中国船舶基金法律问题研究

金彭年 ，冯旭超

中国船舶基金法律问题研究

金彭年 ，冯旭超

我国已是造船大国，但我国的船舶融资形势一直不容乐观。国外的船舶基金融资方式已有几个较成功的模式，但在我国，船舶基金发展还处于起步阶段。在2009年和2011年，我国分别成立了船舶产业投资基金和上海航运产业基金，试图通过这两个船舶产业基金，建立起中国的船舶基金融资模式。本文即以这两个基金为背景，通过详细阐述外国船舶基金的几种典型模式，分析我们目前船舶基金的优劣，并以民营基金为切入点，我们可以从船舶基金的组织结构、组织形式、设立方式、募集方式和退出机制等方面探究适合我国目前法律和政策环境的船舶基金模式。

船舶基金；船舶融资；有限合伙；封闭式

引 言

船舶业已有250年的历史，船舶融资最早出现在欧洲；后来在日本和香港出现融资租赁的方式，到了20世纪70年代，融资租赁达到了高潮；在80年代，投融资规模急剧下降；90年代有了政府贷款。①参见：《船舶产业投资基金主题论坛（实录）》，http://www.chinaleasing.org/doc4/doc4779.htm，下载日期：2013年3月25日。目前比较成熟并广泛使用的船舶融资方式包括银行信贷、出口信贷、融资租赁、首次公开募股、债券等。船舶基金在欧洲、韩国、日本、新加坡等国运用得比较成功，如德国的KG船舶基金、新加坡海运信托计划、伊斯兰基金、英国的税务租赁、挪威船舶融资K/S模式和韩国的船舶融资SIC基金模式等。

在我国，船舶基金还只是刚刚开始，处于起步阶段。2009年12月29日，“船舶产业投资基金”在天津正式挂牌成立；2011年3月26日，“上海航运产业基金”正式落户在上海市虹口区北外滩。目前这两个船舶基金还处在摸索阶段，未来是否能真正发挥如同外国船舶基金一样的融资效应，还有待观察。而且，已有的两个船舶基金定位在产业投资基金，与德国的KG基金或伊斯兰基金在性质上还有些差异。

本文通过对世界上几种典型的船舶基金模式进行详细阐述和比较，分析出船舶基金的本质和优势，以及可以为我们所借鉴的特征，进而试图提出适合我国的船舶基金的设立方式和组织结构。

一、船舶基金的特点和法律关系

船舶融资业务本身的历史较长，早在殖民时代就已经开始出现了带有冒险性质的船舶融资行为。随着航运业的不断发展，船舶融资也逐步形成了比较稳定的操作模式。船东一般会将筹集的资金用于购买、租赁新船或者二手船舶，扩充自身船队规模。希腊、英国是传统的航运强国，德国、新加坡、挪威等国家和地区也在不断出台鼓励政策，发展本国的船队和航运业。

船舶融资的方式包括银行贷款、融资租赁、出口信贷、首次公开募股和债券融资等。银行贷款是发展最早，也是最普遍的船舶融资方式。随着造船业和航运业的发展和壮大，船舶融资的方式也在不断创新。

（一）船舶基金的特点

船舶基金是一种利益共享、风险共担的集合投资方式，它通过吸收社会资本，在基金管理人和基金托管人的运作之下，实现“货币→资产→金融产品→货币”的灵活转换和流动。因此，船舶基金不会使资金固化或沉淀。同时，基金管理人和托管人利用投资组合的方式，根据基金份额持有人的风险爱好进行运作，获得收益，这也降低了投资风险和成本。具体而言，船舶基金的特点包括：

1. 船舶基金是委托给专业的基金管理人管理并运作的。基金管理人必须具备一定资质才能受托为基金提供资产管理服务，如基金管理人必须拥有足够的具备项目投资、企业管理和资本运营经验的专业人员，有明确的管理计划等。这些专业人员，不仅掌握丰富的投资理论知识，还积累了非常丰富的经验。可以说，基金的成败，基金业的兴衰，全仰仗于基金管理人的素质、运作效率和投资水平。

2. 船舶基金对于投资者来说，是一种间接的投资方式。他们通过购买基金份额，为基金注入资本，基金管理人再运用基金的资本筛选船舶项目，购买、建造新船或二手船，进行市场投资。投资者按照其投资比例分享船舶投资的收益。其中，借助于基金管理人的专业投资知识和经验，投资者只是间接地承担投资风险，并且风险也大大降低。而直接购买股票、债券，成为股票、债券的所有人，投资者则要直接承担投资风险。值得一提的是，船舶基金并不从事股权买卖，而是买卖船舶后再以租赁为主来获取收益，因此其从事的是实业的而不是投机性的投资。

3. 通常享有税收优惠或其他优惠措施。目前，很多国家为了鼓励本国船舶业的发展，通常对参与船舶基金的投资者、管理人、托管人或航运企业给予税收优惠或加速折旧。如德国KG基金即享受加速折旧和吨位税的优惠，参与新加坡海运信托计划取得的租金收入、股息收入、分红等均可以免税。

4. 船舶基金通过投资组合，分散投资风险。船舶基金通过募集社会资本建造或购买新船，再通过船舶租赁的方式获取租金收益，而租金收益与运价息息相关。影响运价的因素很多，周期性波动较明显，充满不确定性，这便增加了船舶基金的投资风险。航运企业的风险还来自于汇率风险、经营成本和航次成本等①李丹：《船舶基金投资风险与避险实证研究》，载《统计与决策》2011年第21期，第55页。。因此，船舶基金需要专业的基金管理人通过其专业的管理技能和投资组合理论知识及经验，分散船舶基金的风险，最大限度地保护投资者的利益，实现船舶基金的收益和扩大。

