我国货币政策利率传导机制效应弱化的原因

黄碧丹

（闽南理工学院经济与管理系，福建泉州 362700）

我国货币政策利率传导机制效应弱化的原因

黄碧丹

（闽南理工学院经济与管理系，福建泉州 362700）

为了提高我国货币政策利率传导机制的有效性，探寻目前利率传导机制效果弱化的原因很有必要。在我国，利率市场化还处于初步阶段，央行增加货币供给量无法使利率大幅度下降，且由于银行贷款供给和利率呈正相关关系以及我国企业投资和居民消费对利率不敏感这两个因素，使得利率下降未必会引起实际投资和消费提高，所以我国货币政策利率传导机制效应较低。

货币政策；利率传导机制；投资；消费

货币政策利率传导机制是指由中央银行货币供给变动引起商业银行利率变动，再由利率变动引起企业投资和居民消费变动，最终使实际国民收入发生变动。以经济下行时中央银行增加货币供给量为例，这一过程可以表示如下：M↑→r↓→I、C↑→Y↑。其中M是货币供应量，r是利率，I是投资，C是消费，Y是收入。如果货币供给M增加能引起利率r大幅度下降，r下降又能使投资I和消费C大幅度提高，那么货币政策利率传导机制效应就比较高。但在我国，利率市场化还处于初步阶段，央行增加货币供给量无法使利率大幅度下降，且由于银行贷款供给和利率呈正相关关系以及投资和消费对利率不敏感这两个因素，使得利率下降未必会引起实际投资和消费提高。

一、非完全市场化利率

在西方发达市场经济国家，利率渠道是货币政策最重要的传导渠道，市场化利率有利于货币政策目标的实现。在我国，利率市场化还处于初步阶段，利率形成机制也不合理，这使金融机构和企业的行为受到制约，很大程度上削弱了货币政策的效果。首先，利率非完全市场化降低了投资和消费的利率敏感度。从企业投资看，利率是与预期利润率相比较的标准，而我国的贷款利率很大程度上还是一个管制利率，不能反映真实的资金成本，这是造成企业投资利率弹性不高的根本性因素。从居民储蓄和消费看，由于我国早前一直存在的利息是传统错误观念以及政府不希望高利率阻碍经济发展的愿望导致利率长期被人为压制在低于正常水平的状态，即使有调节那也是偶尔为之，且波动幅度小，这限制了资金的流动，还使得居民感觉不到利息的存在，自然不会对偶然的小幅利率变动做出反应。其次，利率非完全市场化制约了金融机构的信贷供给。在发达市场经济国家，利率能够调节资金的合理配置，具有促进经济平衡发展的作用，而我国非完全市场化利率大大限制了利率的这些内在作用，并异化了商业银行信贷配给行为。如当经济处于上行期时，商业银行持续的信贷扩张使社会资金供应充裕，这本应导致利率下降，但我国的管制利率使利率维持在原有水平或提高，提高的利率在经济膨胀期并不抑制投资相反还鼓励了商业银行放贷，从而必然导致商业银行的信贷扩张和经济过热。当然低于均衡水平的利率通常使信贷供给不足而需求过旺，造成两者失衡，这导致商业银行采用信贷配给的办法来分配信贷资金，而银企之间的信息不对称使信贷配给的效率很低，造成资金的浪费使用。最后，非完全市场化利率使利率转储蓄为投资的杠杆作用大大降低。如果以金融机构存贷差作为考察储蓄转投资效率的指标，我国从20世纪90年代开始，金融机构存贷差就一直在增加，这部分长期沉淀在银行系统的资金，会降低资金整体的流动性和使用效率，构成对货币政策有效传导的障碍［1］。

