中国互联网企业迎来海外上市潮

李 威

2010年，国内互联网企业爆发了一场阔别7年之久的赴美上市潮，这是不是另外一场2000年的互联网泡沫?

2010年，国内互联网企业爆发了一场阔别7年之久的赴美上市潮，全年超过40家中国企业在美IPO，其中互联网企业10家左右，当当网和优酷网同一天登录纽交所，双双暴涨，优酷以161.25％的涨幅创下了美国IPO市场5年以来的最高纪录，中国互联网新兵团闪耀华尔街。

盛况之下，被誉为“中国B2c第一股”的麦考林因连遭6起诉讼而股价暴跌，另外一家同时具备线上和线下业务的深圳旅行天下也曾因被质疑财务造假而股价大跌，有人担心：概念炒作、亏损包装上市、市盈率超高……这是不是另外一场2000年的互联网泡沫?10年后的市场证明，这里有泡沫，但或许更蕴含着互联网行业给人们带来的下一个时代。

中国.com公司一枝独秀

自去年8月到12月，几乎每月都有国内互联网企业赴美上市的消息，且市场表现惹眼，除当当网和优酷网外，9月份上市的搜房和10月份上市的蓝汛上市首日均以暴涨收盘，11月份上市的易车网虽在开盘日只是微涨，几日后股价也有上涨16％左有的表现。

与小弟们相比，百度、搜狐、网易、如家等互联网老股的表现并不逊色丝毫。根据纳斯达克市场数据，百度位居去年该市表现最佳科技公司之首，股价全年上涨150％左右，由2010年初每股40美元左右，冲至年底每股达100美元左有，中国mm公司全面开花。

香港招银国际资产管理联席董事郑磊表示新秀和老股的总体上佳成绩主要缘自中国概念，观察老股2008年以后的整体表现，去年新秀的锦绣前程在意料之中。2008年金融危机后，中国经济增长一致被美国投资者看好，中国经济在持续高速增长，网民数量达到4.2亿，超过美国人口总数，跃居世界第一，未来5年电子商务有可能达到GDP的5％。对于美国投资者来说，这当然是一块巨型蛋糕。另一方面，美国政府施行量化宽松的货币政策，市场资金充足，具备捧起中国概念的基础。所以百度、如家等老股一直热度不减，据纳斯达克去年的一份统计显示，在金融危机发生后的兩年内，在纳斯达克上市的市值排名前10名的中国概念殷，多数大幅跑赢大盘，其中网络企业超过半数。以表现最佳的纳斯达克指数为参照物，百度、如家、携程、网易、新东方的表现都超过了纳指。“新秀们选择此时登场正合时宜，视频网站、电子商务等题材更是点燃了投资者的热情，导致股价飞涨。”

“中国+互联网”的组合正诱惑着更多国内互联网积极谋求海外上市。凡客诚品、京东商城、淘宝网被认为是近期最有可能上市的3家电子商务网站，土豆网、迅雷、凤凰网等不同行业领域的互联网资产都不时透露海外上市的计划。但未来上市的企业或无法遇到2010年这样的机遇，美国资本市场对中国互联网企业的风向判断已有所调整。麦考林三季报公布后，在12月1日和2日，股价连续两天暴跌，目前的市价比发行价缩水四成左右。麦考林事件对中国网络股造成一定影响，易车网和搜房网在12月1日，股价逐渐下行。开盘暴涨后，当当网和优酷网走势震荡疲软，1月18日，两公司分别被美国投资公司Piper Jaffray和高盛给予中性评级优。

显然，美国投资机构已经表现出谨慎态度。

在泡沫中行进的互联网革命

面对热情渐消的市场，“超负荷”的远景包装让互联网企业市场境遇有可能雪上加霜。过度包装已成为互联网企业报道中提及最多的词汇。按照业界规矩，公司上市离不开包装，包装是在合法范围内，不同于财务造假。投资方和保荐人通常以玩概念、讲故事的方式吸引公共投资者，帮助企业顺利发行上市，这轮中国网络股奇迹，是个典型反映。

