2014年国际金融形势分析与2015年展望

■张茉楠

一、“去同步化”周期导致全球金融大分化

当前，全球经济正在由危机之前的“同步化”走向“去同步化”新阶段。发达经济体与新兴经济体以及发达经济体内部、新兴经济体内部复苏步伐不统一，使得全球货币政策和金融市场趋于复杂，分化成为全球金融格局最主要的“关键词”。

（一）全球货币政策正在走向重要分水岭

2008年金融危机爆发后，全球主要央行无一例外开始推行大规模宽松货币政策以刺激经济复苏与稳定金融市场。各国央行资产负债表的扩张准确记录了这一趋势：过去6年，美联储与英国央行扩张了约4倍，日本央行扩张2倍，中国人民银行与欧洲央行分别扩张1.9与1.7倍。

金融危机后，下调基准利率水平成为各国央行首当其冲的货币政策工具。发达市场原本已经长期处于低位的政策利率水平再度被下调至历史地位：目前美国联邦基金基准利率为0～0.25%，欧元区再融资利率为0.05%，日本隔夜拆借利率为0.1%，瑞士和瑞典等北欧国家政策利率甚至已经降至0。在利率政策下行空间日渐狭窄的背景下，央行的资产购买计划在本次危机中发挥了最重要的作用，尤其是国债购买计划成为各国央行资产负债表扩张的最大来源。自2008年11月至2014年10月，美联储累计购买MBS2.073万亿美元，国债1.69万亿美元，机构债2000亿美元。目前，联储资产4.5万亿美元，是危机前的5倍，MBS和国债占比在90%以上，负债主要是超额准备金，规模为2.7万亿美元。

然而，由于全球增长不均衡，各国央行作出了不同的政策回应。美国经济持续向好实现稳健复苏，美联储开始退出QE，而其他发达经济体仍将继续加码，全球主要经济体货币路线图出现重大分化。

1.美联储加息周期有望展开。尽管当前美联储主观上对加息依然很谨慎，但根据全球金融市场的多数机构预测，美联储在2015年9月启动首次加息很可能成为大概率事件。2014年6月FOMC会议纪要中细化了美联储加息使用货币政策工具的种类与方法，基本确定了以超额准备金率IOER为中心，使用隔夜逆回购利率RRP来构筑略低于IOER的“利率下限”，从而形成有效利率区间的加息机制。联邦基金利率目标调整幅度为25bp，即首次加息可能上调25或50bp。

2.欧央行推出大规模QE箭在弦上。从欧洲目前的情况来看，经济仍面临再次衰退的威胁。面对继续放缓的经济数据，欧央行或将于2015年上半年宣布购买主权债券的QE举措，并将开启更大规模的资产购买计划来扩大资产负债表，包括购买公司债券。另外，欧央行确认将资产负债表规模向2012年初的水平扩张，这意味着其资产负债表规模较目前水准将增加约9，500亿欧元。

3.日本央行延续质化量化宽松政策。在经济增长乏力和通缩阴影的笼罩之下，日本央行扩大QQE的规模超预期。“失去的二十年”形象地表达了日本自1990年以来长期受通缩影响、经济增长近乎停滞的局面。为扭转经济衰退、刺激通胀，日本央行强化了货币宽松的力度，于2013年4月推出大规模QQE，成为投资市场的焦点之一。在2014年10月底，日本央行量宽继续加码，将每年基础货币扩容规模由前定的60～70万亿日元扩大至80万亿，以提振消费税增加后萎靡的国内经济，并将每年国债购买规模增加30万亿日元，延长国债持有时间至7～10年，大幅扩大ETF投资组合和REIT的购买量。日本央行称QQE将持续直至通胀保持在2%，其规模的意外扩大超出市场预期。

