论资产证券化的宏观风险及防范措施

刘玉龙 孙百玲

[摘要] 本文对资产证券化的风险分析重点在于宏观角度,结合美国“次贷危机”来研究其在整个市场层面上的影响,比如对房地产市场的影响,对金融市场有效性的影响,以及对金融业有效监管水平的影响等。最后提出有效监管是降低宏观风险的重要手段。

[关键词] 资产证券化 宏观风险 有效监管

一、资产证券化助长了房地产市场的泡沫

适当规模的住房抵押贷款可以促进房地产的健康发展,但是过度的资产证券化却会催生房地产泡沫。主要表现在以下几个方面:

1.资产证券化加速了金融机构的资金流转速度,提高了资金的使用效率,使得金融机构在相同的期限内可以发放更多的住房抵押贷款。

2.资产证券化使得金融机构可以通过破产隔离制度实现表外融资,降低了面临的资本监管要求,在分散风险的同时改善了资本结构,从而可以降低金融机构发放的住房抵押贷款的利率。这会吸引更多的购房者请求贷款。

3.由于资产证券化通过各种分割和组合技术,可以充分满足不同投资者多样的投资偏好,而且通过风险隔离和信用增级技术可以实现其产品相对于国债的高收益和相对于股票和公司债的低风险,从而使资产证券化产品吸引了广泛的投资者。这些投资者一旦形成了对其产品的稳定增长的需求,也会刺激资产支持证券的供给的增加,这就会促使更多的住房抵押贷款的发放。

综上所述,资产证券化的发展会推动住房抵押贷款的增长,而住房抵押贷款的增长又会推动房价的上涨。所以,过度的资产证券化会助长房地产泡沫。

二、资产证券化增加了金融市场的信息不对称

信息不对称是构成金融市场交易成本的一个重要方面。其中,信息不对称在交易之前所导致的问题是逆向选择,交易之后会导致道德风险。而这两个问题都增加了金融市场的风险,降低了金融机构抵御危机的能力。

1.逆向选择

由于资产证券化采用了独特的风险隔离和信用增级技术,使得投资者难以获得对基础资产信息的充分了解,并且在房地产泡沫的时期,所有类型住房抵押贷款违约率都很低,似乎都是优质资产,以其作为基础资产发行的证券在市场上的表现也都不错。于是,投资者的理性选择就是那些收益率更高的证券。这样的结果就是高风险的次级住房抵押贷款的盛行。

2.道德风险

从美国“次贷危机”爆发前的情况来可,资产证券化受到刺激住房抵押贷款发起人青睐的一个重要原因就是,通过资产证券化的破产隔离技术可以实现基础资产和发起人的其他资产及经营状况向隔离,在通过信用曾级及技术可以使得资产支持证券的信用评级高于发起人的信用评级,从而以更低的成本获得融资。一方面是在房价不断升值刺激下高涨的购房需求,另一方面是住房抵押贷款打包方对基础资产来者不拒的收购。于是住房抵押贷款资格的审查对发放机构而言似乎就不那么重要了,因为他们可以很快转手赚取差价,而将风险转移给了不明真相的投资者。

三、资产证券化降低了金融行业的监管效率

对资产证券化的深入分析之后,我们发现,资产证券化本身就有逃避监管的倾向,转移和隐藏风险的功能。资产证券化复杂的结构所造成的“显性”的收益和“隐性”的风险导致监管部门没能充分地认识到资产证券化不仅降低了投资者对基础资产充分了解的意愿和可能性,而且暴露了发起人在风险管理方面的缺陷。在对“次贷危机”的反思中,美联储也因为监管不力二备受指责。一方面,美联储的过度降息催生了房地产泡沫;另一方面,美联储过分强调了资产证券化的好处而忽略了其蕴含的风险。在此种情况下,对资产证券化相关风险的监管出现漏洞也就在所难免了。

四、宏观风险防范的关键:有效监管

资产证券化的微观风险主要由个体参与者承担,并且相应的管理己经很成熟,而资产证券化的宏观风险则会引发整个金融体系得系统性风险,但是其严重性却没有得到充分的认识。在借鉴美国“次贷”危机的教训的基础上,结合我国资产证券化的实际,本文认为资产证券化宏观风险管理的关键在于加强监管部门的有效监管。具体而言主要包括以下几方面。

第一,首要也是最重要的是加强对住房抵押贷款发放环节的监管。

严格按照确定可行的标准向合格的贷款人发放贷款是保证资产证券化产品质量的关键。只有基础资产质量优良的资产支持证券才能够具备较强的抵御市场利率波动和房地产价格波动带来的风险,并且适当规模的住房抵押贷款可以促进房地产的健康发展,而不是催生房地产泡沫。

第二,加强对资产证券化的发起人和投资者的风险管理能力的监管。

之所以将资产证券化的发起人和投资者放在一起,是因为在资产证券化的实践中,发起人往往通过持有次级结构证券而成为事实上的投资者。这从“次贷危机”中众多投行的损失惨重中就可以看出来。大部分的发起人和投资者都没有对资产证券化产品的风险进行充分的评估,并且许多结构性信贷产品的风险评估的方法和假设被证明是不妥当的,还有一些发起人和投资者根本就不具备对复杂的资产证券化产品风险进行实时分析和管理的能力。

第三,加强对信用评级机构的监管。

一方面是很多投资者过于依赖评级机构的判断,而另一方面则是信用评级机构对系统性风险反应的滞后性以及一部分存在潜在利益冲突的评级机构的不负责行为。所以信用评级机构应该提高其评级的透明度,并且应该对其失职行为承担相应的责任。

第四,改革政府监管体系,以实现更有效的监管。

“次贷危机”爆发后,美国金融监管工作的有效性受到怀疑,对相关监管体系的改革也被提上日程。而国内现行的“一行三会”的金融监管体系刚成立不久,其监管成效还有待检验。但是无论如何,对金融行业的监管在任何时候都不能放松。一个健康有效的金融体系对任何国家的经济和社会的发展都是不可或缺的。这一点早已被历史所反复地证明。

参考文献:

[1]黄毅.资产证券化:银行监管者的视角.中国金融,2006,(2).

[2]王保岳美国次贷危机引发的对中国资产证券化的冷思考.首都经济大学学报,2008,(3).

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[4]邬德.次贷危机看资产证券化制度构建与风险防范.当代经济,2009.11.