，揭示出现代金融风险管理模型缺陷，进一步弥合经济理论与现实世界之间的巨大脱节，对于完善我国金融市场制度具有重要的指导意义。

关键词？演风险;根本不确定性;金融市场制度;政府监管

[中图分类号]F830 [文献标识码]A [文章编号]1673-0461（2015）02-0001-06

一、引 言

有效市场理论（efficient market theory）有许多变种，包括古典与新古典理论、一般均衡理论和主流经济理论等，分析的核心是自由市场可以解决所有的经济问题，而政府干预只能产生经济问题。换言之，政府干预是问题本身，而自由市场是解决方案。有效市场理论的一切命题的基本分析方法，都体现在瓦尔拉斯-阿罗-德布鲁一般均衡完全市场体系之中，他们证明了在完全市场竞争条件下一般均衡的存在及稳定性与唯一性，为一般均衡提供一种严格的公理式分析，通过价格机制实现均衡的，即使短期出现问题，长期看来也没有任何经济问题。这表明有效市场理论与理性预期假说处于完全确定性和风险背景之中，可以在完全信息条件下做出理性选择行为，看不到任何市场失灵、犯错误或政府干预等经济现象。

然而，正因为有效市场理论难以理解自由市场经济中出现一些异常经济现象，如非自愿失业、金融危机等，无法看到20世纪70年代美国金融体系放松管制成为2008年金融危机的始作俑者，贪婪与恐惧支配了当事人经济决策。在这种情况下，后凯恩斯经济学家则运用根本不确定性条件下的理性选择，突出根本不确定性与制度之间的重要性，以弥补有效市场理论的局限性，从而转向根本不确定性及其应对措施研究。在文中，后凯恩斯经济学主要是指美国温特劳布、戴维森、明斯基等，区别于萨缪尔森等新古典综合学派和斯蒂格利茨等新凯恩斯主义经济学，根植于1936年凯恩斯不确定性和预期核心内容，打破有效市场理论遍历性假设——完全确定性和可计算的概率风险，从非遍历性——根本不确定性和非理性预期假设入手，更好地认清现代风险管理范式（数学、统计学和计量经济学）的自然科学性质的适用范围和政策原则，尤其将微观和宏观经济学教科书视为一种完全确定性（至多是概率风险）条件下的理论体系。因此，本文结合后凯恩斯经济学的核心是突破一般均衡中的完全确定性假设——所有事件的不确定性都可以被简化为可计算的概率来研究金融市场有效性。也就是说，过去和现在的概率分布预测同样也适用于未来，这等于说当事人对未来的事件掌握着完全信息。或者说，由于有限理性，尽管搜寻或获得信息成本很高，我们仍有可能通过学习与试错获得关于未来的完全信息，从长期看来，仍然可以让主观概率分布等于客观概率分布，从而支配任意未来时点的所有可能结果的理性预期。换言之，无论如何，今天的市场当事人拥有关于未来概率分布的统计上的可靠信息，从而完全可知未卜先知的未来，形成过去与未来的这种时间对称性。

然而，在现实金融市场中并没有一位拍卖者，也并不是所有的交易都具备均衡价格的完全知识或完全信息。为此，我们依据后凯恩斯经济学家戴维森[1]依据凯恩斯[2]的风险与不确定性划分原则，提出了确定或概率风险上的遍历性（ergodicity）概念与根本不确定的非遍历性（non-ergodicity）概念，从而确立了我们研究独特的特征，更加接近现实经济世界，不能简单地实行自由放任政策，而是实行有管理的市场经济——政府干预关键在于减少金融市场上不可消除根本不确定性的作用范围，为当事人提供稳定的预期环境，增强金融市场有序性和流动性，进而完善金融市场的服务经济功能，而不要脱离实体经济而独立发展。