5. 船舶基金的投资回报率较高。船舶不是金融资产，它具有商品属性。船舶的收入包括租金收入和买卖价差收入。据统计，船舶的租金回报要比物业投资租金回报高3%-4%，船舶投资平均回报率比房地产高出4%-5%。②涂媛婷：《金融危机下船舶融资现状及发展船舶开放式基金》，载《江西金融职工大学学报》2010年第3期，第20页。

（二）船舶基金的法律关系

船舶基金存在三方的法律关系，分别是基金份额持有人、基金管理人和基金托管人。基金份额持有人是基金市场的基石，可以说没有基金份额持有人，也就没有基金管理人和基金托管人。当基金管理人或托管人与持有人的利益相冲突时，持有人的利益应当优先。

基金的运作模式是由发起人通过发行基金单位，集中投资者的资金，交付基金托管人，并由基金管理人管理和运用资金，通过对具有潜力项目的投资，并有效退出而获得高额回报。①谭玲：《产业投资基金的博弈分析——基于基金管理人与被投资企业双方》，载《生产力研究》2009年第6期，第72页。为了确保基金财产的独立性和安全性，将基金财产的所有权、使用权与保管权进行切割，并把三种权利分别赋予不同的主体行使，在三个权利主体之间形成相互监督、相互制衡的关系。②李伟舜：《论我国证券投资基金托管人的法律地位——兼论我国基金托管人法律制度的完善》，载《新疆社科论坛》2012年第2期，第46页。

笔者认为，基金份额持有人与基金管理人和基金托管人是托管关系（通过信托合同确定），而基金管理人与基金托管人是委托关系（通过托管合同确定）。投资者通过购买基金份额成为基金的持有人，然后作为委托人将基金财产委托给基金管理人进行管理，基金管理人则作为受托人以资金增值为目的，对基金进行投资运作，持有人按其出资比例分配所获取的收益；同时为了保证资金运作的独立和安全，基金托管人作为名义上的所有人，对资金进行保管，确保资金运作的安全，同时监督基金管理人的管理行为。③参见：吕群蓉、王蕊：《我国证券投资基金法律关系解析》，载《重庆科技学院学报（社会科学版）》2010年第4期，第42~43页。因此，基金管理人和基金托管人都是这一信托法律关系的受托人④根据《证券投资基金法》第3条，基金管理人、基金托管人依照本法和基金合同的约定，履行受托职责。，而基金份额持有人是委托人和受益人（自益信托）。同时，根据《证券投资基金法》第37条规定，基金托管人根据基金管理人的投资指令，及时办理清算、交割事宜。由此可见，基金管理人和基金托管人是以托管合同为基础的委托关系，基金管理人是委托人，基金托管人是受托人。

基金管理人和托管人的地位是平等且相互制约的，但两者并不像共同信托一样承担连带责任，基金管理人、基金托管人在履行各自职责的过程中，应当分别对各自的违法行为承担赔偿责任；因共同行为给基金财产或者基金份额持有人造成损害的，应当承担连带赔偿责任。⑤《证券投资基金法》第146条。

二、 船舶基金的几个典型模式

（一）德国KG基金

1. KG基金的概念

KG基金作为一种投资工具非常受私人投资者青睐。德国从1969年开始实施KG融资制度。这是鼓励投资者，尤其是个人投资者，向造船投资的税收优惠措施。在德国法律体系中，KG（德语“Kommanditgesellschaft”的缩写）是指若干合伙人（股东）在一个共同商号下从事某种商业经营而组成的一种合伙公司。将通过KG公司募集的基金，投入航运业（包括新船的定购），这便是航运KG基金。

2. KG基金的操作模式

德国KG基金通常是为特定的单一目的，即拥有船舶而成立的，不能从事除此以外的其他任何商业活动，船舶出售后，这只KG基金即关闭结束。设计这种结构的目的是为了在KG基金的早期获得加速折旧，将可计算的成本最大化，产生财务上的亏损分摊给投资者，达到避税目的。⑥李丹：《船舶基金特质与船舶融资租赁路径选择》，载《商业研究》2011年第7期，第104页。KG基金是一种封闭式基金，一旦有限责任股东部分的股份认购完毕，基金即不再有新的投资人加入。⑦宋庆、杨长昆：《德国KG基金模式下的船舶融资》，载《海外投资与出口信贷》2005年第6期，http://wenku.baidu.com/view/219e924169eae009581bec9d.html，下载日期：2013年4月1日。

KG基金发起人是基金的普通合伙人，一般投入少量的自有资金，然后募集吸收社会上有限责任合伙人的资金，再以拟购置船舶作为抵押担保向银行贷款，最后购置船舶，从事船舶租赁业务。租赁取得的收入在偿还银行贷款后，按照各投资者的投资比例进行分配。不同于一般的船舶融资，即船东和受益使用人是同一个人，船舶KG基金中船舶的所有权和经营权是分开的（见图1）①资料来源：CFB Commerz Fonds。。航运公司作为受益使用人，下设一个子公司作为船舶的承租人，从船厂订船。

图1

KG基金模式中，由德国船舶管理公司注册一家有限责任公司发起设立KG基金，并作为KG基金的无限责任人，承担经营管理责任。通常该船舶管理公司会派出自己的人员到KG基金担任管理人员。在多数情况下，KG基金的无限责任人会把船舶的经营活动委托给作为其母公司的船舶管理公司管理，并支付管理费。另外，航运公司（船舶使用人）可以通过成立船舶管理公司，进而由其发起组建KG基金，获得融资和船舶管理收入，实现投资收益最大化。

3. KG基金的优势

对于航运业这种资金密集型行业，KG这种特殊的融资模式有利于航运公司适当规避行业风险。航运公司经常面临利润微薄甚至亏损的局面，但通过KG基金的融资租赁模式将船舶变为表外资产，较之直接买造船舶能够更好控制风险。②金鑫：《德国KG融资体系浅析》，载《中国远洋航务》2008年第3期，第77页。

