ＶＣ更倾向并购重组

陶盈舟

在这轮达到顶峰的金融资本潮开始退潮之际，昔日风光无限的私人股权投资基金和风险投资家们也开始褪去光环。

在汤姆森路透最新公布的2008年美国十大风险投资公司排名中，由于受到金融危机的影响，前三季度排名前十大风投公司中的4家没能再出现在第四季度的排名中，其中就包括了著名的红杉资本，与其形成鲜明对比的则是此前在国内业界名气并不响亮的英特尔投资，在此次的排名榜上，英特尔投资一跃登上了排行榜的第3位。

Venrock基金的合伙人雷·罗斯洛克对此指出：

“我们的策略或市场活动都没有变化，投资交易仍然活跃。我认为第四季度的下降只是一个巧合。”

进退之间

尽管这并非意味着投资机构行业整合的开始，但是无法否认的一点是，在进退维艰的资本时代里，无论是行业中的领跑者，还是刚刚成立的新基金，恐怕都必须站在同一起跑线上迎接这场近在咫尺的“赤壁大战”。

根据汤姆森路透公布的数据，排名下降的4家投资公司分别是KleinerPerkins、红杉资本、Inter West Partners和Venrock Associates。其中，KleinerPerkins投资的公司数量从第三季度的26家降至11家；红杉资本从19家降至9家；Inter west和Venrock从第三季度的17家和18家双双降至第四季度的13家。

与上述公司类似的是，其它的风险投资公司也纷纷减少了投资数量，以2008年最活跃的两家风投企业德丰杰和New Enterprise Associates为例，这两家公司在第三季度分别投资了40家和24家企业，但第四季度却只有22家和15家。

投还是不投，似乎已经成了投资人最为头疼的问题。

“很显然，投或是不投，都不是轻易能够做出选择的。”领航资本董事总经理杨镭如是告诉记者，“若投了项目，那么等待回报的时间要向后延长至少1年甚至更长。如果不投，那么就等于失去了获利的机会。”但是这些，部只是可能。

在杨镭看来，多数基金在牛年伊始的首个季度。投资数量恐怕都不会出现显著增长：“因为市场走势依然不明朗。”China Venture的数据显示，2008年共发生VC投资案例数量超过500起，投资规模近48亿美元。其中，第四季度与第一季度相比，Vc投资案例数量下降超过了50％。

在清科集团发布的《2008年中国企业上市年度报告》中，2008年全年中国企业境内外上市数量、融资额和平均融资额分别创下三年来同期的新低，全年仅有113家中国企业在境内外资本市场上市，合计融资218.30亿美元，平均每家企业融资193亿美元；其中上市数量较2007年减少129家。融资额减少79.2％。

按照清科的说法，导致该结果的两个重要的原因就是海外金融风暴和境内资本市场的调整。实际上，这轮的影响连包括新加坡最大的主权财富基金(下简称GIC)也无法避免，2月2日，GIC公开表示“正在减持股票，加码现金和现金等价物”。

伴随资本市场的恶化，在融资、投资、管理、退出这几个运作的环节中，基金管理团队都承受了巨大压力。在市场最高点开始投资的PE，其入场价已经与二级市场的估值相差无几。有些PE投资的企业虽然抢在股本市场冻结之前完成了IPO(首次公开募股)，无奈啊二级市场价格迅速回落，短期内无法退出。新基金的募集开始变得困难，即使已经完成了资金募集，也要面对出资人流动性枯竭、不能履约的窘境。

“PE(私募股权基金)的运作周期一般是七年，有些在过去三年中投资了三十几个项目，但几乎都未能上市。考虑到IPO市场可能要两年才会复苏，而此后还要经历锁定期，并择机减持，再考虑到经济周期对企业的筛选淘汰，这样算下来，最后能如期顺利退出的项目会非常有限。”一位外资管理人称。

另一方面，对于此前谨慎行事、手握现金的PE来说，出手时机也终于到来。很多重量级的PE，或者刚刚完成募集，或者是有意保存实力，正蓄势待发。

告别“草莽时代”