二、风险与根本不确定性的区分

在金融学中，systemic risk是指的可以使得整个市场或系统崩溃的风险，即系统风险。系统风险（systemic risk）与系统性风险（systematic risk）不同，后者其实是指市场风险，而前者才是真正的“系统风险”。为了突出风险（risk）与不确定性（uncertainty）差别，本文主要采用根本不确定性（fundamental uncertainty，简写FU）这一概念，这与奈特[3]和凯恩斯的区分风险与不确定性是一致的。其中，风险是指可度量的不确定性，不确定性是指不可度量的风险。也就是说，风险的特征是概率可计算出来的，以及因此将它作为一种可保险的成本进行处理的可能性。概率的可靠性来自于所遵循的统计理论规律和稳定的经验规律，只要概率能够用数字表示，不确定性就会被消除掉。与可计算或可预见的风险不同，不确定性是指人们缺乏对事件的基本知识，对事件可能的结果知之甚少，因此，不能通过现有统计理论或经验进行预见和定量分析。这样，我们就会发现，风险是一种人们可知其概率分布的不确定性，但是人们可以根据过去推测未来的可能性;而不确定性则意味着人类的无知，因为不确定性表示着人们根本无法预见没有发生过的将来事件，它是全新的、唯一的、过去从来没有出现过的，是一种真正的不确定性，过去与未来处于一种时间不对称（time asymmetry），无法被消除掉，始终存在着。

目前很少有经济学家把不确定性当回事，实际上，认真对待不确定性具有很深刻的意义，它不仅关系到我们如何研究和应用经济学，还涉及我们如何理解人类活动几乎所有的方方面面[4]。如果不存在真正的不确定性[5]，我们就难以清楚交易成本为什么大于零①，从而也就不明白为什么有效需求不足，以及我们为什么会犯错等一些经济问题。实际上，“根本不确定性”与“概率风险”是两个不同的概念。在根本不确定性这个条件下，我们不可能计算出一个事件的发生概率和可能结果。未来是未知的和不可预测的。根本不确定性这个说法还与后凯恩斯经济学的历史时间和有限理性有关。在历史时间中，未来跟过去和现在不同，如果借用物理学术语，这叫做非遍历性，也就是说，我们在过去所观察到的均值和方差并不会在其他时间出现，而遍历性是指，对于一个无限次观察系列而言，得自任何数据收集过程的时空平均数都是同一的。这意味着，由过去的结果得出的平均数所反映出来的客观概率分布支配着当前和未来的结果。在这种情况下，过去显示了未来，时间的流动并未影响支配现实过程的联合概率法则，历史是无关紧要的，过去与未来处于一种时间对称性。换言之，在这里历史时间被等同于逻辑时间。而非遍历性概念正好与上述相反，它指的是过去不能准确显示未来，从而过去的平均数不能准确显示未来的概率分布这样一种场景。这时，现实过程将是不可逆的，历史时间也就变得至关重要了，它将导致经济结构的变化[6]。这种非遍历性让我们对建立在统计分析和经济计量研究基础上的结果和预测产生了怀疑，这就看到了现代金融风险管理范式的局限性。由于现在发生过的事件在未来重演的可能性微乎其微，因而后凯恩斯经济学者相信，根本不确定性的存在会彻底摧毁了有效市场理论的根基，从而难以指导金融制度发展。虽然这种根本不确定性在现实世界中广泛存在，但新古典主义者却无视这个观点，并依然使用概率密度函数。有些学者甚至宣称根本不确定性会导致虚无主义，因为如果这个不确定性存在，未来世界未知而且不可知，那么我们完全无法推断经济政策如何能达到其预期目标。但我们很容易反驳这个观点：除了在经济危机的时候，不确定性一般会建立在一种行为连贯性的基础上。经济组织和个人在面对突如其来的信息和其他时间时，一般不会贸然改变他们的行为方式。也就是说，人们在没有得到足够的确切信息前，行为很难发生变化[7]。正因为关注根本不确定性，所以新古典经济学的缺陷就一目了然，用概率风险取代不确定性，完全风险市场始终存在，忽略了根本不确定性的存在，很容易进行理性预期分析，未来仅仅是过去和现在的投影，看不到货币生产经济（monetary production economy）的一些特征，从而严重脱离现实，限制了认知能力和科学决策精神的提高。endprint

三、现代金融管理范式——有效市场理论前提

自亚当·斯密1776年《国富论》论述“看不见的手”原理以来，经过边际革命，瓦尔拉斯构造，阿罗-德布鲁证明，所形成的有效市场理论教科书试图尽可能地最小化对纯经济动机和理性的偏离。不但是一个充分就业、市场完全有效的神话世界，而且它还是一个没有风险的世界，因为存在着拥有完善的保险机制并且可以使风险转移的市场，从而可以解释资本主义一片和谐的完全市场（complete market）稳定景象。因此，对于凯恩斯革命宏观经济政策调控，卢卡斯[8]指出，由于人们在将来的事态做出预期时，不但要考虑过去，还要估计现在的事件对将来的影响，并且根据他们所得到的结果而改变他们的行为。也就是说，他们要估计当前的经济政策对将来事态的影响，并且按照估计的影响来采取政策以便取得最大的利益。行为的改变会使经济模型的参数发生变化，而参数的变化又是难以衡量的，因此经济学者用经济模型很难评价经济政策的效果，尤其在理性预期条件下，提出经济政策是无效的。