如当当网。与麦考林相比，当当网的增长速度和盈利水平与其相近，在各自的细分市场地位相似，比前者晚一个月上市，首发的市盈率居然高出了5倍多。其声称未来两三年内，将在盈利的基础上至少达到每年100亿元销售额，这意味着销售额需要达到目前的5倍以上。即便能够实现这种飞跃式的成长，1％-3％的净利润仍难以支撑远超美国互联网零售商的平均市盈率29.2倍的股价。郑磊表示，这股风潮依稀有2000年互联网泡沫的影子，当前赴美上市的网络股“水分”不少。

尽管存在诸多不稳定因素，目前来看，互联网大规模泡沫重现几率很小，反而这股泡沫或表示行业新一波的发展机遇来临。目前市场存在一定泡沫，但无法和2000年互联网泡沫相提并论，上一次泡沫发生的原因是很多互联网企业没有商业模式和实际经营收入，只炒作概念，最终导致大崩盘。而现在企业的形势完全不同。

汉能投资副总裁刘昊飞对目前互联网企业的整体发展颇为乐观，“经过多年的发展，如当当网、京东商城等互联网企业具备了较清晰的商业模式，而且也有一定的市场规模，具备高成长性和盈利能力，这就能吸引投资者，就可避免泡沫大规模发生。”同时公众投资者也变得更富有经验，麦考林去年12月1日大跌，并没有影响当月8日优酷网和当当网的上市表现，说明投资者对行业信心很足。随后网络股整体向下调整，投资者已经意识到风险，并逐步释放。而个股之间的走势差异证明投资者和市场更加理性，如受麦考林事件影响，易车网12月1日逐渐向下，搜房网在短暂调整后出现反弹。

对于泡沫，中国海外发展中心主任、美国万通投资银行控股集团副董事长孙飞更愿意叫做行业的未来：“悲观者看到的是泡沫。乐观者看到的是互联网新浪潮的发展方向。得到资本市场的支持，电子商务、视频网站等以互联网为载体会有更深入和快速的发展，在未来可能彻底改变人们的生活，带来一个全新的时代。美国投资者以放量的热情来支持企业，并非简单的炒作。我觉得与新兴行业相关的互联网类企业尤其是中国概念类还有上涨空间。目前除当当网等新上市的公司市盈率过百偏高外，网易、搜狐、如家等大部分国内老股互联网公司和谷歌、雅虎、ebay等国外公司的市盈率均在30倍以下，市盈率并不算高。”

学会用游戏规则“讲故事”

上次互联网泡沫总是互联网企业家心头挥不去的阴影，企业家构建了独特而有效的商业模式，保证稳定经营收人，减少市场波动，回避泡沫灾难。对于中国赴美上市企业而言，有此护身符还远远不够，必须将美国证券市场规则为我所用。

包装企业上市无可厚非，但不懂游戏规则而贸然行事很可能吃哑巴亏，这一点对今年蓄势待发，排队上市的互联网企业意义重大。麦考林是前车之鉴，对于其招股书未披露三季度业绩的相关情况，现在猜测其故意或疏忽的动机并无意义，因为市场投资者的信心已经受到严重影响，使得麦考林非常被动，自暴跌后，麦考林股价一直未能突破8美元。郑磊认为麦考林

的实际市场股价应该在这之上，但由于投资者反应有些过度，从而形成这种局面。在美国就是这样，“聪明”的企业都会按照规则“讲故事”，美国投资者也非常乐意用自己的眼光来判断企业股票的泡沫和价值。但中国赴美上市的企业显得并不十分“聪明”，中国企业在美被诉讼比例远高于其他国家。

被诉讼率高的主要原因是不了解美国证券市场，美国证券市场和中国证券市场最大的区别是美国实行注册证券发行制度，美国证券市场要求上市公司应该将已经发生的、会影响投资者判断的所有事件及信息，及时主动并完整地披露，由投资者自己判断。中国企业常常认为“没有问的可以不说”，往往留下祸根。美国证券市场充满形形色色的鲨鱼律师，此次起诉麦考林的6家律师事务所专靠打集体诉讼类官司吃饭，等着企业犯错误，见缝插针地找“麻烦”。如更知名的Milberg Weiss律师事务所曾被美国《福布斯》杂志誉为“集体诉讼先生”，这家律师事务所曾将网易和中国人寿告上法庭，和中国人寿打了5年官司，让网易付了435万美元的赔偿。

