中国金融市场结构优化问题浅析

邹天宁

摘要：本文通过对金融市场结构问题上国内外学者的研究结论回顾以及我国金融市场结构与发展情况的简述，论证了我国金融市场存在的明显金融抑制与计划经济特征，并探究了金融市场内部不均衡、融资结构不合理、区域间“二元化”现象严重、市场创新能力不足等亟待解决的问题及其原因，最后提出了我国金融市场结构优化的目标和可能的解决路径。

关键词：金融市场；结构优化；金融自由化；金融抑制论；最适金融结构

引言

金融市场结构，是指一个国家金融市场各个子市场及其要素所表现出来的外部构成特征，包括了金融市场、金融机构、金融工具等各个金融子系统在经济体系中的存在、分布、运行及其相互联系的状态^[1][2]。从一国经济发展角度来看，金融市场是国家经济运行的重要组成部分，其结构是一国金融市场发展状况的集中体现。不同于西方许多发达国家，中国金融市场结构的构建只有三十年左右的时间，虽然随着改革开放、加入WTO和全球经济一体化的进程，金融市场有了较快的发展，但金融结构还存在着内部结构失衡、效率低下、缺乏创新性等问题，必须通过金融市场结构优化予以解决。

在金融结构问题的研究上，开山之作应该是戈德史密斯（P·G·Smith）名著《金融结构与金融发展》，他通过理论论述和跨国实证分析，首次系统阐述了金融结构与金融发展、经济增长之间的相关关系^[3]。美国经济学家麦金农（R·Mchinnon）和肖（E·S·Shaw）也是较早研究金融结构的学者，并提出了金融深化理论与发展中国家的金融抑制理论，认为政府对金融市场的严格管制、金融市场不发达与“二元化”等造成金融资源配置效率的低下，主张发展中国家实现金融自由化^[4]；而赫尔曼（Hellman）等人提出的“金融约束论”与青木昌彦的“市场增进论”则主张重新审视政府与市场在金融结构构建中的作用和意义^[5]。Carrington和Edwards于70年代末首先提出“两分法”，即银行主导型金融结构和资本市场主导型金融结构^[2]，该理论得到众多学者认同并于近期得到较快发展。结合国内学者研究成果来看，对于金融结构研究经历了从明显的计划经济到市场经济体制的转变，尤其是近些年的研究，涵盖了开放的国际环境下金融结构均衡发展、网络金融发展、金融体系创新等结构优化路径选择和目标等内容。余力教授认为实现资金商品化、利率市场化、融资证券化、金融调控机制自动化是实现我国金融市场化的四大推动力^[6]；吴腾华认为我国金融市场结构优化是实现金融市场结构合理化、高级化和梯度化的过程，并通过多层次指标体系对各要素及其优化目标进行阐述^[4]。

1.中国金融市场结构及发展概况简述

相比于美、英、德、日等在内的世界主要发达国家早在20世纪处就建立起相对完整的金融体系，我国的金融市场直到20世纪80年代才开始起步。改革开放之前，我国实行的是高度集中的计划经济体制，没有建立金融市场；1979年开始进行的金融机制改革是由计划经济转向市场经济的过程，特别是在中国加入WTO与国际接轨后，金融市场得到了突飞猛进的发展。现在的中国金融市场，已经建立起一个主体日趋多元化、子市场趋于完善化、资产种类多样化、监管规范趋于国际化的结构体系。

首先，从子市场结构来看，我国已建立比较完善的货币、资本、保险、外汇等子市场。银行同业间拆借市场、银行间债券市场、回购市场、外汇市场、票据市场是我国货币市场的主要子市场；资本市场中股票市场交易活跃并完成股权分置改革，已成为目前全球最大的新兴股票市场，债券市场发行规模大幅扩张，种类多样化；保险市场突破了险种单一深度狭窄的局限，险种多样化且保费收入稳步增长，保险中介市场也得到快速发展；此外，外汇、黄金、期货及其他金融衍生品等市场也得到了进一步发展。其次，从参与市场主体结构来看，投资者队伍不断壮大，尤其是基金管理公司、住房公积金、养老保险等各类机构投资者的进入，为我国金融市场注入了新的血液，同时随着金融全球化的进程，资本账户已实现部分开放，外资金融机构进入国内市场自由度也大大增强。再次，从制度与产品创新发展来看，我国金融市场上原生工具创新和组合工具种类大大增多，并且创新产品市场规模不断扩大，投资人选择得到较大丰富，金融监管、中介机构、交易工具与技术的创新也进一步深化了市场功能。

