对ST兴业控制权争夺战后的成效的分析

□（江苏师范大学管理学院 江苏徐州221008）

一、ST兴业的基本概况

上海兴业房产股份有限公司由中华企业股份有限公司、上海纺织住宅开发总公司等六家单位作为发起人募集组建。1988年8月28日正式成立，于1992年元月13日在上海证券交易所正式挂牌上市，是全国第一家股权全流通的房地产股份制上市公司。截至2011年12月31日，公司总股本为19 464.19万股，并且前十名大股东无一持股比例超过5%。由于其股权极度分散，该公司历史上多次发生控制权更迭，管理权更换。2009年4月26日，又上演了一幕控股与控制权争夺之战。厦门大洲集团成功入主ST兴业，厦门大洲集团董事长陈铁铭当选为董事长；ST兴业原董事长、原大股东上海北孚有限公司实际控制人秦少秋败北出局。从2009年开始，尽管经过大股东厦门大洲集团的不懈努力，但ST兴业公司的财务状况和主营业务一直未得到改善，并于2012年1月19日起被实行退市风险警示，该公司面临着严峻的财务风险、经营风险和退市风险。

二、ST兴业的成效分析

ST兴业被厦门大洲集团借壳上市后，ST兴业法人治理结构的构建、公司治理层及管理层水平的高低对公司财务绩效有显著影响。公司董事会对企业战略发展方向的把握程度，公司总经理履行经营管理职责的尽职状况都对公司绩效有着显著的正向或反向影响。为此，笔者通过对ST兴业被厦门大洲集团并购后的2009年至2011年3个年度财务报表的有关数据进行历史纵比分析，来综合研判ST兴业被并购后的财务绩效的优劣程度。

（一）负债偿付类指标分析：ST兴业是否面临财务危机

企业财务状况是否健康，首先关注负债偿付类指标，这类指标关系到企业是否会面临偿付风险，是企业得以持续经营的首要条件。笔者选取了资产负债率、现金流比率和利息保障倍数3个指标。借以分析公司的整体负债规模，考察公司短期偿债能力和长期偿债能力。ST兴业公司近3年相关财务数据见表1。

表1 ST兴业资产负债率、现金流比率和利息保障倍数

1.资产负债率=负债总额/资产总额。该指标是评价公司负债水平高低的综合性指标，企业在利用资产负债率制定借入资本决策时，必须充分估计预期的财务风险，利用财务杠杆做出正确决策。公司采用举债经营的方式，以有限的资本、付出有限的代价而取得对企业的控制权，并且可以得到举债经营的杠杆利益。当公司的全部资本利润率高于借款利息率时，公司举债比例越大越好，否之，则不宜过多负债。通过表1数据看出：虽然ST兴业在2009年被陈铁铭及厦门大洲控股集团借壳后，积极采取处理债权债务、改善公司的财务状况及恢复持续经营能力等重大举措，但该公司在2011年度和2010年度资产负债率仍然高达984.11%、864.18%，说明ST兴业面临财务压力大，财务危机的风险高。

2.现金流动负债比=年经营活动现金净流量/期末流动负债。该指标反映经营活动产生的现金对流动负债的保障程度，可以从现金流量角度来反映企业当期偿付短期负债的能力，企业是否容易陷入财务困境与短期偿债能力密切相关。该指标小于1，表示企业流动负债的偿付没有可靠的保证。该指标大于1，表明企业经营活动产生的现金净流量越多，越能保障企业按期偿还到期债务。ST兴业年经营活动现金净流量2009年至2011年分别为-587万元、-867万元和-907万元，经营性现金净流量出现净流出状态，而且大幅度增加。通过上页表1数据看出：ST兴业现金流动负债比3个年度分别为-12.45%、-18.79%和-16.83%。表明该公司生产经营活动对流动负债的偿付根本没有偿还的保障能力，短期偿债压力很大。

3.利息保障倍数=（净利润+利息支出+所得税）/利息支出。该指标是衡量企业的长期偿债能力，不仅反映了企业获利能力的大小，而且反映了获利能力对偿还到期债务的保证程度，是衡量企业长期偿债能力大小的重要指标。要维持正常偿债能力，利息保障倍数应大于1，且比值越高越好，表明企业长期偿债能力越强。若利息保障倍数过低，则企业将面临亏损、偿债的稳定性与安全性下降的风险。ST兴业净利润2009年虽然实现315.81万元，但是其主营业务利润为0，主要是该公司处置资产取得的营业外收入而产生的利润，从而导致利息保障倍数为3 164.49%。但该公司2011年度和2010年度净利润分别为-2 130.89万元、-523.94万元，表明该公司处于持续亏损状态。通过表1数据看出：ST兴业利息保障倍数2011和2010年度分别为-1 781.16%、-660.69%，表明该公司获利能力无法保障偿还到期债务，ST兴业面临恶化的财务危机。

