“红利税”枪口对准谁？

宋奕青

“高送配”往往是股市的一道风景。今年，对很多短线投资者来说，一不小心，就会中枪，分红还不如红利税多。

截至3月21日，两市推出2012年年报分红预案的上市公司达到115家。由于许多股东对今年刚实施的差别化红利税征收不甚了解，拿到手上的红包俨然成为炸弹，这也逼得众多投资者在公司高送转之前逃跑。监管部门鼓励长期投资，抑制短期炒作的愿望，无奈落空。

持股不满月要交20%红利税

广州的一位投资者张先生投资的股票最近实施了送股分红，账户取得股息收入4000元，但隔天交易系统从他的证券账户中扣走近1万元的股息红利税。

带着疑惑，张先生找到了他开户的华南一家上市券商所属的营业部，但业务人员和理财顾问却都无法解释清楚为什么扣了这么多的税款。

无奈之下，张先生只能自己研究政策。最终，张先生发现，首先该股进行了10股送8股，所以需要抽税；其次，在新的差異化红利税政策下，因为提早了几天买入这只股票，他多交了一倍的税款。

新政策规定，自2013年1月1日起对个人从公开发行和转让市场取得的上市公司股票，股息红利所得按持股时间长短实行差别化个人所得税政策。持股超过1年的，税负为5%；持股1个月至1年的，税负为10%；持股1个月以内的，税负为20%。

而此前，自2005年6月起实施的政策规定，股息红利所得税减按50%计入应纳税所得额，实际税负相当于10%。

换句话说，新规定出台后，持股1个月至1年的，其税负水平与原来相同；持股时间超过1年的，其税负水平比原来有所下降；而不足1月的，其税负水平比原来有所上升。

而张先生正是因为持股时间未超过一个月，因此不得不补缴了20%的“重税”。

事实上，张先生的情况并不是只有特例，很多投资者已经在懵懂之中，缴了20%的最高税率。

以方大特钢为例，3月8日为公司股价分水岭，前面尽享分红盛宴，后面却沦为烫手山芋。3月4日晚，方大特钢发布了2012年度利润分配实施方案，每10股派发现金红利10元（含税），共计派发13亿元（含税），税后每股现金红利为0.95元。对于如此牛气的分红方案，市场报以足够热情，3月5日和6日股价连续涨停。

方大特钢此次派现方案的股权登记日为3月8日，除息日为3月11日，现金红利发放日为3月14日。3月8日市场风云突变，股价大跌4.95%。3月11日公司除息，随后股价仍连续走低，直至最近两个交易日才略有涨幅。以复权价计算，相比3月7日的收盘价，股东折损16.3%。

对于短线投资者而言，要避免缴纳20%的红利税有两种办法对应，一种是在公司股权登记日之前就卖掉股票，另外一种就是延长卖股时间，等到持股满一个月再卖出股票。

政策效力面临考验

很明显，新政的意图是鼓励投资者延长持股时间，减少炒作与换手。依据行话来表达，就是鼓励投资。这样的政策会达致什么结果，会在多大程度上起到鼓励投资、抑制投机炒作的作用呢？

红利税差别化政策要想达到鼓励投资的结果，至少要具备以下三个条件：1、就单个公司而言，其派发的红利非常可观，投资者如果不按规定持股而被较高的红利税拿走的红利大大高出炒作所得是大概率事件。2、作为整个市场而言，至少大多数公司能拿出吸引投资者的红利来留住投资者，以致在市场形成投资与长期持股的氛围。3、证券市场运行平稳，而非大起大落。虽然不能排除市场适当的调整，也不指望指数一月高过一月、一年高过一年，但指数长期涨升的趋势是可以预期的。

对照上述三点，我们可以对过去20年来证券市场的实际运行情况进行客观总结，看看是否具备实施新政所需要的基本条件。由此，我们可以对政策的实施效果有一个粗略的预期。

数据显示，过去20年上市公司的派息率不足2%，而同期的年通胀率在4%以上，分红不到通胀的一半。这样的回报水平对长期持股是毫无吸引力的。如果对照经济增长率，更可以看出分红是多么可怜。过去20年，在扣除通胀的情况下，中国经济年均增长率接近10%，而最近10年这个数字则达到了10.4%。很明显，整体而言，A股上市公司是不具备长期持股价值的。如果一直持股分享红利，不仅享受不到经济增长的好处，资产每年还会因为通胀至少缩水2%。与长期存款、信用借贷以及实业投资等经济活动相比，持有上市公司股份是回报最低的。这样的结论不是偏激的理论抽象，而是市况的真实写照。

由此，我们知道了A股市场分红所具有的特征：一方面，整体分红水平很低；另一方面，分红集中在少数大公司，大多数中小公司分红很少或者不分红。如果这样的局面不改变，投资者通过持股获得的回报是低微的，他们不会为了那可怜的分红而延长持股时间。如果再结合投资者结构，我们更可以看出红利税差别政策实施的空间是非常有限的。在A股的持股结构中，虽然近年来机构投资者获得了快速发展，规模不断壮大，但它们的力量仍然难以主宰市场趋势。无论是从投资者数量，还是从持股规模上看，中小投资者仍然占有不容忽视的比重。因此，为了引导投资行为、矫正不良倾向，政策作用的主要对象应该是为数众多的中小投资者。但这样的政策与市场的基本格局明显是错位的，难以起到预期的作用。

影响政策效力的第三个因素就是市场的波动频率与幅度。短短20年来，A股市场一个显著特征就是波动幅度大、暴涨暴跌、牛短熊长。这样的走势，一方面容易累积市场差价，为博取短期收益提供了条件；另一方面蕴含着巨大的风险，为长线持股埋下隐患。如果考查个股的走势，我们更可以看出市场更真切的一面。在早期上市的公司中，通过K线图，我们可以看到，20年来许多公司的股价与上市时没有区别，有些甚至还低过上市时的价格。如果将通胀因素也考虑进来，这些股票的价格比上市时的初始价格要低很多。

考虑到市场规模及其可比性，那么2001年以来的10年似乎更有说服力。2001年上证指数攀上2245点的高峰，经过10年时间到2011年，上证指数再次回到2245点之下，10年里上证指数涨幅为零，其含义包括两个方面：其一，平均价格水平，即市场整体价格水平没有上涨；其二，就单只股票而言，则表现为许多股票的价格从终点回到了起点，甚至比起点更低。

由此，可以看出A股市场的基本特征。毋庸置疑，这些特征是市场属性的反映，与长期持股、价值投资是格格不入的。虽然倡导理性投资、价值投资诚意可嘉，理性投资、长期持股也是A股市场努力的方向，但在缺乏基本条件的情况下，差别性的红利税政策在矫正投资者行为、引导市场理性方面能起到的作用是非常有限的。