我国上市公司金融资产投资结构与业绩相关性的实证分析

　　【摘要】本文通过构建我国上市公司的金融资产投资结构与企业价值相关性的理论模型，对其进行回归分析，找出我国上市公司金融资产投资结构存在的问题，以期通过优化其投资结构，更好地提升我国上市公司的企业价值。
　　随着金融市场全球化的进程以及会计准则的国际趋同，金融产品更加丰富，对金融资产的确认与计量更趋于合理化与精确化，金融资产投资结构对企业经营业绩的影响将表现得更加显著。
　　
　　一、问题提出
　　
　　2006年2月，我国新《企业会计准则》发布，由原来的16项具体准则变为38项具体准则。在新《企业会计准则》新增加的内容中，关于金融工具的相关具体准则成为本次准则修订的一大亮点，本文关注的核心内容是新准则关于金融资产的定义及重新分类。新会计准则将金融资产主要分为四类，分别是：以公允价值且其变动损益记入当期损益的金融资产、持有至到期投资、贷款和应收款项以及可供出售的金融资产。金融资产包括衍生金融资产和传统的非衍生金融资产。鉴于衍生金融资产在我国大部分企业发展的有限性以及数据获取的不完全性，本文所研究的金融资产仅指传统的非衍生金融资产。笔者把这类金融资产统称为金融资产投资，并把各类金融资产占总资产的比例关系称为金融资产投资结构。金融资产投资结构是一个复杂的组合体，企业的内外条件或环境的变化，都会使企业金融资产投资结构发生变动。而金融资产投资结构是否合理将直接影响到企业的收益能力、生产规模、生产能力以及企业所面对的风险。
　　综观国内、外关于资产结构方面的研究成果可以看出，金融资产投资结构作为资产结构的一个新的领域，到目前为止，还很少有人对其进行过系统的研究，往往都是在研究资产结构的过程中被附带提及。而关于金融资产投资结构与业绩相关性的实证分析还没有任何文献表明已进行过研究。
　　
　　二、本文的研究过程
　　
　　（一）样本与研究方法
　　1.样本选择以及数据的来源
　　为了满足截面分析的需要，使结果更有说服力，笔者在选择样本时剔除了数据不全的公司与ST、PT公司， 将2005年在深、沪两市上市的所有A股公司共1177家作为本次研究的样本。
　　2.研究假设
　　根据国内外已有的研究成果，笔者提出如下假设：
　　（１）上市公司提供的财务资料是完全真实的。
　　本文研究的数据来源于CSMAR国泰君安上市公司财务资料数据库，笔者认为是真实可靠的，信息质量不会影响对问题研究的结果。
　　（２）金融资产投资结构与公司业绩之间是线性相关的。
　　（３）货币资金比率与公司业绩表现为正相关的关系。
　　（４）应收账款比率与公司业绩表现为负相关的关系。
　　（５）长期股票投资比率与公司业绩表现为负相关的关系。
　　（６）资产负债率与公司业绩表现为负相关的关系。
　　（７）金融资产规模与公司业绩表现为正相关的关系。
　　（８）行业因素对业绩不构成显著影响。
　　3.研究方法、模型设计与变量设定
　　本文采用EVIEWS统计软件，通过建立以下多元回归模型，并用最小二乘法检验了2005年我国上市公司金融资产投资结构与公司业绩之间的相关关系，使研究结论更具有说服力。由于金融资产投资结构直接决定企业的总资产收益率，所以笔者使用总资产收益率这一指标代表企业的业绩指标。
　　ZR＝C ＋β1CA＋β2SI＋β3AR＋β4LS＋β5LB＋β6AT
　　＋β7AD ＋β8RA ＋β9SIZE ＋ε
　　其中: ZR＝总资产收益率＝净利润／资产总额
　　C＝常数
　　β＝自变量系数
　　ε＝误差项
　　CA＝货币资产比率＝货币资金／总资产
　　SI＝短期投资比率＝短期投资／总资产
　　AR＝应收账款比率＝应收账款／总资产
　　LS＝长期股票投资比率＝长期股票投资／总资产
　　LB＝长期债权投资比率＝长期债权投资／总资产
　　AT＝应收账款周转率
　　AD＝资产负债率
　　RA＝主营业务收入增长率
　　SIZE＝金融资产总额对数
　　（二）研究结果
　　本文运用EVIEWS统计软件使用逐步回归法对金融资产投资结构与公司业绩的相关关系进行简单的最小二乘法分析，得出的结果如下：（见表1）
　　表1
　　从以上的分析结果来看，我国上市公司金融资产投资结构中的短期投资率（SI）、长期债权投资率（LB）、应收账款周转率（（AT）、主营业务收入增长率（RA）的t－统计量值均低于2，说明它们对公司业绩的影响表现得非常不显著。
　　笔者使用逐步回归法对模型进行修正，得出的结果如下：（见表２）
　　表2
　　AR＝－0.078837＋0.060864CA－0.276961AR－0.132101LS
　　－0.057649AD＋0.018814SIZE ＋ε
　　从表２可以看出，在删掉短期投资率（SI）、长期债权投资率（LB）、应收账款周转率（（AT）、主营业务收入增长率（RA）后，模型的统计检验效果有了较大的改善。总资产收益率（ZR）对货币资金率（CA）、应收账款率（AR）、长期股票投资率（LS）、资产负债率（AD）、金融资产规模（SIZE）的回归模型最优。
