我国资产证券化业务发展的新特点

李宁+姜超

摘要：今年以来，我国资产证券化产品发行明显提速。本文分析了当前我国资产证券化业务呈现的新特点，并从政策支持及发行主体的角度分析了其加速发展的原因，最后对该业务的发展前景进行了展望。

关键词：资产证券化 基础资产 盘活存量 风险缓释

2005年我国正式开始进行资产证券化试点，2008年金融危机之后试点工作有所停滞。2012年，人民银行、银监会和财政部联合印发《关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知》，标志着资产证券化正式重启。今年以来，我国资产证券化业务加速发展，呈现出一些新特点。

我国资产证券化业务的新特点

（一）产品发行明显加速

今年1-8月，我国共发行包括信贷资产证券化产品、券商专项资管计划和资产支持票据在内的资产证券化产品193只，总额1636亿元，发行额超过2013年的6倍，并已超过2005年至2012年的发行总额（见图1）。

从各个子类别来看，自2012年以来，资产支持票据和券商资管计划的发行量增长较为平稳；而自今年以来，信贷资产证券化产品增长迅猛（见图2）。今年1-8月，信贷资产证券化产品新发行额占全部资产证券化产品发行额的82.9%。

（二）基础资产呈多元化，但仍以信贷资产为主

2014年，新发行资产证券化产品的基础资产呈现多元化趋势，但信贷资产仍占据绝对比例。除普通信贷资产外，还包括汽车抵押贷款、个人住房抵押贷款等基础资产（见图3）。

2014年7月22日发行的“邮元2014年第一期个人住房抵押贷款证券化资产支持证券”的基础资产是中国邮政储蓄银行的部分住房抵押贷款，也是今年以来第一笔住房抵押贷款证券化产品。中信证券发起的“中信启航专项资产管理计划”以不动产租金收益权为基础资产，是我国发行的首只房地产投资信托基金（REITS）。

（三）信贷资产行业分布以传统行业为主

信贷资产证券化产品需要由作为发起机构的银行选择部分信贷资产作为基础资产，形成资产池后打包出售给特殊目的实体（当前在我国为特殊目的信托），以实现风险隔离。因资产支持证券的信用风险只与基础资产有关，与发起机构无关，其基础资产的不同就成为信贷资产支持证券差异化的关键。

某些特定行业的信贷资产可单独打包形成资产支持证券，如国开行就以对中国铁路总公司的信贷资产单独打包形成铁路专项信贷资产证券“14国开1”和“14国开2”。招商银行以其信用卡汽车分期贷款为基础资产发起了“14招商1”。

从2014年发行的、已披露基础信贷资产行业分布的12单1信贷资产支持证券来看，按照在信贷资产池行业分布居前三位的行业统计，全部ABS产品共涉及10个行业，其中某些行业分布较为集中，有8单信贷资产支持证券的基础资产涉及电力、热力生产和供应业，其余的分布于煤炭采选、建筑、钢铁、交运等行业。这或许表明商业银行在选取基础信贷资产时对于某些行业有所偏重。

（四）信贷资产集中于发达地区

2014年发行的信贷资产支持证券的基础资产地域分布较广。其中，区域性城商行因其区域性质的原因，信贷资产分布较为集中。如由台州银行发起的“14台银1”的基础资产全部来源于浙江省，“14甬银1”和“14京元1”分别由宁波银行和北京银行发起，基础资产地域分布也较为集中。

此外，基础资产在发达地区占比较高。在2014年发行的、已披露基础资产地域分布的14单资产支持证券中，从其基础资产分布最集中的三个省份来看，有7单中包含江苏省。另外，分布在北京和上海的也较多（见图4）。

（五）发行利率多为浮动利率

2014年发行的信贷资产支持证券发行利率以浮动利率为主，且多以一年期定期存款利率为基准。优先级证券一般采用固定利率或浮动利率，次优级则全部采用了一年定存为基准的浮动利率（见表1）。

