量化宽松何时了？

刘建辉

在美联储的QE政策下，越是有钱人得到的好处就越多，从某种意义上说，QE变成了给有钱人送钱。

2012年12月12日，美国联邦储备委员会宣布，推出新的量化宽松（QuantitativeEasing）政策，即QE4。尽管此举并未超出市场预期，但是由于QE对国际金融、商品市场以及汇率体系产生不利影响，因而在一定程度上被认为是“以邻为壑”的政策，美国为何能连续推出QE？又意欲何为？

QE的历史

量化宽松主要是指中央银行在接近零利率的政策环境中，通过购买国债、企业债等中长期债券，增加基础货币供给，进而通过货币乘数效应，向市场注入大量流动性资金，营造宽松的货币环境，刺激经济增长，这也是“量化”和“宽松”的来历。由于操作周期长，央行实施量化宽松政策是在利率等常规工具失效的情况下采取的无奈之举。

美联储连续推出QE，主要推动力来自现任美联储主席伯南克。伯南克是成名已久的经济学家，对美国上世纪的“大萧条”有深入的研究。他认为紧缩的货币环境是造成大萧条的重要原因。伯南克上任之时，恰逢百年不遇的2008年金融危机。2008年9月，雷曼兄弟公司破产后，各大金融机构陷入困境，市场流动性奇缺。伯南克此时提出了量化宽松的概念，推出了第一轮QE，投入6000亿美元向金融机构购买它们持有的濒临破产的房地美和房利美的债券，缓解了市场中的资金流动性紧缺困境，也防止了大的金融机构继续破产。

2010年11月，美联储推出QE2。与QE1不同，这次美联储购买的是较长期美国国债而非金融企业债，规模仍为6000亿美元。2012年9月，美联储宣布推出QE3，每月采购400亿美元的抵押贷款支持证券，同时维持现有扭曲操作不变。由于对中长期债券和短期债券的不同买卖方式，QE3的内容比前两轮QE更复杂，其目的是给长期利率带来向下压力，对抵押贷款市场构成支撑，并有助于总体金融市场环境更加宽松。

QE3推出后，由于实际力度较小，分析人士就预期2012年内有可能推出QE4。摩根士丹利美国首席股票策略师AdamParker是做出这种预测的分析师之一，他在9月24日发布的报告中称：美联储不久或将发现QE3是不足的，QE3似乎不足以提振股市，在年底前讨论QE4不足为奇，特别是在经济和企业继续恶化的情况之下。如市场预期，美联储在12月12日推出了QE4。

QE并非伯南克和美联储的发明，实际上，日本从2001年开始就持续进行量化宽松操作。2001年到2006年，日本央行在利率极低的情况下，通过大量持续购买公债以及长期债券的方式，向银行体系注入流动性，使利率始终维持在近于零的水平。在美联储推出量化宽松政策以来，欧盟、日本、英国等主要经济体的央行均进行了类似的操作。但是，由于美国和美元的全球地位，美国的QE政策仍是最受关注，也是对全球经济影响最大的。

QE的目的

美联储推出QE的目的是为了增加流动性、稳定物价水平、刺激经济增长以及减少失业。在推出QE4的声明中，美联储称，在失业率高于6.5%、未来1年至2年通胀水平预计高出2%的长期目标不超过0.5个百分点的情况下，将继续把联邦基金利率保持在00.25%的超低区间。美联储同时表示，将密切关注未来几个月的经济和金融数据，如果就业市场前景没有显著改善，将继续执行购买国债和抵押贷款支持证券的操作，并合理利用其他政策工具。

尽管美联储想要解决失业问题，但是没有实证分析表明QE减少了美国的失业率，增发货币直接影响的是资产价格水平和通胀水平。美联储每次推出量化宽松政策，都造成了股票价格、国际油价和金价的上涨。在耶鲁大学金融学教授陈志武看来，越是有钱人持有的资产越多，因此，在美联储的QE政策下，越是有钱人得到的好处就越多，从某种意义上来说，QE变成了给有钱人送钱。

实际上，QE并非只给有钱人送钱，还在给美国政府送钱。美联储历次的QE政策的内容不同，购买金融企业债和抵押贷款支持证券有利于缓解企业困境，刺激住房市场复苏。而购买美国国债，除了增加货币供应量、有利于维持低利率水平外，最直接的受益者就是美国政府——这种公开市场操作方式是在将美国的财政赤字货币化，通过增发货币为政府债务融资，也是在变相地征收铸币税。

尽管伯南克多次提到“财政悬崖”对美国的威胁，但是在美联储的声明中，从未说过要帮助美国政府解决财政赤字问题。霍德明认为，美联储应该不会在主观上为财政赤字融资，只是客观上达到了这种效果。之所以这么说，是因为美联储与财政部的特殊历史渊源。

美联储成立之初虽然名义上独立，但实际上依附于财政部，财政部发债让美联储购买，因此，货币发行量实际上主要由财政部决定。在二战之后的20年内，美联储一直在和财政部“斗”，争取摆脱财政部的控制，财政部也意识到不能一直让美联储为财政赤字买单。双方博弈的结果是，财政部可以继续发行债券，但不是定向发给央行购买，而是在市场中发行，由美联储独立决定是否购买。

被QE

由于美元是国际货币，QE的影响在美国国内和国外是不均衡的。2008年以来，美国推出了4轮量化宽松政策，增发了巨额的货币，但是美国国内的通胀水平仍然非常低，这也是美联储得以持续推出QE的重要原因。并非经典的经济学原理在美国失去了作用，而是因为美元是国际货币，大量的货币增发通过国际金融和贸易体系传导到了国外，尤其是新兴市场。美国输出了通货膨胀，全世界都在为美国的增发货币和财政赤字埋单。

全球其他主要经济体除了跟随美国放松货币政策之外，实际上并没有其他的选择。美国推出QE3和QE4前后，瑞士、欧盟、英国、日本、澳大利亚等主要经济体的央行纷纷宣布维持宽松的货币政策环境。由于人民币不是自由兑换货币，中国可以更好地控制外资的流动，从而稳定国内的货币环境。但是中国香港作为和大陆联系紧密的经济体，港币则遭受了国外资金的轮番冲击。另外，美元和大宗商品是挂钩的，可以间接地影响中国经济。问题的根源在于美元是国际货币，其他国家也很头疼，但是没有好的解决办法。

与之前有时间限制的量化宽松不同，QE3和QE4是开放式计划，意味着只要美联储认为有必要，就可以一直执行该计划，甚至可以继续推出新的QE。由于美联储的独立性，从法律角度说，美联储继续推出QE是不受制约的，关键还是看通胀水平、失业率、利率水平等关键指标的变化。霍德明认为，美联储有自己的判断，伯南克很清楚印钞票的结果，也知道光凭印钞票无法解决失业问题，但是伯南克已经是一个政客。

（作者为财经专栏作者）