公司治理结构对企业财务管理目标的影响

李勇强

(郑州轻工业学院财务处,河南郑州450002)

企业理财目标制约着企业财务运行的基本特征和发展方向,不同的理财目标,会产生不同的财务管理运行机制,科学地设置理财目标,对优化企业理财行为,实现财务管理的良性循环,具有重要意义。

一、不同公司治理结构模式下企业理财目标的比较分析

1.公司治理结构的两种模式

一是“股权至上”公司治理模式。传统产权理论认为:股东作为物质资本所有者,承担了企业的全部剩余风险,也应享受因经营发展带来的全部税后收益,即股东持有剩余要求权。与债权人、经营者和职工相比,股东承担的义务、风险最大,其享受的权利、报酬也应最大。但该模式并非不考虑债权人、经营者和职工的利益,而是把股东的利益放在首位。获得授权的经营者只有按照股东的利益行使控制权才是企业有效率的保证。这种治理结构的出发点是:作为委托人的股东,如何设置一个对经营者行为进行激励和约束的最优机制,使其为实现股东财富最大化而努力工作。这种公司治理结构被称为“股权至上”(“股东至上”)公司治理模式。

二是“共同治理”公司治理模式。在现实经济活动中,企业并不是所有者的企业,而是所有者和其他利益相关者共同的企业。许多物质资本所有者作为公司的股东常常在资本市场上扮演着投机者角色,他们只关心市场上资本价差所蕴含的套利机会,对企业的生长和发展并不在意。随着现代市场经济竞争日趋激烈,企业要获得更多的利润就必须有来自人力资本的创新能力。鉴于物质资本和人力资本的地位越来越重要,利益相关者的合作在促进企业可持续发展中的作用越来越重要,因此,必然要求转变“股权至上”的公司治理逻辑,股东财富最大化的理财目标也需要相应调整。其他利益相关者的利益得到保护和合理的满足,有利于实现企业价值的最大化,股东的财富也才能增加;而企业价值实现了最大化,各利益相关者的利益则都能有所增加。简言之,有效的公司治理结构是利益相关者共同拥有剩余索取权和控制权,并且对每个利益相关者来说,相应的两种权利都是对应的。这种多边合作模式即“共同治理”模式。

2.不同公司治理结构下的理财目标

公司财务理论构建于特定的公司治理结构模式基础之上,公司治理模式的不同界定和变迁都会对公司财务理论产生决定性影响。

在“股权至上”的公司治理结构下,理财目标就是通过财务上的合理经营为股东带来财富上的最大化。在股份制经济条件下,股东财富由其所拥有的股票数量和股票市场价格两方面因素决定,在股票数量一定、股票价格达到最高时,股东财富也达到最大,从而股东财富最大化又演变为股票价格最大化。

“共同治理”公司治理模式下,企业不仅要重视股东的利益,而且要重视其他利益相关者对经营者的监控;不仅要强调经营者的权威,还要强调其他利益相关者的实际参与。在这种模式下,企业的理财目标是:第一,考虑财务资本所有者的资本增值最大化,债权者的偿债能力最大化,政府的社会经济贡献最大化,社会公众的经济责任和绩效最大化,同时考虑人力资本所有者(经营者与员工)的薪金收入最大化和参与企业税后利润分配的财务要求,使企业经理及职工的个人收入与企业的赢利、个人的资产积累和企业的长远发展紧密地联系在一起。第二,财务责任社会化。从利益相关者的角度出发,企业既要考虑资本投入者的财务要求,又要兼顾企业履行社会责任的财务要求。把企业的社会责任纳入财务目标体系是“利益相关者合作”逻辑下的必然选择。企业履行社会责任,如维护社会公众利益、保护生态平衡、支持社区文化教育和福利事业的发展等,既有助于企业实现其经营目标,也有助于其在社会大众中树立良好的形象,更有助于其自身和社会的发展。

3.股东财富最大化与相关者利益最大化理财目标的比较

股东财富最大化与相关者利益最大化的理财目标在产权理论依据、公司治理结构、不同资本重视程度、效益追求四个方面存在不同。

第一,两者依据的产权理论不同。股东财富最大化理财目标是以新古典产权学派为产权理论基础的。该学派认为,股东是风险的主要承担者,企业的剩余索取权和剩余控制权由股东单方面享有。相关者利益最大化理财目标是以利益相关者理论为产权理论基础的。该学派站在新古典产权学派的对立面,反对“出资者至上主义”,主张企业所有权的主体不仅是股东,也包括债权人、经营者、雇员、顾客、供应商、政府、社会等众多利益相关者。该目标认为企业的财务行为应该围绕着利益相关者的不同要求而均衡展开,并最终达到增加企业长期总市场价值的目的。

