2010年化肥行业投资展望：关注煤头尿素和钾肥

文/中信建投证券 梁 斌

粮食安全决定化肥需求稳定增长

近期国务院发布了《全国新增1000亿斤粮食生产能力规划（2009－2020年）》，规划中要求到2020年粮食生产能力达到11000亿斤以上，比现有产能增加1000亿斤，为实现上述目标，需要耕地保有量保持在18亿亩以上，基本农田面积15.6亿亩，粮食播种面积稳定在15.8亿亩以上；粮食单产水平达到700斤，良种覆盖率稳定在95%以上，科技贡献率达到55%；根据国家统计局数据，2008年全国粮食播种面积16.01亿亩，较上年增加1590万亩，增幅1.0%；粮食总产量10570亿斤，增加538亿斤，增幅5.4%，粮食单产660斤；为实现规划中的目标，在宏观层面上，国家出台一系列政策来保障和促进粮食生产，在微观层面，通过不断提高粮食最低收购价来提高农民的种粮的积极性，2009年，国内主要粮食作物的最低收购价均出现了大幅上涨，如每50公斤白小麦、红小麦、混合麦最低收购价格分别提高到87元、83元、83元，比2008年分别提高10元、11元、11元，最低收购价提价幅度在13%-15%之间；2009年生产的早籼稻、中晚籼稻、粳稻最低收购价分别提高到每50公斤90元、92元、95元，均比2008年提高13元，最低收购价上调幅度约16%，最低粮食收购保护价政策的出台，保证种粮农民的利益，农民种粮积极性高涨，根据相关部门统计数据，预计2009年全国粮食播种面积16.20亿亩，较上年增加1800万亩，增幅1.1%；2009年夏粮产量2467亿斤，同比增产52亿斤；秋粮由于受低温、干旱等自然灾害影响，预计2009年全国粮食产量10500亿斤，较上年减少74亿斤，减幅0.7%，国内粮食产量已经连续五年实现丰收,我们预计2010年国内农业播种面积还将稳步上升，农业对化肥的需求还将会稳定增长。

化肥和粮食产量的高度相关性决定化肥需求增量。化肥作为粮食的“粮食”是农业生产中的重要战略资源，化肥对我国粮食单产增长的贡献率高达40-50%，对提高总产的贡献率约30-31%，与农电、农机水利等技术进步因素相比，化肥在其中贡献率高达52%。从1978年到2007年，30年以来我国化肥消费量与粮食生产总量相关系数达到了0.976，呈极显著相关。2008年，国内化肥价格大幅上涨，国内化肥需求受到压制，但国内化肥消费仍实现了正增长，化肥消费总量达到5239万吨，同比增长2.56%，氮肥、磷肥、钾肥和复混肥消费量分别为2303万吨、780万吨、545万吨和1608万吨，分别较上年增长了0.25%、0.91%、2.17%和7.03%，过高的化肥价格抑制了化肥的需求增速，1982年到2007年国内化肥需求的复合增长率为4.99%，因而随着化肥价格回落，农产品价格上涨，国内化肥消费增速将会恢复，预计未来三年国内化肥需求量将会保持5%的年均增速。

行业数据显示化肥行业未来投资机会

化肥行业盈利已探底回升。前8月氮肥行业的净利率为2.66%，而前5月为2.98%，行业盈利未能维持前期的反弹趋势，盈利水平略有下降，这主要是受氮肥产能过剩，产品价格低迷影响，从目前来看尿素价格已经见底；磷肥行业亏损，前8月行业净利率为-0.24%，行业依旧亏损，但和3-5月份行业亏损1.5亿相比，6-8月磷肥行业盈利达2.2亿元，磷肥行业盈利恢复比较明显；复混肥行业净利率3.36%，行业净利率继续恢复，在基础化肥原料企稳的情况下，复混肥行业的盈利将恢复到正常的4%水平。

氮肥行业固定资产投资出现负增长。化肥行业中氮肥固定资产投资下降，磷肥、钾肥和复混肥投资处于高位，前三季度氮肥行业的固定资产投资309亿元，同比下降1.3%，这也是氮肥行业固定资产投资首次出现下降，但磷肥和复混肥固定资产投资热情不减，前三季度磷肥和复混肥的固定资产投资6 5.9亿元和174.7亿元，同比增长92.6%和60.5%，相对于氮肥行业而言，磷肥和复混肥的单位产能投资要小的多，1亿元的投资就可形成几十万吨的复混肥产能，因而磷肥和复混肥行业的新增产能较多；钾肥行业固定资产投资26.7亿元，同比增加69.8%，由于钾肥对外依存度70%，钾肥行业的固定资产投资对增加国内钾肥产能，解决国内钾肥供应，降低进口量将会有较大的帮助。