（二）获取现金能力分析：ST兴业是否有经营的风险？

主营业务收入是企业利润的主要源泉，是企业综合素质和竞争能力的充分体现。收入及利润的确认是在权责发生制和会计分期的基础上，将某一会计期间的收入与其相关的成本、费用相配比核算得出的公司经营成果。由于权责发生制与现金实现制的差异，利润的多少并不一定等同于现金净流入的多少，只有当应计的现金净流入成为实际的现金净流入时，才能表明利润的真正实现。企业充足的、稳定的经营现金流量，是支付到期的所有债务的源泉，只有这样公司资金才能运作有序，减少不确定性。笔者选取了销售收现比率和净利润现金比率两个指标，以评价公司获取现金能力。ST兴业公司近3年相关财务数据见表2。

表2 ST兴业销售收现比率和净利润现金比率

1.销售收现比率=销售商品提供劳务收到的现金/主营业务收入净额。该指标反映公司在销售活动中的收现水平，该比率大于1，说明应计现金流入转化为实际现金流入的能力越强，收入质量越好；反之，该比率小于1，说明应收款项增多，变现收入低，收入质量差。通过表2数据看出：ST兴业2011年度和2010年度连续两年经营停滞，均未取得主营业务收入，因此两个年度销售收现比率为0，而2009年的销售收现比率为-14.09%，说明ST兴业变现收入低，收入质量差，获取现金能力较差。

2.净利润现金比率=经营活动产生的现金净流量/净利润。该指标反映会计利润的现金保障水平，该比率越高说明利润质量越好。若该指标比率太小，则应关注公司利润的客观性。利润是在权责发生制下核算的经营成果，当期实现利润中，由于有公司的会计政策的调整、会计估计的变更、公司销售方式、信用政策的改变等产生一部分利润，可能有相当部分未收回现金；而经营活动产生的现金净流量则是在现金收付实现制下的经营成果，真实地反映现金净流量。由于ST兴业2011年度和2010年度连续两年经营停滞，均未取得主营业务收入，2009年度只取得主营业务收入41.67万元，因此，3个年度经营活动产生的现金净流量分别为-906.9万元、-867.17万元、-587.05万元；而3个年度的净利润分别为-2 130.89万元、-523.94万元、315.81万元。虽然2009年略有盈利，却是由该公司处置资产获得的营业外收入取得的。通过表2数据看出：ST兴业2011年度和2010年度净利润现金比率无法比较，2009年的净利润现金比率为-1.86%，说明了ST兴业会计利润的现金保障水平低，获取现金能力弱，无法支付到期的所有债务。

（三）营运能力比较分析：ST兴业是否长期财务健康？

公司治理结构的构建、治理水平的高低影响着公司营运能力，企业运用各项资产以赚取利润的能力的高低，又反映了公司治理水平的高低。公司管理当局优化资产结构，改善财务状况，加速资金周转。笔者选取了总资产息税前收益率和销售净利率两个指标，借以揭示企业运营资金周转的情况，反映企业对经济资源运用的效率高低。ST兴业公司近3年相关财务数据见表3。

表3 ST兴业销售收现比率和净利润现金比率

1.总资产息税前收益率=（利润总额+利息支出）/总资产平均余额。该指标可以揭示企业真实的总资产息税前盈利能力，便于同社会平均的或同风险的息税前的资本收益率或资本成本率相比较，判明企业总资产盈利能力的高低。ST兴业净利润虽然2009年实现315.81万元，但其主营业务利润为0，主要是该公司处置资产取得的利润。从而导致2009年总资产息税前收益率高达65.67%，并不足以反映ST兴业的整体获利能力。而从该公司2011年度和2010年度实现利润分别为-2 130.89万元、-523.94万元得知，该公司处于持续亏损状态。通过表3数据看出：ST兴业2011年度和2010年度总资产息税前收益率分别为-60.13%、-12.66%，说明ST兴业整体的获利能力弱，处于恶化的状态。

