黄金投资，金融危机下个人理财新选择

汪睛波

每每谈到黄金投资，一般的私人投资者往往望而却步，认为投资黄金是机构的事情，个人理财与黄金完全挂不上钩。这一方面因为黄金的稀有性和高价格为投资设下了高门槛；另一方面则由于传统思维的影响，即很多人认为黄金理应被用来收藏而非投资。

投资黄金，并非高不可攀

但实际上，投资黄金并不像人们想象的那样高不可攀。

首先，各种小额的、标准化的黄金产品的诞生为个人黄金投资创造了机会，而黄金投资的渠道也日益增多。其次，随着金融危机的爆发和黄金价格波动的日益加大，以收藏为目的的“抱着不动”的方式往往会给收藏者带来藏品贬值的风险。另外，现代金融市场体系为广大投资者提供了种类丰富的黄金相关的理财产品，普通投资者不必要直接投资于黄金，而是通过投资于一些“周边资产”，如黄金类股票、黄金ETF、黄金期货、期权等，以间接的方式进入这个市场，达到与投资黄金本身相类似的理财效果。

除以上因素外，黄金还具有极高的投资价值。黄金的投资价值主要体现于四个方面：长期保值（Long-term store of value）；最后清偿资产（Asset of last resort），高流动性（Highly liquid）和资产多样化（Asset diversifier）。

黄金投资往往被视为通货膨胀和汇率波动的对冲手段，对中央银行和一些国际机构来说，黄金是其可动用的最后手段。对需要变现的投资者来说，黄金能提供较高的流动性，犹如股票和债券交易一样迅速。对资产管理者来说，投资黄金可以有效地多样化其投资组合，因为黄金价格与股票和债券等众多资产价格长期看呈现弱反向变动趋势。

而在金融体系高度发达的今天，黄金又被赋予了一种全新的属性，即在危机中帮助资金避险保值的金融属性。

目前，世界黄金市场主要分为两个部分，一个是以伦敦为中心的现货和远期市场，这个市场主要以伦敦金银市场协会（LBMA）为主。伦敦金银市场协会是全球性最大的黄金场外交易(OTC)市场，通过其会员，LBMA的影响力已辐射到中国的上海、香港、日本的东京、美国的纽约以及瑞士的苏黎世等市场。另一部分是以期货期权为主的场内交易市场，这个市场主要是纽约商业交易所（NYMEX）的COMEX分部、东京交易所（TOCOM）、芝加哥交易所集团的（CBOT）分部、印度大宗商品交易所（MCX）以及上海期货交易所（SHFE）。

世界黄金这两大市场之间通过金融机构进行密切联系，跨市套利的存在使得现货和期货两个市场的价格不至于偏离太远。经过多年发展，目前黄金市场的主要力量集中在伦敦金银市场以及纽约商业交易所，中国黄金市场尚处于初级阶段，还有很大的发展空间。

谁给黄金“定价”

与其他商品不同，黄金的价格更取决于其金融属性，而非其供需面。2008年爆发的百年一遇的金融危机更是加强了金价对于经济形势的依赖性。所以，这里主要从美元和其他商品价格出发来探讨金价波动的因素。

首先是美元与黄金。美元的上涨难以导致持续的金价下跌，因为美元的升值在压制商品价格的同时，也使得部分资金处于避险的考虑而转投入黄金市场。所以在商品熊市中，大型机构往往提高投资组合中黄金的头寸，削减其他商品头寸，这使得金价看上去相对抗跌，而美元与金价的负相关就变得不那么明显了。

其次，原油和其他大宗商品价格与黄金的关系。通过剖析国际经济的发展与黄金价格的传导机制，我们可以发现信用货币通过通胀和通缩把黄金与原油紧密地联系在了一起。原油是全球资源性产品消耗量最大的产品，全球年均消耗原油在40亿吨左右；原油与工业化社会的关系十分密切，当前的工业社会是搭建在原油和能源之上的。所以，原油是重要的战略资源、经济资源，是国家安全战略资源。研究原油的价格趋势能够为研究黄金价格提供方向性的指示。

原油作为我们实际通胀的重要指标反映了我们工业化社会正常运行的基础成本，同时也是制约今后经济发展的枷锁。对于能源需求的刚性决定了我们日渐复杂的工业化社会环境需要更多的资源来支撑，货币的过剩造成了商品价格的整体抬高，而社会对于能源的需求是刚性的，这最终导致了我们再也无法承受昂贵的能源价格，社会出现剧烈动荡。

但原油和黄金的正向相关性在一定的时期内也会被打破，特别是在经济出现通缩、商品价格暴跌的时候，从2008年四季度至今的商品市场就是最好的证明。当经济处在通缩的时期，货币的供应量减少，现金是我们最为稀缺的资源，在这种情况下是“现金为王”的社会。虽然这会对金价产生巨大的利空，但是通缩的背景下，几乎所有的商品价格都会大幅下跌，而黄金作为一个保值避险工具其抗跌性仍会充分体现。