（六）基础资产以优质资产为主

在2014年发行的信贷资产证券化产品中，基础信贷资产全部为“正常类”贷款，表明当前基础资产仍以优质资产为主。从债项评级的分布也可以看出，AAA级债券占比最高，占所有资产支持证券的57%，AA+及以上较高等级占比达78%（见图5）。

我国资产证券化加速发展的原因

（一）政策的持续推动

目前资产证券化产品发行的提速与政策的支持和引导密不可分。2012年，我国重启信贷资产证券化，首次确定的额度为500亿元。2013年8月，国务院常务会议决定进一步扩大信贷资产证券化试点，为信贷资产证券化产品发行提速扩大了空间。

在监管政策上，对金融机构开展资产证券化业务的支持力度也在加大。2012年5月，人民银行、银监会和财政部联合下发《关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知》，要求“信贷资产证券化各发起机构应持有由其发起的每一单资产证券化中的最低档次资产支持证券的一定比例，该比例原则上不得低于每一单全部资产支持证券发行规模的5%”。2013年12月31日，人民银行和银监会联合发布公告，进一步规范信贷资产证券化发起机构风险自留行为，放松了对银行持有最低档次资产支持证券比例的规定，进一步增强了信贷资产证券化对银行的风险缓释作用。公告规定“持有最低档次资产支持证券的比例不得低于该档次资产支持证券发行规模的5%”。根据公告，发起银行可以只持有各档次资产支持证券的5%。由于最低档次资产支持证券的风险权重高达1250%，这一规定可以大大降低发起银行的风险资产，使得信贷资产证券化的风险缓释效果显著增强，银行发行的动力因而增大。资产证券化的提速还源于对影子银行监管的趋严。2014年4月，五部委联合发布《关于规范金融机构同业业务的通知》（127号文），银监会配套出台《关于规范商业银行同业业务治理的通知》（140号文）等文件，明确要求将不合规业务到期清理，按标的资产业务实质计提资本及拨备，这将促使银行的风险资产增加，而非标资产的标准化将带来较大的流动性和资本压力，银行有动力通过信贷资产证券化缓解非标转标的压力。

影子银行的隐患在于金融机构将融资所得资金用于银行贷款以外的非常规业务，将表内资产转表外，以突破对存贷比、资本约束等方面的监管。信贷资产证券化将银行现有的信贷资产通过真实出售移出表外，可以优化资产负债结构，提高银行的经营能力。

（二）发行主体动力充足

虽然现阶段资产证券化尚未常态化，但从供给端来看，作为主要发起机构的商业银行，仍有充足动力继续大力推进信贷资产的证券化。主要原因在于以下方面。

一是分散风险，提升风险定价能力。资产证券化可以转移风险，通过将基础信贷资产打包成资产池，实现信用风险从表内到表外、从银行自身到资本市场的转移。在这一过程中，银行须对风险进行准确定价，以平衡投资者的风险和收益，资产证券化的加速推进将提升银行的风险定价能力。

二是盘活存量，缓解资本及流动性压力。银行可以通过信贷资产的出售释放资本，重新进行信贷资源配置，达成最优的资产目标组合，从而有利于盘活存量，支持实体经济发展。三是增加收益。利率市场化的不断推进倒逼银行转变经营方式，资产证券化可以帮助银行释放资本，配置高收益资产，从而增加其他收入来源。

发展前景展望

2011年以来，我国资产证券化产品存量占债券市场总量的比例不断上升，粗略统计，目前占债券市场总规模的0.41%，但与美国等发达国家相比，这一比例仍然较低。美国包括抵押贷款证券和资产支持证券产品在内的资产证券化产品总规模超10万亿美元，占债券市场总额的25%。由此看来，我国资产证券化仍有巨大的发展空间。未来，随着监管政策的持续推动，以及发行主体的积极参与，我国资产证券化有望持续扩容，迎来资产证券化的大时代。

