《财经网》

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“新常态”下货币政策取向

刘煜辉：中国社科院金融所研究员、广发证券首席经济学家

当前总需求下行速度在加快，这在数据上表现得很明显，特别是代表实物交易的一些硬数据持续疲软，同时信用萎缩十分明显。

今年前十个月，社会融资规模同比减少1.27万亿元。价格下行压力大，大宗商品价格和工业品出厂价格长时间通缩且在加剧，反映了企业去库存过程遥遥无期。

我们一直判断，中国经济目前可能处于地产周期（长周期）和债务周期（中周期）顶部叠加。

政策层面确立了“新常态”。“新常态”的核心有两个：一是接受经济会逐步下行的事实，这意味着对“潜在增长中枢下行”规律的尊重和服从;二是准备一整套货币金融财政机制对经济和市场风险的兜底，守住市场不发生系统性风险的底线，从而为改革赢得时间。

当下所有着力于需求端的政策，感觉上都只是对经济下行的一种“事后”追认。这种感觉与之前的“刺激”存在微妙的差异。简单地讲，以前是怕经济下行而不让它下行，当下是经济一定会下行，只不过想办法给个“缓冲垫”。

我们可能应该在这种意境下理解“新常态”下的宏观政策，不要简单地对应为“刺激”。

从中央全面深化改革领导小组确定的几项工作看，未来国企部门和地方政府被预算卡死，没有空间;银行的扩张欲望早就收敛了，非标增量几乎处于停滞状态，批发业务呈收缩态势，资源开始向零售业务倾斜，新一轮信贷扩张和地产复苏概率不大，信贷和货币量将延续减速趋势。

从最近发布的一系列政策看，存量经济调整进入实质性操作阶段并会贯穿明年全年。

在新框架下，地方增量被预算严格卡住，没有空间，增量和存量中公益性的部分将直接转化为中央信用，其他非公益性的推向市场（PPP）、私有化和混合制。

风险兜住的机制经过最近一年多应该实验和准备得差不多了，尽管依然会影影绰绰，让市场忐忑地猜，但它确实真实存在。明年存量改造可能是前所未有的大手笔。

例如，金融企业坏账核销的门槛可能大幅降低、PSL（抵押补充贷款）抵押条件放松、推出特别债券或其变种来转化公益性债务。

总之，金融救援、存量债务清理和地方预算锁紧等一套东西会一起上。利率趋势性下行将是大概率事件。

《财经网》博客

余额宝或纳入一般性存款

管清友：民生证券研究院执行院长

目前融资难并非总量问题，而是结构问题。尽管央行今年采取了诸多定向宽松措施，但三季度贷款利率仍在上行，信托收益率也没有明显下行，核心原因有两个：一是经济持续下行导致银行风险偏好低迷，三季度贷款利率上浮比例明显增加;二是融资渠道不够通畅，表内融资受到额度管理和存贷比限制，直接融资的渠道尚不通畅，导致非标萎缩之后大量的融资需求找不到出口。

“新融十条”主要是从打通融资渠道入手。重点关注三个新亮点：第一，增加存贷比弹性。我们曾提示，存贷比的进一步调整很可能在年内上国务院常务会，目前看基本符合预期。外汇占款低增长和银行资产负债业务多元化的新常态之下，存贷比的调整只是时间问题。本次会将同业存款来源计账细分，非存款类金融机构同业存款纳入一般性存款。通俗来说，就是余额宝会被纳入了。

第二，加快股票发行注册制改革。非标转标之后，大量的融资需求需要直接融资来承接，包括债券市场和股票市场融资，但中国这两项融资的比例不到15%，远低于发达国家以及印度、巴西等新兴经济体70%以上的平均水平，其中股票市场的差距尤为明显。

第三，加快从贸易开放到资本开放。资本开放是双向的：一方面，支持跨境融资，让中国企业从发达市场相对发达的金融体系中获取低成本资金，尤其是便宜的债权资金，美国一年期贷款利率不到3%，日本不到2%，远低于国内接近7%的水平。

另一方面，创新外汇储备运用，支持实体经济发展和中国装备“走出去”。近4万亿美元的外汇储备已成不可承受之重，要实现保值增值必须摒弃过去集中管理、大量配置美债的思路，应更多地藏汇于民。过去大规模向中投注资的方式虽可化解国内资金困局、提高外储收益，但在当前环境下可能造成人民币贬值压力，未来通过注资多边金融机构或其他方式向私人部门提供外汇融资不失为次优选择，近期注资丝路基金、金砖银行、亚洲基础设施投资银行都是这一思路的体现。

《财经网》消息

一年期LPR降25基点

上一轮定向宽松后，三季度金融机构贷款加权平均利率不降反升;国务院近期布局的一系列措施，尤其是降息之后，融资成本下降效应则立竿见影。

11月28日，一年期贷款基础利率（LPR）报于5.51%，较上一工作日下跌0.01个百分点，为该利率指标创设近一年以来新低，12月1日-2日均保持5.51%的水平。自央行11月22日降息后，LPR已累计下跌0.25个百分点。

业内人士表示，尽管贷款利率已经完全放开，由银行根据自身情况自主定价。但央行降息后，市场预期发生了变化，供需关系会影响到银行的定价策略。这次银行贷款利率的下降，是市场化机制传导的结果。尽管长期困扰政府的融资成本下降了，但企业融资需求依旧萎靡。实体经济融资市场陷入“价降量不高”的困局。

日本实际工资增长连跌16个月

日本厚生劳动省12月2日公布的数据显示，10月劳动者现金收入同比名义增长0.5%，略低于9月0.7%的增幅，较7月2.4%的巅峰水平明显下滑。而剔除通胀影响后，10月现金收入实际同比下降2.8%，继9月下降3.0%以后连续第16个月同比回落。

高盛表示，10月加班工资几乎零增长，基本工资仅同比增长0.4%，增幅持平9月，这决定了工资整体增长形势。而且高盛注意到，到最后阶段，日本公布的基本工资数据通常还会下调。

京津冀协同发展规划将公布

据悉，京津冀协同发展规划即将出台，最快或于12月公布。京津冀大首都圈将分四大功能区：西、北部为生态保护与生态产业发展区，中部为优化调整区，南部制造业与耕作业区，东部滨海临港产业发展区。

目前京津冀正在操作北汽制造厂有限公司整体迁往河北等五个大动作。

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