遍历性或风险背景②是指没有结构变化，某一期的统计观察与另一期的观察以及所有时期的观察都相同，或者说，只要时间足够长，随机过程的每个样本函数都能够“经历”各种可能的状态。简言之，仅仅通过典型样本函数可以决定这种统计行为，这样的过程就是遍历性的。然而，不具有这种特征的过程，就是非遍历性的。也许有人提出异议，经济学也在研究很多不确定性问题。可以断言，凡是发表此类言论的人，肯定混淆了风险和不确定性概念。事实上，很多人对这两者分辨不清。风险是指不幸事件发生的概率已被人知晓的情况，而对事情发生的概率一无所知就是不确定性。经济学家如此轻视不确定性自然有其理由，他们坚信，综合分析过去和现状状况，就能相当准确预测未来，从而便有未来是过去和现在的投影。

通过承认世界是遍历性的，对于有效市场理论而言，“股价永远是被正确地定价的”，在一个没有风险的世界里，为什么还需要金融市场的存在，所以对信息提出了要求——现在所已知的未必就一定是未来所发生的，但发生的风险，是可以被测量的，从而不存在违约、破产和倒闭现象。有效市场理论认为，股票、债券等融资工具的价格是对其风险的最佳预测，考虑了私人和公共信息，这意味着不同的金融工具可以根据它们的风险给出不同的收益率。所有的银行金融管理模型都是以有效市场理论为基础的，他们把可能发生的事件建立一系列概率。从技术上讲，过去的收益率的分布会给未来收益率提供一系列不确定性，这种分布或者说结果的不确定性，可以通过标准差或方差来体现，可以由高斯钟形曲线（标准的正态分布）来描述，此时风险管理模型忽略了风险波动过程之中可能产生的相关性和惯性，即使被广泛应用的布莱克-斯科尔斯-莫顿模型，也忽略了极端事件（黑天鹅）发生的可能性，从而使有效市场理论成为过去20多年大量放松管制措施的背后支撑，包括废除《格拉斯-斯蒂格尔法》、接受银行风险自测、衍生品市场规范的缺失等。

遍历性或风险环境为金融市场的稳定性提供了最好的可能，此时，未来是确定的，即我们将清楚了解未来。只要市场主体按照自利的原则行动，就可以保证市场是有效率的，从而运用复杂的数学、统计学和电脑技术创建现代金融管理理论，但却不愿意承认根本不确定性因素。经济学家坚信，综合分析过去的取向和现在的状况，就能够准确地预测未来。当然，在预测的过程中肯定会发生错误。有幸的是人类懂得如何从失败中吸取教训。于是，出现了一批从过去的失败中找出原因并大大提升了准确度的预测理论。经济学家们对迄今留存的经济理论充满自信。因为在理论的新陈代谢过程中，确认已失败的理论早已被人们所淘汰和丢弃[10]。基于风险的管理理论充分应用高等数学、统计学以及电脑技术，简单地把不确定性当做纯风险的做法，很容易导致金融市场失灵和金融危机，至少使貌似科学的有效市场理论的局限性暴露出来，使我们更加小心做事。更为重要的是，政府应该发展制度以稳定金融市场而使其更加有序。否则，市场参与者冒充未来完全信息，所以总是会估价未来收益和当前成本以做出最优决策，这样做就会造成严重的经济后果。

四、金融市场的根本不确定性基础

如果市场有效，那么也就不会失灵，所以也就不会发生金融危机。然而，在有效市场理论中，一方面，风险理论混淆了可计算的概率意义上的风险与不可计算概率的不确定性之间的区别，直接让风险等同于不确定性;另一方面，因为根本不确定性不可计算，因而是不可知的，直接将不确定性假设掉，仅仅研究那些可计算概率的不确定性。因而，有效市场理论假设，未来是可知的，可以通过未来是过去的投影而计算出来。而后凯恩斯经济学家则抛弃这种观点，提出非遍历性的世界观——未来不可能归结为从现有市场数据中计算出来的风险，指出有效市场理论的遍历性世界观，不论是新古典综合学派，还是新古典宏观经济学都是如此，难以看到根本不确定性存在及其经济价值，无法理解诸如非自愿失业和金融危机等[11]。

