国际货币体系改革：难以跨越两个“悖论”

凌晓东

金融危机凸显了当前国际货币体系的内在矛盾｡错误的政策和监管把这些矛盾推向极端,于是爆发金融危机｡然而,人们对国际货币体系的改革不应理想化,有些事情可以有所作为,而有些事情则无能为力｡

在主权国家体制下推进经济全球化,我们将长期面对一些无法克服的内在矛盾,这些矛盾从根本上决定了全球金融动荡与危机的可能性｡改革无法从根本上克服这些矛盾,我们可以做的只是不要把这些矛盾推向极端｡

金融危机促使人们思考国际货币体系的缺陷和改革,但如果预测国际货币体系改革可以走多远,人们就不能过于理想化｡且不说那些协调利益关系的政治过程,单单国际货币体系基本架构的设计就要受到制约｡两个明显的制约来自于国际金融学的两个著名悖论｡了解､认识这两个悖论,可以让我们知道:哪些事情是我们无法回避而又无法解决的,哪些事情是我们可以选择和可以做到的｡

三元悖论:

受到制约的宏观调控

第一个悖论是所谓的“三元悖论”｡这个悖论最初由诺贝尔奖获得者､欧元之父罗伯特•蒙代尔在1962年提出｡美国经济学家､2008年诺贝尔奖获得者保罗•克鲁格曼在1999年给予了更清晰的阐述｡“三元悖论”说的是:对于任何一个国家来说,资本自由流动､固定汇率制与独立货币政策三者不可能同时实现,而只能选择其中的两项｡形象地说,“鱼与熊掌不可兼得”,人们不可能占尽天下好事｡

“三元悖论”具有现实的政策含义｡当一个国家尚未开放资本账户时,还可能在稳定汇率的同时享有货币政策的自主性;而一旦放任资本自由流动,就面临两难选择:要么放弃自主的货币政策以维持固定汇率,要么保持汇率浮动以保证货币政策的独立性｡比如,美国只能做到货币政策独立､资本自由流动,但汇率不稳定;中国只能做到货币政策独立､汇率稳定,但没有“资本的完全自由流动”——只开放经常账户,未开放资本账户｡总之,经济全球化的发展需要主权国家不得不让渡一部分国家权利｡

“三元悖论”的原因在于,在资本项目开放或者无法有效管制的情况下,本国利率水平与国际利率水平具有趋同的压力｡浮动汇率可以自动平衡国际收支,把国内经济与外部世界相对隔离开来;而钉住汇率的国家经济必然同被钉住国家的宏观经济政策直接相关,使得本国经济的各种变量不仅取决于本国经济,还与外部经济变化有关,因此货币政策也不再由本国政府完全掌控了｡

资本自由流动对一些小经济体而言意味着很大的难题｡亚洲金融危机爆发以前,一些亚洲经济体基本上都实行联系美元的汇率制度,但与此同时,迅速放松外汇管制,并尝试实施独立的国内货币政策,比如上调国内利率至高出美国利率水平｡这实际上是在挑战“三元悖论”,其结果就是大量的“热钱”源源不断流入国内,造成本国股市和楼市的泡沫,形成了发生1997年亚洲金融危机的条件｡事实上,如果放任资本自由流动,这些国家只能选择控制本国利率或者控制汇率两者之一,不可能同时控制两者｡联系历史上的历次金融危机——包括欧洲汇率机制危机､拉美债务危机､亚洲金融危机,一个重要的经验教训就是:在经济全球化背景下,资本流动不可避免,特别是在短期资本流动过度的情况下,固定汇率制度容易成为投机资本的攻击目标,放弃固定汇率制度是提高货币政策自主调节能力的条件｡

对于像中国这样的大经济体,三元悖论揭示的问题同样严重｡近年来,由于外汇储备增加和人民币汇率相对固定,造成中国货币政策操作难度越来越大,成为一个广受关注的问题｡这个问题的本质就是“三元悖论”｡金融危机爆发之前,中美经济结构——中国的顺差和储蓄与美国的逆差和负债消费相互补充,于是双方皆大欢喜,享受全球化红利,使得这种模式似乎可以持续｡但随着中国贸易顺差持续加大,外汇储备占基础货币的比重过大,直接削弱了中央银行对基础货币的主动调节能力和货币政策操作空间｡可见,虽然中国还不是完全的“资本自由流动”——从而可以管住“热钱”,但如果经常项目顺差过大的话,“货币政策独立”和“汇率稳定”之间仍然存在很大矛盾｡

中国正在走向开放的市场经济,需要选择最有利､最有效的政策工具组合｡既然资本自由流动､固定汇率制与独立货币政策三者不相容,就有一个取舍的问题;如果确定开放资本账户,就要在控制汇率和独立货币政策之间做出选择｡人民币汇率改革方向应该是,从固定汇率制度中逐步退出,实行有管理的浮动汇率,最终实现自由浮动,然后才是开放资本账户｡