4.新兴经济体货币政策陷入两难。对于新兴经济体而言，在分化复杂格局中，新兴经济体货币政策的分化也是重要组成部分。俄罗斯2014年3月初、7月底和10月底3次加息，将基准利率由5.5%大幅提高至9.5%。延续上年加息节奏，巴西央行2014年多次加息，12月初将利率上调至11.75%。而为提振经济，智利多次下调利率，2014年9月降至3.25%。中国自2014年11月22日起下调金融机构人民币贷款和存款基准利率。2015年对于新兴经济体而言，发达经济体货币政策分化带来的不确定性对其构成挑战，将在一定程度上影响其货币政策的独立性。刺激经济增长和稳定资本流动的两难处境将使未来新兴市场的货币政策陷入两难。

（二）全球主要金融市场在持续分化中动荡加剧

从历史上看，发达国家特别是美国货币政策的调整往往伴随着严重的外溢效应，通过国际资本流动、汇率变化、融资成本结构变化等渠道传导至各个金融市场。

1.全球外汇市场非美货币兑美元出现加速贬值

美元兑一篮子主要货币2014年实现月13%涨幅，年度表现为1997年来最为强劲。广义美元指数从2014年初的101点上涨到111点，涨幅达10%。2014年美元兑美元指数篮子中的其他货币（欧元、日元、英镑、加元、瑞典克朗及瑞郎）全部升值。未来几年在多数发达国家增长、通胀前景向下的背景下，美国利率的上升与全球投资回报率普遍降低将形成更广泛意义上的分化条件，而美国资本吸引力的上升将推动美元继续走强。

而欧元在欧洲外部账户延续不平衡，以及欧洲央行实施包括两次降息、进行LTRO等量化宽松政策的推动下，欧元兑美元出现大幅贬值，贬值幅度高达13%，2015年欧元仍有继续贬值的空间。欧元区经常账户盈余已越发难以平衡金融账户赤字。虽然欧元区拥有占GDP2.4%的经常项目盈余，但持续恶化的金融账户赤字抵消了经常账户盈余对欧元区产生的国际收支净流入，使得国际收支整体未能对欧元形成支持。预期2015年欧元区国际收支形成总体净流出的格局，推动欧元贬值。

日元近两年一直延续贬值趋势。从“安倍经济学”2012年10月开始主导日元走势以来，日元兑美元已经贬值了33%。展望2015年，扩容的QQE与显著调高的GPIF外国资产仓位都对日元汇率产生贬值压力。考虑到2015年10月安倍政府有可能将消费税从8%增加到10%，同时会在加税之后考虑货币政策方面的对冲措施，预计日元2015年将维持贬值态势，日元兑美元即期汇率可能会达到125左右。

新兴市场货币走势的核心逻辑是对美元贬值。过去3个月，衡量多个发展中国家货币兑美元汇率强弱程度的摩根大通新兴市场货币指数（JPMorgan EMCI）下滑8%，2014年12月8日一度跌至2000年开始编制该指数以来的最低水平。美国《彭博商业周刊》追踪20种新兴市场关键汇率的指数当日也降至2003年4月以来最低点，2014年累计下跌10.2%。

就人民币汇率走势而言，2014年，人民币兑美元汇率全年贬值2.5%，但幅度低于其他货币兑美元的贬值。因此，至2014年11月为止，人民币对一篮子货币的名义有效汇率实际上升值了6.4%。展望后市，从基本面来讲，受到“基本平衡”的结构性盈余和较快的“追赶型”生产力增长的支撑，预计接下来几年人民币的实际汇率会保持对发达国家货币的升值趋势。但由于亚洲的许多货币都被低估，人民币实际汇率的升值可能会因此受到抑制。此外，2015年净资本流出可能继续发生，但由于出口正常增长，进口疲软，而大宗商品价格下跌引起中国贸易条件改善，预计2015年中国经常账户盈余将上升至3800亿美金。因此，净资本流出不足以在长期范围内对人民币造成持续的贬值压力。