2008年底，中国宽带产业基金董事长田溯宁给宽带基金大家庭的成员们写了一封简短、恳切的公开信，分享“过冬”的想法和建议，其中提到加强团队建设，全力降低成本、保证正向现金流，探索行业协作、联盟与合并的可能性，积极获取政策支持等几个方面。

信中的建议几乎都是商业运作的最基本原则，也常常被企业家和PE们挂在口头上。可惜，往往在泡沫破裂之后，最根本的原则才会得到应有的重视。

当A股的平均市盈率高达40倍时，私人股权投资基金和风险投资基金(下称VC)只要能够“快进快出”，依靠二级市场估值的拉动，企业上市后几乎都可以获得高额回报。不过，这种“一级市场低估、二级市场高估”的PE投资黄金时期已一去不返，“Pre－IPO”模式失去吸引力。

在2008年，PE、VC“走麦城”的故事屡屡见诸报端，其中包括经营难以为继的衬衫直销公司PPG、连续两次上市聆讯被否的服装销售集团ITAT、被东京交易所摘牌的中国企业亚洲互动传媒、“对赌协议”下控制权易手的太子奶集团、卷入命案的江西博雅生物制药股份有限公司。再加上PE股东与管理者对簿公堂的中科智担保，一时间，坊间对于PE的投资动机和管理能力充满了质疑。

“全球经济下滑还将持续一段时间，GIc或任何大型投资者都不可能重现过去20年所达到的45％的回报。”GIC副主席兼执行董事陈庆炎如是表示。

并购重组将占主导地位

尽管市场低迷如此，但是依然不乏“明知山有虎，偏向虎山行”的人。

美资基金公司Angelo Gordon＆C。董事总经理wjlson Leung目前就表示，将在近期募集规模达10亿美元的二期亚洲房地产基金，投资于日本、中国、韩国和东南亚。此前，该基金已经从2005年起就在亚洲投资约7亿美元。

几乎是同一时间，上海金融产业基金管理公司也正式获得了国家发改委的批准成立，开始了首期8。亿元的资金募集，据该公司总裁贝多广透露，该基金整体的规模将高达200亿元人民币，投资方向将以金融类企业为主。

在蓝橡资本中国董事伍燕凌看来，无论是Vc还是PE，迎来行业的洗牌都不可避免。“因为现在还有很多境外的基金在源源不断进入，数量多了，如果你还是无法提升自己的投资和管理能力，那么只能等死。”伍燕凌坦言，“其实基金和投资的项目一样，如果赚不到钱，那么第二轮或是第三轮就可能募不到资金，特别是在现在的市场上，很多的LP(基金投资人)都放弃了对基金的投资，如果基金持续不盈利，可能就渐渐在市场上听不到这个基金的名字了。”这也就要求基金管理人一定要将手里的钱投出去，转变成收益，才能维持基金持续地运转下去。

《hinaVenture2008年创业投资及私募股权投资市场募资研究报告》统计显示，2008年度中国投资市场募集完成基金117只，募集规模199.17亿美元，平均单只基金规模170亿美元。单季募集完成基金数量从第二季度的s2只下降至第四季度的8只，下跌幅度高这84.6％。

然而在目前的市场行情下，依靠IPO实现回报对于基金来说，仅仅是杯水车薪。“多数情况下，恐怕还需要通过并购重组退出，因为无论是难度还是变现，都比直接IPO要容易得多。”伍燕凌表示，实际上早在2008年，并购重组就已经开始成了创投机构的不二选择。

根据清科的数据：截至2008年12月31日，中国TMT、生物科技、健康和能源三个产业在2008年的并购事件总数达到了128起，已披露的并购总额达28490亿美元。其中，TMT行业并购金额达202.32亿美元，能源行业的并购金额则达到了78.17亿美元，均达到了历史最高水平。相应地，广义IT、服务业、生物科技、健康和清洁技术等行业共有17家企业上市，合计融资8.84亿美元，平均每家企业仅融资5198万美元，不足境内上市企业平均融资额的一半。

实际上，无论是采取并购重组还是IPO，只要能够在激烈的市场竞争中活下来，就已经赢得了这场战争，因为未来广阔的市场，只有幸存下来的投资者才能享受得到。