注：1.本文将同一发行人同批发行的不同档产品算作1单。

作者单位：海通证券股份有限公司研究所

责任编辑： 廖雯雯 印颖

摘要：今年以来，我国资产证券化产品发行明显提速。本文分析了当前我国资产证券化业务呈现的新特点，并从政策支持及发行主体的角度分析了其加速发展的原因，最后对该业务的发展前景进行了展望。

关键词：资产证券化 基础资产 盘活存量 风险缓释

2005年我国正式开始进行资产证券化试点，2008年金融危机之后试点工作有所停滞。2012年，人民银行、银监会和财政部联合印发《关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知》，标志着资产证券化正式重启。今年以来，我国资产证券化业务加速发展，呈现出一些新特点。

我国资产证券化业务的新特点

（一）产品发行明显加速

今年1-8月，我国共发行包括信贷资产证券化产品、券商专项资管计划和资产支持票据在内的资产证券化产品193只，总额1636亿元，发行额超过2013年的6倍，并已超过2005年至2012年的发行总额（见图1）。

从各个子类别来看，自2012年以来，资产支持票据和券商资管计划的发行量增长较为平稳；而自今年以来，信贷资产证券化产品增长迅猛（见图2）。今年1-8月，信贷资产证券化产品新发行额占全部资产证券化产品发行额的82.9%。

（二）基础资产呈多元化，但仍以信贷资产为主

2014年，新发行资产证券化产品的基础资产呈现多元化趋势，但信贷资产仍占据绝对比例。除普通信贷资产外，还包括汽车抵押贷款、个人住房抵押贷款等基础资产（见图3）。

2014年7月22日发行的“邮元2014年第一期个人住房抵押贷款证券化资产支持证券”的基础资产是中国邮政储蓄银行的部分住房抵押贷款，也是今年以来第一笔住房抵押贷款证券化产品。中信证券发起的“中信启航专项资产管理计划”以不动产租金收益权为基础资产，是我国发行的首只房地产投资信托基金（REITS）。

（三）信贷资产行业分布以传统行业为主

信贷资产证券化产品需要由作为发起机构的银行选择部分信贷资产作为基础资产，形成资产池后打包出售给特殊目的实体（当前在我国为特殊目的信托），以实现风险隔离。因资产支持证券的信用风险只与基础资产有关，与发起机构无关，其基础资产的不同就成为信贷资产支持证券差异化的关键。

某些特定行业的信贷资产可单独打包形成资产支持证券，如国开行就以对中国铁路总公司的信贷资产单独打包形成铁路专项信贷资产证券“14国开1”和“14国开2”。招商银行以其信用卡汽车分期贷款为基础资产发起了“14招商1”。

从2014年发行的、已披露基础信贷资产行业分布的12单1信贷资产支持证券来看，按照在信贷资产池行业分布居前三位的行业统计，全部ABS产品共涉及10个行业，其中某些行业分布较为集中，有8单信贷资产支持证券的基础资产涉及电力、热力生产和供应业，其余的分布于煤炭采选、建筑、钢铁、交运等行业。这或许表明商业银行在选取基础信贷资产时对于某些行业有所偏重。

（四）信贷资产集中于发达地区

2014年发行的信贷资产支持证券的基础资产地域分布较广。其中，区域性城商行因其区域性质的原因，信贷资产分布较为集中。如由台州银行发起的“14台银1”的基础资产全部来源于浙江省，“14甬银1”和“14京元1”分别由宁波银行和北京银行发起，基础资产地域分布也较为集中。

此外，基础资产在发达地区占比较高。在2014年发行的、已披露基础资产地域分布的14单资产支持证券中，从其基础资产分布最集中的三个省份来看，有7单中包含江苏省。另外，分布在北京和上海的也较多（见图4）。

（五）发行利率多为浮动利率

2014年发行的信贷资产支持证券发行利率以浮动利率为主，且多以一年期定期存款利率为基准。优先级证券一般采用固定利率或浮动利率，次优级则全部采用了一年定存为基准的浮动利率（见表1）。