2.销售净利率=净利润/主营业务收入。该指标用以衡量企业在一定时期的销售收入获取利润的能力，企业在增加销售收入的同时，必须相应地获取更多的净利润。如果主营业务收入增长率高于净利润增长率，则公司的净利润率会下降，说明公司盈利能力在降低，相反，如果净利润增长率高于收入增长率，则净利润率会上升，说明公司盈利能力在增强。由于ST兴业2011年度和2010年度连续两年经营停滞状态，这2个年度的净利润分别为-2 130.89万元、-523.94万元、因此，这2个年度销售净利率无法比较，2009年度只取得主营业务收入41.67万元，净利润315.81万元，净利润是由处置资产造成的，销售净利率才高达755.94%，并不足以反映ST兴业的获利能力。综合以上分析，笔者认为ST兴业无论从偿债能力、还是从获取现金能力及营运能力，该公司的财务绩效都比较差，公司治理水平有待提高。

三、ST兴业绩效的成因及建议

（一）股权结构过于分散，应保持对公司的相对控制权

ST兴业实际控制人陈铁铭及厦门大洲控股集团和关联公司累计持股比例为12.04%，并且公司前十名大股东均持股比例不超过5%，大股东以少量资本去运营十几倍于己的公司资本，如果公司的法人治理状况不够完善，外部约束机制不能很好的发挥作用，公司就缺少从战略发展方向上考虑问题，企业经营就难免陷入困境。股权结构的极度分散，公司可能被收购或被兼并，就会导致控制权反复更迭，管理权频繁更换，从而使公司缺乏安全感。因此，笔者认为加强对上市公司控股权的相对控股地位，对于公司的生存和长远发展而言至关重要，建议公司选择适当的时机，在二级市场上增持自己的股票，或者以非公开定向发行股票的方式，向大股东定向发行股票，借以降低大股东收购股票成本，达到相对的控股与控制权。

（二）董事会的角色定位不当，应考察董事会战略决策角色的定位是否正确

三年多以来，ST兴业董事会在化解担保风险，处理债权债务方面投入较大的精力，而对未来的发展没能足够关注，对公司今后的发展战略没有做出清晰的规范和设计，公司就会缺乏持续稳定发展的方向，如果董事会的运作效率不能适应外部环境的变化，公司的发展就会失去方向。董事会要为公司价值、维护股东的利益负责，对公司的持续稳定发展尽职。因此，笔者认为董事会能否发挥出应有的战略决策是公司成败的关键。建议公司的股东从战略的视野来完成对董事会的组成、董事会所承担的事务、董事会做事风格和方式等的焦点问题进行观察和检查，对照公司理财环境的变化和公司未来可能的发展需求，考察董事会的角色定位是否正确。

（三）公司在发展战略上举棋不定，应在公司战略发展全局上明确主业发展方向

在公司经营举步维艰的情况下，公司董事会在2009年表示：“以生态农业、新能源、商业地产为主要方向”；在2010年董事会明确公司发展方向为：“以房地产发展为主业，同时努力向新能源、创投等领域拓展”；而在2011年公司在战略发展上又“以矿产资源投资、开发、生产为主的多元化发展的综合性资源生产型企业”。ST兴业在战略发展全局上朝令夕改、举棋不定，没有明确的主业方向发展，无主营业务收入，致使公司连续两年经营处于停滞状态。主营业务收入具有持续性，是企业利润的主要源泉，是企业综合素质和竞争能力的充分体现。因此，笔者认为考察公司主营业务方向发展，可以判断公司未来发展前景。建议公司明确主业发展方向，突出主营业务地位。目前公司以新疆矿产资源开发、生产作为主营业务，其收入和利润的主要来源还需时日。而公司通过几年来的探索和创新，今后主营业务是否稳定增长，主业地位是否日渐凸现，还有待观察。

（四）公司债务负担过于沉重，应着力改善公司的财务状况、保持合理的资本结构

由于原大股东违规担保等历史原因使得上市公司债务累累、经营停滞，公司资产负债率在2011年高达984.11%，公司债务负担过于沉重，导致财务恶化并丧失了持续经营能力，该公司面临严峻的财务风险和退市风险。因此，笔者认为公司应尽快厘清债务，寻找债务重组方案，建议公司剥离相关的资产债务，完成资产置换，尽快采用定向增发方式，向厦门大洲控股集团有限公司及关联各方定向发行股份，购买新疆矿产，完成资产注入，保持合理的稳定的资本结构，推动公司恢复持续经营发展动力。