2008年国内尿素产能就达6100万吨，2009-2010年在建和新建产能将达750万吨，2010年国内尿素产能将达6800万吨，预计2010年国内尿素需求5800万吨，产能过剩1000万吨，2008年国内尿素生产企业190家，产量5104万吨，尿素产量超过30万吨的企业57家，其尿素产量占总产量的60.6%，平均单厂产量53.1万吨，30万吨以下的尿素企业133家，平均产量15万吨。由于国家对新建尿素产能实施限制政策，国内尿素产能扩张将会减少，加上小氮肥产能淘汰出局，小产能淘汰或将缓解国内尿素的供需平衡，那么尿素产能过剩问题可能就没想象的那么严重。

对于磷肥来说，产能过剩的问题可能将会长期困扰行业发展。2008年，国内磷酸二铵产能约1300万吨，而国内需求仅550-600万吨；磷酸一铵产能1400万吨，国内需求600-700万吨，从08年的数据来看，磷酸二铵前十名企业产量之和591万吨，占磷酸二铵总量的72.4%；磷酸一铵前十名企业产量之和501万吨，占磷酸一铵总量的62.5%，磷复肥固定资产投资处于高位，未来还将会大量的产能投放，且磷铵行业的集中度较高，现有的磷铵产能及将要上的项目均为大项目，短期内任何一家磷铵企业都不会轻易退出这个行业，因而产能过剩将会长期存在，行业竞争将更加激烈。

2008年的氯化钾产能是390万吨左右，产量是428.0万吨，2008年末国内氯化钾库存500万吨，2009年1-9月国内钾肥产量274.6万吨（折纯），同比增加12.9%，1-9月进口氯化钾183万吨，同比下降52%，根据钾盐协会的数据，上半年国内钾肥需求约300万吨，预计全年需求500万吨（2008年消费量700万吨），预计09年全年结余量约400-500万吨，国内钾肥价格的不明朗，抑制了下游需求，年底钾肥谈判有望完成，随着价格明朗，复混肥采购风险降低，压抑的需求有望恢复，国内钾肥市场有望走出以价换量的局面，我们看好10年国内的钾肥需求。

目前，复混肥行业的开工率约50%左右，受三月份尿素价格大幅上升，钾肥价格不明，加上磷酸二铵对复混肥市场的冲击，复混肥企业的生产和销售受到较大影响，国内复混肥行业受到前所未有的冲击，随着钾肥价格的明朗，国内复混肥行业将重新进入发展快车道，特别是中国石油和化学工业协会在石油和化工产业结构调整指导意见中指出，争取到2015年，高浓度化肥比例提高到85%，施肥复合率达到40%以上，这将在政策层面支持行业发展。

化肥行业投资策略：关注煤头尿素和钾肥

由于钾肥价格谈判迟迟未启动，国内的钾肥价格不明朗，价格不明抑制了下游需求，目前盐湖钾肥的出厂报价2500元/吨，如果钾肥谈判价格确定，压抑已久的钾肥需求必将释放出来，从而做到以量补价，我们看好2010年的钾肥市场，关注盐湖钾肥和冠农股份；受制于钾肥价格，复混肥生产和流通不顺畅，如果钾肥价格明朗，那么复混肥的需求也将会迅速恢复，因为在主要原料除了钾肥价格不确定外，尿素和磷酸一铵价格均处于历史底部，关注芭田股份；磷酸二铵受产能过剩压制，特别是磷酸二铵集中度较高，且装置规模均较大，所以磷酸二铵过剩局面将会长期存在，行业的盈利改善空间不会太大，我们不看好磷肥市场；我们判断今年年底或明年年初，天然气价格将会上涨，且氮肥行业库存数量低于历史平均水平，氮肥的社会化库存很低，因而尿素价格上涨将是大概率事件，受天然气价格上涨，气头尿素企业盈利必将收窄，因而回避气头尿素企业，尿素价格上涨煤头尿素企业的盈利将会改善，因此可以关注煤头尿素企业华鲁恒升、湖北宜化、柳化股份和鲁西化工。