中国资本流动与经济增长的实证研究

刘 鸽 曹永峰

(湖州师范学院 商学院,浙江 湖州 313000)

一、引言

经济全球化、国际市场一体化已成为世界经济发展主旋律。国际资本流动的速度不断加快,流量增加。许多国家为吸引国际资本纷纷放宽其进入门槛,在开放的经济条件下,资本的逐利性使资本突破地域和国界限制,金融资产交易日益频繁,短期内国际资本大量流入,导致本币升值,若失控很容易触发危机,如1997年东南亚金融危机。

目前,许多学者对资本与经济增长已做过研究,但研究结果却存在着分歧,主要有两种结果,即资本市场与经济增长相关和不相关。多数学者认为资本市场和经济增长之间存在正相关。世界银行(1998)认为外商直接投资(FDI)可以通过技术转移等方式来促进东道国经济的增长,同时,经济增长也有利于吸引FDI。Dasgupta&Ratha(2000)也认为发展中国家的经济增长率对流入的FDI有显著的正向影响。李未无(2005年)从理论和实证角度验证了人民币实际汇率贬值与经济增长间存在一定的长期均衡关系,并起到了促进作用。马俊(2006)研究认为短期内股票市场和证券投资市场对经济增长速度有拉动作用,而债券市场对经济增长速度则没有任何影响。

我国自改革开放以来,经济飞速发展,特别是加入WTO后,市场更加开放,不仅产品贸易活跃,资本流动也很活跃。在此现状下,金融市场体系的完善,有效合理控制资本的流入与流出,及充分利用好外资对于我国经济增长有着重要意义。本文借鉴前人研究,利用向量自回归模型分析资本流动与我国经济增长的关系,分别从总资本流动、资本流入及流出角度评价对我国经济增长的影响。

二、实证分析方法和数据

(一)变量的选择及数据来源

在对我国经济增长与资本流动关系的检验中,笔者选择国内生产总值的增长率代表我国经济增长进行分析。采用1985-2008年的数据进行分析,数据来源于中国外汇管理局网站和中国统计局网站。

(二)实证研究方法

向量自回归模型(VAR)考虑了模型中各变量间的相互作用,在某些给定的条件下能够用来确定一个基本的经济冲击给其他经济变量带来多大的影响,因此,常用于为相互联系的多个时间序列系统建立模型。本文向量自回归模型建立如下:

其中,X为直接投资;Y为证券投资;Z为信贷资本及货币和存款;R GDP为国内生产总值增长率;CPI为居民消费指数(通货膨胀率)。模型中虽然各变量有自身的长期波动趋势,但如果变量之间是协整的,则存在着一个长期稳定的关系。为避免伪回归,采用ADF单位根检验,进行平稳性检验,对非平稳的变量进行差分使之成为平稳时间序列。再采用Johansen检验方法检验变量之间的协整关系。若变量间存在协整关系,则在滞后项充分多的前提下可以建立V AR模型。在此基础上,利用脉冲反应分析和方差分解,分离出单个变量的冲击力大小,观察经济增长对不同资本流动冲击的反应。同时对资本流动做结构分析,分别考察资本流进、流出与经济增长的关系。

三、资本流动与经济增长关系的实证分析

(一)总净资本流动与经济增长的关系

变量:总直接投资(X)、总证券投资(Y)、总信贷资本及货币和存款(Z)、通货膨胀率(CPI)、国内生产总值增长率(RGDP)

1.单位根检验

通过观察该时间序列的折线图变量可能是非平稳的。

图1 总资本流动与经济增长折线图

其中:LNX为直接投资;LNY为证券投资;LNZ为信贷资本及货币和存款;LNRGDP为经济增长率;LNCPI为通货膨胀率

进一步,笔者采用更为规范的ADF单位根检验。本文选用Eviews5.0软件进行ADF检验,依据Schwarz准则,以确定变量的平稳性。所有变量取自然对数,通过检验发现变量除了RGDP以外CPI、X、Y、Z在10%的显著水平下均为非平稳变量。对非平稳变量采用差分法,经过差分处理后,在1%或5%的显著水平下均成为平稳。

2.协整检验

单位根检验结果表明,除了X和CPI需显著性水平扩大到5%外,Y、Z及RGDP的对数序列数据都在1%水平下一阶单整,因此利用协整检验判断变量间是否存在协整关系。而检验表明在样本区间内,RGDP与CPI、X、Y、Z之间存在协整关系。对于此结论,还需要做进一步的VAR时间序列模型研究。

