国际经济学中的套利与平价理论

严琼芳，郭广迪

（中南民族大学经济学院，武汉 430074）

Ingo Walter＆Kaj Areskong（1981）在考察“国际经济学”的研究对象时指出：“同所有其他经济学科一样，国际经济学论述稀缺性资源在满足人类需要的各个竞争性目标之间的配置。它将这一非常基本的经济问题置于国际关系的背景之中，亦即置于分布在不同国度之中的经济‘主体’的关系之中”［1］。对这一问题，约翰·霍奇森和马克·哈罗德（1989）论述的更为具体：“按照传统的观点，国际经济学的特定主题被分为两大类：商品、劳务的国际流动和货币资金的国际流动，即所谓的国际贸易和国际金融”［2］。“前者是商业上的，这就是商品交换的实物机制，主要研究国际贸易的成因、贸易均衡状态的实现和国际分工的利益；后者是金融上的，主要研究国际贸易的货币机制。涉及到商品交易和资本

交易所反映的国际收支问题、国际结算所引起的汇率问题、汇率与国际收支所引起的国际货币体系问题、对外直接投资和汇券投资所引起的资本流动问题等”［3］。既然，国际经济的本质是稀缺性资源的跨国流动，所以，国际经济学的基本研究范畴就可以从以下三方面展开：从一般商品的跨国流动出发，来分析国际贸易的原因、流向和利益分配；从要素商品的跨国流动出发，构建国际直接投资的原因、流向和利益分配；从货币资本的跨国流动出发，解释汇率形成的基础和货币资本流动的原因。本文认为这三个研究范畴的基本方面都可以用套利与平价理论来解释，并以此论证套利与平价理论对于理解国际经济学的重要意义。

1 基本概念的界定

套利（Arbitrage），指“在一个市场买进外汇、证券、商品或其他货物的同时又在另一个市场上以更高价格把它们卖掉的行为”［4］。

价差（Price Discrepancy），指同一商品在不同市场上的价格差异，包括同一商品在同一时间、不同地点的市场上的价格差异，和同一商品在同一地点、不同时间的市场上的价格差异，即价格的空间差异和时间差异。

交易成本（Transaction Costs），指套利者完成某一项交易所必须花费的成本，由两个部分组成：①完成某一项交易所必须花费的直接成本，包括套利者的运输成本及其隐含成本（隐含工资、隐含利息和隐含租金等），可称之为直接交易成本；②完成某一项交易所必须花费的间接成本，就是新制度经济学家提出制度成本，“包括信息成本、谈判成本、拟定和实施契约的成本、界定和控制产权的成本、监督管理的成本和制度结构变化的成本”［5］，可称之为间接交易成本。

本文中的平价（Parity），是“价值对等”的含义。“只要两个市场间的价差超过交易费用，套利者总是能得利的。一般情况下，套利的行为会使两个市场间的价差趋于缩小”［6］。如果交易成本为零，套利行为所导致的就是绝对意义上的平价，即同一商品在不同市场上的价格完全相等。如果交易成本大于零，但低于同一商品在不同市场上的价差，套利行为就只可能导致价差缩小至等于交易成本的结果，即价差等于交易成本的平价，可称之为相对意义上的平价。

套利与平价理论的基本逻辑关系就是：价差引起套利，套利导致平价。

按照套利交易的对象将套利分为三大类：①一般商品的套利；②要素商品的套利，指劳动、短期资本和长期资本的套利；③货币商品的套利与平价，指汇率的套利。按照同一商品价差的性质将套利分为两大类：①空间套利，即由空间价差所引起的套利，又称跨市套利。②时间套利，即由时间价差所引起的套利，也可称跨期套利。

2 国际贸易产生的原因：一般商品的套利行为解释

普格尔和林德特（2001）认为，“各国间为什么要进行贸易”是国际贸易理论要回答的四个关键问题中的首要问题［7］。亚当·斯密的绝对优势理论、李嘉图的比较优势理论和赫克歇尔与俄林的要素禀赋理论，当然都是解释国际贸易产生原因的理论。不过，我们“通过比较无贸易和自由贸易两种情况”，就可以得出关于“国家之间为什么要进行贸易”的初步结论：“当有人对先前互相分离的市场存在的价差进行套利时，贸易便开始产生，商品便会从无贸易时价格较低的国家向价格较高的国家出口”［8］。简而言之，一般商品的国际跨市套利直接导致了国际贸易的产生。同样的，罗良文和杨艳红（2006）通过比较古典、新古典和新贸易理论后认为，国际贸易理论的逻辑线条非常清晰，其“核心问题都是在制度因素既定和交易成本为零的假设前提下，探究贸易利益的产生及其分配”［9］。国际贸易发生并能顺利进行的前提条件是什么呢？他们明确指出是比较优势，“其具体表现就是同一商品 、服务及资本在国际和国内市场上的价差 。这反映了长期以来国际贸易遵循的主要是商品 、服务及资本方面的差价套利 （arbitrage）原则的实际 ”［10］。因此从某种意义上可以说，绝对优势理论、比较优势理论、要素禀赋理论以及其他贸易理论对国际贸易产生原因的解释，实际上都是对国家之间价差存在原因的解释，即对商品国际跨市套利产生原因的解释。