（六）基础资产以优质资产为主

在2014年发行的信贷资产证券化产品中，基础信贷资产全部为“正常类”贷款，表明当前基础资产仍以优质资产为主。从债项评级的分布也可以看出，AAA级债券占比最高，占所有资产支持证券的57%，AA+及以上较高等级占比达78%（见图5）。

我国资产证券化加速发展的原因

（一）政策的持续推动

目前资产证券化产品发行的提速与政策的支持和引导密不可分。2012年，我国重启信贷资产证券化，首次确定的额度为500亿元。2013年8月，国务院常务会议决定进一步扩大信贷资产证券化试点，为信贷资产证券化产品发行提速扩大了空间。

在监管政策上，对金融机构开展资产证券化业务的支持力度也在加大。2012年5月，人民银行、银监会和财政部联合下发《关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知》，要求“信贷资产证券化各发起机构应持有由其发起的每一单资产证券化中的最低档次资产支持证券的一定比例，该比例原则上不得低于每一单全部资产支持证券发行规模的5%”。2013年12月31日，人民银行和银监会联合发布公告，进一步规范信贷资产证券化发起机构风险自留行为，放松了对银行持有最低档次资产支持证券比例的规定，进一步增强了信贷资产证券化对银行的风险缓释作用。公告规定“持有最低档次资产支持证券的比例不得低于该档次资产支持证券发行规模的5%”。根据公告，发起银行可以只持有各档次资产支持证券的5%。由于最低档次资产支持证券的风险权重高达1250%，这一规定可以大大降低发起银行的风险资产，使得信贷资产证券化的风险缓释效果显著增强，银行发行的动力因而增大。资产证券化的提速还源于对影子银行监管的趋严。2014年4月，五部委联合发布《关于规范金融机构同业业务的通知》（127号文），银监会配套出台《关于规范商业银行同业业务治理的通知》（140号文）等文件，明确要求将不合规业务到期清理，按标的资产业务实质计提资本及拨备，这将促使银行的风险资产增加，而非标资产的标准化将带来较大的流动性和资本压力，银行有动力通过信贷资产证券化缓解非标转标的压力。

影子银行的隐患在于金融机构将融资所得资金用于银行贷款以外的非常规业务，将表内资产转表外，以突破对存贷比、资本约束等方面的监管。信贷资产证券化将银行现有的信贷资产通过真实出售移出表外，可以优化资产负债结构，提高银行的经营能力。

（二）发行主体动力充足

虽然现阶段资产证券化尚未常态化，但从供给端来看，作为主要发起机构的商业银行，仍有充足动力继续大力推进信贷资产的证券化。主要原因在于以下方面。

一是分散风险，提升风险定价能力。资产证券化可以转移风险，通过将基础信贷资产打包成资产池，实现信用风险从表内到表外、从银行自身到资本市场的转移。在这一过程中，银行须对风险进行准确定价，以平衡投资者的风险和收益，资产证券化的加速推进将提升银行的风险定价能力。

二是盘活存量，缓解资本及流动性压力。银行可以通过信贷资产的出售释放资本，重新进行信贷资源配置，达成最优的资产目标组合，从而有利于盘活存量，支持实体经济发展。三是增加收益。利率市场化的不断推进倒逼银行转变经营方式，资产证券化可以帮助银行释放资本，配置高收益资产，从而增加其他收入来源。

发展前景展望

2011年以来，我国资产证券化产品存量占债券市场总量的比例不断上升，粗略统计，目前占债券市场总规模的0.41%，但与美国等发达国家相比，这一比例仍然较低。美国包括抵押贷款证券和资产支持证券产品在内的资产证券化产品总规模超10万亿美元，占债券市场总额的25%。由此看来，我国资产证券化仍有巨大的发展空间。未来，随着监管政策的持续推动，以及发行主体的积极参与，我国资产证券化有望持续扩容，迎来资产证券化的大时代。