3.VAR模型

(1)建立VAR模型

根据VAR结果可得到以下模型:

从模型中可以看出,当滞后期为1时,GDP增长率与通货膨胀率有着较强的反向关系,上期的经济发展状况对当期的经济发展有着较强的影响,而直接投资虽然与GDP增长率有着正向的关系但影响不大,相对来说证券投资对GDP增长率的影响要大且为正;信贷资本及货币和存款对GDP增长率有着微弱的负面影响。

(2)脉冲反应

VAR模型中各个指标从长期看具有均衡关系,但在短期内由于受到随机干扰的影响。而脉冲响应是在扰动项上加一个标准差大小的冲击对于内生变量当前值和未来值所带来的影响。对一个变量的冲击直接影响这个变量,并且通过VAR模型的动态结构传递给其他所有的内生变量。所以从脉冲分析图可知,经济增长相对于通货膨胀率单位冲击反应十分敏感,平均通货膨胀率对经济增长的冲击影响力达到12%左右,对总的直接投资和证券投资也是比较敏感的,直接投资和证券投资对经济增长的冲击影响力不超过5%,信贷资本及货币和存款十分敏感,最高达到了28%左右。

(3)方差分解

RGDP的方差分解显示CPI的冲击在长期来看可以解释RGDP变化的20%左右,总直接投资的冲击可以解释RGDP波动的2.0%左右,总证券投资的解释能力在2.4%左右,总信贷资本及货币和存款的解释能力为8%左右。

4.小结

在研究期内,FDI增长率与GDP增长率呈现正相关的关系。我国GDP年均增长率在较长时期内仍维持着高水平但存在着较高的通货膨胀率,国家通过政策调整放慢经济增长。作为发展中国家,资本短缺和技术落后一直是经济增长的主要瓶颈。引进外资以弥补国内资源不足,促进资本形成及存量的增加,FDI引进先进的技术和管理经验,并产生“溢出效应”。而对外投资促使我国实施市场多元化战略,巩固、扩大海外市场,以促进经济。我国金融市场开放度还比不上发达国家,但限制条件逐渐放宽,建立了多元化的银行体系,证券业也初具规模,2008年我国外汇储备近1.95万亿美元,具备了强大的抵御外汇外债风险的能力。信贷资本及货币和存款主要是长期和短期的信贷资本与货币存款,通过分析可以看到信贷资本及货币和存款对我国经济增长的冲击较大。数据显示每年的信贷资本及货币和存款流量较大,且极不稳定。而其中贸易信贷与贷款却促进了直接投资与证券投资的增长。近年来,虽然信贷规模不断扩大,但信贷使用效率却很低。因此,调整信贷结构是必要的。

(二)净资本流出与经济增长的关系

变量:直接投资流出(X1)、证券投资流出(Y1)、信贷资本及货币和存款流出(Z1)、通货膨胀率(CPI)、国内生产总值增长率(RGDP)

1.单位根检验及协整检验

直观观察折线图所示变量为非平稳序列。ADF单位根检验,所有变量确实为不平稳序列,但一阶差分后,ADF检验值在1%水平下是显著的。所以变量间应该存在一个平稳的线性组合,即 X1、Y1、Z1、CPI、RGDP 之间应该存在一个长期的稳定关系。而协整检验结果表明在样本区间内,变量间确实存在一个长期的协整关系。

2.VAR模型

(1)建立VAR模型

根据VAR结果可得到以下模型:

方程表明滞后期为1时,我国经济增长与高的通货膨胀率、证券投资净流出、信贷资本及货币和存款存在负相关关系。而直接投资净流出是正相相关关系,并且其回归系数显著,即我国直接对外投资有利于我国经济的发展。证券投资净流出、信贷资本及货币和存款净流出对我国经济增长却产生了负面影响。

(2)脉冲响应

从脉冲反应图看,经济增长对CPI和X1相当敏感。而Y1、Z1的单位冲击的反应并不敏感,且初始值为0,随后其响应出现波动且长期处于稳定中。但其中CPI和X1对经济增长的冲击分别在第三期和第五期后反应有所增加,随后一直保持一个稳定的趋势。

