国际货币地位的决定:经济与政治的双重视角分析

曹 勇

引 言

始肇于2007年3月的美国次贷危机,引发了各界对美元地位的思考。人们普遍认为,次贷危机的爆发反映出当前国际货币体系的内在缺陷和系统性风险,利用美元的特殊地位,①很多文献中将美元的特殊地位称为美元霸权,本文主要从货币职能视角对国际货币决定进行分析,故不使用这一带有某种价值判断色彩的概念。美国以贸易逆差的形式大量占用他国资源,同时向全球输出美元,这些美元回流美国后,借助复杂金融衍生工具的杠杆功能,催生了巨大的资产泡沫,并在泡沫破灭后通过经济全球化的链条传导、扩散至其他国家和地区,最终引发了严重的全球性金融与经济危机。次贷危机虽然重创了美国经济,但经济实力的削弱是否必然转化为货币实力的下降,却非一个可以简单回答的问题。本文以货币职能为起点,从经济与政治双重视角分析决定国际货币地位的主要因素,并据此预测美元的未来,同时对人民国际化前景进行展望。

决定国际货币地位的经济因素

当一种货币的使用范围延伸到其发行国以外时,就上升到了国际货币的层次。哈特曼(Hartmann,1998)从货币职能角度扩展了国际货币的定义,他认为,作为交易媒介,国际货币在私人领域被用于国际贸易结算,在官方则是干预外汇市场和平衡国际收支的工具;作为记账单位,国际货币被私人部门用于贸易和金融产品的计价,官方则用其确定汇率平价或本国货币钉住的“名义锚”;作为贮藏手段,国际货币可用于金融资产组合,如非居民持有的证券、存款等和官方储备。由于支撑货币具体职能的原因不尽相同,且某种职能的获得又有利于扩展货币的另一种职能,很难理清彼此之间的因果关系。在经济层面上,信心、流动性与交易网络,是决定国际货币地位的主要因素。

对一种国际货币的信心主要源于其币值长期稳定的纪录,包括对内稳定和对外稳定,对内稳定指货币发行国通胀率较低,货币购买力较少受到侵蚀,对外稳定是指汇率相对稳定或有升值趋势。信心对货币的计账单位和贮藏手段职能至关重要,从动态角度看,能提供价值稳定预期信息的货币才具备国际化的基础和持久生命力。

一种受欢迎的国际货币须具备流动性。威廉姆斯(Williams,1968)发现,货币的流动性较少依赖于发行国的实体经济,而更多依赖于该国金融部门的发展。凯南(Kenen,2002)指出,国际货币需要令人满意的供给条件,只有资本的自由流动才能创造它所需的流动性,因此金融市场的开放程度、广度和深度是决定货币国际化程度的关键。

在金德尔伯格(Kindleberger,1970)看来,国际货币地位不是依赖于“美德”或“道义价值”,而是“规模”。从历史上看,英国对外贸易和投资的强大地位,为英镑提供了极其有力的支撑。二战后,美国的私人对外投资大量增加,美元的国际地位也顺势而升。伯格斯坦(Bergsten,2005)认为,遍及全球的美国跨国公司把美元带到了世界各地,是支持美元地位的坚实力量。弗兰克尔等(Frankel and Chinn,2005)的实证研究表明,GDP、外贸规模、外汇市场交易量与国际货币地位关系显著。

谢林(Schelling,1960)指出,在任何用数字表达的体系中,计账单位的职能就会产生,交易中选择什么作为计账单位并不重要,关键是参与者能够达成一致。这个推论可以运用到国际金融领域:市场参与者更倾向于选择那种其他人也视为必然的货币。对一种关键货币的广泛认可能带来规模经济和正外部性,克鲁格曼(Krugman,1984)证明,在位国际货币具有自我增强吸引力的优势,因为人们发现自己因使用他人使用的货币而受益,这里存在着一个“循环因果关系”,或称之为网络外部性(network externalities)。网络外部性意味着国际货币可以超越发行国的经济规模,而从时间看,则会导致国际货币与发行国经济地位之间的错位:一方面,国际货币地位上升往往滞后于一国经济地位,另一方面,当发行国失去经济领先地位后,在位国际货币的地位会因“惯性”力量在较长时间内得以维持。