特里芬悖论:

国际货币的代价

国际金融学的另一个著名悖论是美国经济学家罗伯特•特里芬1960年提出的“特里芬悖论”｡其基本结论是,以一国货币作为国际贸易结算和主要储备货币的体系存在无法克服的内在矛盾｡第二次世界大战以后,形成了以美元作为主要国际结算和储备货币的布雷顿森林体系｡布雷顿森林体系弥补了国际收支清偿力的不足,并促进了国际贸易､投资和世界经济的发展｡但以美元作为主要国际储备资产有一种不可克服的矛盾:各国为了发展国际贸易,必然导致流出美国的货币在海外不断沉淀,对美国来说就是长期的贸易逆差;而为保持美元币值稳定与信心,又要求美国必须是一个长期贸易顺差国｡这两个要求是互相矛盾的｡正是这一悖论,已经在1971年导致布雷顿森林体系垮台｡

“特里芬悖论”的政策含义是:对国际清偿能力的满足不可能长久地依靠主权国家货币的逆差输出来实现｡布雷顿森林体系崩溃后,美元已不是惟一的国际储备货币和国际清算及支付手段,这在一定程度上缓解了“特里芬悖论”｡但在多元储备货币中,美元仍占有很大优势｡国际清偿力的需求仍要靠这些国家､主要是美元的逆差输出来满足,问题的实质并没有变化｡“特里芬悖论”揭示了依靠主权国家货币来充当国际清偿能力的货币体系必然走向崩溃｡不论这种货币能否兑换黄金;不论是一国货币还是几国货币;也不论是以一国货币为主还是平均的几国货币,道理都是一样的,结果也会一样｡

这次爆发的华尔街金融危机,让我们再次注意到“特里芬悖论”｡在探讨这次金融危机的原因和救市的文章中,大多数文章批评了美国人的“超前消费”,货币政策的“纵容”,美国金融机构的“高风险”经营以及监管当局的“疏漏”｡少数文章更进一步,从国际经济结构不平衡的角度分析了金融危机的原因——新兴经济体的出口导向发展模式和美国低储蓄､高消费的增长模式是一个相互强化的正反馈过程,很可能会走向危机｡但是我们应当知道,即使没有这些结构性因素的推波助澜,国际货币体系也面临“特里芬悖论”所揭示的矛盾:即其他国家国际储备的增长是以美国不断积累贸易赤字为条件的,这是同一件事情的两种说法｡只不过,种种外部因素和美国的内部因素把这种矛盾和不平衡推向极端,于是爆发了这次震撼世界的金融危机｡

“特里芬悖论”的现实意义还在于,金融危机之后以及未来可能出现的储备货币篮子体系,都存在内在的不稳定性和发生危机的可能性｡当该货币体系中主要储备货币出现危机时,必然导致这一货币体系的危机｡几十年来,美国一直“点纸成金”,享受了发行“世界货币”的好处,但也必须承受“双赤字”的代价｡按照“特里芬悖论”,这是必然的｡天下不存在只有好处､没有代价的制度设计｡美元的国际供给是通过美国收支逆差来实现的,如果中国货币将来走出去,成为国际储备货币之一,也只能靠贸易逆差来输出他国所需要的人民币｡而且,今后如果美元､欧元､日元几种国际储备货币势均力敌,它们之间相对实力的变化更是容易引起国际金融市场的频繁动荡｡这一点,对我们预测和参与构建未来的国际货币体系具有重要的启示作用｡

总之,在主权国家体制之下推进经济全球化,我们将长期面对一些无法克服的内在矛盾,这些矛盾从根本上决定了国际金融动荡与危机的可能性｡“三元悖论”和“特里芬悖论”告诉我们,目前所能设计的国际货币体系总是存在缺陷,不存在一劳永逸､十全十美的国际货币制度安排｡这是经济全球化的代价,也是我们改革当今国际货币体系时需要预先知道的｡当然,两个悖论说的是对国际货币体系基本架构的制约条件,在基本架构之下,可以有所作为之处还是很多的｡比如,推动经济结构的平衡发展,制定严格的金融监管规则,提高民营部门和政府财政的信息透明度,推广恰当的国际会计标准和评级方法,促进良好的公司治理与稳健经营,等等｡

有人预测,这次金融危机将标志着国际货币体系的一次“重大历史转折”,可能诞生“新的布雷顿森林体系”｡然而,正确地看到症结所在和提出可行的解决方案是不同的两回事｡即使我们看到了曙光,但颠覆性的改革方案可能在根本上就不具有可行性｡我们需要的是对现有架构的补救和改进,这是对待国际货币体系改革的合适态度｡人们可以拭目以待,现实的进程也必然会如此｡