注：1.本文将同一发行人同批发行的不同档产品算作1单。

作者单位：海通证券股份有限公司研究所

责任编辑： 廖雯雯 印颖

摘要：今年以来，我国资产证券化产品发行明显提速。本文分析了当前我国资产证券化业务呈现的新特点，并从政策支持及发行主体的角度分析了其加速发展的原因，最后对该业务的发展前景进行了展望。

关键词：资产证券化 基础资产 盘活存量 风险缓释

2005年我国正式开始进行资产证券化试点，2008年金融危机之后试点工作有所停滞。2012年，人民银行、银监会和财政部联合印发《关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知》，标志着资产证券化正式重启。今年以来，我国资产证券化业务加速发展，呈现出一些新特点。

我国资产证券化业务的新特点

（一）产品发行明显加速

今年1-8月，我国共发行包括信贷资产证券化产品、券商专项资管计划和资产支持票据在内的资产证券化产品193只，总额1636亿元，发行额超过2013年的6倍，并已超过2005年至2012年的发行总额（见图1）。

从各个子类别来看，自2012年以来，资产支持票据和券商资管计划的发行量增长较为平稳；而自今年以来，信贷资产证券化产品增长迅猛（见图2）。今年1-8月，信贷资产证券化产品新发行额占全部资产证券化产品发行额的82.9%。

（二）基础资产呈多元化，但仍以信贷资产为主

2014年，新发行资产证券化产品的基础资产呈现多元化趋势，但信贷资产仍占据绝对比例。除普通信贷资产外，还包括汽车抵押贷款、个人住房抵押贷款等基础资产（见图3）。

2014年7月22日发行的“邮元2014年第一期个人住房抵押贷款证券化资产支持证券”的基础资产是中国邮政储蓄银行的部分住房抵押贷款，也是今年以来第一笔住房抵押贷款证券化产品。中信证券发起的“中信启航专项资产管理计划”以不动产租金收益权为基础资产，是我国发行的首只房地产投资信托基金（REITS）。

（三）信贷资产行业分布以传统行业为主

信贷资产证券化产品需要由作为发起机构的银行选择部分信贷资产作为基础资产，形成资产池后打包出售给特殊目的实体（当前在我国为特殊目的信托），以实现风险隔离。因资产支持证券的信用风险只与基础资产有关，与发起机构无关，其基础资产的不同就成为信贷资产支持证券差异化的关键。

某些特定行业的信贷资产可单独打包形成资产支持证券，如国开行就以对中国铁路总公司的信贷资产单独打包形成铁路专项信贷资产证券“14国开1”和“14国开2”。招商银行以其信用卡汽车分期贷款为基础资产发起了“14招商1”。

从2014年发行的、已披露基础信贷资产行业分布的12单1信贷资产支持证券来看，按照在信贷资产池行业分布居前三位的行业统计，全部ABS产品共涉及10个行业，其中某些行业分布较为集中，有8单信贷资产支持证券的基础资产涉及电力、热力生产和供应业，其余的分布于煤炭采选、建筑、钢铁、交运等行业。这或许表明商业银行在选取基础信贷资产时对于某些行业有所偏重。

（四）信贷资产集中于发达地区

2014年发行的信贷资产支持证券的基础资产地域分布较广。其中，区域性城商行因其区域性质的原因，信贷资产分布较为集中。如由台州银行发起的“14台银1”的基础资产全部来源于浙江省，“14甬银1”和“14京元1”分别由宁波银行和北京银行发起，基础资产地域分布也较为集中。

此外，基础资产在发达地区占比较高。在2014年发行的、已披露基础资产地域分布的14单资产支持证券中，从其基础资产分布最集中的三个省份来看，有7单中包含江苏省。另外，分布在北京和上海的也较多（见图4）。

（五）发行利率多为浮动利率

2014年发行的信贷资产支持证券发行利率以浮动利率为主，且多以一年期定期存款利率为基准。优先级证券一般采用固定利率或浮动利率，次优级则全部采用了一年定存为基准的浮动利率（见表1）。