国际货币地位决定与政治

国际政治学历来对货币权力的表现形式及分配有着浓厚的兴趣,正如吉尔平(Gilpin,1987)所言:“货币次序具有分配其所代表政治力量的功能,同时也是现行体系参与者用于延续或推翻这种次序的工具。”一些研究霸权稳定理论的学者揭示,当投资者和交易主体认为需要一种坚挺、方便、能被广泛接收的且能促进国际市场繁荣的货币所带来的信心与便利时,一个处于支配地位的霸权货币是十分必要的。

苏珊·斯特兰奇(Strange,1971)把历史上的国际货币分为三种类型:第一种是“征服货币”(Master currency),意指在附属国、殖民地流通的征服国或宗主国货币;第二种类型是因内在经济吸引力而获得外国认可的“顶级货币”(Top currency);第三类被其称之为“协商货币”(Negotiated currency),是指一些国家(追随国)被发行国提出的条件所吸引,诸如援助、市场准入、政治同盟乃至军事保护的承诺等,选择支持其货币,但这种支持并不一定要签署正式协议,也可以是有关方达成的默契。

追随国支持协商货币,包括各层面的政治因素,其中最重要的是国家安全,原联邦德国和日本支持美元,可以部分归因于冷战时期两国在防卫上对美国的依赖,沙特阿拉伯同意用美元结算石油贸易也是出于地缘政治的考虑。支持协商货币需要众多追随国的共同承诺,但这种承诺有时并不可靠,难免会有某些国家产生“搭便车”行为。因此,追随国对协商货币的支持往往比较脆弱,总会有一个“顶点”,过了这个顶点,支持就会迅速消失。布雷顿森林体系后期,各国纷纷将多余的美元储备换成黄金,当这种私下行为转换为一致行动时,美国被迫中止了美元与黄金的兑换,布雷顿森林体系因此崩溃。

在斯特兰奇的理论中,协商货币一般是征服货币被削弱后的产物。科恩(Cohen,2004)认为发行国对货币国际化的态度,因本国在全球政治、经济中的地位变化而改变,并受到外部竞争的影响,因此必须在被动防御或者主动采取激励措施之间进行抉择。本文认为,协商货币也可能是实力正在上升的货币,为了使本国货币以更快的速度承担国际货币职能,后起国家可以采取主动措施鼓励非居民使用本国货币。但无论是衰落还是上升的货币,协商货币的前景都难以预测且易变,因为它既不像征服货币那样可以由发行国单独决定,也不像顶级货币那样可以参考信心、流动性和交易网络等经济标准,其地位将在很大程度上依赖于发行国与追随国之间的政治关系。

政治还可通过经济因素对国际货币地位产生间接影响。沃尔特(Walter,2006)指出,持久的保守货币政策能孕育一国的货币实力,而这样的货币政策必须“可靠地根植于该国的政治制度之中”,19世纪英镑币值稳定的声誉及所获得的外部信心,与英国的有限政府、公民选举权以及精英金融集团控制的英格兰银行密切相关。政治因素也影响一国能否建立起发达、高流动的金融市场。斯塔萨维奇(Stasavage,2003)认为,有限权力的宪政政府和倾向于债权人保护的法律框架,是国内金融市场成长的必要环境。货币发行国还可以运用政治力量为本国企业打开外部市场,延伸本国的贸易和金融网络,并通过高效的支付清算系统,来提高本国货币吸引力和在国际货币体系中的地位。弗兰克(Frank,2003)认为,在广泛的政治支持下,欧元区已经建立了可与美元媲美的货币支付清算体系,这对欧元挑战美元意义重大。政治势力的扩张也会扩大一国货币的覆盖面,第二次世界大战后美元地位之所以迅速上升,不仅因为美国私人贸易和投资的快速增加,也得益于美国巨额的海外援助和驻军开支,这些活动在全球各地留下了深深的烙印,其影响至今仍无处不在。