KG基金模式还有一个重大优势在于它的吨位税政策。有很多船舶公司偏向将船舶移籍海外，这是为了规避国家政府部门对航运业的行业管理、干涉及各种赋税。欧盟的吨位税制度则是为了鼓励在欧盟国家内设立航运公司，制造本国的船舶，从而吸引流向巴拿马等国的远洋船舶回归本国船籍，避免船舶移籍海外现象的出现。吨位税的优点表现在：对于船公司来说，其无须按照船舶产生的收入多寡纳税，而是按照船的净吨位一次性付费，即税额固定，这无疑会促使船公司不断改善经营管理，提高盈利水平；对于政府来说，不仅可取得稳定的税收，还可以促进本国船队规模的扩大。③包鹏程、王晓：《我国现行航运政策的比较研究》，载《南通航运职业技术学院学报》2003年第3期，第55页。欧洲各国相继采用吨位税制度，德国则于1999年采纳了吨位税。

（二）新加坡海事信托基金

航运信托目前仅见于新加坡。为了进一步巩固新加坡作为亚洲物流中心的地位，新加坡政府相继出台了多项政策措施吸引航运资本加速向新加坡聚集。2004年，新加坡政府修订了商业信托条例（Business Trust Act, “BTA”），首次准许信托基金上市；2005年底，推出了海运信托计划（Shipping Business Trust, “BST”）；2006年，又颁布了海运金融激励法案（Maritime Finance Initiative Scheme,“MFI”），完成了信托上市与航运的对接，并对航运信托基金给予免税支持，极大地吸引了潜在投资者的兴趣。2006年4月25日，太平洋海运信托计划（Pacific Shipping Trust, “PST”）在新加坡制定，该计划由太平洋海运信托受托人（PSTM）发起，旨在通过与主要船公司签订长期租约，保持相对稳定的回报。①参见：《新加坡海运信托基金——政府鼓励 平民参与》，http://blog.sina.com.cn/s/blog_8cc6d84d01019vjx.html，下载日期：2013年4月14日。

1. 新加坡海事信托基金的基本结构

与一般公司不同，信托公司是依据信托契约创立的非独立法人实体，托管经理人是资产的法定拥有者，具有资产受托人和管理人的双重身份。新加坡海运信托计划向投资人提供了一种新的投资方式，即以现金流为导向的资产投资方式，基本结构如下：②李燕：《新加坡海运信托计划利弊分析》，载《交通财会》2007年第8期，第68~69页。

图2

海运信托计划向社会发行基金份额，募集资金，同时小部分资金向银行贷款，然后将其取得的投资款和贷款用于购买或建造船舶。所购入的船舶一般由海运信托计划所有，或者由其下设的单船公司所有。

通过信托协议，信托受托人受托管理船舶资产，海运信托计划支付管理费。根据新加坡法律，信托受托人必须为在新加坡注册的公司。

信托受托人与船舶公司签订船舶租赁协议，船舶公司从事国际海运，以其收入按期支付租金。

信托受托人将收到的租金在偿还银行贷款和利息，并支付受托人管理费等后，将剩余收入按照投资比例支付给信托持有人。

2. 新加坡海事信托基金的优势

由于航运基金投资于船舶，并将船舶以长期租约的形式出租给航运企业，这就要求投入的资金在较长时间内具有良好的稳定性，因此新加坡海运信托基金是封闭式基金，运行过程中基金单位持有人不能申请赎回基金。③赵文杰：《新加坡海运信托对我国航运基金发展的借鉴》，载《投资与合作：学术版》2012年第1期，第6页。其优势在于：

第一，融资渠道拓宽。如果船东以自有资金或银行贷款购买船舶，船东身上负担的再融资压力会非常大，而海运信托计划向投资者出售基金份额募集资金，则让船东摆脱这种传统做法，拓宽了融资渠道和基金退出渠道。而且新加坡海事信托基金在经营和筹资的自由度非常大，信托基金管理人和航运公司签订的租船合同形式非常灵活，可以期租、光租，也可以承租等。

第二，公众化程度高。海运信托计划可以在新加坡证券交易所上市，船舶投资者将转为包括机构投资者的社会公众，能够吸引世界各地的资金。借此，信托计划通过锁定长期租金进而获利，同时新加坡的船舶业也得到迅速发展。而且信托基金的运营情况相对更透明，投资者权益更能得到保护。

第三，融资风险降低。新加坡海事信托基金采取融资租赁的方式出租给航运企业，减少了航运企业购买船舶的巨额支出。因此，通过新加坡海事信托基金可以实现100%融资，不需要占用航运企业自有资金，而航运企业则可以将自有资金用于加强服务建设方面，一举两得。同时信托计划将租金长期锁定，也避免了运价波动所带来的市场风险。

第四，信托基金的税收优惠。根据MFI计划，海运信托计划取得的收入，包括租金收入、套期保值收入、股息收入等均免税；海运信托计划分红免征所得税；其支付的利息无预提所得税等等。

（三）伊斯兰基金

伊斯兰金融的文化性、真实性和安全性，使伊斯兰金融具有规避金融风险的特有功能，在全球金融危机条件下保持了稳定发展的态势。①马继洲：《伊斯兰金融的发展及与我国金融市场的结合》，载《甘肃金融》2012年第7期，第45页。伊斯兰投资基金的基本思想发源于伊斯兰教义，如禁止利息、禁止投机、禁止赌博等。它是伊斯兰教徒将他们分散多余的资金集中起来，根据伊斯兰教义进行投资、获取利润的一种经营方式。投资者认购基金后领取基金凭证，并根据基金实际经营情况分配利润，其投资渠道和过程必须符合伊斯兰教义，②参见：巴曙松、刘先丰、崔峥：《伊斯兰金融体系形成的市场基础与金融特性研究》，载《金融理论与实践》2009年第6期，第23页。如不能向伊斯兰教义所禁止的行业投资，包括武器、酒等行业。

