“道狗理论”被遗弃 人弃我取正其时

卧龙

大摩分析师发布一份研究报告，预测中国今年单季GDP增长率可能低至5%。这位分析师或许太过悲观。我一向以为，中国有效GDP增长率需要在名义增长率上减6%，增长率5%即是有效GDP增长率为-1%，中国经济出现衰退，我认为这是不可能的！

道狗理论（Dogs Of The Dow）是一种简洁朴实的投资理论，相信在近年中国股市小盘股当道、大型股“仆街”的市场气氛下，早已被人遗忘。何为道狗理论？美国基金经理米高·奥希金斯（Michael O’Higgins）于1991年提出的跑赢大市投资策略。他建议投资者每年年底从道琼斯工业平均指数（DJIA）成份股中找出10只股息率最高的股票，于新年伊始买入；一年后再找出10只股息率最高的成分股，卖出剔除名单的股票，买入新上榜的股票。年复一年，如此循环，可获取超越指数的回报。根据统计，1975至1999年采用这个投资策略，投资回报按年计算复利高达18%，远超市场3%的平均水平。

道狗理论的基础是股息率（Dividend Yields）。所谓股息率，亦称派息率，是指股息相对于股价的比率。一般而言，股票的股息率愈高买（划算）。例如本周公布业绩的中国银行（601988）去年净利润1637亿元，同比增长12.3%，每股盈利0.56元，股息0.196元。以周四收市价2.56元计算，股息率高达7.7厘；税后股息0.176元，税后股息率6.9厘。与之相比，当前一年期定期储蓄利率为3.25厘，上浮10%亦仅仅3.58厘。以税前股息率7.7厘计算，已经非常接近年初几乎违约的中诚信托“诚志金开1号”三年收益率7.9厘的水平。后者是在神秘第三方接手的情况下获得的收益，而中国银行的盈利来自正常经营。

当下中国股市并非中国银行一家如此高的派息率。红利指数（000015）是以派息率为标准编制的指数，目前历史市盈率6.9倍，预期市盈率6.3倍，市净率低至1.05倍，派息率高达5.18厘。换而言之，红利指数成份股目前以净资产的价格在交易，每年派息超过5厘，这是何等的跳楼大甩卖呢！上证50指数历史市盈率8.1倍，预期市盈率7.3倍，市净率1.2倍，派息率亦有4.3厘。沪深300指数历史市盈率9.8倍，预期市盈率8.9倍，市净率1.3倍，派息率3.3厘，高于银行一年期储蓄利率。

再列举一些公司的例子。浦发银行（600000）2013年每股盈利2.19元，净资产10.95元，每股派息0.66元，周四收市股价9.69元，派息率6.8厘，税后派息率6.1厘，并且股价低于净资产。农业银行（601288）2013年每股盈利0.51元，派息0.177元，净资产2.60元，以周四收市价2.40元计算派息率7.4厘，税后派息率6.6厘且股价低于净资产。公用事业中的华能国际（600011），2013年每股盈利0.75元，派息0.38元，以周四收市价4.98元计算，税前派息率7.6厘，税后派息率6.9厘。你可以说银行未来可能有大量坏账，公用事业相对稳定了，为何仍是派息率高达7厘？再举一例，福耀玻璃（600660）2013年每股盈利0.96元，每股派息0.50元，以周四收市价8.08元计算，派息率6.2厘，税后派息率5.6厘。

工业股派息率亦到6厘以上，A股选股偏好扭曲较为严重，“宝宝军团”最近年收益率已经跌破6厘，甚至一些打着宝宝旗号的保险理财亦粉墨登场，预期收益率只有7%（注意是预期收益率，可有可无的）。然而面对遍地黄金的中国股市却避之不及。2005年时情况亦类似，当时蓝筹股暴跌，市场纷纷抛出国骂，发誓卖了股票永远不回头，还写歌咒骂中国股市；然而2007年的时候却是另一番景象，以伟大诗人的姿态发表“死了都不卖”激昂字句，分析师则发出黄金十年的预测，股评家则大喊上证指数上万点的雄伟目标。按照中国股市传统，骂声不绝的时候会有反弹，然后再跌一程，便是股市大底之时。

大名鼎鼎的曹仁超先生认为中国目前如香港1980年代初的时候，正处于转型期。当时股市2000点不到，现在则20000点以上。曹仁超认为上证指数未来几年会超越6000点。此话不假，香港1980年代之前是工业社会，但随着经济发展，开厂成本上涨，正值大陆实行改革开放，于是港商纷纷到珠江三角洲开厂，降低成本，提升竞争力。而香港本身则发展金融地产业，如今香港是一个国际金融中心，楼价亦升到天上，一间几十年楼龄的烂房间，面积200平方英尺（不足20平方米），可卖到150万甚至200万港元。因此，2012年12月29日，本栏目文章名称便是《左金融又地产 所向无敌》。时至今日，如祥林嫂般喊中国楼价暴跌者都未能如愿，中国楼价个别地区会有调整，如鄂尔多斯、温州等城市因为楼价炒得过高，但大部分地区只是偏高，没有严重泡沫，加上央行每年印钱太多，楼价整体下跌不可能。再加上中国股市仍处低位，楼价见顶只能在梦中。

最后，分析一下创业板指数（399102）走势。创业板指数自2012年12月见底以来，展开大型升浪，但近日走势较差，主要是升幅过大及估值非常高，最高时市盈率65倍，目前53倍，处于风高浪急之时。周五跌破上升通道下轨，但从波浪分析角度看，似乎仍是4浪调整，尚差5浪最后升浪。创业板指数最大成交量是2月25日的572亿，股谚云：天量之后有天价。因此估计5浪仍有机会出现，有可能是双顶。