地方债再摸底

本刊记者 张宏

2014年到来的前两天，有“史上最严”之称的全国政府性债务审计结果对外公布。本次审计，审计署已于2013年10月中旬前向国务院提交审计报告，但结果迟迟未对外公布，引起市场诸多猜测。特别是对地方政府性债务，各方预测数据从15万亿—25万亿元不等。

审计结果显示，截至2013年6月底，全国地方政府性债务合计17.9万亿元。

“风险总体可控，但有的地方也存在一定的风险隐患。”这既是审计署对此次审计的总结，也是不少受访专家的共同认识。兴业银行首席经济学家鲁政委认为，虽然地方债务比此前的要多，但政府仍坚持全口径公布，这有助于摸清地方政府负债家底，提高地方债务透明度，有利于未来各方做好地方债务的控制和管理，也显示出政策当局对于有效化解地方债风险的信心和决心。

当然，要化解如此规模庞大、盘根错节的地方债问题，同时又要满足地方政府持续的融资需求并非易事。对此，专家们均指出，如何有效化解地方政府巨大的存量债务，合理控制未来的负债形式与规模，将是影响未来5—10年我国财政与金融发展格局的重要问题。

债务风险总体可控

在审计结果公布当天，审计署新闻发言人陈尘肇答记者问时表示，衡量政府性债务风险，国际上有通用的四大指标，即负债率、政府外债占GDP的比率、债务率和逾期债务率。此次发布的审计公告显示，我国政府性债务的这四项指标，均处于国际通常使用的控制标准参考值范围内。

此外，从我国自身经济发展水平看，陈尘肇也强调，政府性债务是经过多年形成的，债务余额也将在较长一段时间内逐渐偿还。虽然当前我国经济增长速度有所放缓，但仍将保持较高的增长速度，平稳较快的经济增长将为债务偿还提供根本保障。

不过，财政部财科所副所长刘尚希持更为谨慎的态度：“债务审计结果从数据来看，风险确实可控。但沿用所谓的国际警戒线来判断债务风险在安全范围之内并非总是靠谱，这本身就有风险。”刘尚希称，在欧债危机发生过程中，有的国家赤字率、债务率并不高，都在所谓警戒线以内，但很快也发生了危机，这说明从债务风险到债务危机存在突变现象，并非总是一条平滑的风险曲线。

“尽管风险在可控范围之内，但资金链大考所产生的溢出风险仍不可小觑。”国家信息中心经济预测部副研究员张茉楠指出，地方债风险不在于规模，而在于价格和利率风险所导致的金融脆弱性，这更多的是流动性风险，具体体现在资产负债表的期限错配和资产收益低下。

地方债增速快

对于债务审计发现的主要问题，审计结果提出的首要警示是“地方政府负有偿还责任的债务增长较快”。截至2013年6月底，省、市、县三级政府负有偿还责任的债务余额约10.58 万亿元，比2010年底增加近3.87 万亿元，增长57.64%，年均增长19.97%，其中，省、市、县增速分别约为14%、17%、27%。

同时，对比发现，债务增速远高于经济和财政收入增速。2011年、2012年和2013年上半年，中国GDP分别增长了9.3%、7.7%和7.6%，全国公共财政收入增幅分别为24.8%、12.8%、7.5%。

国务院发展研究中心宏观经济研究部副部长魏加宁就表示，按照现在的速度发展下去，到2020年时中国债务规模将会超过日本成为全球第一。“应当注意的是，日本的政府债务主要是高速增长期结束以后政府为刺激经济而搞出来的，而中国的政府债务是在高速增长阶段尚未结束时就已经规模很大了，那么一旦经济增长速度慢下来以后，情况又会怎样呢？这是很值得关注的问题。”

不过，陈尘肇强调，要注意区分“政府或有债务”与“政府债务”的不同性质，不能将“政府或有债务”和“政府债务”简单相加。政府负有担保责任的债务和可能承担一定救助责任的债务，均由债务人以自身收入偿还，正常情况下无需政府承担偿债责任，属“政府或有债务”。同时，政府对两类或有债务的法律责任也有所不同。因此，在分析负债率、债务率等政府债务风险指标时，不能将两类或有债务余额直接与GDP 和综合财力进行比较。

集中到期压力大

审计公告也提出“部分地方和行业债务负担较重”“有的地方也存在一定的风险隐患”。截至2012年底，有3 个省级、99 个市级、195 个县级、3465 个乡镇政府负有偿还责任债务的债务率高于100%。一些省份的财政预算报告已经显露出担忧。如浙江省财政预算报告称，“地方政府性债务进入还贷高峰期，一些市县财政资金调度的压力较大”；而湖南省预算草案则直接指出，“偿债压力很大，一些地方政府投融资平台公司运行存在隐患，财政潜在风险不容忽视”。