伊斯兰航运基金以伊斯兰银行为代表，在中东等伊斯兰地区比较流行，如卡塔尔伊斯兰银行仅在马来西亚就设立了3亿美元为期4年的航运债券，迪拜伊斯兰银行设立的伊斯兰航运债券基金，募集资金也达3200万美元。③参见：《投资有风险 借鉴需谨慎》，http://www.sse.net.cn/info/0-315883-38233461124116282623.html，下载日期：2013年3月30日。伊斯兰航运基金以伊斯兰债券基金为主。该类债券与传统债券相似，区别在于伊斯兰债券将伊斯兰金融契约证券化，依据各自的融资结构本质可分为Murabaha（成本加利润销售集约型）、Musharaka（股本参与协议型）、Mudaraba（利润分享协议型）和Ijarah（租赁型）等④参见：蒙志标：《伊斯兰金融在中国可持续发展研究》，载《财经界（学术版）》2012年第3期，第6~7页。。其中以租赁型伊斯兰债券最为盛行，其基本架构如图3所示：

图3

根据该架构，卖方（通常是政府或公司）将船舶以固定价格出售给特殊目标机构（SPV），SPV再向投资者发行等同于购买船舶价格的伊斯兰债券，筹措资金；

投资者取得伊斯兰债券凭证，获取SPV的船舶租赁收益，SPV是债券持有人的受托人和代理人，对受托资产享有所有权；

SPV将所购船舶按照Ijarah契约租赁给航运企业，航运企业支付租金给SPV，该租金以Libor（伦敦同业拆借利率）加上利润率为基准；

SPV向航运企业收取租金，并按照投资者所持债券比例分配利润；

通常情况下，航运公司是卖方的分支机构或者是卖方本身，这种情形下，类似于售后回租，可以帮助航运企业融通资金；

在租赁协议到期或提前解除协议时，SPV将以约定的价格出售船舶给卖方。

与一般的租赁协议不同，伊斯兰基金租赁合同的签订、履行和管理必须按照伊斯兰教义执行。伊斯兰教义提倡勤劳致富、诚实俭朴，禁止投机，因此，租赁合同的标的必须具有一定的实用价值，而船舶就是具有运输使用价值的商品。SPV作为出租方必须承担船舶租赁期间与船舶使用相关的费用，而承租方（航运公司）则允许提前交付租金。SPV不允许单方面增加租金，也不允许对延期支付租金实施金钱上的惩罚，不允许单方面中止租赁合同，但承租方违背合同条款的除外。①参见：《伊斯兰航运基金：宗教和金融的有机结合》，http://blog.sina.com.cn/s/blog_8cc6d84d01019vle.html，下载日期：2013年3月30日。

（四）中国船舶基金现状②因为中国目前只有船舶产业投资基金和上海航运产业基金这两个船舶基金，所以笔者只对这两个产业基金进行分析。但是笔者在文章第六部分论述的船舶基金模式并不以产业基金为视角，而是从民营基金的角度论述。

我国造船企业的资本运作意识较淡，不仅收益率低，而且抵御风险的能力也很低。而船舶基金则能很好地将社会资本、产业资本和金融资本融合，通过低成本的运营和专业化的管理，充分运用所得资金，同时又能改善船舶企业的生产能力和结构，增强其抵御风险的能力。中国船舶基金起源于浙江台州，在那里，人们以“散户模式”造船，即集体出资，再交由他们信任的人，用于租赁船台造船。这种模式曾引发国内的造船热，台州的造船业也一直非常兴隆。但是这种民间资本不正规，并且风险很大。因此，国家和地方一直在酝酿推出一支正规基金来支持船舶行业的发展。③雷池玥：《我国发展航运产业基金存在的问题与对策分析》，载《对外经贸》2012年第1期，第59页。

目前在中国，有关船舶的基金有两个，一个是设在天津的中国船舶产业投资基金，另一个是上海航运产业基金。这两个基金都是作为产业基金发行的，目的是为了满足船舶产业、航运产业做大做强的战略部署和战略需求。设立船舶产业投资基金，是用直接融资方式购买大型船舶和特种船舶，建立以基金为一方主体的船舶运营模式。④参见：《天津获准筹备设立船舶产业投资基金》，http://www.ndrc.gov.cn/dffgwdt/t20080902_234428.htm，下载日期：2013年4月1日。我国已是造船大国，就要遵循周期性的规律。船舶基金的出现，可以发挥其杠杆效益，吸收社会资金，在当前的金融危机下，还可很好地保护我国的造船业和航运业。

1. 船舶产业投资基金

（1）船舶产业投资基金的成立

船舶产业投资基金于2009年12月29日正式挂牌成立，其作为中国十大产业投资基金之一，募集规模为200亿元人民币，投资领域为船舶航运物流产业链，投资对象是船舶资产及产业链上下游有潜力企业股权，组织形式是有限合伙制。⑤参见：船舶产业投资基金官网（http://www.chinashipfund.com）。不同于KG基金，该基金为永久存续基金，首期募集金额达28.5亿元人民币，出资人包括天津城市基础设施建设投资集团有限公司、天津市津能投资公司、天津新金融投资公司、北方国际信托股份有限公司和中船产业投资基金管理企业。其中，中船产业投资基金管理企业，以特殊合伙人的身份担任船舶基金的管理人，负责发起、募集、设立、管理船舶基金，承担无限责任。船舶产业基金改变以往基金只参与股权投资的惯例，着眼于购买实物资产进行运作。