2.杠杆周期分化必然导致全球主要债市分化

发达经济体债券市场分化扩大，美国二级市场深度堪忧。2014年，发达经济体债券市场整体呈现出三大特征：美债与欧债收益率下降；美欧分化趋势更为明显；二级市场深度堪忧。由于美国长期通胀预期较低同时经济增长乏力，2014年美国国债收益率下降，点差曲线趋于平缓，近期10年期美国通胀保值债券的收益率已经从0.6%降至0.36%，处于较低水平。2014年，美国二级债券市场流动性持续下降。金融危机以来，美国债券市场存量规模持续上升，从2008年的32.7万亿美元上升到目前的38.2万亿美元。而日均交易量则从2007年的1万亿美元下降至6900亿美元。低利率环境导致市场波动不足，加之严格的监管使得做市商风险偏好趋于保守，做市活动明显下降，2014年美国企业债券市场中由做市商持有的债券规模从2007年的2350亿美元降至600亿美元。可见，美国二级债券市场流动性和深度远远低于危机前水平。

2014年新兴经济体市场债券发行规模创历史记录。2014年由于全球主要发达国家维持低利率环境，资产价格持续上升，同时市场波动水平较低，寻求高回报的资金需求刺激新兴经济体债券一级发行市场。2014年新兴经济体非金融企业债券发行量继续2010年以来的高速增长趋势，目前总规模达到4.5万亿美元。虽然仍远低于发达国家水平，但部分新兴国家企业债占GDP比重已接近100%。展望2015年，发达国家货币政策变化将是新兴经济体债券市场的主要影响因子。随着美联储步入升息通道，全球资金环境将出现变化，部分新兴经济体企业这几年的过度举债可能面临较大的偿还压力。此外，与发达国家的问题类似，新兴经济体二级债券市场的流动性不足可能导致的系统性风险值得关注。

二、全球正在陷入普遍性通货紧缩的风险边缘

根据国际货币基金组织 （International Monetary Fund）评估数据，在1990～2013年之间，全球通胀率平均为11%，2014年该数值预计为3.9%，其中低通胀率的发达经济体，1990～2013年之间年均通胀率为2.3%，2014年仅为1.7%。而根据2014年11月最新数据显示，美国CPI和PPI分别同比增长1.3%和1.0%，两项指标均已连续6个月持续下降；欧元区更不乐观，分别为0.3%和－1.3%，PPI已连续17个月负增长；中国CPI和PPI分别为1.44%和－2.77%，PPI已连续33个月负增长，出现工业通缩的风险概率大大上升。目前来看，全球多家国际机构已发布警告。国际货币基金组织（IMF）更是在最新版的《全球经济展望》中将此视为全球经济复苏的最大威胁。

（一）大宗商品繁荣周期趋于结束引发一系列价格危机

从价格传导链条看，2014年，由于供过于求拖累价格，全球大宗商品价格下跌5%左右，这也是2011年大宗商品价格达到峰值后连续第三年出现下滑。特别是在全球能源供应过剩和“三国杀”式国际博弈中，国际油价更是油价自由落体式的下落，较6月高位跌幅48%，创5年来新低，而下跌势头2015年将延续。

（二）主要经济体陷入资产负债表衰退导致债务型通缩

危机之前，全球总需求扩张的动力很大程度上来自各经济体持续增加债务杠杆。当前，全球债务总负担（包括私人部门债务和公共部门债务）占国民收入的比例从2001年的160%，升至金融危机爆发后2009年的近200%，到2013年更是达到215%。各经济体不得不面临痛苦的去杠杆过程。

在这样的背景下，较高的债务水平根本无法维持，迫切要求债务清偿，这就是美国经济学家费雪提出的所谓的“债务－通缩”。“债务－通缩”理论揭示经济体在“过度负债”条件下，遇到外部冲击后，债务与紧缩相互作用，产生导致经济循环下滑的机制。“去杠杆化”效应将使各部门的资产负债表进一步收缩，货币乘数大幅走低，货币流通速度下降，造成名义利率下降，但是通胀水平可能下降得更快。特别是2008年之后，由于美国的举债能力达到极限，因此其出清供给的能力也被耗尽。目前，过度供给无法通过不断升高的美国家庭债务出清，供给出清正通过价格降低来实现。