　　进一步对CA、AR、LS、AD和SIZE五因素是否存在多重共线性进行检验，得出的结果如下：（见表3）
　　表3
　　 CA AR LSADSIZE
　　CA1.000000 －0.082166－0.103542 －0.1607920.119130
　　AR－0.082166 1.000000－0.018687 0.1299510.117233
　　LS－0.103542－0.0186871.000000 －0.0476100.184389
　　AD－0.160792 0.129951 －0.047610 1.000000 －0.039243
　　SIZE 0.119130 0.1172330.184389 －0.0392431.000000
　　由表3可以看出，解释变量之间的相关系数明显低于20%，没有明显的共线性关系，不存在多重共线性。再使用图示法对模型进行异方差检验如图1所示：各解释变量都在很窄的一个范围内随机变动，因此模型不存在异方差现象。
　　最后使用Goldfeld－Quandt方法对模型再次进行异方差检验。在Sample菜单里，对样本按SIZE变量进行排序后，用OLS法对前441个样本进行回归得到的残差平方和结果是：1.928414，对后441个样本进行回归得到的残差平方和为1.221862，从而得到F－统计量＝1.221862／1.928414＝0.63361。查F分布表可知，在给定显著性水平α＝0.05时，得临界值F0.05(435，435)＝1.11，比较F＝0.63361< F0.05(435，435)＝1.11，则接受原假设，表明随机误差不存在异方差。
　　由于该模型采用的是截面数据，因此没有对其进行自相关性的检验。
　　以上的回归结果显示出：在给定显著性水平α＝5%时，回归方程总体上是显著的（F－统计量＝60.72289）。在以总资产收益率来衡量企业的经营业绩时，货币资金比率对企业经营业绩的影响系数为0.060864，t－检验值为2.613038＞2，说明该影响是显著的，货币资金比率与企业的经营业绩之间存在着明显的正相关关系，同假设（3）相符；应收账款比率对企业经营业绩的影响系数为－0.276961，t－检验值为11.37585＞2，说明该影响是显著的，应收账款比率与企业的经营业绩之间存在着明显的负相关关系，同假设（4）相符；长期股权投资比率对企业经营业绩的影响系数为－0.132101，t－检验值为4.035409＞2，说明该影响是显著的，长期股权投资比率与企业的经营业绩之间存在着明显的负相关关系，同假设（5）相符；资产负债率对企业经营业绩的影响系数为－0.057649，t－检验值为9.907113＞2，说明该影响是显著的，资产负债率与企业的经营业绩之间存在着明显的负相关关系，同假设（6）相符；金融资产规模对企业经营业绩的影响系数为0.018814，t－检验值为2.946777＞2，说明该影响是显著的，资产负债率与企业的经营业绩之间存在着明显的正相关关系，同假设（7）相符。并且根据参数的大小可知：影响的显著程度顺序为AR＞LS＞CA＞AD＞SIZE。
　　（三）原因分析
　　1.我国上市公司的货币资金比率与企业的经营业绩之间存在着明显的正相关关系是由于货币资金是流动性最强的资产，资产流动性大小与资产的风险大小和收益高低是相联系的
　　货币资金作为金融资产的重要组成部分，很大程度上决定着企业资产的弹性程度。在合理的金融资产投资结构下，货币资金比率越高，资产的弹性也越好，总资产的周转速度越快，企业越有更大的回旋余地应对市场紧缩，掌握生产的主动权越强，其收益相对较高，风险相对较小，企业的业绩也就越好。
　　2.我国上市公司应收账款比率与企业的经营业绩之间存在着明显的负相关关系是由于应收账款对企业来说是一把双刃剑
　　其利用得当可以扩大企业的销售规模和市场占有率，从而带来更多盈利；而利用不当则会使企业负担较高的资金机会成本和大量坏账，进而降低企业总的收益水平。我国上市公司的应收账款占用比例越高，经营风险越大，经济效益虚拟化越严重，所实现的利润不是建立在货币化基础上的现实利润，企业的应收账款所占比例越大，业绩反而越差。因此，我国上市公司应加强对应收账款的管理。
　　3.我国上市公司长期股权投资比率对企业的总资产收益率呈现出显著的负相关关系，这从侧面反映出我国上市公司的长期股权投资没有发挥其应有的收益能力
　　其原因是在我国的资本市场上，盲目扩张的动机加上约束机制的不完善，导致股权融资成本大大低于债权融资成本，股权融资风险大大低于债权融资风险。我国上市公司普遍存在着过度投资和一味扩张股本规模的不良倾向，这种非理性的扩张行为将严重影响上市公司的业绩。
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