青阳天使投资基金创始人苏禹烈说：“麦考林犯的错误是中国企业的通病，麦考林申请IPO，从时间看，其说明书不包括三季度，可以不将相关信息重点说明，但在美国这就犯了条规，被说成误导投资者。对于中国企业来说，应该努力适应两国之间法律制度和商业习惯的不同。”当然不排除有些企业文过饰非，故意为之，此类企业一般都被“捉”得很惨。苏禹烈让大家多学些阿甘式的坦诚，“诚信和道德非常重要，在这里想提醒企业，在財务上，在信息披露上，少点聪明和灵活，多点‘阿甘式的坦诚和愚钝，对于一个企业，或许并不见得是坏事。自己做的清清楚楚明明白白实实在在，不怕追问，不怕审查。”

熟悉规则是个漫长的过程，如要了解美国的《1933年证券法》、《1934年证券交易法》、《诉讼改革法》等诸多法律，熟悉美国SEC等监管机构的监管方法、以及证券律师事务所的起诉习惯等等。近来在美上市的一些企业不适应美国证券市场，纷纷寻求通过私募基金的支持将公司私有化。苏禹烈认为其实通过美国证券市场，能学到很多东西。“美国严格的证券市场也有助于企业完善自身治理结构，经营更规范。那些看似邪恶的证券律师，对美国资本市场的完善起到了很多积极的意义，他们把错误用惨痛的代价放大，时刻提醒着新玩家们，深海区里有鲨鱼，多加小心。美国资本市场汇集了世界一流企业并非没有道理。”

分级基金：把蛋糕切开来吃

信诚基金李志军

经常有人用“切蛋糕的刀”来形容分级基金的分级方式，因为如果把基金收益比喻为蛋糕，那么分级方式恰如一把切蛋糕的刀子，将基金收益分割成不同风险收益特征的份额，让投资者根据自己的偏好来选择——是要分量比较大的那块，还是上面有草莓的那块呢?

根据分级方式这把“刀”的不同，基金收益这块蛋糕也在不同的分级基金中被切出了新花样。以信诚中证500指数分级基金为例，分级方式‘切”出风险收益特征不同的两块“蛋糕”：

一、稳健收益类份额。这部分份额享有优先分配的基准收益，比如信诚中证500 A份额约定收益率为当年年初一年定存利率加3，2{6(目前为5.95％)，这对各种类型的投资者都具有吸引力。而且与之相对应的风险也较低，一般来说，只有基金整体净值出现超大幅度的下跌才可能出现负收益。

二、杠杆类份额，这类份额可以通过收益分配机制获得一定的杠杆，从而获得超额收益，不过也相应承受更多下跌风险，适合偏好高风险高收益产品的投资者。如信诚中证500 B份额，初始最大杠汗为1.67倍，最大放大杠杆接近4倍。

同一个产品出现不同的“新口味”——灵活选用分级基金的不同份额，有助于投资者根据个人风险偏好选到更称心的投资产品。

不过，值得注意的是，虽然分级基金的蛋糕不同的切法，给投资者带来更多的投资乐趣，以及不同的风险与收益体验，但是投资者需要明白的一个事实是，分级基金只是把蛋糕切开来吃而已，本身并不能够使得蛋糕变大，所以投资者在选择相关的产品时，除了要关心其分级的不同之处，还要关注“母基金”的投资能力。

事实上，作为最具成长性的指数之一，中证500指数的样本股涵盖多样化的投资主题，契合“十二五”规划的纲要，能充分受益于我国经济结构转型带来的产业和消费升级机会以及新兴产业发展机会。据Wind资讯统计，从2008年10月28日上证指数触底反弹以来，截至2010年11月30日，上证综指的涨幅为59％，深证成指的涨幅为109％，中证100指数的涨幅为57％，沪深300指数的涨幅为84％，而同期中证500指数的涨幅达到211％。