（三）全球需求结构变化导致供需出现缺口

2008年次贷危机、欧债危机以来，全球需求动能和格局发生了重大变化，增量需求从美欧主导开始转变。根据世界贸易组织数据，2008年至2012年，中国进口占全球进口总额的比例由6.9%升至9.5%。金融危机肆虐的三年间（2008年至2010年），全球进口总体萎缩8.4%，中国逆势增长23.3%，成为全球需求的主要支撑者之一，然而随着近几年中国启动去杠杆化和去产能化进程，增量需求大大放缓，产出缺口开始加大，全球有限的市场资源成为各国的竞争焦点直接导致了全球价格总水平的下降。

（四）美元步入升值周期引发“输入型通缩”压力

美国货币政策回归正常的过程中，美元升值效应将通过“进口－购进价格－PPI－CPI”的渠道影响价格总水平，从而可能会加剧未来一段时间的通缩压力。而另一方面，美元升值将加剧新兴经济体外债压力。国际清算银行(BIS)数据显示，美国以外地区以美元计价的非金融企业债务超过了9万亿美元。与通货膨胀相比，通货紧缩同样会给全球带来非常大的风险。

（五）全球主要经济体处于劳动人口周期变化的拐点

从长期因素来看，2008～2014年的这个时间周期叠加了美系国家（美、英、澳、加）和中国这两个全球最大经济体的劳动人口周期拐点。相关研究显示，以15～64岁劳动年龄人口比重来衡量，美系国家（美、英、澳、加）和中国在2006～2009年经历了劳动年龄人口周期峰值，欧元区国家（德、法、意等）和日本人口周期此前已于1988～1992年见顶，人口结构变化直接导致储蓄与消费结构变化，消费增长趋于停滞或放缓，这是导致供给失衡以及产能过剩，并进一步引发价格总水平下滑的重要因素。

综合以上分析，笔者认为，2015～2018年全球层面通胀率仍将维持在低位，全球平均通胀率约为3.0%～3.5%左右，发达经济体因为需求不足而导致其主要通货膨胀率仍然低于2%的长期目标，其未来五年的通胀预期也只是逐渐接近2%。

三、全球跨境资本流动将呈现出逆转的趋势

统计数据证明，在发生危机时，国际流入新兴市场的资本会大量减少，本国资本的流出也显著下降，而危机的特征往往表现在外国资本流入的骤然减少。只有当这种资本流入的突然中止不能被本国资本流出的减少完全抵消时，外国资本的净流入才会减少。在过去十多年里，国际资本流动的一个显著特点是大量的资本从新兴市场流出。2000～2013年，新兴市场国家的资本流出（也包括新兴市场国家向其他新兴市场国家的资本流出）累计达13.4万亿美元，其中向发达国家的资本净流出累计为4万亿美元左右。其中新兴市场资本流出总额中，股票和债券投资及其他金融资产等“私人”资本流出（含国有企业和主权财富基金在内）约占三分之二比重，其余为官方资本流出，也即外汇储备的积累。

鉴于美元在决定全球流动性方面的核心作用，一旦掌握全球货币“总阀门”的美联储结束资产购买计划之后，全球的货币基数将由停滞转为下降，势必导致全球总体“资金池”水位下降。全球经济和金融格局正在发生深刻的转变：一是全球资本流向新兴经济体资本的减少，甚至回流。国际金融协会（IIF）预计2014年从新兴市场流出的跨境资本料将增至1万亿美元，并将2014年流入新兴市场资本规模下调至1.112万亿美元，为2009年以来最低。