3 汇率决定的基础：一般商品、货币商品的套利与平价解释

汇率决定理论中最经典、最重要的两个理论：购买力平价理论和利率平价理论同样可以用套利和平价理论来解释。

（1）用一般商品的套利与平价关系解释汇率决定的基础——购买力平价理论。

购买力平价理论的基本思想是卡塞尔所提出的“一价法则”（the Law of One Price）：同一种商品在统一的市场中应当只有一种价格。如果我们将同一产品在A、B两国市场之间存在的价差，看成是由于两国货币的汇率所造成的，即两国货币的汇率与两国物价水平之比不一致所造成的。例如，假定A国的货币A元对B国的货币B元的汇率为1：8，而A国黄金价格为4A元／克，而B国黄金价格为16B元／克。那么，在两国黄金自由流动的假设前提下，就会有人从B国以16B元／克价格收购黄金，贩运到A国以4A元／克价格出售，再按1：8的汇率兑换成32B元。不考虑运输成本时，这一套利操作能够获得每克16B元的利润。从另一角度看，A国黄金价格为4A元／克时，A国人能在国外（如B国）购买到更便宜黄金，也不会购买A国的黄金，等于通过消费者自己套利行为压低A国黄金价格。这种竞相套利的交易行为，一方面增加了A国国内黄金市场的供给量，从而使A国黄金价格下降；另一方面又增加了B国国内黄金市场的需求量，从而使B国黄金价格上升。如果不考虑运输成本，并且以黄金代表两国之间全部可贸易商品，当两种货币（单位货币）的实际购买力比率（如3A元／克：24B元／克）等于二者的汇率时，套利活动停止，达到新的均衡。

因此，汇率和物价之间的关系通过国家商品套购来实现。所以，购买力平价理论实际上是运用一般商品的套利与平价之间的理论解释汇率决定的基础。

（2）货币商品和短期资本的套利与平价相互作用的理论——利率平价理论。

这里先介绍货币商品的套利与平价理论，然后说明货币商品和短期资本的套利与平价相互作用的理论实际上就是利率平价理论。

国际经济学中的货币商品的套利与平价理论主要体现在以下两个方面：第一，汇率的空间差异及其均衡可以用货币商品的空间套利与平价关系说明。众所周知，国际经济学中的套汇，是指即期外汇市场上的汇率套利（Arbitrage of Foreign Exchange Rate），即投机者利用各国外汇市场上同一货币的汇率在同一时间的差异，同时进行贱买与贵卖，以从中获利。汇率（即用另一国家的货币表示的某一个国家的货币的价格）的价差，在这里是指同一货币的汇率在不同地点的差异，套汇的结果就是使两国货币在不同地点的外汇市场上的汇率相等（假定交易成本为零）——汇率空间平价。所以，所谓套汇理论实际上就是一种汇率的套利与平价理论，即货币商品的空间套利与平价理论。不过，汇率套利与平价的过程及其结果与两国货币的购买力是否相等并没有必然联系。因为，一般商品的套利与平价理论即购买力平价理论，是从国际贸易的角度说明汇率决定基础，而汇率的套利（套汇）与平价理论，则是从国际金融的角度说明汇率的空间差异及其均衡。第二，汇率的时间差异及其均衡同样也可以用货币商品的时间套利与平价关系说明。这是因为，在远期外汇市场上，当投机者预期某种货币的汇率将上升，就会在此时先低价（他认为相对于未来的低汇率）买进这种货币，等待将来高价（他认为未来会达到的高汇率）卖出，以赚取差价；如果他预期某种货币的汇率将下跌，也就是预期另一种货币的汇率将上升，因而他所进行反向操作的实际上仍然是低价买进、高价卖出的套利行为。这种汇率套利是投机者利用外汇市场上同一货币的汇率在不同时间的差异所进行的套利，其结果是使两国货币的远期汇率与即期汇率相等（假定交易成本为零且不考虑利率风险）——汇率时间平价。这种汇率的套利与平价理论，就是货币商品的时间套利与平价理论。