第二,两者遵循的公司治理结构不同。股东财富最大化理财目标遵循“股权至上”模式的公司治理结构。而相关者利益最大化理财目标遵循“共同治理”模式的公司治理结构。

第三,两者对不同资本的重视程度不同。现代资本理论认为,资本包括物质资本和人力资本。股东财富最大化理财目标只重视物质资本所有者的权益,体现了“以物为本”的管理理念。相关者利益最大化理财目标既重视物质资本所有者的权益,又重视人力资本所有者的权益。

第四,两者追求的效益不同。股东财富最大化理财目标追求的是单纯的经济效益。将企业资源配置是否有利于股东财富最大化作为评判优劣的标准,考虑以最小的投入获取最大的收益,但这样做会导致外部不经济,如造成环境污染等。相关者利益最大化理财目标追求的是企业经济效益与社会效益的统一。该目标认为企业要真正实现其市场长期总价值的最大化,必须不断地增加企业的财富,以确保自身的生存和发展;但在这个过程中,企业也必须承担相应的社会责任,如保护生态环境、建立良好的社会关系等。

二、股东财富最大化作为我国企业理财目标的弊端分析

第一,我国企业多是公有制企业,股份制企业为数不多,上市公司只有1 300余家,所占比重较小。为数众多的非上市公司无法采用股票市价或每股市价这一指标来衡量公司价值的大小。因此,以股东财富最大化作为我国企业理财目标缺乏代表性和普遍性。

第二,股东财富最大化的理财目标必须以发达的证券市场为基础,而我国的证券市场起步较晚,仍处于弱势有效的状态。只有在证券市场达到半强式有效的状况下,才能采用股东财富最大化这一理财目标。在目前中国这个起步不久的证券市场上,常常出现市场操作不规范、内幕交易频繁的现象,股票价格与上市公司的市场价值没有必然联系,无法准确反应上市公司的业绩。股东财富最大化目标是将股票价格最大化作为其衡量手段,既然股票价格无法正确反映股票的市场价值,那么股东财富最大化在我国证券市场的现实条件下也无法应用。

第三,股东财富最大化理财目标仅仅重视股东的利益,而忽视其他利益相关者的利益。过分强调股东的利益,必然对其他利益相关者的利益造成影响甚至损害。现阶段我国是一个以社会主义为政治制度、以市场经济为经济模式的国家,现代企业制度在我国有着独特、复杂的发展历程。与国外企业相比,我国企业应更加强调职工的实际利益和各项应有的权利,强调社会财富的积累,强调协调各方的利益,努力实现共同发展和共同富裕。所以,在选择财务管理目标时,仅局限于股东这一个利益集团是不符合我国国情的。

第四,股东财富最大化目标极有可能导致企业行为的短期化。股东及其代理人为了自身的短期利益,过分关注每天股票价格的波动,追求短期收益最大化,而不真正从全局的角度考虑企业的可持续发展,不利于企业的长远发展。

第五,我国证券市场上股票价格的波动受到非经济因素,特别是人为因素的影响很大,从而导致股票价格严重脱离企业的实际价值,不能准确体现股东所拥有的股票代表的财富,不能真实、客观地反映企业的实际经营状况和经营业绩。把企业的理财目标建立在不可控制因素的基础上,缺乏合理性。

三、相关者利益最大化是我国企业理财目标的理性选择

财务管理是体现公司治理的主要方式,也是规范公司治理的主要手段。只有确定与公司治理结构相一致的理财目标,才能促进公司治理效率的提高,进而实现公司目标。

在现代企业治理中,随着对经营者、生产者及他们所拥有的人力资本的重要性认识程度的提高,利益相关者“共同治理”模式已逐渐取代“股权至上”治理模式,现代企业的财务目标正从单纯的“股东财富最大化”向“利益相关者共同财富最大化”偏移。与传统的股东价值最大化相比,利益相关者共同财富最大化是指通过企业财务上的合理经营,采用最优的财务政策,充分考虑资金的时间价值和风险与报酬的关系,在保证企业可持续发展的基础上,使企业总价值达到最大。从长期来看,相关者利益最大化更加适合企业可持续发展的需要,是企业理财目标的理性选择。

1.相关者利益最大化体现了企业产权的分享

根据现代企业理论,企业是通过一系列契约组成的集合体。通过契约,各生产要素为获得一定的报酬同意在一定的限度内服从企业经营者的安排。企业最显著的特征就是作为价格机制的替代物,这就是说,企业是一个特别的市场契约,它替代了市场的价格机制,而并非一个股东创立的组织。众所周知,企业的所有权应该与契约的参与各方承担的风险相一致。在早期,股东毋庸置疑是风险的主要承担者,因此,他们也相应地拥有企业的所有权。但随着所有权结构的发展与变化,物质资本所有者与人力资本所有者共同分享企业所有权的制度安排,已经被很多企业认可并投入企业的实践。随着社会分工的日益细化、人力资本的专用性的增强、经营风险的不断扩大,风险承担者已经由单一的股东变成了股东、债权人、经营者、员工等的集合体。既然各个利益相关者都对企业进行了一定的投资,他们当然也都承担着一定的投资风险,因此也都应当分享企业收益相应的份额。