二是石油美元缩水也对资本流动产生影响。事实上，过去十多年来，石油输出国和生产国的大量“石油美元”都流入到全球特别是新兴市场当中，石油美元的流入即为全球金融系统提供了流动性，刺激了资产价格上涨。数据显示，2012年，全球流动性投资（如国债、企业债券和股票）的“石油美元”达到5000亿美元的高峰，石油美元投资占新兴经济体GDP总和的26%，相当于这些经济体发行外债规模的21%。根据国际金融协会（IIF）的报告，随着国际油价暴跌和石油美元的大幅缩水，预计新兴市场能源出口国2014年在全球市场的净撤资额将高达80亿美元，这是十八年来首次净撤资。

三是新兴经济体流向美国等发达经济体的储蓄资金也将减少。如果我们把全球资金结构做个划分，可以用“核心＋夹心＋外围”来表示，核心是美国，夹心是日本、欧洲，外围是新兴。过去，核心大量消费、外围大量制造、夹心扮演资金放贷。但未来这一切必将发生重大改变，美国正在改变消费驱动，而转向“实体再造”，全球资金正在回流美国，特别是随着各国启动经济再平衡战略将遏制全球储蓄增长，新兴经济体储蓄资金大规模流向美国等发达国家流量也将放缓。

四、全球银行系统面临国际监管新规制及挑战

（一）《巴塞尔协议Ⅲ》对全球银行系统形成新挑战

《巴塞尔协议Ⅲ》引发国际金融监管准则的调整和重组，影响着银行的经营模式和发展战略。长期以来，资本监管一直是银行业监管框架的核心，但却忽视了对流动性的监管。金融危机过后，新监管框架同时强化了流动性和资本监管。但在加强监管的同时，新的资本要求对西方银行业尤其是对欧洲经济困难国家银行业带来巨大挑战。

（二）全球系统性银行资产、负债增速企稳回升

2008年全球金融危机后，美国、欧元区、日本等地区相继推出量化宽松政策，全球系统性银行资产规模增速出现了短暂扩张。为了符合《巴塞尔协议Ⅲ》新规，全球系统性大型银行需筹集数千亿美元的新资本。2011年末，全球系统性银行资产增速为6.33%，较2009年提高了12.88个百分点。2011年以来，全球系统性银行资产扩张速度有所放缓，但在2014上半年有所反弹。2014年2季度，资产和负债增速同比分别增长1.58%和1.44%，较2013年底分别提高3.52和3.62个百分点。

（三）全球影子银行系统规模膨胀引发金融风险

近几年，全球虚拟经济爆发式增长仍使得全球影子银行规模增长迅速。在20世纪80年代以前，储蓄类金融机构的信贷所占比重在40%以上，而80年代以后，再下降到20%左右。20世纪80年代以来，美国信贷绝大部分来自非储蓄类金融机构，这些从事信贷业务的非储蓄类金融机构被称为“影子银行”。在巴塞尔金融稳定委员会（FSB）追踪的20个国家加上欧元区，2013年广义上的影子银行规模增加5万亿美元，超过75万亿美元。这相当于这些被追踪地区的国内生产总值（GDP）的120%，已接近2007年123.4%的高点。

五、美元升值周期加剧全球主权债务风险

20世纪70年代牙买加体系以来，美元走势呈现五个阶段的贬值和升值周期。概括起来，表现出以下基本特点：第一，美元贬值和升值呈现明显的周期性特征，而且每个周期升值或贬值幅度都相当大。第二，美元汇率走势受美国债务规模和货币政策尤其是利率政策的影响较大。第三，美元汇率的重大调整往往与其他国家的债务危机或金融危机相生相伴。

（一）美元升值进一步抬高全球债务负担

当前，美元已经进入强势周期，将会加剧许多以美元计价的新兴经济体海外债务风险，并推升全球债务负担和融资成本上升。据IMF统计，在2008年金融危机后，新兴市场的非金融类企业的海外发债规模出现了急剧飙升，其本质大多是新兴市场大企业利用离岸子公司通过在离岸市场所发行的债券、跨境外币贷款来进行资金套利交易。根据国际金融协会测算，2014～2018年，所有新兴国家需要展期的企业债务将达到1.68万亿美元，其中约30%以美元计价。如果美元进入升值通道，新兴经济体债券展期成本将显著上升，债务风险将随之升温。