后凯恩斯经济学者认为，有效市场理论的致命缺陷是静态分析方法论，没有考虑任何有意义的变化和真实或历史时间。即便假定信息不完全，也变成可计算的概率，从而将动态不确定性转化为静态确定性问题，这也是很多人混淆风险与不确定性的自然结果。非遍历性体系是指在经济结构发生变化的情况下，某一时点上事件的概率分布不同于另一时点上事件的概率分布。在这样的体系里，这些空间和时间平均数都没有收敛的趋势，支配事件的概率分布始终是变化的，所以现存支配事件的经济结构也总是变化的。遍历性或风险假设存在，使那些考虑数学金融模型归结为可计算的风险并不符合现实，从而更加深刻认识到数学、统计学和计量经济学的局限性[12]，真正考虑根本不确定性和非理性预期严重后果，而不是简单实行自由放任市场化政策，而需要制定降低根本不确定性或者将根本不确定性转换为风险的制度创新。风险应该任其自生自灭，政府的主要责任是减少根本不确定性的影响，也就是说，带有风险的活动应该由市场来调节，允许经济企业家在市场中愿赌服输;另一方面，因世界复杂性会产生广泛和深远的不确定性活动，政治企业家应该站在公共利益角度加以控制，尤其在减少不确定性和熨平经济不稳定性方面大有作为，需要回归后凯恩斯经济学的货币生产经济——透视出市场经济潜在的根本不确定性与不稳定性，所以，需要政府干预金融市场。endprint

那么，为什么会有非遍历性或根本不确定性存在？根本不确定性是指可能出现的情况不止一种，人们不知道会是哪一种情况的状态。也就是说，根本不确定性是指没有稳定的概率分布，与概率事件没有联系，因此人们无法用事件过去发生的频率预测其未来发生的概率，即不可知或不可计算的概率，从而确立非遍历性或根本不确定性研究方法。与人们常用的“有可能”、“也许”、“我不知道”等表达更为接近。

在一个根本不确定性的世界里，市场基本面不可能提供未来的可靠信息，从而遭受突然和剧烈的变化，未来市场的估价总是遭受失望或预期落空，这也是为什么新古典经济学理论方法中特别不适合的主题。在根本不确定性背景下，这些投资具有高度猜测性。这些预期在客观上是没有意义的，所以不可能是新古典遍历性或风险意义上的理性。当在根本不确定性条件下进行投资，投资具有高度猜测性。在这些条件下，不可能给予投资一个客观上有意义的值，仅仅依赖纯粹猜测性收益为基础进行投资。如果是根本不确定性条件下的理性人，那么投资者已认识到，投资的选择仅仅依赖直觉、预期和主观计算。如果投资遭受局部或全部损失也是情理之中，也不会感到大惊小怪。因为在根本不确定性的背景下，市场参与者没有理性的预期，那么市场价格纯粹是猜测性的，根本不存在正常均衡价格的虚幻世界。结果是，某些市场将由大的机构交易者和投机者所主导，人格化交易十分明显，不会反映有意义的非人格化市场基本面，从而很容易造成资产泡沫，甚至金融与经济危机，正如克鲁格曼[13]所说，“可惜的是，经济学家如此这般浪漫而纯洁的经济学认识，使他们中的大多数都忽视了所有可能发生的错误。他们对导致泡沫和崩溃的人类理性的局限性视而不见，对制度问题视而不见，对市场的不完全性——尤其是金融市场会使经济运行体系猛烈遭受不可预测的危机视而不见，还有，对监管者不再相信监管的作用而造成的危险，他们也视而不见——当面对危机和萧条这么多的人为因素时，该是经济学家摒弃理性人假设和完全市场假设的时候了，尽管这两个结论看上去多么简洁，但却是大错特错的”。

因此，不论对于固定资本投资还是金融资本投资，都面临猜测和根本不确定性的影响，从而会对经济造成严重的影响。事物不是完全不可知的，但却是难以预期的，未来总是不确定性的，未来并不总是过去的投影，因而需要运用根本不确定性方法进行研究。进一步说，如果我们不断创造全新的世界，我们从过去经验中形成的理论能在多大程度上应对这个全新世界，是与过去的经验完全有关（主流经济学）还是与过去经验完全无关（后凯恩斯经济学）两分法都是偏颇的，所以为了应对根本不确定性，需要提高决策认知水平和政策科学性，突出政府干预金融市场的重要性。如果让它自由放任，失去约束的资本主义有陷入金融动荡或者产生垄断的倾向。郁金香热潮、南海泡沫、19世纪无数次的金融恐慌以及1929年的股市崩盘，这些都是美国目前放松管制的金融市场混乱的先例。美国航空工业目前的合并与19世纪后半叶的巨大托拉斯垄断并没有什么两样[14]。

