西班牙：欧债危机最后的防波提

吴迪

如果说希腊让欧洲焦头烂额的话，那么西班牙就是离欧洲七寸最近的地方。西班牙的私营部门债务对GDP占比已经超过了300%，西班牙银行的资产负债表上载满了由于房地产泡沫破裂而产生的有毒资产。更为雪上加霜的是，西班牙的公共事业部门/政府也濒临破产。

种种迹象表明，西班牙的情况依然在急转直下：今年六月西班牙政府向欧盟申请的援助金额是1000亿欧元，说是用来拯救银行业，这看起来是个烟雾弹，因为一个多月后西班牙政府表明需要的援助金额是3000亿欧元，而且不是用来救银行，是用来偿还政府债务；不但中央政府，包括瓦伦西亚，加泰罗尼亚和穆尔西亚在内的六个大区政府也需要资金救援。

西班牙十年期国债的利率已经达到7.59%，这是自有欧元以来的最高水准，马德里股市也是一片凄风惨雨。这个时候又传闻柏林正在设计希腊退出欧元区的方案，这无形中给了欧猪五国的主权债务市场和证券市场很大的冲击，也加强了欧元的贬值预期。

今年6月22日，穆尔西亚成为西班牙第二个需要政府货币援助的大区，西班牙首相仍然否认西班牙需要欧盟援助，这些做法令市场不得不怀疑西班牙政府的诚信，为其债券发行徒增阴影。

让西班牙前景黯淡的不光是主权债务，还有危机重重的银行业：根据全球最大的对冲基金Bridgewater的研究报告，整个西班牙银行业大概只有几百亿欧元的合格融资抵押物。这意味着一些西班牙银行已经耗尽了可用来融资的抵押物，除了求助于西班牙央行的紧急流动性援助（Emergency Liquidity Assistance，ELA）之外别无出路。西班牙银行业的资产负债表大概可以支撑从欧洲央行借贷8000亿欧元。目前西班牙银行业正在从欧洲央行和私人部门借贷（主要是国外银行间拆借）5000亿欧元，如果私人部门借贷中断，这些借贷活动和相应的融资抵押物将完全转向欧洲央行。

目前西班牙的十年期国债收益率已经突破7%的死亡线，其信用违约掉期（Credit Default Swap）的成本也在急剧攀升。即便是在这样的情况下，西班牙政府和银行业人士依然在隐瞒实情：从6月份开口要1000亿欧元说救银行，到现在开口要3000亿欧元说救政府；最近又曝光了西班牙首相发给其金融部长的私人短信，说欧盟要迫使西班牙接受救援的话，至少需要5000亿欧元；还有就是西班牙第四大银行Bankia 在崩溃前一个月还在花言巧语地忽悠股东说要分发红利，宣称2011年盈利4100万欧元，事后却改口说亏损了33亿欧元。

西班牙政府和银行业失信于市场，除了欧洲央行和西班牙央行的ELA之外已经没有谁能拯救西班牙。而其实ELA的本质是欧洲央行间接地通过西班牙央行给西班牙的债务危机埋单。欧洲央行并不是一般的央行，它由17个成员国家的央行组成，这些成员国家的央行拥有极高的自治权力。而这自治权力最重要的体现就在于各国央行的ELA。当成员国发生严重的债务危机，无法进行融资的时候，借贷方（如商业银行）可以用ECB或市场无法接受的抵押物（比如EFSF债券）向央行（比如西班牙央行）借贷。在目前ELA可以直接由成员国央行执行，不需要欧洲央行的批准。成员国央行将从欧洲央行得到现金，而EFSF债券之类的抵押物就转移到了欧洲央行手里。所以ELA是一种半遮半掩的量化宽松。

放眼望去，欧债危机无有尽期，问题的关键在于欧洲央行能否开动它的印钞机。而德国是欧洲央行的金主，所以关键的关键就是德国是否允许欧洲央行加印上万亿的欧元，然后用这些欧元去收购欧猪五国的债务。从西班牙的情况来看，如果最终欧洲央行不开闸放水为欧猪五国埋单，欧债危机就不可能解决。除了欧洲央行开闸放水之外，欧洲稳定机制（ESM）和欧洲金融稳定基金（EFSF）只能算是拿水枪救火于事无补。

只有欧洲央行才有这个能力释放出数万亿欧元的流动性来购买西班牙的国债和满足其商业银行的融资要求。这也就是欧洲央行主席马里奥·德拉吉上个月底在伦敦讲话中声明“不惜一切代价保卫欧元”的言下之意。但是这将意味着欧元区的高通胀，这是欧洲央行的金主德国深深忌讳的，但是欧元区无法承受其第四大经济体西班牙的崩溃，因为西班牙之后欧洲第三大经济体意大利的崩溃亦将成定局，那么欧元区将毫无悬念地分崩离析。

综上所述，西班牙是欧债危机最后的防波提，欧元区的生死存亡取决于西班牙危机的解决，而这需要欧洲央行在货币政策上毫无保留地投入。这是德国和欧盟无可逃避的现实。