美元的未来与挑战

无论以何种货币职能标准衡量,美元都是当今世界头号货币。作为交易媒介,美元在全球外汇交易量占据了89%的份额,它最强劲的竞争对手欧元的市场份额为37%,日元只有20%(BIS,2007)。①外汇交易按买卖双向统计,因此总份额为200%,国际清算银行BIS每隔三年出版的《国际外汇市场统计》提供了此类数据的来源。作为价值贮藏手段,2007年全球外汇储备中,美元占比高达64%,欧元为26%,日元则仅为3%。全球银行存款中,美元比重为48%,美元债券的比率为44%,欧元的比例相应为28%和31%。作为记账单位,世界上有近2/3的货币通过各种形式钉住美元,美元还在许多国家部分甚至完全替代了东道国货币的职能,即所谓的“美元化”现象。

前文中提到的国际货币,如“征服货币”、“协商货币”和“顶级货币”,其界限并非泾渭分明。即便鼎盛时期的英镑,也从来不是单一类型的国际货币:作为征服货币,英镑体现了宗主国在殖民地的权威,但在其他地区,英镑则是因为经济吸引力而被认可的顶级货币,二战后,英镑更主要地是在英联邦内充当协商货币,这些国家将对英镑的支持与从英国能获取的优惠联系在一起。显然,美元作为征服货币的色彩要淡得多,因此我们对美元地位的分析可以循着顶级货币和协商货币两条路线展开。

1.作为顶级货币的美元

经济实力支持美元的顶级货币地位。从信心的角度分析,根据统计,美元的对内购买力一直相对稳定,以1995—2004年和1950—1964年的平均值为例,美元的购买力下降,仅比德国马克和日元略高。①这种现象说明美元国内货币和国际货币职能的内在冲突,显然,美国更重视本国利益而忽视为世界提供稳定公共产品的职责。与对内价值相比,人们更关注美元的对外价值。虽然从理论上讲,汇率的稳定和坚挺是货币信誉良好的表现,但在浮动汇率制度下,两者并不能简单划等号,汇率下跌与货币国际地位下降之间的关系也没有得到实证检验的支持。塔弗拉斯(Tavlas,1997)认为,美元地位与特定时期的汇率关系不大,而与保持汇率中长期稳定的深层次经济结构因素有关。这一结论在次贷危机后得到了印证:虽然处在危机中心,美元对西方主要货币(日元除外)在危机后出现大幅升值。但无论如何,美国输出的巨额美元,对美元地位是严峻的挑战。如果我们把美国比喻为一家银行,悬突在外的美元是这家银行的负债,“美利坚合众国银行”存在被“挤兑”(如美元国债被抛售)的可能。当然,“银行”可以在“挤兑”发生前谨慎地收缩负债规模,其结果是接受美元在国际货币中的比重缓慢降低,恢复到与美国实力基本匹配的规模,应当说,这是一种有利于各国的理想结果。否则终有一天,人们会失去对美元的信心。②2009年3月,为筹措拯救危机所需资金,美国采用了财政透支即由央行购买国债的不寻常做法,这无疑为美元未来对内和对外贬值埋下了隐患,但这笔钱主要被用来购买金融机构、企业的资产和股份,危机结束后,美国政府可以出售这些资产回笼已发行的货币,因此其结果还有待观察。

金融是美国最具国际竞争力的产业,通过层出不穷的金融创新以及令人眼花缭乱的金融技术,美国将输出在外的美元牢牢吸附在庞大的金融资产池内,不仅通过资本回流的方式平衡了国际收支,也把各国利益与美国紧紧地捆绑在一起。必须承认,美国非常善于利用自身的金融力量。柯宁斯(Konings,2008)的研究表明,20世纪六七十年代,为了挽救布雷顿森林体系,美国曾采取一系列管制措施限制美元流出,力不从心之余,却发现蓬勃发展的私人资本市场及游离于美国境外的离岸货币市场更符合其国家利益,遂逐步解除资本管制,倡导金融全球化并鼓励金融创新,其结果不仅重塑了国际金融体系,更培育出一种主导国际社会的新型结构性力量(structural power)。

