股票市场对非流通股比例的价格反应

　　摘要：长期以来我国股市处于大量非流通与少量流通股并存的分割状态。随着股市的日趋成熟，非流通股的流通性问题成为影响我国经济深化改革和股票市场持续发展的一把悬剑。
　　关键字：非流通股；上市流通；价格反应
　　
　　一、问题提出
　　
　　中国股市波澜发展已十几年，市场规范化程度也大为提高。但国有股权（包括国家股和国有法人股），却一直处于不能流通的地位。社会公众流通股与不能流通的国有及法人股的划分直接引起了非流通股和社会公众股东之间的利益冲突。非流通股股东在为上市公司股票市值作“贡献”的同时，只能坐望股市价格上涨，自身却不能获得股票资本利益。同时，由于上市公司以股票股利为主，加上不断配股，国有股因资金缺乏又不断放弃配股，使国家股权所占份额不断下降。非流通股协议转让时，价格一般远远低于市价。因此，二级市场上的公众投资者对非流通股上市流通问题一直非常敏感，并且自然而然把国有股和法人股的上市流通看成是对他们的权益的最大侵犯。
　　但到目前为止，我们并不十分清楚市场对非流通股比例的高低的价格反应程度。本文构造了一个公司上市初期股票价格影响因素的计量模型，考察股票市场对上市公司非流通股比例高低的价格反应程度，以及股票价格中隐含的投资者对政府是否解释非流通股上市限制的预期信息，预测释放非流通股对我国股票市场的影响，并提出了释放非流通股的要求和策略。
　　
　　二、变量和样本数据选择
　　
　　要考察股票市场对非流通股比重的价格反应状况，必须在合乎股票估价原理的前提下，选择合适的解释变量和有利于分解出股票市场对非流通股比重价格反应的样本数据期限。本文认为，股票市场非流通股比例不同的公司在上市初期的股票价格，可以比较好的研究股票市场对非流通股比例高低的反应。
　　
　　1.解释变量
　　市盈率法在我国使用最为普遍，在新股上市前，投资银行通常使用市盈率法来为新股估价。股票刚刚上市，投资者也主要采用市盈率法评估所投资的股票价值。因此，新上市公司股票价格主要受公司每股收益预期水平和可比市盈率影响。了考察非流通股比例这一解释变量对股票价格的影响，本人选择了公司上市前披露的每股收益，新上市公司发行的市盈率以及流通股比例为解释变量。
　　
　　2.股票价格及样本时期
　　为了尽量排除每股收益，市盈率，非流通股因素以外的其它复杂因素对股票价格的影响，切实考察股票市场对非流通股比例价格高低的影响状况，我们选择了2004.1—2005.3期间，新上市的以及新增的A股公司上市后10天内收盘价的平均值作为模型中的被解释变量。
　　
　　三、模型设计
　　
　　1.BOX-COX变换