（2）船舶产业投资基金的特点

第一，反周期性。船舶产业具有非常强的周期性，船舶产业投资基金的理念之一就是反周期投资。在经济周期处于波动低谷时期，船价急剧下跌，船舶产业投资基金以低成本购买船舶资产，这样可以迅速抢占市场先机。同时基金与航运企业签署优质的租用协议，等到国际市场重新繁荣的时候，通过船舶买卖或将资产证券化等形式，将船舶资产转化为金融资产，提高了投资人的收益，同时为下一轮的再投资积累资本。①秦萍：《中船产业投资基金的反周期思维》，载《中国船检》2009年第5期，第67页。

第二，官方背景强硬。船舶产业投资基金是获国务院和国家发改委批准设立的全国十个产业投资基金之一，其出资人都是大型国有企业。该基金同时还是天津市政府金融创新的重点工程。基金可以利用政府信用及政策优势，吸引更多规模大、实力强的国有企业进行投资，可以帮助基金在较短的时间内形成较大的资金规模。

第三，实物投资。船舶产业投资基金主要从事于实物投资，这点比较接近伊斯兰基金的做法。脚踏实地，首先让基金保有一定的家底，既可以实践基金管理团队一开始的投资理念，也可以在反周期性的助推下，将资产“低买高卖”，获取利润，实现收益的最大化。

2. 上海航运产业基金

（1）上海航运产业基金的成立②上海航运产业基金在2009年就进入筹建程序，但直到2011年初才正式成立。酝酿期之所以会长达两年，业内人士曾明确指出，直接因素集中在两个方面：一是资金不到位；二是资金投向不明确。上海航运产业基金融资规模为500亿元，计划首期募集资金人民币50亿元，首期来源主要是各股东自掏腰包。一内部人士透露，银行只能提供50%—60%的融资，剩余的资金还需要自筹，上海航运产业基金目前面临的最大问题是募资。

2011年3月26日，“上海航运产业基金”正式落户在上海市虹口区北外滩，该基金总融资规模计划达500亿元，首期计划募集资金为50亿元，负责运营该基金的上海航运产业基金管理有限公司的注册资金人民币2亿元。国泰君安创新投资有限公司、中海集团投资有限公司、上海国有资产经营有限公司和虹口区国有资产经营有限公司分别按照35%、30%、25%、10%的比例出资，组建了上海航运产业基金管理有限公司，以实现对上海航运产业基金的募集和管理。该基金将主要投向港口码头、船舶制造、现代物流以及现代航运服务业等领域。③参见：《上海航运产业基金成立 总规模计划500亿》，http://finance.eastmoney.com/news/1355,20110201118266540.html，下载日期：2013年3月31日。

（2）上海航运产业基金的特点

第一，采用公司制。一般在政府推动下的产业基金多采用契约制，如渤海产业投资基金，但是上海航运产业基金采用公司制，依据《公司法》设立、变更和终止。基金公司是由具有共同投资目标的投资人即股东组成，公司设有最高权力机关股东大会、执行机关董事会以及监督机关监事会。基金股东依据《公司法》享有收益分配权、参与管理权、决策权以及剩余财产分配权等。

这种模式具有局限性。基金的发起人、投资人和管理人之间的权利义务都将依据公司章程来确定；公司的日常经营和管理都须经过董事会讨论决定，同时监事会还要监督董事会的职权履行。这将增大基金运营的成本，同时也会降低效率，对基金管理人的决策带来不必要的干扰。而且公司制的基金也会不可避免造成双重征税的后果，增大了公司和投资者的成本。

第二，政策优势明显。上海航运企业基金以政府和国有企业为主导，从几个股东的背景，就能得知其背后的政策力量。中海集团投资有限公司是中国海运集团的全资子公司，而中国海运集团则是国务院管理的中央企业；上海国有资产经营有限公司是上海市的资产运作平台；国泰君安创新投资有限公司是上海国有资产控股的本地投行；虹口区国有资产经营有限公司则是虹口区政府参与产业基金的通道。上海航运产业基金的设立顺应了上海“两个中心”建设的战略思想，同时又有中国最发达的城市——上海作为后盾，这个优势是所有其他基金所不可比拟的。

3. 中国船舶基金主要存在的问题

（1）法律制度缺位，“进退”两难

产业基金的立法至今非常落后，且发展非常缓慢。《产业投资基金管理暂行办法》自1997年由原中国国家计委草拟以来，一直处于论证阶段，未获得国务院批准。而与之有些许关联的《外商投资创业投资企业管理规定》仅适用于规范外商投资企业的创业投资，《创业投资企业管理暂行办法》则缺乏具体的管理办法。①参见：康锐：《论中国航运产业基金的法律约束与制度创新》，载《航海》2011年第3期，第14~15页。

产业投资基金立法的缺位，使得船舶基金“进退”两难。如前所述的德国KG基金，不仅允许有限责任公司投资作为无限责任人，还允许高收入的个人投资加入到基金中，这不仅拓宽了基金的融资渠道，还分散了基金的市场风险。但在我国，根据正在讨论的《产业投资基金试点管理办法》，产业基金只能向确定的投资者发行基金份额。②参见：《产业投资基金试点管理办法》第9条。这个规定将极大地限制了资本进入渠道，势必会影响很多潜在的投资者。

同时，我国船舶基金的退出机制也很不完善，存在诸多障碍。基金的退出渠道一般有首次公开募股（IPO）、向第三方转让股权、投资企业回购等。但在我国的市场经济环境下，通过IPO退出存在诸多限制因素，而且成本较高，历时较长，投资人的顾虑会更多；而股权回购或转让船舶资产则存在很多不确定因素。

