前海的真正角色

唐学鹏

实体经济的股权融资优惠已经广泛地“均等化”了，而人民币跨境流动的势头方兴未艾。前海如果能抓住机会，或许能在人民币自由兑换的历史上书写浓重的一笔

深圳最初起草“前海基本法”时，其初衷非常“激进”，希望利用深圳特区立法权的优势，大幅度引入香港的制度，在香港和深圳之间通过建立理事会“共管”前海。但是后来由于各种原因，这一设想未能实现，而是以国务院批复的《前海深港现代服务业合作区总体发展规划》确定前海的面貌。

现在的前海，人们已经不再谈“制度引入”，因为前海已经变成类似于珠海横琴的“角色”，即它的目的已經从制度承接“回到”产业承接。只不过跟过去“前店后厂”式的产业承接不一样，这一次承接的对象是金融等现代服务产业。

前海可以做哪些事呢?比如你在香港买免税的奢侈品，现在不用到香港那一头了，可以去前海购买，前海也是免税的。在免税方面，前海可以看作是香港的地理延伸。

前海还可以开办和引入各种交易所，比如前海股权交易中心，它是为那些非上市公司融资和股权转让服务的，但这也很难视为巨大的利好，因为中国此类的区域股权交易中心太多了。天津、重庆、武汉、上海等地都有股权交易市场，甚至安徽、浙江和山东都有地方性的非上市企业股权交易市场。而前海股权交易中心并不是特许为一个覆盖全国性的中心级市场，最有可能只是珠三角的区域性市场。

此外，前海还会发展农产品交易所、有色金属交易所等形形色色的交易所，前海会成为中国类别最多、密度最高的区域交易所集群。交易所一般会带来大量资金的集聚。但前海的难度在于，即使它拥有各类交易所、形成交易所集群的资格，但这些交易所是否能变得活跃，而不像很多区域交易所那样有气无力。这是一个巨大的挑战。因为从宏观经济和流动性来说，中国已经告别了过去8年的“超级景气”。现在小企业转让的活跃程度和给出的PE估值，都相当低。

前海最大的“玫瑰色”是深港之间人民币流动机制。比如境内和香港金融机构在前海可以做跨境人民币贷款，这非常重要。过去香港的人民币主要通过购买人民币债券、跨境结算、以及隐秘地进入内地银行系统变成高利息存款。现在则可以在前海放贷。如果说过去仅仅是资金形态流动，数额是不变的，现在则变成了信用创造过程，贷款可以创造更多的人民币存款，从而更显著地影响中国的货币基数。央行如何将这部分信贷纳入其货币政策管理?现在还未见端倪，或许一开始会采取配额制方式。

这也会对人民币汇率和利率产生重要影响。因为这将出现三个价格：香港人民币价格、前海人民币价格和内地人民币价格。前海的人民币借贷利率，将会高于香港市场而低于内地市场。而前海的人民币汇率则跟内地是一样的，都低于香港市场，那就意味着前海其实是有很大的汇率利率套利空间。

由于金融创新仅限于前海，内地以及香港金融机构至少有一方无法以分公司形式在前海开展业务，而只能以子公司开展业务。如若前海金融监管趋向国际化，那么内地金融机构就需以独立子公司在前海开展业务，否则以分公司参与前海业务，将很容易导致跨境风险的传染；同时若前海金融监管趋向内地，那么香港金融机构将以其在内地独立子公司形式在前海开展业务，否则香港金融机构将面临监管体系不同风险，如央行和银监会对金融机构设定了存贷比等其他国家和地区没有的监管标准。

某种意义上，前海的“横空出世”，也必须顺势而为。实体经济的股权融资优惠已经广泛地“均等化”了，前海空间不大，而人民币跨境流动的势头方兴未艾，如果能抓住机会，或许能在人民币自由兑换的历史上书写浓重的一笔。