(3)方差分解

从方差分解可知,RGDP在资本流出模型中对其自身的冲击随时间的推移而减弱,而对通货膨胀率和对外直接投资的冲击很敏感,RGDP的方差分解显示CPI的冲击在长期来看可以解释RGDP变化的10.0%左右,直接投资净流出(X1)的冲击可以解释R GDP波动的21%左右,证券投资净流出的解释能力在3%左右,信贷资本及货币和存款净流出的解释能力为10.3%左右。

3.小结

对外直接投资对中国经济增长的贡献很大。近20年来,我国对外直接投资持续增长。通过对外FDI带动中间产品出口,扩大出口市场,改善对外贸易条件。同时调整国内产业结构,发展技术知识密集型产业,获得核心技术等在一定程度上带动了我国经济增长,但仍是不够的。证券投资的流出量一直都比较小(除2006年外),这与证券投资的海外风险有很大关系。风险越大,投资越少。信贷资本及货币和存款对我国经济增长的解释能力相对来说是比较小的。因此我国经济增长在证券投资净流出、信贷资本及货币和存款净流出这一块还不够成熟,更多的还是引入,而不是流出。

(三)净资本流入与经济增长的关系

变量:直接投资流入(X2)证券投资流入(Y2)、信贷资本及货币和存款流入(Z2)、通货膨胀率(CPI)、国内生产总值增长率(RGDP)

1.单位根检验及协整检验

直观观察折线图表明数据为非平稳时间序列,而ADF检验也证明确实为非平稳序列,但经过一阶差分,均为一阶单整。满足协整检验条件,协整检验结果可知,在样本区间内,RGDP与CPI、X2、Y2、Z2之间存在协整关系。

2.VAR模型

(1)建立VAR模型

VAR模型结果如下:

方程表明滞后期为1时,CPI、Y2和我国经济增长有着负相关关系,而X2、与Z2均和我国经济增长存在正相关关系。说明高的通货膨胀率抑制经济增长,直接投资净流入给我国经济带来有利的影响,其中直接投资净流入与信贷资本及货币和存款净流入的影响作用较明显,而相对来说证券投资净流入的负作用比较微弱。

(2)脉冲响应

分析脉冲反应图可知,经济增长对于CPI和X2的冲击反应十分敏感。在第三期后,CPI对经济增长的影响逐渐上升且达到最高为35%左右,而X2对经济增长的影响却是逐渐下降的直到第五期后逐渐开始回升,但此后一直处于一个稳定的趋势。相对而言,Z2对经济增长的冲击影响力要小,而且二者的趋势保持在一个平稳的状态。

(3)方差分解

从方差分解结果可知,RGDP的方差分解显示CPI的冲击在长期来看可以解释RGDP变化的15.0%左右,X2的冲击可以解释RGDP波动的1.6%左右,Y2的解释能力在0.3%左右,Z2的解释能力为7.3%左右。

3.小结

近年来,中国是吸引直接投资最多的国家之一,而非利用外资最多的国家。直接投资一般进行的是资本技术密集型生产,并没有缓解就业压力。而且直接投资使我国二元经济结构更严重,扩大了收入差距。区位上大都选择沿海地带,使区域经济发展不平衡,而政府过多保护外企在某种程度上对国内企业产生负效应。同时资本项目开放也存在着一些问题,金融监管体系不完善,金融机构结构不合理和金融市场的缺位问题,使国际资本出现“候鸟特征”,而隐蔽、非法的措施规避政府资本项目管制,使我国政府资本管制措施在一定程度上失效。长期以来,信贷资本对我国经济增长的贡献率较低,而国内银行用高成本吸收的大量外资却处于闲置中。在许多情况下,银行信贷变成了银行存款,这或许减轻了通货膨胀,但抑制了拉动效应。同时也有许多外资的引入利用外汇市场套利或者套汇,形成短期国际游资。

四、结论

综上所述,可以得出资本流动与中国经济增长之间存在着正相关的关系。其中对外直接投资与证券投资对中国经济增长起促进作用。但证券投资对我国经济增长作用还不够突出。中国经济高速发展有助于吸引外商直接投资,但对于外商投资实际利用给我国经济所带来的效益并不明显。改革开放以来,中国一直鼓励直接投资流入,对证券投资加以限制,加上证券投资本身对本国经济发展水平、金融市场的发育程度等要求较高,从而并未给我国经济带来太大的影响,但趋势上证券投资对我国经济的影响在逐步增强。随着我国经济的不断发展,适当开放资本市场,完善金融体制,充分利用好证券投资将会为我国经济增长作出不小的贡献。

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