利率平价理论可以用货币商品和短期资本的套利与平价相互作用的理论来解释。我们知道，投机者利用各国利率之间的差异，将短期资本从利率低的国家向利率高的国家转移，以从中获利的行为，就是利率套利（Arbitrage of Interest Rate）。如果不考虑汇率的风险（汇率的时间差异），就是不抛补套利，不抛补套利的结果是各国利率的相等（假定交易成本为零）——利率平价。如果考虑汇率的风险（汇率的时间差异），则被称之为抛补套利。国际经济学中的利率平价理论，说明的是短期资本市场的抛补套利与外汇市场的时间套利相结合所导致的利率相对平价：两国利率差额（近似地）等于两国货币远期汇率与即期汇率的差额（升水或贴水）。也就是说，汇率的变动会抵消两国间的利率差异，从而使金融市场处于平衡状态。“但是，抛补利率平价理论说明不仅仅是远期差价的决定，也揭示了通过套利性资金活动，各国利率、远期汇率、即期汇率之间的相互影响”［11］。因为，如果某国利率上升（或下降），导致远期升贴水率与国内外利差不相等时，套利性资金流动就会出现。同样的，如果汇率变动，套利活动也会产生。资金套利性流动的结果是国内外利率水平发生变化，并使变化后的利差与远期升贴水率相等。套利性资金流动的最终结果是金融市场和外汇市场同时达到均衡。这一结果既可以看成是考虑汇率风险的利率套利所导致的利率平价，也可以看成是考虑利率风险的汇率时间套利所导致的汇率时间平价。

4 国际直接投资的原因及其效应：长期资本的套利与平价解释

在传统的国际经济学理论中，“生产要素在国家之间是无法移动的”，而这种“假设条件是明显错误的——即便在过去”（阿普尔亚德、菲尔德，2002），因为除土地外劳动力和资本（指货币资本中的长期资本，以直接投资的形式出现）这两大要素是可以在国家之间流动的，关于这两大要素的国际移动的理论已构成国际经济学理论体系的一个重要组成部分。本文在这里只讨论长期资本的套利与平价。

这里所说的长期资本的国际流动是指以外国直接投资为形式的“实物资本”的移动，而不是以外国资产投资为形式的“金融资本”的移动（阿普尔亚德、菲尔德，2002）。对于这种资本商品的套利与平价的理解可能比较困难一点，因为在微观经济学的分配理论即生产要素的均衡价格论中，资本这一生产要素的价格是利息率，而不是利润率，而且，在宏观经济学中投资被看成是利息率的递减函数。但是，利息被认为是提供资本服务的收益，这只适用于短期资本的借贷市场，即不同地区或国家之间利息率的差额直接影响的是短期借贷资本的流动方向，而不是长期生产资本即直接投资的流动方向。导致长期资本的国际流动即国际直接投资的根本原因是投资的预期收益率即利润率的国际差异。

因为“国家间的资本移动与一国内不同地区（或不同行业）之间的资本移动没有什么本质上的区别”（阿普尔亚德、菲尔德，2002），“如果资本输往国外，那么，这种情况之所以发生，并不是因为它在国内已经绝对不能使用；这种情况之所以发生，是因为它在国外能够按更高的利润率来使用”［12］。所以，在马克思看来：追求高额利润是资本输出的根本动因。那么这一资本输出与国际直接投资有什么关系呢？我们知道现今国际直接投资的主要承担者是跨国公司，但是“要想把握跨国公司及其多样的活动形式和发展方式，手段之一就是暂时把各种具体的资本表现形式（以工业或服务业生产为主导的企业、银行或金融机构）抽象出来，并且重新把资本看作基本经济范畴”［13］。而马克思资本输出理论恰恰是“把资本看作基本经济范畴”来展开对早期国际资本流动的分析。因此在马克思当时看来的资本输出，和当今长期资本的国际流动（即国际直接投资），并没有本质上的区别。所以马克思当年对资本输出原因的解释，依然适用于国际直接投资。即当今国际直接投资（长期资本跨国流动）的根本原因依然在于对高额利润的追求。