（二）全球三类新兴市场国家尾部风险更大

随着美国货币政策紧缩及美元升值，新兴市场出现了资本流出，并导致该市场MSCI指数下降，部分新兴市场货币贬值，波动性上升，三类国家更易受到冲击：一是杠杆率高的国家。尤其是短期外债率高的国家更为脆弱。为克服金融危机的外部冲击，新兴经济体大量举债，致使负债率不断上升。如印度、阿根廷。其中印度短期外债占全部外债的比例从2009年23%上升至2013年30%，超过25%的国际警戒线。

二是“双赤字”国家。对于新兴市场而言，经常账户是一个经济体内外部平衡的联结点，经常账户盈余意味着债务累计速度更慢，经济体竞争能力更强。反之，经常账户恶化的经济体意味着债务累计程度更高，面对外部冲击时爆发危机的概率更大。2014年以来，新兴市场代替了欧洲边缘国家而吸收了国际经济的不平衡，从而成为经常账户赤字的主要承担国，尤其是印度、印尼、巴西、土耳其和南非，这些国家经济减速最为严重，并且同时拥有庞大规模的经常账户赤字和财政赤字。

三是资源型出口国家。美联储QE3退出后，美元进入周期性上升通道，带来大宗商品价格下跌，南非、巴西、印尼等资源生产国的经济将面临一次大调整。这些国家经常项目顺差减少甚至出现逆差后，不得不靠资本项目净流入维持资金周转，这将进一步加重偿债压力，导致经济脆弱性大幅上升。

六、金融制裁升级成为全球金融博弈新手段

随着金融作为国家经济的中枢神经，国际金融关系日益成为国际关系的重要内容，基于国家安全而开展的国际金融活动已经成为影响国际关系的重要因素，近些年来作为全球金融中枢的美国对金融制裁花样翻新。

从当前全球特别是美国金融制裁的发展趋势看，主要凸显以下特点：首先，除美国之外，其他国家无法发动金融制裁。比如，欧盟对利比亚的金融制裁得到了美国的支持，像英国、加拿大、新西兰、日本等主要国家都曾配合美国发起过金融制裁。其次，金融制裁的实施只有在美国的配合下才能奏效。因为，美国控制着全球货币结算网络和全球最主要的支付货币系统。如果没有美元金融网络的支持，任何金融制裁都收效甚微。第三，金融制裁具有强烈单边主义色彩。美国在全球货币金融经济体系的中心地位，赋予美国超过其他任何一国的雄厚金融实力，也让美国在发起金融制裁时逐渐具备了强烈的单边主义倾向。

七、金融区域主义正在改变全球金融结构

事实上，在全球经济、全球贸易出现区域化联盟之后，金融和货币领域也出现以“货币互换网络”为代表的区域化联盟新趋势。近年来，全球掀起了货币互换的热潮，特别是美国次贷危机引发的全球金融危机波及越来越多的国家和地区的时候，各国中央银行之间的货币互换协议签署更加频繁，这种以货币互换网络为基础的金融结构正成为一种新趋势。

（一）以美国为主导的全球货币网络正在形成

货币互换工具是央行之间进行国际金融合作并管理流动性问题的重要工具。次贷危机爆发以来，西方各国陷入了流动性短缺之中，许多国家对美元的流动性需求逐步加大，因此加大了双边货币互换的力度，以相互提供流动性支援度过危机。2011年11月30日，美联储曾与欧洲央行、加拿大央行、英国央行、瑞士央行和日本央行搭建“临时美元流动互换机制”，以此来为市场注入美元流动性，维护了美元资产的信心。而2013年10月31日，美联储、欧洲央行、英国央行、日本央行、加拿大央行和瑞士央行再次启动美元互换机制，但是这次与以往不同的是，全球六家主要央行把现有的临时双边流动性互换协议，转换成长期货币互换协议。在得到进一步通知之前，上述互换协议将持续有效，将充当稳定流动性的角色。根据美联储公告，这些互换协议在六国央行间建立起了“双边货币互换网络”，一旦签订双边互换协议的两家央行认为当前市场状况可以保证互换发生，那么有流动性需求的央行就可以按照协议规定获得来自其他五家央行的五种货币流动性。