从黄金和原油价格的比值来看，该比价关系从上世纪90年代末以来一直处于下跌的趋势之中，虽然2008年的金融危机带来的油价暴跌导致比价的大幅回升，但总体上仍处在历史的相对低位。从历史数据上观察，历次比价的大幅上行往往伴随着油价的下跌，而比价的缩水则与金价上涨的相关性更高。今后黄金的走势相信与油价仍存在着这么一个博弈的过程。

再次，国际经济形势和商业周期。美国特殊的国际经济政治地位决定了黄金价格与美国经济关系密切。美国的GDP占世界GDP的1/4，对外贸易总额居世界第一，美国经济的好坏更是世界经济的风向标。

在美国经济稳定、发展形势良好的条件下，如果利率水平和货币发行量稳定，则黄金的商品属性成为影响黄金价格的主导因素。美国的经济资源配置循环稳定时，其资本市场成为吸纳游资的场所，金价趋于下降。在20世纪80年代初期，美国总统里根上台以后大力推行虚拟经济，美国的股市经历了20年的牛市，这个也对美国的经济产生了相当大的带动作用，而与之相反的是黄金价格整体上经历了20年的熊市。

在美国出现经济危机的时候，通货膨胀上升，货币供应量出现波动，黄金的货币属性成为影响黄金价格的主导因素。其资本市场吸纳游资的能力下降，金价趋于上升。2000年后，以代表高科技概念股的纳斯达克市场崩溃为标志，美国的新经济泡沫破裂，通胀上升，货币发行量扩大，金价进入了牛市。2008年，商品市场因为金融危机出现普遍暴跌，但金价在稍作回撤之后却一路上涨，之后一直维持在高位。由此可见，黄金在经济不好的时候更能

发挥其保值作用。

黄金投资的参与方式

当前国际市场上与黄金相关的投资工具较多，有黄金现货、黄金期货、黄金期权、黄金掉期、黄金杠杆合约、黄金ETF和黄金类股票，等等。黄金现货市场上实物黄金的主要形式是金条（Gold Bullion）和金块，也有金币、金质奖章和首饰等。金条有低纯度的砂金和高纯度的条金，条金一般重400盎司。市场参与者主要有黄金生产商、提炼商，中央银行，投资者和其他需求方，其中黄金交易商在市场上买卖，经纪人从中搭桥赚佣金和差价，银行为其中小企业融资。

黄金现货投资有两个缺陷：须支付储藏和安全费用，持有黄金无利息收入。于是通过买卖期货暂时转让所有权可免去费用和获得收益。中央银行一般不愿意通过转让所有权获得收益，于是黄金贷款和拆放市场兴起。

黄金期权交易是期权购买者付给期权费后，享有按协议的价格买卖黄金现货或期货的权利，分买入期权（Call Option）和卖出期权（Put Option）。

黄金掉期交易是黄金持有者转让金条换取货币，互换协议期满则按约定的远期价格购回金条。据说南非和前苏联中央银行偏爱这种交易方式。

在这些黄金交易工具基础上尚衍生出很多黄金投资工具。实际上，投资者也可以在股市上买卖黄金类公司的股票，间接做黄金投资。在2008年由美国次贷所引发的金融危机中，不但黄金相较其他商品的价格更为抗跌，且黄金股票的股价也屡屡跑赢其他行业的股票，这都和黄金的避险保值的金融属性密不可分。

尽管国内的黄金市场起步较晚，但近些年来已有了长足的进步。

目前国内主要可通过以下方式参与黄金及相关资产的投资：银行纸黄金、黄金公司现货黄金、黄金期货和黄金类股票。

国内黄金期货目前成交不够活跃，价格往往追随美盘震荡，日内波动较小。而个人投资者往往资金量不大，信息来源较窄，单向在期货市场上做黄金投机实难应对价格波动风险。在此背景下，黄金的期现套利可能是广大黄金投资者眼下相对安全、有效的投资方式。

国内黄金期现套利交易就是在上海期货交易所和上海黄金交易所两个市场利用一种商品不同合约价格变化的不同，分别建立相反交易头寸进行套利的方法。当两个合约价差大于两个合约的套利成本时，就会出现套利操作的机会，投资者可以采取买低抛高的双向操作，待价差回归后双边平仓获利。

随着黄金投资渠道的日益拓宽，个人投资者逐渐从认识黄金、收藏黄金向投资黄金过渡，而国家政策上的推动也为私人投资黄金提供了方便。从上海黄金交易所开放个人黄金交易到国家批准商业银行开展黄金期货自营业务，一系列的措施都表明中国黄金市场的流动性将不断上升。

随着市场的不断发展、制度的不断改进和新的投资者的不断加入，投资黄金再不仅是机构的事情，更不是盲目的、赌博性质的炒金，而是政策上配合、市场推动下的投资行为。在金融危机日益深入的今天，包括股票、权证、外汇和大宗商品在内一系列资产的投资风险都在不断增加，相信黄金投资将在这动荡的市场中为普通投资者带来一个相对安全、稳定的盈利渠道。

（作者系上海东证期货有限公司黄金分析师）