二、银行贷款供给和利率呈正相关关系

传统货币政策利率传导理论中的利率r↑→投资I↓，是从企业角度出发分析的利率与投资需求的关系，由于投资需求在某种程度上表现为企业的贷款需求，那么我们可以得出利率r↑→贷款需求↓。那么从银行角度出发呢，很明显r↑→贷款供给↑。当央行提高利率时，商业银行将在超额准备金和贷款供给之间进行资产选择，由于存到中央银行的超额准备金利息收入远低于贷款利息收入，将资产配置于贷款的机会成本很小，那么商业银行在利润的驱使下就提高贷款供给。反之当利率降低时，商业银行在进行资产选择的时候将更倾向于持有超额储备，因为贷款利率低时银行将资金配置于超额准备的机会成本较小，况且央行一般在经济形势差时降低利率，此时商业银行进行贷款的风险比较高，在银行风险约束日益加强的今天，银行没有动力去寻找贷款项目，因为经济萧条时减少损失比追求利润更重要，这样中央银行增加商业银行放贷的目的就很难实现了。我们知道贷款规模是由贷款供给和贷款需求决定的，利率变动一方面引起贷款供给同方向变动，另一方面引起贷款需求反方向变动，而利率变动最终引起实际贷款规模如何变动就不得而知了［2］。在我国企业的生产资金主要依赖银行贷款的今天，由于利率变动引起贷款规模变动的方向和程度不明确，那么由贷款规模所决定的实际投资的变动方向和程度就更不明确了。所以在实际经济中，我们会看到利率和投资既有反方向变动也有同方向变动，在反方向变动的情况下，投资相对于利率变动的程度也不明确。

三、投资和消费的利率弹性低

根据货币政策利率传导机制理论，利率对国民产出的影响，关键在于利率对企业投资和居民消费的影响大小及程度。从企业层面看，利率可以降低投资的资金成本，使投资的净利润上升。从理论上说央行加息会增加企业投资成本，抑制投资，然而此效果能否产生以及在多大程度上产生，则高度依赖于企业投资是否有利率弹性及大小。根据凯恩斯的理论，企业投资是资金边际效率和利率之差的函数，但由于投资者的“动物精神”，其投资更容易受到预期利润率（资本边际效率）的影响［3］（P56～58）。

从中国现实来说，该理论更符合实际。和利率相比，预期利润率在更大程度上解释了实际投资的变动，虽然这个影响程度很难用指标进行量化说明。前些年中国经济膨胀时经济学家郎咸平认为我国经济存在过热部门和过冷部门的“二元结构”。过热部门如不动产行业，房价持续高涨，超出了大部分居民的购买能力。地产投资者在不断上涨的房价面前预期房价将进一步高涨，也即投资这一行业的预期利润率很高，这时即使央行不断提高利率，也不能阻挡地产投资者的投资热情。事实证明了这一点。过冷部门如制造业，由于信贷资金大部分进入房地产行业，制造部门所得信贷份额很小，尽管它们资金短缺并且主观上对利率敏感，但由于它们得不到银行信贷支持，客观上也就降低了它们的利率敏感度。当然对于过冷部门来说，由于预期利润率低，利率的些许提高很可能对它们造成很大打击。所以从整体上看，在我国经济结构极度不均衡的情况下，利率变动对投资的影响是有限的，贷款利率构不成影响私人企业投资的主要因素［4］。

从居民层面上看，其消费又在多大程度上受到利率的影响呢？我们知道，凯恩斯的消费理论是消费关于收入的函数的理论，他认为消费主要受到收入的影响，很显然，居民消费一方面取决于收入，收入的增长会带动消费的同向变化；另一方面消费还受到实际利率的影响，实际利率上升将抑制居民消费，即实际利率和消费反方向变化。那么中国的实际情况又是怎样的呢？很多学者的实证研究表明消费的利率弹性为负，即利率的提高能降低消费，这与理论相符。但消费的利率弹性很小，我国居民消费对利率的敏感性不高。这种现象的原因是多方面的，我国还处于转型期，90年代开始的各种体制改革增加了居民对未来收入和支出预期的不确定性，社会保障体制不健全不完善，住房养老、医疗和教育给居民收入带来较重负担，导致居民预防性储蓄增加，即期消费减少，从而影响消费的环节。

［1］课题组．利率市场化和货币政策传导机制的完善［J］．湖南金融管理干部学报，2001（2）．

［2］博召．我国货币政策利率传导机制分析［J］．经济论坛，2007（13）．

［3］（英）约翰·梅纳德·凯恩斯．就业利息和货币通论［M］．高鸿业，译．北京：商务印书馆，1998．

［4］王召．对中国货币政策利率传导机制的探讨［J］．经济科学，2001（5）．

责任编辑 胡号寰E－mail：huhaohuan2＠126．com

F822．2

A

1673－1395（2012）08－0045－02

2012-06-16

黄碧丹（1985－），女，福建福州人，助教，硕士，主要从事宏观经济学研究。