（六）基础资产以优质资产为主

在2014年发行的信贷资产证券化产品中，基础信贷资产全部为“正常类”贷款，表明当前基础资产仍以优质资产为主。从债项评级的分布也可以看出，AAA级债券占比最高，占所有资产支持证券的57%，AA+及以上较高等级占比达78%（见图5）。

我国资产证券化加速发展的原因

（一）政策的持续推动

目前资产证券化产品发行的提速与政策的支持和引导密不可分。2012年，我国重启信贷资产证券化，首次确定的额度为500亿元。2013年8月，国务院常务会议决定进一步扩大信贷资产证券化试点，为信贷资产证券化产品发行提速扩大了空间。

在监管政策上，对金融机构开展资产证券化业务的支持力度也在加大。2012年5月，人民银行、银监会和财政部联合下发《关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知》，要求“信贷资产证券化各发起机构应持有由其发起的每一单资产证券化中的最低档次资产支持证券的一定比例，该比例原则上不得低于每一单全部资产支持证券发行规模的5%”。2013年12月31日，人民银行和银监会联合发布公告，进一步规范信贷资产证券化发起机构风险自留行为，放松了对银行持有最低档次资产支持证券比例的规定，进一步增强了信贷资产证券化对银行的风险缓释作用。公告规定“持有最低档次资产支持证券的比例不得低于该档次资产支持证券发行规模的5%”。根据公告，发起银行可以只持有各档次资产支持证券的5%。由于最低档次资产支持证券的风险权重高达1250%，这一规定可以大大降低发起银行的风险资产，使得信贷资产证券化的风险缓释效果显著增强，银行发行的动力因而增大。资产证券化的提速还源于对影子银行监管的趋严。2014年4月，五部委联合发布《关于规范金融机构同业业务的通知》（127号文），银监会配套出台《关于规范商业银行同业业务治理的通知》（140号文）等文件，明确要求将不合规业务到期清理，按标的资产业务实质计提资本及拨备，这将促使银行的风险资产增加，而非标资产的标准化将带来较大的流动性和资本压力，银行有动力通过信贷资产证券化缓解非标转标的压力。

影子银行的隐患在于金融机构将融资所得资金用于银行贷款以外的非常规业务，将表内资产转表外，以突破对存贷比、资本约束等方面的监管。信贷资产证券化将银行现有的信贷资产通过真实出售移出表外，可以优化资产负债结构，提高银行的经营能力。

（二）发行主体动力充足

虽然现阶段资产证券化尚未常态化，但从供给端来看，作为主要发起机构的商业银行，仍有充足动力继续大力推进信贷资产的证券化。主要原因在于以下方面。

一是分散风险，提升风险定价能力。资产证券化可以转移风险，通过将基础信贷资产打包成资产池，实现信用风险从表内到表外、从银行自身到资本市场的转移。在这一过程中，银行须对风险进行准确定价，以平衡投资者的风险和收益，资产证券化的加速推进将提升银行的风险定价能力。

二是盘活存量，缓解资本及流动性压力。银行可以通过信贷资产的出售释放资本，重新进行信贷资源配置，达成最优的资产目标组合，从而有利于盘活存量，支持实体经济发展。三是增加收益。利率市场化的不断推进倒逼银行转变经营方式，资产证券化可以帮助银行释放资本，配置高收益资产，从而增加其他收入来源。

发展前景展望

2011年以来，我国资产证券化产品存量占债券市场总量的比例不断上升，粗略统计，目前占债券市场总规模的0.41%，但与美国等发达国家相比，这一比例仍然较低。美国包括抵押贷款证券和资产支持证券产品在内的资产证券化产品总规模超10万亿美元，占债券市场总额的25%。由此看来，我国资产证券化仍有巨大的发展空间。未来，随着监管政策的持续推动，以及发行主体的积极参与，我国资产证券化有望持续扩容，迎来资产证券化的大时代。

注：1.本文将同一发行人同批发行的不同档产品算作1单。

作者单位：海通证券股份有限公司研究所

责任编辑： 廖雯雯 印颖