从历史数据看,19世纪初英国的经济实力已经是世界最强,但其货币地位并不特别突出,直到1870年,在英国经济实力连续几十年稳居世界首位之后,英镑才成为最主要的国际货币。美国的国民生产总值在19世纪末期就已经超过英国,1913年,美国经济总量占全球比例达 19.1%,远高于英国的8.3%,但此时国际货币体系仍以英镑为主导。如果把1944年布雷顿森林会议作为确立美元顶级货币地位的时间,此时距美国经济实力居世界首位已经过去了半个多世纪。由此我们可得出一个粗略的结论,一国经济实力与货币实力之间有着漫长的时滞。2007年,美国在世界经济总量中所占比重约为25%,领先优势依然明显,即便其经济规模被其他国家或集团所超越,美元的顶级货币地位还会因历史的惯性力量延续多年。

2.作为协商货币的美元

从某种意义上讲,美元登上国际货币舞台伊始就带有协商货币的色彩,因为布雷顿森林体系是国际合作的产物。但在布雷顿森林体系早期,虽然不乏表面上的合作,美国的超强实力及与黄金的可兑换性,使美元成为各国竞相追逐的稀缺资源,是一种不折不扣的顶级货币。进入20世纪60年代,布雷顿森林体系的内在矛盾开始显露,美元地位的维持已经由完全依靠美国自身实力向借助外力转变,期间美国曾与他国合作建立“黄金总库”,签订“互惠信贷”和“借款总安排”等协议,虽然这些举措未能挽救布雷顿森林体系,却在一定程度上缓解和延迟了美元的颓式。而当1971年当美国政府宣布中止美元与黄金的兑换后,美元与其他货币已无本质区别,其地位就更依赖他国所愿提供的支持。

布雷顿森林体系崩溃至今已过去30多年,国际政治与经济形势也发生了巨大的变化,其间发生的三大事件对美元地位产生了深远的影响:冷战结束、欧洲经济一体化和东亚经济的崛起。冷战结束,使各国难以像以前那样容忍美元的特权,这里即包括美国的盟友如欧洲和日本,①经历了20世纪80年代的失败,日本在1997年亚洲金融危机后重燃日元国际化的雄心,希望再建立一个以日元为核心的区域货币体系,此努力会遭到美国的反对和日益强大的中国的制约,具体分析,可参考Saori N.Katada(2008)。也包括其战略对手如俄罗斯。②前苏联解体后,俄罗斯曾是美元化程度最高的大国,俄罗斯拥有的美元储备目前排名世界第三,但复兴的俄罗斯正采取各种措施削弱美元影响力,包括外汇储备多元化,在国内货币体系中“去美元”和降低美元在石油交易中的地位,Juliet Johnson(2008)对此进行了较全面的分析。欧洲一体化的标志性成果是欧元的诞生,自此产生了一个堪与美元分庭抗礼且雄心勃勃的竞争对手。东亚经济的崛起则为美元地位的提升创造了机遇。统计数据表明,全球的美元储备大部分被亚洲国家所持有,美元还几乎垄断了该区域内的贸易结算。根据杜里等(Dooley et al.,2003)提出的“复活的布雷顿森林体系”理论,东亚和美国之间存在一种依存关系,东亚依靠美国市场消化本国不断扩大的产能,并把贸易顺差获取的美元借给美国人以继续维持消费,为了保证出口市场的稳定,东亚各国需要干预外汇市场避免本币升值,从而积累了巨额的美元储备,并使以固定汇率为特征的布雷顿森林体系在东亚事实上得到恢复。