五、一般性结论及加强金融管理的新思路

综上所述，有效市场理论假设企业家精神、货币、流动性和契约等一些列现实问题，人是均质的，市场是有效的，货币、金融或者信贷都是中性的，不会发生金融与经济危机，自由市场是万能的，体现了市场神话。然而，根本不确定性会引起金融市场失灵，再次看到政府监管的重要性，关键在于尽量缩小不可避免根本不确定性的范围，完善金融市场制度本身就显得十分重要。这样可以轻易地理解为什么说管理既是一门科学，又是一门艺术。前者是就风险或者确定性来说的，而后者是就根本不确定性而言的。这就是要区分风险和根本不确定性的重要原因，否则造成混淆就很难看到根本不确定性的本质所在，以及政府干预金融市场的原则。在遍历性或风险背景下，预期是有实质和客观基础的——未来是风险性的，并且可以可靠地预测，仅仅那时预期是合理的，这时有效市场理论家的某些考虑才是正确的，就像微观和宏观经济学教科书那样，此时不存在根本不确定性，仅仅将可计算的概率风险等同于不确定性就足够了，由于所有的风险可以被准确地估价，所以金融市场会自我调节到最优状态，此时“看不见的手”机制发挥重要作用，高度的风险管理的计算机模型都派上用场。但是，在非遍历性或根本不确定性背景下，不论多么有信心，都不可能有客观基础——经济未来不可能通过借助于过去的统计方式得到解决。其结果是，这些预期纯粹是猜测性的、易变的。如果未来与其预期一样，就会盈利，如果希望落空，就会遭受损失。在这种情况下，这是不以任意实质的客观方式预测的，理性预期假说将无所不包的不确定性降低为可计算的概率风险，并假定今天的客观概率分布包含了全部未来的可能性，这种做法违背了风险和根本不确定性的区分，这就是所有这些现代风险管理模型为什么无法预测2008年的未来[15]，致使理性预期无法成为重大决策的理论基础[16]，从而看不到资不抵债、破产、金融危机、非自愿失业等异常经济现象，因而如何提供稳定预期，降低根本不确定性所起负面作用，就成为金融市场制度研究的重点，而不是简单地在遍历性或风险背景下进行理性选择。

非常奇怪的是，对于在没有政府或者金融机构干涉的情况下，为什么总体价格稳定是现代经济的一种常态，我从未见哪位经济学家给出一个现实解释。相反，我们所看到的是一个关于为什么相对价格在没有货币、信贷、固定资本甚至时间的世界里应该是稳定的解释。这个结果远不能令人满意[17]。经济学家应该清楚，在金融市场上，从过去数据中观察到的经验规律并不能用来预测未来。在根本不确定性条件下的理性选择，经济学家能够且应当鼓励发展某些制度以减少根本不确定性，把未来结果限定在充分就业和适当的价格稳定上来。对于我国经济体制转型而言，我们不能遵循“华盛顿共识”。这是因为有效市场理论支配的“华盛顿共识”，其背后体现新的市场经济理论，是以完全信息、完全竞争和完全风险市场为假设前提的，这是将现实世界理想化的理论，更与我国经济现实南辕北辙。任何理论的结论都基于其假设，如果其假设远离现实的话，那么建立在这种理论模型基础上的政策也就难免无所适从了。“华盛顿共识”的方案没有引起对根本不确定性的足够重视，而复杂的数学、统计学和经济计量学又掩盖了经济学对根本不确定性的忽略，导致现代金融风险管理理论指导我国的金融市场改革还显得不充分，这恰恰是凯恩斯批判与卢卡斯批判的核心所在[18]。事实上，金融体制改革是非遍历性过程，因为结果和相关概率分布都不可能从过去计算出来，未来并不是概率上的风险，而是根本不确定性的。除了市场不确定性之外，还有改革不确定性，我们无法从过去经验或历史数据中提供关于未来可靠的准确信息而进行理性预期，从而需要政府加强金融市场监管，降低根本不确定性，提高适应性效率，力图让这个世界更可预测、更符合高斯（Gauss）曲线，使正态分布曲线中的尾巴更细，揭示出金融市场制度的“黑盒子”。为此，需要做到：endprint

