上市公司收购中中小股东利益的保护

赵雪

【摘要】上市公司收购时重大的证券交易活动，很可能导致上市公司控制权的转移、董事会的重组及股票市场的波动，从而影响到所涉及到的多方主体的利益。而在众多利益主体中，目标公司中的中小股东处于弱势地位，其权益很容易受到侵害，比如信息披露制度存在问题和司法体系不健全等会给他们带来不利影响，这就需要通过多种方式来保护中小股东的利益。

【关键词】上市公司收购、中小股东、控股股东

【中图分类号】F276 【文献标识码】B 【文章编号】1672-5158（2013）01—0440-02

上市公司收购有广义和狭义之分。狭义上的上市公司收购仅指为取得公司控制权的收购。广义的上市公司收购泛指取得超过5%的公司股权的行为。就其性质而言，上市公司收购的是股份，即收购者与目标公司通过买卖股份而使目标公司控制权发生转移的行为。在这一行为中涉及多方主体的利益，常处于不利地位的中小股东的利益极易受到侵害，因而本文就保护中小股东利益保护的必要性、中小股东利益受侵害原因及解决建议展开。

一、保护中小股东利益的必要性

（一）中小股东作用重大。

所谓中小股东，是指持有公司股份比例较小，其意愿难以对公司行为产生影响的股东。虽然在资金、能力等方面与大股东相比存在严重不足，但他们仍然是资本市场的重要组成部分，正由于无数中小股东的投资，才为上市公司提供了充足的资金进行运作，促进了公司的发展壮大。他们是经济与市场繁荣不可或缺的重要成员。

（二）从公平原则来看，

他们理应获得保护。目标公司的股东享有众多权利，我认为以平等权最为重要。虽然我国公司法体现的股份平等原则和资本多数决原则决定的是大股东在公司内部的强势地位，但各个股东之间仍是平等的，享有同样的权利，法律规定的平等性要求保护中小股东的利益。

二、中小股东利益受侵原因

（一）信息披露问题。

我国证券法和公司法均对上市公司收购的信息披露做出了制度规定，要求所有上市公司都遵循相关政策规定的基本原则下的及时信息披露义务。但事实上仍然存在虚假信息或者隐瞒信息，欺骗、误导投资者及股东的现象。股东的收益很大程度上建立在及时准确的信息上，信息披露出现问题，处在弱势地位上的中小股东的利益就难以保证。其存在问题有：

1.信息披露不真实、不准确。公司管理者出于某种目的，蓄意歪曲或者不愿意披露详细真实的信息。比如夸大自己资产的规模、盈利能力和经济实力，提供带有明显误导性报告，以粉饰性的财务信息掩盖公司的资产负债真实情况。

2.信息披露不充分，存在重大遗漏。上市公司对有利于公司的信息过的披露，对不利的却沉默不语，另外，收购报告中还常常缺乏收购背景材料的说明，尤其是收购目的和后续计划两项，这就难以保证中小股东获取有利信息做出正确决策，往往导致他们利益受损。

3.信息披露不及时。这种行为时对股东知情权和重大决策权的严重侵犯，极不利于中小股东利益的保护。

（二）收购方式存在弊端

1.协议收购。协议收购是指收购人与目标公司签订并实施公司收购协议或者股份转让协议，取得公司股东所持股份的行为。它一般在场外进行，且无需遵守股东地位平等原则，可对不同股东采取不同的收购价格。由于私下协商，收购者只与少数持有大量股份的股东接触并达成交易，不公开有关信息，因而在机会平等、信息公开方面存在局限性，中小股东的利益容易被大股东弃之不顾，从而蒙受损失。

2.管理层收购。管理层收购时管理层利用自有资金或外部融资来购买其所经营公司的股份，以此完成由单纯的公司管理者到股东法律地位的转变，进行改变公司所有权结构、控制权结构的商事行为。我国证券市场是在存在制度缺陷的情况下发展和运行的，突出表现在股权分割，在这种情况下，管理层收购不可避免的将出现问题。首先，信息不对称，暗箱操作。由于管理层了解企业情况，掌握真实信息，所以一些公司在实施管理层收购过程中伴随着大量的关联交易，严重损害的中小股东的利益。其次，进一步加剧内部人员控制。实行管理层收购后，所有者和管理者合二为一，股权集中，会产生严重得信息不对称，是中小股东的利益损失更为严重。

3.反收购。反收购是敌意收购的产物，二者围绕目标公司的控制权而展开。一旦收购成功，大股东会丧失对公司的控制权，目标公司管理层会被收购方调换职位甚至解雇。基于自身利益的目的，他们将采取增加并购成本、构筑并购堡垒等反收购措施避免厄运。而在收购过程中，目标公司的中小股东本来可以从收购方取得一个比较好的股份出让条件，会由于目标公司的反收购而无法取得应得利益。另一方面，当目标公司采取关联交易、挥霍公司财产等损害公司利益行为来进行消极反收购时，中小股东的利益同样受到损害。