本文对“复活的布雷顿森林体系”的理解是:东亚和美国之间存在某种默契,并形成一种特殊的经济循环模式,即东亚出口商品,美国提供市场;东亚积累债权(作为储备货币的美元),美国积累债务;双方互利互惠、各得其所。这一默契与本文前面所下定义十分吻合:美元在东亚是一种协商货币。问题是,这种模式能否长期延续,东亚对美元的支持是无条件的吗?答案是否定的,我们以全球拥有美元储备最多的国家——中国为例简单分析,公平地讲,中国从中美贸易中获益良多,也乐意持有适度数量的美元资产,这本是可以双赢的局面。但事实是,两国从此陷入了所谓“金融恐怖平衡”,且中国的处境更为不利。例如,次贷危机后,中国辛苦挣来的美元面临贬值甚至违约的风险,但却不能通过抛售而退出,因为这会导致所持美元资产价格暴跌而蒙受巨大损失,用克鲁格曼的话来说,中国已经掉入了“美元陷阱”。显然,中国这样的大型独立经济体,必须降低对外部市场的过度依赖,转向依托于内需的经济发展模式,尽管这个过程不会一蹴而就,但中国终将会采取措施与美国经济缓慢脱钩,实行弹性汇率制度,减少美元储备并实现外汇储备存量的多元化,同时逐步追求人民币国际化。面对这一不可逆转的发展趋势,对中美都有利的选择是美国接受中国崛起的现实,放弃美元单极货币体系无限延续的幻想,而中国也无意彻底颠覆现有的国际政治经济格局,两国应在尊重对方利益的基础上协商与合作,以渐进方式构建一种与国际政治、经济实力变化匹配的新型国际货币体系。

3.美元的竞争对手

在美国政经力量相对下降后,美元实力仍得以维持,还基于这样一个事实:没有真正意义上的对手能够取而代之。

谈到美元的竞争对手,人们自然会将目光投向欧元。就经济实力而言,欧元区经济规模与美国不相上下,金融市场发达,欧洲央行秉承了德国央行的反通胀传统,这些条件都赋予欧元挑战美元的实力。但时至今日,欧元取得的成功仍是有限的。诚如前文所言,国际货币的基本职能——记账单位的实现,在于成为市场参与者关注的焦点,作为一种年轻的货币,欧元需要花费较长时间来构建自己在市场参与者心中的形象,由于社会惯例改变需要出现足以改变现状的强大力量,在此之前,人们仍会继续遵循长期以来形成的习惯。但社会习俗会在人们主观理解的影响下不断重构,我们也不能排除这种可能:以某种引起国际社会共鸣的事件为开端,引发了一连串的预期变化,最后导致各国大规模抛售美元而选择欧元,导致美元地位的“硬着陆”。欧元挑战美元的最大障碍还在于经济之外,欧元区仍是一个较为松散的货币联盟,由于区内各国的利益常常难以统一,欧元区不具备美国捍卫国家利益时那样坚定的国家意志和外交能力,而这恰恰是国际货币所需要的重要支撑力量。

2009年3月23日,中国人民银行行长周小川撰文呼吁创造一种与主权国家脱钩、并能保持币值长期稳定的国际储备货币,并建议在特别提款权(Special Drawing Rights,SDR)基础上建立新国际储备货币。这一建议虽受到国际社会的欢迎,但从现实角度出发,用超主权货币充当国际储备货币存在极大的困难,这不仅在于让各国上交货币主权的政治障碍,技术上也很难行得通。以特别提款权为例,20世纪60年代末创造出来的SDR,虽然具有价值稳定的优点,却是一种没有实体形式的账面资产,其用途也限于IMF和会员国政府之间的借贷以及会员国之间的国际收支调节,不能用于民间的贸易和非贸易结算,流动性十分有限。况且,SDR的分配需要在IMF框架内进行,在IMF的份额和投票权制度改革取得实质性进展之前,美国和欧洲的反对足以让扩大SDR职能和用途的方案胎死腹中或无限期搁置。因此,在可以预见的未来,SDR或其他任何类型的超主权货币都不具备挑战美元地位的现实性。