第一，要从理念上认识到现有的金融经济学分析框架仍然是以新古典经济学有效市场理论为根据，要清楚这并不是经济学的全部，要认识到它存在的适用范围，尤其是非主流经济学派，包括演化经济学、后凯恩斯经济学和制度经济学，对于了解市场经济运行同样非常重要，根本不确定性条件下的理性选择，制度对于稳定预期才是最重要的，所以政府监管金融市场是不可或缺的，需要看到凯恩斯开创的经济学革命意义[19]。

第二，根据根本不确定性假设，政府要为不确定性和动物精神提供条件，需要制定合理的规则，并彻底履行监管义务。否则，不但无法预测金融危机，事后也无法作出合理解释，包括救市行动，没能弄清楚市场的本质，就埋头研究数学和统计学，因此，更需要吸收哲学、历史、社会学和心理学等跨学科知识，提高全面认识金融市场有序性和流动性。

第三，根据根本不确定性假设，契约是不可能完全的，保险机制会失灵，因此通过限制与充分就业相悖的私人行动产生的负面后果，契约安排或制度安排都显得十分重要，也需要政府监管金融市场，建立国家控制的中央银行，允许国有银行与私有金融机构公平竞争，促使虚拟经济与实体经济保持发展平衡。

第四，由于根本不确定性存在，政府监管金融市场本身也需要十分小心或者充满敬畏感，设立经济金融社会安全网络，抵消可能发生的灾难性后果，避免政府监管机会主义和公共选择问题，仅仅考虑现代风险和风险管理理论还远远不够，降低根本不确定性和减少信息成本，以及减少金融改革成本，加强国家治理和全球治理，对于完善金融市场制度都极为重要。

第五，不要轻易地相信现代金融风险管理理论而一味实行金融市场化，因根本不确定性的存在，需要政府对金融市场加强监管，以达到合理控制变化无常的动物精神和简化复杂性的目的，比如规定贷款上限、限制交易规模、强化信用担保机制等，而不是将经济学变成一门数学科学[20]，消除因根本不确定性产生的背离社会利益的结果，严格区分风险和不确定性，风险交给市场，重塑政府干预金融市场的作用，尽量弱化根本不确定性引来的各种不利因素，减少金融市场复杂性使其简化，从而突出金融制度建设的复杂性，而不是一个简单价格体系，还包括很多辅助机制，这对于完善我国金融市场制度来说极为重要。

[注 释]

① 科斯—威廉姆森研究方法实际上了忽略了根本不确定性，仅仅强调认知上的有限理性，至多考虑概率上的不确定性（等同于风险），从而在短期内出现类似于微观和宏观一般均衡的制度的一般均衡（比较制度分析），而长期又回到自由市场上来，看不到意外、错误与学习的存在。进一步说，将不确定性等同于风险，才能协调交易成本经济学存在的逻辑悖论——有限理性与交易成本最小化。否则，因根本不确定性的存在，无法寻找优化行为，进而需要转向后凯恩斯经济学、演化经济学和旧制度经济学那里。

② 实际上，物理学与经济学交叉，已经形成物理经济学，从而看到物理经济学的隐含假设是遍历性[9]，但是现代物理学已经看到了非遍历性，亟待应用到经济学研究上。

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Why Financial Risk Management is not Sufficient？

——From the Perspective of the Differences between Risk

and Fundamental Uncertainty

Tang Jijun

（China Center for Public Sector Economic Research  Jilin University，Changchun 130012，China）

Abstract： In terms of distinguishing from the risk and fundamental uncertainty（FU） concepts，we found that the efficient market theory has its weaknesses and applications resulting from Probable risk. Based on the non-ergodicity axiom，the Post Keynesian Economics proposes its strengths under fundamental uncertain conditions beyond the full certainty. At the same time we found that the Post Keynesian Economics will create a new theoretical model and financial market regulation to cope with the uncertain future. Hence we provide the new government regulation guidelines to reduce the fundamental uncertainty and form the stable expectations. Hence we discuss the modern risk management using mathematics，statistics，and econometrics，and the fundamental uncertainty plays an important role in China's financial market，not only the calculable risk，hence we found all kinds of institutions matter.

Key words：risk;fundamental uncertainty;financial market institution;government regulation

（责任编辑：张积慧）endprint