游离监管的治理失控悲剧

吴建斌

尚德式悲剧不仅仅牵动了众多利益相关者的神经。从前几年国美内讧之后迅速衰落，到去年几十家美国上市的中国概念股黯然退市，那么多的海外上市公司逃脱不了盛极而衰的宿命，除了令人唏嘘之外，也使我们担忧我国海外上市公司治理机制的失控，这也许是问题的根源所在。

赴美上市中概股的共同特点是，通过在海外设立离岸公司引入国外投行等中介机构阶段性持股后，发行存托凭证（ADR）实现间接上市。在上市之前，国外投行等中介机构为了回避风险，保证自己的投资权益，通常均与拟海外上市公司或者其控股股东、实际控制人签订详尽周全的投资协议或者对赌协议。有的甚至直接参与公司章程的制订，设置派遣董事，严格控制公司资金使用权限和投资方向的硬性规定。

无锡尚德的母公司“尚德控股”的章程就曾规定，公司必须任命高盛和龙科的代表进入董事会，并任命他们进入“无锡尚德”的董事会。也就是说，“尚德控股”和“无锡尚德”董事会不超过7人的成员中，有2人必须由外资机构委任。最关键的是，只要A系列优先股（国外投行设计的拟海外上市公司的一种特别股份）存在，几乎公司所有重大经营管理事项都必须经这2名“投资者董事”批准，包括利润分配、股票回购、高管股票出售、期权发放、关联交易、超过500万美元的负债、一年内累计超过100万美元的固定资产购买和租赁、证券买卖、账户变更、会计政策或方法变更、收购兼并200万美元以上的资产或业务、超出预算10%的费用支出等。

可见，在上市之前国外投行等对公司拥有极强的控制权。据说负责上市审查的纽交所也认为，虽然施正荣在上市前拥有54%以上的股份，但“尚德控股”和“重组”前的“无锡尚德”一样，实际控制权都掌握在董事会手中，只不过董事会中的部分成员由国有股东代表换成了外资机构代表。一旦上市成功，“尚德控股”将启用第二套《公司章程》，外资的控制力将大大减弱，“对赌协议”也随之失效。之后更多借助于公开市场的监管机制，而投资方也可通过抛售股票迅速退出获益。

问题恰恰出在公司上市之后的治理机制。仍以尚德为例，尚德控股为注册于开曼群岛的离岸公司，施正荣实际控股占6成左右，它在美国上市的是前述存托凭证而非股票，这意味着该公司治理机制不受注册地、存托凭证上市地和中国有关主管部门的实质性监管，而占据其95%以上产能的无锡尚德注册于中国无锡，从其全称“无锡尚德太阳能电力有限公司”得知，它是一家有限公司而非股份公司，且为尚德控股独家投资的“外资企业”，其治理结构适用《外资企业法》而非《公司法》的规定，依法不设股东会，是否设置董事会也由公司自行决定。

因此，尚德名为第一家美国上市的中国民营企业，甚至因为施正荣澳洲籍身份而披着外资企业的外衣，而在治理机制上与个人独资企业并无本质差异。当公司初创时期，或者规模、运行环境仍在其个人可掌控范围内，公司可能会出现爆发式增长的势态，公司治理不会失控；而一旦公司规模扩张到一定程度，外界商业环境急剧变化，不确定因素积累到其可控范围之外时，灾难和悲剧往往就不可避免且难以应对。假如再加上投资者在美国诉请其个人赔偿损失官司所指控的那样，他有利用控制公司的便利吃里扒外的嫌疑，则英雄式人物独裁的恶果将暴露无遗。

尚德式美国存托凭证上市公司的三不管地带，就更易导致其“黑箱式”的公司内部治理机制游离于任何外部监管力量，而一旦失控，其风险和可怕后果，则要由投资者、银行和其他债权人、职工甚至政府承担。其教训，各个利益相关者应当谨记在心；有关监管空白或者灰色地带也应当予以消除。