另外，在我国航运基金发展过程中，经常政策缺位，政府的鼓励措施出台不及时或无法落实，同样也影响投资者的积极性。对比新加坡海运信托基金，新加坡政府顺应市场潮流，及时推出海事金融激励计划（MFI），针对航运企业、船舶基金和船舶管理公司制定一系列的优惠措施，极大地带动了投资者的投资热情。

（2）缺乏市场自发动力

船舶产业投资基金和上海航运产业基金都是政府主导成立的基金，这是其优势所在，也是其弊端所在。两大基金的运营和管理似乎都是政府的意志，缺乏市场内生动力，同时也忽略了市场长期形成的规则和体系。而且，始终处于政府的主导之下也会使两大基金回避市场现有的规则框架，从而使船舶基金从成立到运行再到管理，只能被动接受而不能主动出击，发挥其应有的优势和效应。

（3）定位不当

中国船舶基金还有一个定位问题，即他们更多的是关注如何募集到更多的资金，而在资金的使用和管理方面存在非常大的盲目性。只要有新项目，在没有做出全面、准确、完备的论证之前，就草率地投入资金，而不管项目本身是否合适，其发展是否有潜力。这是缺乏前瞻性和管理功能的表现。德国KG基金之所以在前些年的发展举世瞩目，其谨慎的投资态度也是值得我们学习的。

四、中国船舶基金模式的思考

（一）基金的组织结构

船舶基金作为一种投资基金，不同于一般的基金，它具有专家理财、高回报率、组合投资、分散风险以及资产保管和运作相分离等特点。船舶基金从发起到退出，整个过程包括基金发起和评估阶段，募集阶段，资产管理阶段，船舶出售（或出租），最后到基金关闭。其组织结构包括基金发起人、基金投资人、基金管理人和基金托管人。基金的发起人是拟设立船舶基金的创始人，负责各种筹备工作，包括订立发起人协议，起草申请设立报告，起草基金章程或基金合同等文件。基金发起人可以成为基金的管理人（只要其具备一定资质），也可以专门组建一个管理公司去管理这只基金。①参见：鲁育宗著：《产业投资基金导论——国际经验与中国发展战略选择》，复旦大学出版社2008年版，第13页。在我国，船舶基金的主要发起人可以是投资银行或非银行的金融机构，参与发起人可以是大型的船舶企业集团，如：中国船舶重工集团公司和中国船舶工业集团公司。②陶永宏、刘超：《中国船舶产业投资基金运行机制研究》，载《江苏科技大学学报（社会科学版）》2009年第1期，第57页。

发起人将基金设立成功之后，一般会少数认购基金份额（如德国KG基金），成为众多基金投资者之一，且绝大多数发起人在基金成立之后转为基金管理人，管理并运用基金。如前所述，基金投资人与基金管理人和基金托管人是信托法律关系，而基金管理人和托管人则是委托关系（前者是委托人，后者是受托人）。关系图如下：

图4

投资人作为信托关系的委托人，同时又是受益人。发起人认购了一部分基金份额成为了投资人，即受益人；同时又作为信托关系的受托人管理基金。依据信托法原理，在受益人单一或少数的情况下，受托人不能同时又是信托财产的受益人，但是受益人为多数时可以例外。③张蕾：《证券投资基金发起人的法律地位之探讨》，载《北京工业大学学报（社会科学版）》2003年第4期，第61页。船舶基金的投资人一般众多，即这个信托关系的受益人也非常多，所以这个关系图中的基金管理人同时又是基金的受益人，并不违反信托法的原理。

（二）基金的组织形式

船舶基金的组织形式大致有三种：公司制、契约制和有限合伙制，这三种制度各有优劣。公司制依据的是《公司法》，契约制依据的是《信托法》，有限合伙制依据的是《合伙企业法》。

1. 公司制的船舶基金

公司制的投资基金是投资基金的重要模式之一，是指通过组建基金股份公司的形式，发行收益凭证募集投资者的资金。①向吉英著：《经济转型期产业成长与产业投资基金研究》，中国金融出版社2010年版，第165页。依据《公司法》设立的船舶基金公司，是独立的法人，拥有独立的财产权，能以船舶基金公司的名义独立开展船舶投资业务，独立承担法律责任。船舶基金公司一般为股份有限公司，发行股票，投资者认购该公司的股票，成为基金的股东，享有股东权利。船舶基金公司设立股东大会，选举产生董事会、监事会，再由董事会选出经理，执行基金业务。一般情形下，基金公司会委托外部的管理公司帮助他们运作基金资产，组合投资，购建新船，再出租船舶，获取租金收益和价差收益，再按照股东持股比例分配股息或红利，分享投资收益。同时，基金公司还会委托另一家金融机构保管基金资产，与前述管理公司权责分明，互相监督。基金公司的资产和托管机构的资产是相互区别的，即使托管机构破产，基金资产也不属于破产财产范围。上海航运产业基金就是以公司制成立并运作的。

但是公司制的船舶基金会增大基金运营的成本。一方面，公司设立股东大会和董事会，日常运营交由董事会决定，重大决定交由股东大会决定，股东的参与会影响公司作出决定，造成不必要的干扰。另一方面，公司制的税收负担也比其他两种制度重。基金公司作为独立实体，属于税法上的纳税主体，其营业收入需要交纳企业所得税，而股东从基金公司分配到利润后，也需要缴纳个人所得税。这种双重征税的后果减少了基金公司的吸引力，降低了投资者的投资热情。