根据该协议，美联储在事实上成为欧、日、英、加、瑞央行的最后贷款人。2008年国际金融危机时期，正是美联储通过临时货币互换机制，为欧洲央行、日本央行等提供了接近6000亿美元的国际流动性，才避免了美元短缺所加剧的全球危机。随着美联储在未来中期逐步退出宽松货币政策，全球正面临新一轮的美元回流，2014年以来，印度、印尼等新兴市场的资本外流，已经凸显了美元国际流动性的稀缺。目前的美联储货币互换网络是主要货币发行国抱团取暖，共同对抗QE退出风险的一种制度安排。而美联储等6家央行的货币互换协议，构建美元最后贷款人的垄断机制，以美元为中心的货币互换机制长期化，很可能意味着，美国正在重新构建一个应对新兴经济体货币崛起的新货币联盟。未来几年，一个以美联储为中心、主要发达经济体央行参与的排他性超级国际储备货币供求网络已经形成。

（二）双边货币互换推动人民币国际化进程加快

2014年人民币国际化步伐大大加快，其中一大亮点是人民币离岸市场的迅速发展。在欧洲，中国已经与英国、德国、卢森堡、法国分别签署了人民币清算协议，英国、德国和法国还分别获得800亿元人民币合格境外投资者（RQFII）的额度。由此欧洲已经形成伦敦、法兰克福、巴黎、卢森堡“四足鼎立”的人民币离岸中心格局。在亚洲，中国香港和新加坡依然牢牢地把持着世界人民币离岸中心的前两把交椅。而韩国争夺人民币离岸中心的野心也不容小觑。2014年以来，韩国离岸人民币市场建设可谓“四箭齐发”：一次性达成人民币清算行、RQFII试点、人民币投资产品发行并探索人民币对韩元直接交易。2014年以来，中国央行分别与新西兰央行、蒙古央行、阿根廷央行、瑞士央行、斯里兰卡央行、韩国央行、俄罗斯央行以及泰国央行签署货币互换协议，规模共计8500亿元人民币。自2008年以来，中国央行已经与28个国家签署货币互换协议，累计金额超过3万亿人民币。货币互换协议的签署，为打造覆盖全球的人民币离岸市场铺平道路。

而2014年人民币国际化发展的另一大亮点是人民币投资产品日趋丰富。2014年以来，离岸人民币债券在全球遍地开花，这些债券在各自的地区有极具特色的名字：香港的点心债、台湾的宝岛债、法兰克福的歌德债等。此外，除了离岸人民币债券，新加坡交易所（新交所）自2014年10月20日起正式推出美元/离岸人民币期货和人民币/美元期货合约。上市首日交易活跃，交易量突破10亿元人民币。2014年10月14日，人民币国际化更是迎来里程碑式的事件。当天，英国政府成功发行首只人民币主权债券，规模为30亿元人民币，期限为三年。这是首只由西方国家发行的人民币主权债券，也是全球非中国发行的最大一笔人民币债券。

未来从推动人民币国际化的战略目标角度，应该积极构建人民币互换基金池，这样可以有效地防范风险。在人民币“一对多”的互换、清算系统中，筹建互换资金池，可以极大地扩大这个系统，从而推进清算功能的发展。具体而言，可以仿照国际清算银行，按照年度实行双边差额互换以及余额结算，既包括一个经常账目系统，也包括逐步建立一个资本账目系统，在直接的双边结算融资中，鼓励围绕以人民币国际化为中心，实行间接的双边互换，摆脱“美元陷阱”。