人民币国际化的前景

2008年4月,美国彼得森国际经济研究所进行了一次调查,主题为“10年后最伟大的全球货币”,接受调查的50多名著名经济学家几乎一致认为美元的领先优势难以动摇,但其中有近20位提到了人民币,他们认为,考虑到中国的经济规模以及在全球贸易和投资中不断上升的份额,人民币毫无疑问会成为有影响力的国际货币。

货币国际化可分为三个层次:第一层次是在国际贸易中被用来计价结算;第二层次是在金融市场上被用作资产交易;第三层次是成为各国官方储备的选择。其发展机理为,如果被广泛地用于贸易结算,该货币将逐渐成为外汇市场交易的对象,最终发展为外国政府所持有的储备货币。作为新兴货币,以上划分大致可以看作人民币国际化进程的先后次序。人民币国际化的特殊之处在于,由于币值的稳定及对外经贸的延伸,人民币在中国的周边已承担某种程度上的计账单位和交易媒介功能,并因政府间的合作而进入为部分国家的官方储备资产之列。但另一方面,由于人民币尚未实现自由兑换,其国际货币职能的发挥和流通范围均受到了极大的制约,国际化程度十分有限。

从经济因素看,人民币已经具备国际化的信心条件,主要欠缺的是金融力量的支撑,人民币国际化要取得成功,须在流动性和交易网络上下功夫。我们可以把货币国际化所需要的信心、流动性和交易网络看作由基础设施、中间控制以及最终服务构成的相互依赖的组织体系,其中,基础设施是支撑货币流通的银行支付与清算系统,中间控制提供货币的稳定性和信任度,最终服务则是指货币持有者获得的交易便利、投资机会和价值储藏。国际化的人民币需要保持币值的内外稳定,完善国内金融体系和健全金融监管,扩大对外贸易规模,增强对外投资地位,同时加快国内金融市场的开放步伐,提高人民币作为交易中介和金融资产的吸引力。只有满足了这些条件,人民币才具备国际化的坚实基础并获得完整的国际货币职能。

货币的国际地位归根结底由发行国的综合国力所决定,人民币国际化的速度与所能达到的目标边界也应大致与我国的国力相匹配。我们必须认识到,在现行国际货币体系中,人民币是后来者,中国的经济实力向货币实力转变需要一个过程。人民币国际化的实现除依靠自身的实力,还要打破在位国际货币的先占优势,这无疑是一项艰巨的任务,需要中国政府的高超国际“协调”能力,即人民币国际化需要国家的国际战略支持。

从现实角度考虑,人民币国际化的近期目标是成为亚洲区域性货币。人民币的国际化,需要中国与区域内其他国家达成“集体的一致性”,同时承担相应的国际义务。我们不能把人民币国际化的目标仅仅界定为对“铸币税”的追求或挑战美元霸权,而应本着“双赢”和“多赢”的原则,寻求本国利益与地区利益的平衡点,使周边国家和地区参与分享人民币国际化所带来的好处。具体而言,我国可以利用地区商品市场提供者的角色,与他国协商在进口时使用人民币结算,同时积极参与亚洲货币合作,落实已达成的各项区域金融、贸易协定,如推动“清迈协议”下的各项货币互换措施并扩大互换的规模,使之逐步演化成具有货币基金性质的合作机制,参与东亚债券市场的建设和支付、结算体系等金融市场基础设施建设,在地区危机解救、汇率协调等方面发挥建设性作用,加深区域经济对中国的融合与依赖,提高人民币在区域内的认同程度。同时,在亚洲货币合作中应尽量保持一种低调务实的行事风格,不应对人民币国际化赋予太多的政治含义。

基于亚洲目前基本上是美元本位区的事实,且美元地位是美国金融霸权的重要基础,尽管人民币国际化是追求中国的国家利益,其主观目的并非挑战美元,但人民币国际化客观上会加速亚洲的去美元化,从而触动美国的利益。因此,在人民币国际化战略中,如何协调中美两国的关系,在利益攸关方的框架下展开博弈,将考验中国的国家意志和政治智慧。