关于长期资本的套利与平价理论，可以借用马克思对平均利润率形成的分析：将它分析同一国家不同行业利润率平均化的方法用于说明同一行业不同国家利润率的平均化。假定A国某一行业的利润率比B国高，如果两国之间长期资本可以自由流动，追求利润率最大化的B国投资者就会将其资本向A国转移，这种资本自由转移的结果是：A国该行业产品市场由于资本的流入而供给增加，B国该行业产品市场则由于资本的流出而供给减少，假定其他条件不变，A国该行业的利润率就会由于其价格下降而下降，B国该行业的利润率则会由于其产品价格的上升而上升，如果资本转移的交易成本为零，则最终将导致两国同一行业的利润率相等，即实现了利润率的平价。长期资本从利润率低的国家或地区向利润率高的国家或地区转移，同样也是一种套利行为，套利者就是投资者自己，因为其资本转移的原因是流入地的利润率比流出地高，他们所追求的是利润率的差价，因而可以将他们的这种行为看成是在流出地以低价购买了自己的资本，然后在流入地以高价出售。如果资本转移的交易成本为零，则最终将导致两国同一行业的利润率相等，即实现了利润率的平价。这就是长期资本这一要素商品的套利与平价过程。

5 结 论

以上分析表明，在国际经济学中存在着一系列的套利与平价理论，在某种意义上可以说国际经济学就是关于套利与平价的理论体系。那么套利与平价理论对于理解国际经济学的重要意义体现在哪里呢？首先在于确立了国际经济研究中的一个重要分析法则：即对国际交换关系的分析可以从对最简单的个人交换关系的分析延伸而来，或者说，个人交换关系的原理也可运用于分析国际交换关系。正如亚当·斯密所说：“如果一件东西在购买时所费的代价比在家内生产时所费的小，就永远不会想要在家内生产，这是每一个精明的家长都知道的格言”；“在每一个私人家庭的行为中是精明的事情，在一个大国的行为中就很少是荒唐的了”［14］。他在这里说的就是国际交换关系与个人交换关系之间的共性，而“国际交换关系与个人交换关系之间所具有的共性表明，简单交换模型可以成为分析国际交换关系的出发点”［15］。所以套利与平价理论在国际经济学上的意义，就体现在国际贸易与国内贸易的这一共性上，即国际套利与平价是国内套利与平价的延伸或发展结果。其次，套利与平价理论的约束条件说明了国际经济学作为一门独立学科存在的原因。林德特和金德尔伯格（1985）认为：“只要各个民族国家是主权国家，国际经济学就必须是经济学中一门独立的分支”。套利导致平价趋势的前提条件是否充分，是由套利交易的交易成本的高低决定的。“交易成本阻碍套利，因此阻碍一物一价法则”，如果交易成本高于价差，则将“不发生交易”（尼汉斯，1992）。在前面的分析中，我们假定套利交易的交易成本为零，这对于说明国际经济与国内经济的共性是完全必要的，但在说明国际经济的特殊性时就不能再作这样的假定。因为某种商品是否可以在两个市场之间自由流动，以及能够在多大的程度上自由流动，实际上是由其间接交易成本所决定的。所谓完全不能流动和完全自由流动，也就是间接交易成本为无穷大和为零这两种极端的情况。所以，为了分析的简便，我们还是可以假定与国际经济的特殊性无关的直接交易成本为零，仅从间接交易成本的高低来分析套利导致平价趋势的前提条件。然而在不同国家之间，由于主权国家独立经济利益存在，商品在不同国家间的自由流动则存在各种人为的壁垒。这就是国际套利交易的间接交易成本总是高于国内套利交易，即国际套利导致平价趋势的前提条件相对于国内套利而言更为不充分的根本原因。对于这一根本原因的理解，正是理解国际经济学特殊性的关键。

［1］Ingo Walter，Kaj Areskong.International Economics［M］.New York：John wiley ＆Son，1981：1.

［2］约翰·霍奇森，马克·哈罗德.国际经济学（中译本）［M］.山东：山东人民出版社，1989：7.

［3］仇向洋，叶学千.国际经济学导论［M］.江苏：南京大学出版社，1990：2.

［4］［6］D·格林沃尔德.现代经济词典（中译本）［M］.北京：商务印书馆，1981：25.

［5］张五常.经济组织与交易成本［J］.约翰·伊特韦尔等编.新帕尔格雷夫经济学大辞典（第2卷）［M］.北京：经济科学出版社，1992：58-60.

［7］［8］［16］托马斯·A·普格尔，彼得·H·林德特.国际经济学（中译本）［M］.北京：经济科学出版社，2001：14，23，1.

［9］［10］罗良文，杨红艳.国际贸易理论的新制度经济学研究范式及其启示［J］.山东社会科学，2006，（1）.

［11］马君潞，陈 平，等.国际金融［M］.北京：科学出版社 ，2005：79.

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［14］亚当·斯密.国民财富的性质和原因的研究（下卷，中译本）［M］.北京：商务印书馆，1974：29.

［15］贺力平，沈 侠.国际经济学方法论与基础理论研究［M］.北京：经济科学出版社，1989：11.