2. 契约制的船舶基金

契约制的船舶基金是指依据信托契约，通过发行受益凭证而组建的船舶基金。银行和航运企业共同出资设立一个基金管理公司，作为委托人与基金保管公司（一般为金融机构）签订信托契约，基金管理公司发行受益凭证募集社会上的闲散资金，基金保管公司受托保管和处置基金资产。契约制的船舶基金的特点在于它是以一纸信托契约而组建的一家“基金公司”，在结构上，不像公司制的船舶基金那样设立股东大会和董事会，基金公司自己设立基金，自行或聘请经理公司（或经理人）管理基金的经营和运作，并通常指定一家证券公司或承销公司代为办理受益凭证——“基金单位持有证”的发行、买卖、转让、交易、利润分配、收益及本金偿还支付。②张英华：《投资基金组织结构与效率探析》，复旦大学2002年硕士学位论文，第4页。

相比公司制的船舶基金，契约制更具灵活性，其设立、决策、解散等不受公司法的限制。在日本、英国、新加坡等国家和地区的基金采用契约制比较多。但从长期稳定、保护投资者利益的角度来讲，公司制优于契约制。船舶行业是资金密集型行业，其投资周期较长，所需的资金较多，因此公司制在资产和决策制度上的透明性可以帮助投资者了解公司投资动向，让他们更放心地投入资金。而当基金公司面临资金压力需要再融资时，以其独立法人的身份也可以从银行申请贷款，缓解资金压力。因而，契约制和公司制各有利弊。在实践当中，两种体制同时存在，投资者和管理公司按照各自喜好设立。

3. 有限合伙制的船舶基金

自2007年《合伙企业法》修改后，有限合伙有了存在和设立的法律依据。有限合伙制的船舶基金通常采取私募的方式募集资金，将所募集资金进行船舶投资，获取收益。普通合伙人和有限合伙人是一种契约法律关系。有限合伙制的船舶基金中至少有一个普通合伙人，其作为基金的管理人出资较少（一般为2%），他要筹集资金，对投资项目进行决策，管理基金运作和资本退出等。根据合伙协议，普通合伙人有权获得必要的管理费，在船舶基金盈利时，还可以获得一定比例的报酬。这种机制可以激励普通合伙人积极、善意地管理基金。普通合伙人可以自己担任基金管理人，也可以委托外部有资质的经理公司担任管理人。现在有限合伙制已经越来越成为一种主流模式，美国的投资基金大多采用有限合伙制。其基本结构如下：

图5

4. 船舶基金宜采用有限合伙制

笔者认为，船舶基金宜采用有限合伙制。理由如下：

（1）设立和运营成本低。从设立角度而言，设立有限合伙没有公司注册资本的严格限制，只需要投资人承诺投资即可，无须办理验资证明。从运营角度而言，有限合伙的运营主要交由普通合伙人处理，有限合伙人一般不干预有限合伙的投资运作，这样就大大提高了运作效率，减低了运作成本。从税收角度而言，有限合伙不具有独立的法人资格，本身不是纳税主体，因此无须像公司制一样缴纳企业所得税。合伙企业盈利后，普通合伙人和有限合伙人分配到的收益只须缴纳个人所得税。

（2）社会资源合理配置。有限合伙人往往具有大量资金和较强的投资欲望，但又无心参与管理，他们的想法非常简单，就是通过投资获取收益，而如何获得收益则是交给管理人，即普通合伙人。普通合伙人一般具有投资组合的专业知识和丰富的投资经验，他们一般有专业人才和管理制度，唯一缺乏的就是资金。因此，有限合伙将二者配合在一起，实现了社会资源的互补和合理配置。有限合伙人只管投入资金，而普通合伙人则完全可以凭借自己的专业知识和投资理念向有价值的项目进行组合投资，风险管理。他们完全自主，拥有最终决定权，不像公司制那样受到股东大会和董事会的约束，如此可以最大限度地激发和利用基金，为有限合伙人创造最大价值。因此，有限合伙制完全体现了投资基金“专家理财”的特点。

（3）混合责任制满足不同主体的需求。有限合伙人以其出资额为限承担有限责任，获得了如同公司制股东所获得的保护；而普通合伙人作为基金的管理人承担无限连带责任，则促使其提高效率，尽最大努力有效运作基金，避免投资的盲目性，获取最大收益。因此有限合伙制的这种混合责任制度满足了不同投资者的需求，同时也提高了投资效益。①参见：张瑞华：《我国有限合伙型产业投资基金法律制度研究》，天津工业大学2011年硕士学位论文，第10~11页。

（三）基金的设立方式

船舶基金的设立方式包括开放式和封闭式。开放式基金是指基金设立时，发行的基金单位总份额不固定，可视投资者的需求追加发行，投资者也可以在基金运行过程中赎回，所以也称为追加型基金。封闭式基金是指基金资产总额及发行份数始终保持固定不变，投资者不能追加认购或赎回，只能在证券市场进行基金买卖，所以也称为固定型基金。①张郭霞：《试论我国开放式基金法律制度的完善》，山西财经大学2003年硕士学位论文，第3页。

封闭式基金和开放式基金的主要区别在于基金份额是否可以赎回，或者基金资本规模是否固定不变。笔者认为，船舶基金宜采用封闭式基金的方式设立。船舶的投资周期一般较长，短则五年，长则几十年，而且鉴于船舶产业是资金密集型产业，它要求资金在较长时间内处于比较稳定的状态。开放式基金在运行过程中，投资者可以随时赎回基金份额，也必然会导致资金一直处于上下波动的不稳定状态，而且它还须留出一部分资金用于支付赎回费用，这势必会影响船舶的融资和建造以及收益。开放式基金的本质决定了它不敢将所有资金用于长期投资，这也不能满足船舶融资的需求。封闭式基金一旦设立，其资本总额固定不变，保证了投资船舶业的资金来源。而且相对开放式基金而言，封闭式基金的运营成本较低。

