论控股股东与上市公司融资

张　祥

【摘要】 根据控股股东持股性质及其持股比例对企业进行分类，分析了在具有不同性质和控制力的控股股东控制下企业资本结构的特征表现及其形成机理。实证结果表明，在不同性质控股股东的利益导向下，资本结构因控股股东控制力的不同表现出不同的特征，而市场的融资政策和环境，以及上市公司所处的行业、规模、盈利能力、成长性和股权流动性在不同程度上制约了控股股东在资本结构决策中自身利益目标的实现。从中得到我国现有融资规范及上市政策中存在的一些弊端，并提出一些改进的措施。

【关键词】 股东性质；持股比例；融资

一、引言

针对融资问题，大型企业融资相对容易，而小型企业尤其是民有企业融资则比较困难，从而制约了许多企业的发展与壮大，就此探讨一下产生上述情况的原因。

二、主要内容

1．控股股东类型与上市公司融资

控股股东性质，即国有控股股东和民有控股股东。国有控股的企业又分为大型国有企业和小型国有企业，对于我国则以大型国有企业为主，像中国石化、中国石油、中国移动等，其融资较为容易。首先，这些大型国有控股企业具有相对较高的收益率及信用度，偿债能力强，股利分红较多，股票价格相对稳定（不包括在现阶段出现金融危机影响下的不正常表现，企业尽管大量盈利，但在股票价格上却不能够完全反映出来），无论是银行借贷，还是发行股票融资，都受到投资者不同程度的青睐。但从另一方面分析，在这些大型国有控股企业的融资比例中，凭借高的信用度向银行借贷占融资总量的大部分，而发行股票的比例相对低一些，因其股价普遍波动不大，对短期投资者吸引力不够，而适合于长期保值或少量增值。此时，更多的投资者会选择投资基金、股票或（纸）黄金。因此，对国有控股企业股权融资，投资者更倾向于中长期投资。

此外，国有控股企业另有一个信息不对称优势。本身我国股市受政府宏观政策影响较为明显，国有控股企业往往能够比民有控股企业提前得到政策性的消息，而对其经营和投资策略提前做出正确反应，对投资者有更大的吸引力。国有控股的小型企业，也拥有较高的信用度及提前获得政策消息的优势，但投资者考虑到其市值较低，伴随股价波动较大，相应的风险较高，更适合于短期投资，且融资量不会很大。

对于民有控股企业，其融资行为更倾向于发行股票。从治理结构、财务成本、金融市场环境等因素进行探索，我国上市公司股权融资成本低于债务融资成本。由于民有控股企业信用度有限，靠债务融资只能获得融资总量的一部分。因此，融资的关键在于股权融资，能否得到各类投资者青睐便至关重要。民有控股企业，其股价与其经营业绩成正相关（不包括一定时期金融危机的影响及股市中的一些丑陋现象），投资者有较高的风险，相应伴随着较高的收益率。因此投资者更看重企业的盈利能力及未来发展前景，融资过程受企业价值管理者能力及企业发展潜力的影响重大，对短期及中长期投资者均有较高的吸引力。民有控股的中小型企业，相对信用度不高，向银行借贷难度大，而且这样的企业往往不能够利用发行股票融资（受企业规模、业绩等的影响而不被准许上市），因此，其融资总体难度较大，银行不愿将钱借贷给这些企业。相应地国家出台一些针对银行的优惠政策，来鼓励银行向中小型企业发放贷款，也保证了一部分这样的企业能够顺利融资，促进企业发展。

2．控股股东持股比例与上市公司融资

控股股东持股比例同样与企业融资有密切联系。当企业中某个控股股东一股独大时，则中小股东在股东大会上对决策重大问题时便没有多少发言权。绝对控股股东直接决定重大事项，经营者按其决定执行企业决策。在融资时，投资者便会研究绝对控股股东的能力。当然，企业团队及企业前景同样是投资者的考虑因素。同时，投资者也会考虑绝对控股股东可能会部分侵害中小股东的利益，而对其失去一定的信心，改变其投资决策。但绝对控股股东由于承担企业的大部分风险，因此其追求的目标是企业价值和股东价值的双重提升，对企业的发展会尽心尽职，有利于企业走向成功，对投资者产生一定的吸引力。同样，在绝对控股股东的同时，有时投资者面临的是家族企业，一定意义上在企业的治理，投资时间窗口，以及资源方面具有比较优势，所有权与经营权的结合对企业产生一定的有利因素，大股东会减轻对企业利益的侵害，利于企业成长，投资者也会把其考虑为积极因素，间接上利于融资。当企业股权较为分散时，股东大会上对重大事项的决定会采取民主投票表决，在此过程中，不会仅仅因某个股东的个人利益最大化而主宰决策，往往企业利益最大化的决策更容易被通过及实施。这样对中小股东来说是一件好事，尽管没有决策权，但在企业获利最大化的情况下，能够得到应得的利益。此时融资，投资者更看重企业的经营状况及未来发展前景，类似与价值投资理念，企业的价值与融资成正相关，便产生一个较为正常的经济融资体系。

三、优化上市公司融资中控股股东作用的政策建议

针对不同类型企业融资困难程度各异，国家可以通过适当放宽对上市企业规模的限制，让部分有发展潜力的中小型企业能够顺利上市，从而利于其融到更多的资金，进行企业变革与发展。同时国家应适当鼓励银行及相关单位向中小型企业放贷。当然企业最终还是要凭借其较高的回报率，来吸引更多的投资者，企业自身的做强做大才是吸引投资的最好途径。还有控股股东始终都应该是以企业的发展与强大为唯一目标，为所有股东争取到最大的回报率才是其融资的根源，控股股东自身的素质提升及企业发展前景对融资至关重要。

四、结束语

国家应当采取适当措施帮助中小型企业尤其是民有企业融资，帮助其发展。毕竟一个国家不能仅仅靠几个大型国有企业来解决社会进步所带来的各种问题。尤其是现阶段处于金融危机的关键时刻，企业多元化发展更容易帮助企业在激烈的竞争中取得胜利，能否融到资便至关重要。最终企业自身的吸引力才是其融资的关键，企业应当首先靠自身的强大及较高的回报率来吸引投资者。

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