所以,将企业的所有权归股东单方面享有,必然会损害其他利益相关者的利益,也会抑制其他利益相关者的积极性。企业的剩余索取权应该由包括股东在内的若干利益相关者共享。从产权理论的角度看,以利益相关者理论为依据的相关者利益最大化理财目标比股东财富最大化目标更适应当代企业的所有权分享的状况。

2.相关者利益最大化遵循了“共同治理”的逻辑

“股权至上”的公司治理逻辑认为,股东承担了企业的全部剩余风险,因而也应享受企业全部的剩余索取权。但实际上,现代企业不只是股东才承担风险,其他利益相关者也承担着相当大的风险。“股权至上”的治理逻辑所决定的股东财富最大化理财目标只强调了股东的利益,而对其他的利益相关者的利益不闻不问。这显然是不合理的。在市场经济条件下,企业实际上是一组多边契约关系的集合体,契约本身所内含的利益主体的平等性和独立性要求公司治理结构的主体之间应该是平等、独立的关系。这些相互关联的主体,包括股东、债权人、经营者、员工、顾客、供应商以及其他有关利益相关者,企业的效率建立在这些利益相关者平等的基础之上。作为一种团队生产或长期合作的集合,企业的任一利益相关者的随意退出或机会主义行为都可能使企业其他利益相关者的利益遭受损失。因此,必须缔结长期契约,确保一个可预期的利益补偿。而这种“共同治理”的模式恰恰是有助于确保利益相关者的长期合作的。这种强调企业利益相关者共同持续发展的“共同治理”的治理模式也使得相关者利益最大化成为企业财务管理的目标的更佳选择。

3.相关者利益最大化凸显了人力资本的重要性

随着工业经济向知识经济的发展,物质资本的价值和重要性逐步下降,与此同时,人力资本的重要性正在稳步上升,知识、技术成为了推动经济发展的决定性力量,企业的竞争越来越表现为人才的竞争。尽管物质资本所有者对企业的投入是企业获取利润的一个重要因素,但已不再是决定性因素了。物质资本所有者若想获得更多的收益,必须依赖人力资本所有者,而且这种依赖性表现得越来越强。在知识经济时代,企业通过知识的积累过程获取新知识,并将这些知识运用到企业中去,成为企业发展的主导力量。与物质资本相比,人力资本对企业的生存、发展更为重要。从自然属性来看,人力资本与其所有者是不可分的,虽然一部分知识可以固化到机器设备、规章制度中去,但更多的知识内化于掌握知识的人身上,人力资本对企业的重要性比任何时代都要明显。相关者利益最大化的理财目标不仅考虑了传统的物质资本所有者的权利,同时也重视了人力资本所有者的权利。

4.相关者利益最大化统一了经济效益与社会效益

从长远的角度来看,承担相应的社会责任,自觉维护社会正常的法制秩序和经济秩序,是每个企业应尽的义务。片面地追求经济效益,会导致企业出现短期行为,如对资源的掠夺式耗用导致生态环境的日益恶化。这种外部不经济的行为对社会的发展无益,对作为社会某一单元的企业来说同样无益,其结果同样造成对企业各个利益相关者利益的损害,包括对股东的长远利益的损害。股东财富最大化理财目标追求单纯的经济效益而忽视企业的社会效益,会影响企业的可持续发展。而相关者利益最大化的目标不仅考虑企业的经济效益,也涵盖了企业的社会效益,社会进步、经济发展、环境保护等其他方面的共同利益和要求同样受到企业的重视。虽然对社会责任的承担在短期内可能减少企业的利润,但是良好的社会环境、生态环境对企业的可持续发展起着至关重要的作用。因此,兼顾企业的社会效益的相关者利益最大化理财目标是企业合理的选择。

四、结语

就我国的情况而言,我国企业的理财目标不可能与国外企业完全相同,但应积极借鉴和参考发达国家的理论与实践成果。我国企业应更注重员工的利益,更加注重协调利益相关者的利益,更加强调社会财富的积累与共同富裕。而相关者利益最大化理财目标就是要求做到实现各个利益相关者的均衡,符合产权制度的要求,有利于促进我国现代企业制度的建立与完善。随着我国经济社会的发展、相关者利益最大化理论的进一步完善,该目标会逐渐成为我国企业财务管理的主导目标。同时,相关者利益最大化的目标体系也会随着理论研究的进一步深入、实践经验的不断积累,以及社会的进步而逐步完善,从而推动我国企业财务管理走上现代化、科学化的道路。

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