从供给端寻找结构性机会

孙宏廷

本周市场延续了上周的弱势，成交量继续萎缩，但从个股结构看，权重股走势偏弱，但成长类的小盘股却表现出了一定的活跃性。从中海油招标开采南海油田引发的油服类个股的上涨，到页岩气板块的持续走强，再到由于苹果新一代手机将于8月发布的消息引起的相关供应链上的个股受到资金关注，可以看出，市场存量资金一直在寻找结构性的机会。基于对内外基本面恶化的担忧，5月初以来指数已经下跌10%左右。随着6月行情即将收官以及中报披露期的临近，投资者对于政策松动的预期已经回归平静，基本面将再度成为主导市场的主要逻辑。鉴于季末资金面趋于紧张，外加房地产调控风声趋紧，短期指数再度受到压制。

随着中报披露日临近，上市公司将直面半年报的业绩考量。我们对各行业2010-2012年一季度毛利率、净利率、净资产收益率三个盈利能力指标进行对比分析，其中2012年一季度三个盈利能力指标都创出新低的行业有钢铁、石油石化、煤炭、有色、化工、建材、轻工、电力设备、汽车、农林牧渔、交通运输，而三个指标都创出新高的是餐饮旅游和食品饮料，家电行业在毛利率与净利率两项指标上创出新高。结构性机会将主要集中于稳健增长板块。譬如白酒行业，一季度A股如果剔除金融服务之后整体净利润下滑16%，而食品饮料行业净利润增长为42%，其中白酒行业公司净利润增速多数高于50%，平均为55%，可见业绩是推动该板块持续上涨的主要动力。虽然中途经历反腐等事件冲击，但该板块却依然能够屹立不倒。

虽然目前投资者对经济增长的动力都比较担忧，但值得注意的是，无论货币、财政，政策都有足够的腾挪空间。货币上，存款准备金率位于高位（用周小川的话来形容，池子里蓄满了水），利率市场化的大门开启；财政上，赤字压力不大，而减税空间大，行政部门缩编进行中；另外，银行体系的警戒度高，表外业务向表内转移扩大风险覆盖，房地产经过两年的政策挤压，泡沫风险已经有所消退。所以，我们认为政府此次准备相当充分，因此年内经济触底企稳的概率很高。

今年以来，市场投资的逻辑是在供给端寻找机会。房地产指数上半年涨幅最大高达24.94%，从供给端观察，投资逻辑就会很清晰。商品房的政策收缩自2010年4月开始，至今已经两年多的时间，库存高峰已经出现。考虑到建设周期，目前上市的楼盘应是在2010年开始动工的。这一轮供给高峰过去了，供给收缩过后的新一轮涨价周期或许会在2013年到来。为什么侧重供给端观察，而不看需求端呢？由于一级土地的待价而沽，造成水位长期偏高。因此，批判房价涨幅过快和批判A股投机过盛泡沫过多一样，把矛头指向过程中的炒作者其实是转移矛盾。供给低点会被投资人作为趋势转折的前瞻指标来看待，而不管政府口头承认与否，如果政策管制继续，那么未来涨价压力会更大。

就短期走势而言，市场仍将继续承受基本面的压制，至六月底上证指数已经回吐了上半年的涨幅，传统的周期性板块如钢铁、煤炭等都受到宏观经济持续下滑的困扰，制度创新虽然短时间给市场带来了一丝暖意，但更多的是游资在参与，正规军介入的程序不深。2012年的市场，无论指数还是个股都承载着深刻的转型期烙印。政策与经济始终背向而行，指数无论涨跌均非趋势性。而具体到行业公司层面，旧经济模式下的行业面临转型阵痛，稳健增长的业绩成了谨慎的投资者追逐的目标，这种结构性行情或许将贯穿全年。目前投资者对于业绩驱动行情的关注度已远超投机品种。展望后市，重点依然是关注业绩已经稳定增长或者未来会取得较好增长的行业或公司。当前，国内经济转型已经逐步落实到部分行业公司的业绩上，如清洁能源、节能环保、高端制造、医药保健、稳定消费等行业，这类公司值得长期关注。