但是作为计划经济转型市场经济的发展中国家，我国金融市场还是存在明显“金融抑制”特征^[7]。第一，我国的经济体系还有残留的“计划经济”特征，延伸到金融体系中，最突出的表现便是典型的银行主导型金融结构——银行业的高度国有化。从五大国有银行、政策性银行到城市商业银行、农村信用社甚至是股份制商业银行等，都存在着广泛的政府控制，从政策制定、储蓄动员、利率控制等多方面参与银行的运转。除此之外，政府对于存贷款利率的限制、汇率管制等也有着严格的控制。第二，我国金融市场市场不发达、存在金融市场的“二元化”。虽然我国已建立了全球最大的新型股票市场，也致力于将上海建设为国际金融中心等，但是不得不承认我国的金融市场还是脆弱的、缺乏竞争力的市场，在制度性建设与基础设施建设等方面还是很落后，资本市场创新改革相对落后于实体经济领域，并且存在着明显的东西部、城乡间结构失衡现象等。因此，在我国现有金融市场基础上，进行金融结构的改革与优化，是促进中国经济发展与金融市场繁荣所必需的。

2.中国金融市场结构存在的问题及原因浅析

2.1企业融资结构和融资来源面临调整需要，金融市场间接融资比例过高

相比于发达国家企业融资结构，我国企业内源融资程度非常低，自身积累能力和抗风险能力较差，对外源融资需求很大^[1]；我国金融体系为银行主导，银行贷款是企业外援融资最主要来源，加之我国特有的经济体制转变过程，很长一段时间还是处于国有为主的所有制，也决定了企业对银行间接融资的依赖性；我国银行资金来源多为居民短期储蓄，本身蕴藏着短存长贷的流动性风险和经营风险，且银行资金主要向国有大型企业集中，资金配置效率低下；而且我国股票市场（包括创业板市场）入市门槛过高，企业债券市场发展缓慢，对于中小型企业、出具规模的新兴产业等来说直接融资的渠道受到很大制约。

2.2区域间、城乡间金融市场“二元化”问题突出，亟需建立市场协调机制

与东西部、城乡间经济差异化同步，金融市场结构上也存在着明显的东部沿海地区与内陆中西部地区、城乡间的差距。由于我国金融市场发展不平衡重心在东南沿海，股份制改革与股票公开发行等吸引国内外资金都向东南沿海倾斜，所以东部沿海经济发展、金融发展较快，并且能通过外溢效应和示范效应促进区域经济发展，而中西部地区、农村地区从金融市场基础设施建设、主体多元化、产品种类与创新等方面明显不足，城乡间金融市场极不协调且呈加剧趋势。

2.3我国金融市场创新力与竞争力不足

要建设国际化的先进的金融市场体系，关键在于推进关键产品和业务的创新与发展，同时推进制度、体制、机制的变革，优化金融发展环境。对比于全球其他发达金融市场，我国在宏观环境上并不落后，但在微观层面如创新能力、人才引进、市场效率等方面落后很多。产品与工具上传统工具较多创新较少，投资品种的设计和可供居民投资的品种相对单一，难以满足投资者多样化投资偏好的需求，大量居民储蓄仍然滞留在银行系统中。制度设计与法律法规等方面虽然有所创新，但很多都停留在对国际金融监管措施的模仿和借鉴上，制度的适用性和效率有待加强。另外，计算机网络技术与金融业务电子化等创新在国内金融市场应用与创新层次较低、范围不广，也是现代金融发展的制约因素。

3.中国金融市场结构优化目标与路径选择

林毅夫的“最适金融结构”理论提出了金融结构应该与一国经济发展阶段相适应的观点，即要推动金融市场的发展，必须寻求制度变迁并打破既有的路径依赖，使金融结构朝着符合社会主义经济体制内在要求的方向转化，但同时制度的变迁和改革不能超越当时的经济发展状况。一个最适的金融系统应该具备齐全的金融功能，如为新技术、成熟技术提供融资的资本市场、促进效率提高的非银行中介系统、富有弹性的银行业系统等^[7]。而针对中国目前金融市场结构存在的问题，我国金融结构的优化应该是在市场主体、工具、资产、层次、基础建设、时间结构、创新能力、监管环境等方面的全面提升优化，建立一个环境优良、市场均衡、种类齐全、主体活跃、层次分明、工具多样、设施完善、国际接轨的金融市场结构。为了实现金融市场结构优化的目标，可从以下方面进行改革与优化：