（四）基金的募集方式

船舶基金的募集方式分为私募和公募。一般而言，选择私募的方式募集资金，通常出于以下考虑：（1）基金的设计规模较小；（2）基金的投资范围比较狭窄；（3）基金发行总额在规定的范围内由特定的投资者认购便可以完成发行计划，因而无需向社会公众发行；（4）管理基金的经验不足；等等。②向吉英著：《经济转型期产业成长与产业投资基金研究》，中国金融出版社2010年版，第171页。

笔者认为，由于船舶产业的投资周期较长，风险较大，一般的投资者无法承担，且他们对船舶产业还不够了解，一般不敢轻易投资船舶产业，如果以公募基金的方式筹集社会上的闲散资金，较为困难。因此，在船舶基金设立之初，可先通过私募的方式，选择重点对象募集资金。如现在的中国船舶产业投资基金和上海航运产业基金都是向特定的投资者发出要约筹集资金的，且都是以国有企业和金融机构为主。采取私募的方式设立船舶基金也出于以下几点考虑：（1）私募发行较少涉及广泛的公众利益，有利于社会稳定；（2）私募发行向政府部门呈报的文件少，审批程序较为简单；（3）私募无须作大量的广告以及发行招募说明书和基金章程，能节约筹资成本；（4）公募发行通常是上市交易，但是鉴于上文中笔者提到船舶基金以有限合伙制为宜，故可以采取私募的方式募集资金。另外，采取私募方式设立船舶基金，可以多考虑大型的船舶产业集团、各类保险机构和金融机构等，也可以考虑海外资本。

（五）基金的退出机制

基金的退出非常重要，它意味着投资者是否能够从其投资中获得多少收益或者遭受多少损失。因此基金退出是投资者实现收益的重要途径。不过在船舶基金中，船舶的租赁收益也是投资者的收益。基金投资一般走的是“投资—退出—再投资”的路线，等到时机成熟，基金及时退出，才能开始新的投资行为，发挥基金的最大价值。另外，基金及时退出还能帮助基金规避风险，因为有时候基金所投资的航运企业发展不顺，无法获得收益，及时退出，可以帮助基金减少损失。

船舶基金的退出机制与一般投资基金的退出机制不一样，国外很多船舶基金都是以出卖船舶为最后的退出方式，如德国KG基金，以单船投资为主，船舶出卖以后，基金关闭。但是船舶基金也可以其他方式退出，如首次公开上市、股权回购、企业并购和清算退出。

笔者认为，对于船舶基金而言，可以并不局限于以上几种退出方式。需要强调的是，船舶基金应当注重实业投资，船舶具有天然的商品属性，我们应从船舶租赁的租金收益和买卖船舶的价差中获取收益。船舶行业是个周期性很强的行业，受到经济周期波动的影响非常大，特别是在金融危机尚未过去之际，也许我们该学习伊斯兰基金的教义，脚踏实地。笔者认为，在起步阶段，我国可采用KG基金的单船模式，即只以单一目的设立船舶基金，待船舶出售获得收益后，即关闭基金，进行清算。

结 语

德国KG基金为个人投资者提供了平台，使他们能够参与投资较为专业的航运产业，同时分担了船东的资本压力和市场风险。KG模式的成功少不了德国政府的监管和鼓励措施。新加坡海运信托基金的成功运行也与新加坡政府的鼎力相助分不开。海运信托计划和海运金融激励法案的及时出台，帮助海运信托基金带动了投资者的投资热情，目前的发展势头不错。而伊斯兰航运基金则凭借其独特的伊斯兰教义，稳健踏实的投资态度，在如此激烈的航运基金竞争中独占鳌头，并且有迅速扩张的趋势。

相比之下，中国的船舶基金则显得势单力薄。这当然有我国的船舶产业起步晚的客观事实，但船舶基金发展缓慢的制度原因是不可忽视的，尤为突出的就是相关税收制度不完善。境内船舶企业由于税负太重，导致很多中资船舶公司大量注册到境外，挂中国国旗的船队在全球只占4%，从而导致了船舶贷款及其他航运金融业务大量外移至境外。①交通银行金融研究中心：《2010年中国航运金融市场发展报告》，载《新金融》2010年第12期，第8页。同时又由于我国相关政策缺位，市场体系还有待完善，导致我国的船舶基金一直发展缓慢。尽管目前我国推出了两个船舶产业基金——船舶产业投资基金和上海航运产业基金，但是他们的运行并不顺畅。虽然借鉴他国的成功经验很有必要，但是即使照抄照搬，也是要我们的政策和法律制度跟得上，才能发挥他国模式的优势。

在目前形势下，笔者认为，我们可以借鉴德国KG基金模式逐渐发展我国的船舶基金。从正面来讲，德国KG基金以单只船舶为投资对象，筹集资金后主要以融资租赁的方式获取租金和买卖船舶的方式获取价差收益，这个过程最符合我国目前的政策环境。从反面来讲，由于我们没有新加坡政府那样的鼓励措施，也没有伊斯兰教义指导我们进行投资，因此盲目照搬这两种模式在我国并不可行。

近年来国际航运融资市场持续低迷，其重心正逐渐向亚洲转移。中国作为造船大国，能否抓住这次机遇，扛起这面大旗？德国KG基金面临衰败，新兴的船舶基金能否带领船舶融资市场走出阴霾，我们将拭目以待。

（责任编辑：刘 冰）

D922.28;D996

A

1674-8557（2014）01-0045-14

2013-12-08

本文系浙江省科技厅2012年重点软科学研究项目《发展海洋经济战略下台州模式造船业可持续发展法律问题研究》（项目编号：2012C25097）和浙江大学光华法学院海洋法治课题成果。

金彭年（1963-），男，浙江宁波人，中国国际私法学会副会长，享受国务院政府特殊津贴，浙江大学光华法学院教授，法学博士。冯旭超（1989-），男，浙江宁海人，北京市中伦律师事务所上海分所律师。