分红制度改革需要更加深入

陈钢

健康的资本市场文化，应该是股权文化，而不是管理者文化

目前的强制性分红政策尚难以让投资者得到合理的分红

2011年12月15日，证监会主席郭树清建议，社保基金、企业年金、住房公积金和财政盈余等长期资本都需要通过证券公司发挥重要作用。郭树清表示，目前地方政府社保资金结余达2万亿元，可以委托给一个机构管理投资；住房公积金结余也达2.1万亿元，也可成立特殊基金来运作。这就意味着未来可能最多有4.1万亿元的资金进入股市，被媒体解读为又一个“四万亿”即将入市。

站在郭的角度，当然希望有更多注重长期投资的资本进入市场。但是有更多的声音表示反对，认为社保基金和住房公积金可谓老百姓的养命钱，在中国资本市场长期下跌的前提下，很难保证不亏损，万一亏损怎么办？笔者认为，在这一情况下，建立中国特色的分红制度非常重要，因为这些钱是亏不起的，要保证安全，只有一条途径，便是保证其长期能得到合理的分红，而不是靠资本市场的差价获取收益。

长期以来，资本市场形成了一种重投机不重投资的文化氛围，这种文化的形成有其众多的原因，主要有以下几点：其一、资本市场内幕交易横行，违法违规成本太低，导致所有人都习惯去打听消息而不是长期坚持去做投资。其二，长期的经济高速成长导致暴利的机会良多，导致整个社会风气浮躁，不愿意坚守一些优秀的公司，而是习惯于跟庄。其三、蓝筹股通常盘子太大，不方便炒作，分红较少而且常常伴随着巨额的再融资，再融资之后盘子更大，更不方便炒作，打击着人们的投资积极性。所以在这种情况下，股市出现了一半是火焰，一半是海水的现象，即银行地产等蓝筹股只有6~7倍市盈率，而绩差公司、新股、创业板等普遍以60~70倍的市盈率交易等怪现象。

在这种现象之下，很难以保证老百姓的养命钱能得到安全保障，所以合理的分红制度就显得尤其重要了，之前，证监会已经出台了强制性分红的措施，要求创业板公司将分红承诺写入公司章程，并在招股说明书中作重大事项提示，但笔者认为这一要求难以达到扭转人们投资观念的效果，比如分红5%是分，分红50%也是分，这里面差别大了去，如果仅仅分红5%，那只是毛毛雨，而且仅仅针对创业板，那么又有什么意义？

如果社保和公积金入市，投资对象应该不会是涨跌幅度很大的创业板，而应该是收益率较高较为恒定的蓝筹主板，所以针对主板的分红政策尤为重要，在这一问题上，证监会曾经做过努力，2006年5月，证监会发布《上市公司证券发行管理办法》，明确要求上市公司公开发行证券应符合最近三年以现金或股票方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的20%。两年后，证监会对这一标准进行了修订。2008年10月，将20%的标准又往上提高到30%。

但即使如此，也无法改变市场“重融资，轻投资”的观念，以占市场重要权重的银行股为例，2010年一些上市银行一边分红一边再融资，实施的时间都像约好了一样。2010年6月3日，中国银行对2009年利润进行分配，10股分红1.4元，11月即实施配股方案，每10股配1股，配股价2.36元；2010年6月建设银行对2009年利润进行分配，每10股分红2.02元，11月即实施配股方案，每10股配0.7股，配股价3.77元；2010年6月工商银行对2009年利润进行分配，每10股分红1.7元，11月即实施配股方案，每10股 配1.45股，配股价2.99元。

公正地看，融资是资本市场的一项重要功能，本无可厚非，但如果分红仅仅是为了融资，那么公司管理层的动力便会小很多，强制性分红政策或者说分红和融资挂钩本非成熟资本市场的惯例，但是由于我们国家资本市场的问题太多，在眼下，并没有太多办法让公司的管理者和投资者的观念彻底的扭转，所以本人认为，在中国建立强制性分红制度并且和再融资挂钩至少是未来五年的权宜之计。就分红制度本人的建议是：

让新老股东可以保证安全的情况下再融资，具体操作如下，设定一个再融资分红收益率的基数，假设为一年期存款利率3.5%，一个上市公司需要再融资，在满足证监会之前的分红政策的前提下，新加上一个条件，每股融资价格的分红收益率高于之前定下的这个基数，比如一家公司，每股收益1元，每股股价20元，市盈率为20倍，属于正常股价，如果其分红仅仅为0.3元，那么可以融资，但融资价格不得高于0.3元/3.5%=8.57元，在这种情况下，由于再融资价格远远低于20元的股价，老股东一定会否决该再融资议案，如果要实现再融资，一定要大幅提高分红比例，比如提高到每股分0.6元，再融资价格则可以提高到0.6元/3.5%=17.142元，则再融资有可能得到老股东的同意。这样的话，老股东的投资分红率可以达到0.6/20=3%，新股东收益率可以达到3.5%，均可以达到或者接近于一年期定期存款，这样方可以让所有投资人感觉到安全。

以上条款，可以让所有上市公司在再融资面前考虑再三，是放弃再融资，还是提高分红比例，只有提高分红比例方可以让再融资顺利实施，当然以上方案的细节还可以更加改善，但是有一个宗旨不可以放弃，那便是，一个健康的资本市场，投资者的利益是最重要的，管理者不应该成为这个市场的主角，健康的资本市场文化，应该是股权文化，而不是管理者文化，监管者的思路必须回归到这一前提。

（作者：独立财经评论员）