（三）收购当事人未充分履行诚信义务。

收购当事人主要包括收购方、目标公司控股股东（或大股东）、目标公司董事会或管理层。由于人有追求自身利益的自然冲动，收购所涉及多方主体的利益存在潜在冲突，这就导致他们有可能将自身利益凌驾于公司及中小股东利益之上，采取某些损人利己的措施来实现这一目的，比如收购方的挤出收购、控股股东与管理层的隐瞒信息和不正当反收购，这些都违反了诚实信用原则。

（四）股东表决制度存在缺陷

1.我国法律有多项条款体现的股份平等原则和资本多数决原则决定了大股东在公司内的强势地位，以所持股份确定股东对公司的权利和义务造成大股东享有多比例的表决权，其意志很容易上升为股东大会和公司的意志，这样，中小股东必然会受到他们或多或少的压制。表面上的平等无法掩盖事实上的不平等，股东表决制度存在的缺陷是中小股东处境更加艰难。

2.股东表决权排除制度不完善。股东表决权制度是指当某一股东与股东大会讨论的决议事项有特别的利害关系时，该股东不得就该事项行使表决权。④它是为防止大股东滥用表决权在上市公司收购中损害公司少数股东利益而设，在一定程度上保护了中小股东的利益，但仍有缺陷。主要表现在适用范围过于狭窄、股东表决权排除的主体范围不够明确和没有相关的司法救济制度。

（五）司法体系不健全。

现行法律对上市公司收购中中小股东的利益保护的规定并不完善。例如，我国《证券法》第79、78条虽对大比例持股及增减变化披露义务做了规定，但规定的内容尚不充分，特别是控股股东大比例持股目的的披露尚有欠缺。再如，《证券法》中对收购行为只规范收购者，未规范目标公司管理层，也没有规定发生收购事件时，要求目标公司管理层对本次收购尽可能做出公正客观评价及想中小股东履行适当指导的义务，这就从客观上限制了中小股东的知情权和参与权。

三、对中小股东利益保护的建议

（一）完善信息披露制度。

首先要明确信息披露义务人，收购方，目标公司控股股东、管理层，一致行动人均包括在内。其次要扩充完善信息披露的内容范围及限制时间，保证信息的充分性与及时性。比如大比例持有公司股份者的相关信息，收购前收购人的背景材料、真实目的、收购的后续计划，公司管理层在反收购方面的有关信息都应及时让中小股东予以了解。最后，强化外部监管，充分运用政府、证监会等外部力量的监督作用，使信息披露得及时、准确、充分。

（二）规范收购行为。

首先针对协议收购中的暗箱操作，由于证券法并未对收购协议的成立和有效性能作额外规定，收购协议只需要符合合同法有关协议成立和生效的要件即可，因此需要加强外部监督，实现透明操作，以此保护中小股东的利益。其次，在反收购方面，一方面要加强立法，规范反收购行为，另一方面要强化控股股东与管理层的诚信义务，促使其谨慎对待收购，采取尽可能合理有效的措施，及时披露有关信息，并就是否进行反收购听取广大股东的意见。最后，管理层尤其要尊重公司及中小股东的利益，履行应尽义务，按有关规定规范操作。

（三）强化收购当事人的诚信义务。

在上文中已经提到控股股东与管理层的诚信义务，在这里专门提出是为了体现其重要性，而且由于诚信义务不只是控股股东和管理层需要履行，收购方同样有此义务，这就更需要做一个专门的说明。收购当事人对收购行为有至关重要的影响，往往在未实现时损害到中小股东的利益。因而亟需引起关注，有必要载入法律，通过对未履行造成损失的予以处罚甚至制裁来达到强化的目的。

（四）规范股东表决制度和完善股东表决权排除制度。

建立类别股东表决机制，对流通股与非流通股加以区分，扩大中小股东的发言权；在立法中明确规定股东表决权排除制度，拓宽其适用范围，明确表决排除的主体和运行程序，增加此制度的可操作性。

（五）完善立法，弥补法律漏洞。

针对现行法律中的漏洞和不妥当之处，应及时作出修改和完善，以适应当前经济形势和现实需要。还要完善司法救济制度使中小股东的利益受损后有补救措施，充分保障其利益。

上市公司收购中的弱势群体中小股东的利益总是受到侵害，应当给予更多关怀与帮助，保护其利益，促进证券市场与经济的繁荣。

参考文献

[1]贾玮菀多然《上市公司收购中目标公司中小股东利益的司法保护》2009

[2]栗煜霞《中国上市公司换股合并研究》经济管理出版社2008年6月

[3]黄晓衍《论上市公司收购中目标公司中小股东权益保护》吉林大学【网络出版年期】2009年09期