特别是2014年到期需偿还的约2.4万亿元，占比22%，为近年来偿债的高峰。2014年到期的地方政府负有偿还责任的债务，相当于地方本级公共财政收入的三成多，也和目前地方政府的土地出让收入大致相当。

实际上，地方政府信用基础异常脆弱，地方政府性债务对土地出让收入的依赖程度较高。审计结果显示，截至2012年底，11 个省级、316 个市级、1396个县级政府承诺以土地出让收入偿还的债务余额约3.49 万亿元，占省、市、县三级政府负有偿还责任债务余额的37.23%。根据全国财政决算，2012年全国国有土地使用权出让收入为2.85万多亿元，减去征地和拆迁补偿支出1.38万亿元，剩余的1.47万亿元，需为教育、水利、保障房等领域安排固定比例的支出。同时，土地出让收入也是城市基础设施建设的主要资金来源。显然，地方政府每年所谓巨额的土地出让收入，真正能腾挪用于偿还债务的微乎其微。

在短期内债务集中到期比例较高的同时，这些地方债所对应的项目基本都是中长期的基础设施建设项目，地方债存在显著的期限错配。“投资回报率与债务成本倒挂，是地方债让人担心的主要原因。”光大证券首席宏观分析师徐高认为，从微观视角来看，地方债因为项目回报率覆盖不了债务成本，所以风险很大。他对超过800家的地方政府融资平台公司进行统计，其平均总资产回报率约3%，远低于其6%—7%的债务成本。

在这种情况下，2013年底，国家发改委明确表示在平台公司项目建设资金出现缺口、无法完工实现预期收益的情况下，可考虑允许这些平台公司发行适度规模的新债，募集资金用于“借新还旧”和未完工的项目建设。

影子融资渠道“尾大不掉”

在国家发改委表态允许地方政府“借新还旧”的同时，也允许平台公司发行部分公司债券对“高利短期债务”进行置换，延长还款期限，降低融资成本。后者针对的正是不少地方融资方式“花样频出”，债券、信托、融资租赁等影子融资渠道存在隐蔽性强不易监管，且融资成本较高的风险。

国家现有法律规定，地方政府不能直接举债，法律或国务院规定才可由国务院财政部门代为发行债券，从2009年开始，先后有上海、浙江、广东、江苏和山东等地获得允许由财政部代发。其他地方政府只能成立地方融资平台，即城投公司，为其融资的主要是商业银行，这也成为地方政府重要的借债主体。

但有专家表示，近年来，地方融资平台企业的行为逐渐无序化，只以融资为唯一目的，不顾及财政承受能力、项目投资效益、企业经营风险等问题。2010年国务院发布了19号文件，对地方投融资平台进行了清理整顿，银监会也多次发文要求各银行不得新增融资平台贷款规模。最新审计数据显示，截至2013年6月末，地方债务中商业银行贷款余额10.12万亿元，相比审计署2011年6月发布的数据，占比从79.01%下降到57%。

但地方政府的融资需求依然存在，这就导致一些地方政府借助信托、债券、理财产品、融资租赁等影子融资方式，债务规模迅速扩大。据估算，影子融资渠道为地方政府提供贷款超5万亿元。瑞银中国首席经济学家汪涛指出，“地方融资平台通过各种途径从金融系统的庞大资金池中汲取资金，且融资方式‘日新月异’”。

特别是，此次审计新增的BT（建设—移交）融资和信托融资等方式隐蔽性强，不易进行监管，且融资成本大幅高于银行贷款和发行债券，成为新的风险隐患。国家行政学院教授冯俏斌表示：“调研过程中，地方政府对于信托理财的利率最高达到14%。远远高于市场利率，而且时间期限比较短，债务结构非常不合理。并且在部分地区出现融资之后回报率达不到预期收益的一半，最后差额的收益用财政资金补足。”

被媒体称为影子银行监管法的“107 号文”（即《国务院办公厅关于加强影子银行监管有关问题的通知》）近期出炉，将对影子银行产生持续影响。民生证券非银研究员陆俊龙指出，“107号文”会影响到券商资管、理财、信托等，也即打掉的是高利率，但没有打掉流动性，这部分流动性会被国家发改委声明过的“用利率较低的城投债”以及未来扩容的市政债所替代。

在2013年12月召开的中央经济工作会议上，防范地方债务风险被列为2014年工作重点。会议中首次提出要将地方政府性债务分门别类纳入全口径预算管理，严格政府举债程序，明确责任落实。这对破解地方债难题提供了方向与方法，但还待实践落实。