3.1改进企业与居民投融资渠道选择，促进直接融资模式丰富和发展^[8]

我国应该加快建设多层次的资本市场，吸引企业、居民进入资本市场投资，尤其是发展机构投资者。在企业融资方面，制定企业尤其是新兴产业、节能环保产业、科技类产业进入资本市场直接融资的政策，降低创业板入市门槛，并建立规范的场外交易市场，为中小型企业提供广阔资本市场融资平台；同时加快发展我国债券市场特别是企业债券市场，改变我国债券市场与股票市场之间的不均衡，拓宽企业融资渠道，降低对银行贷款的过度依赖和系统性风险。在居民投资方面，完善多层次资本市场平台建设和中介机构规范，让更多居民以较小转换成本和信息成本进入资本市场投资，比如增加居民对国债的购买比例等，同时通过金融产品和工具的创新，进一步满足居民的金融资产需求和投资选择范围。总体而言，要降低我国金融体系对于银行的过度依赖，大力发展股票、债券市场，同时积极稳妥发展期货市场等衍生品市场，提高金融市场配置金融资产效率、降低筹资成本和商业银行资本经营风险。

3.2提高我国金融体系市场化水平，提高其自由度和开放性水平

在经济全球化的国际背景下，实现金融制度和体系的国际化和开放程度，要求我国必须继续推进体制改革和制度建设，适度减少政府管制，实现金融市场化，最突出的就是解决我国管制利率与市场利率并存的双轨制利率结构。虽然目前很多利率表面看来也实现市场化，但是具有最基础和决定意义的存款利率上限和贷款利率下限政府仍然严格管制。这种机制下，我国银行存贷款利率敏感性和弹性过低，加上央行利率体系准备金率的扭曲效应，我国银行体系面临流动性危机和资产负债表期限结构失衡，并且存在国际货币体系中潜在的套利机会。另外，继续鼓励境外投资者进入国内市场并对国内企业通过跨国经营、QDII、海外举债等参与国际金融市场提供政策支持，并通过参与全球性和区域性的金融市场监管、合作体系加强国际协调和合作，促进金融的国际化、市场化和开放性水平。

3.3采取缩小差距的政策措施，减少东西部间、城乡间、内资外资等之间的“二元化”结构

通过中央的政策调整，加大对中西部、农村的金融体系建设的投入，如通过金融机构在中西部、农村地区多设营业网点、办事机构或者建立中西部的资本市场等增加该区域金融供给和基础设施建设。同时，积极开发中西部、农村金融新产品和新业务，实现区域的金融产品多样化并培养多元化主体。另外，扩大金融体系开放程度和国际化水平也要求对内资外资同等对待，取消一些具有垄断或者歧视性的准入规则，提供内资外资公平竞争的平台^[9]。

3.4建立我国金融市场结构创新机制，促进制度、产品、技术、人才等方面的国际竞争力

通过金融体系法律法规、行政规章、行业规范、操作规则等制度设计的改革创新，提高金融体系内部约束力和风险防范规避能力，并为创造一个公平良好的金融生态环境提供制度基础和保证。在产品和技术方面，我国金融产品发展国际竞争力不足，许多产品技术都源于对国外市场经验的借鉴模仿，缺乏自主的符合我国投资者需求的创新产品和技术，加大对基础投资产品和金融衍生品的创新并革新交易工具和技术，对扩大投资主体范围拓宽金融市场边界起着决定性影响，而要实现体系的创新，培养和吸引金融方向专业人才和先进技术也是必不可少的。（作者单位：中央广播电视大学会计系）

参考文献

[1]王军生.金融市场优化论[M].北京：中国金融出版社，2007.

[2]王莉.技术创新、金融结构与新经济发展[M].北京：经济科学出版社，2007.

[3]周业安.金融市场的制度与结构[M].北京：中国人民大学出版社，2005.

[4]吴腾华.中国金融市场结构优化研究——基于合理化、高级化与梯度化视角的分析[M].北京：经济管理出版社，2010.

[5]沈悦.金融自由化与金融开放[M].北京：经济科学出版社，2004.

[6]余力.金融研究逻辑[M].北京：中国金融出版社，2012.

[7]殷剑锋.金融结构与经济增长[M].北京：人民出版社，2006.

[8]付景红.直接融资、间接融资与中国融资结构目标模式的探讨[J].科技与管理，2002，03.

[9]曾建中.中国金融市场结构变迁的路径选择[J].财政科学